尽管22财年盈利质量很高，但估值仍保持公平

招银国际全球市场|股票研究|公司更新 比亚迪公司(1211港元) 合理估价尽管FY22高收益质量 比亚迪22财年的高盈利质量可以为23财年的盈利提供空间， 尤其是在电池价格下降速度快于预期的情况下。另一方面，我们认为其盈利增长潜力在未来2-3年内可能受到限制，因为它 现在的市场份额，这可能使其目前的估值公平。 22财年收益稳健，在研发和PP&E方面进行了大量投资。比亚迪的22财年净利润为人民币166亿元，与此前的盈利预告一致。其总价汽车细分市场比我们之前的估计高出0.7个百分点。仅限比亚迪 22财年资本占其研发总投资202亿元人民币的8%，其中 在我们看来，使其22财年收益具有高质量。另一方面，它的 截至22财年末，PP&E在一年内翻了一番多，达到1320亿元人民币，这如果产能利用率下降，可能会使其未来的折旧成为负担。 22财年的高盈利质量为23财年的盈利能力提供了空间。 如此高的盈利质量，加上电池原材料价格的下降， 让我们对比亚迪的利润率前景更加乐观。我们提高23财年 汽车业务GPM预测下调1个百分点至18.9%，或比汽车业务低1.5个百分点在22财年。我们假设大约2/3的GPM减少来自补贴的逐步取消 可能会被比亚迪更大的规模经济所吸收。我们也修改了我们的FY23E销量预测为0.29百万单位至2.75百万单位 因为它的出口繁荣。因此，我们将23财年净利润预期上调至 22%至229亿元人民币，或每辆车7，800元人民币（不包括比德的NP贡献）。 潜在风险的快速增长时期。比亚迪目前的市场份额 我们认为，中国可能意味着其盈利增长的上行潜力有限。垂直整合的供应链，为比亚迪带来巨大优势 在过去的三年里，当行业成熟时，可能会有所帮助。在 我们认为，海外市场将是比亚迪下一个增长阶段的关键，这是比亚迪下一个增长阶段的关键。还为时过早。 估值/关键风险。我们保持我们的评级和目标价 港币$230基于我们修订后的23财年的25倍。我们认为市盈率倍数应该鉴于比亚迪目前的盈利能力，现在是比亚迪的适当估值方法。我们 认为比亚迪目前的市盈率是公平的，明显高于 其中国传统汽车制造商（5-15倍）但低于特斯拉（TSLAUS，NR）40倍。我们的零件总和（SOTP）估值也显示在图4中。 我们的评级和目标价格面临的主要风险包括新能源汽车销量的上升或下降数量和利润率，以及行业重新评级或降级。 业绩总结 (你们12月31日) FY20A FY21A FY22A FY23E FY24E 收入(mn)元 156,598 216,142 424,061 589,423 631,784 同比增长(%) 22.6 38.0 96.2 39.0 7.2 净收益(mn)元 4,234 3,045 16,622 22,946 23,622 每股收益(元) 1.47 1.06 5.71 7.88 8.11 同比增长(%) 162.3 (28.1) 445.9 38.0 2.9 P/E(x) 128.5 178.5 33.1 24.0 23.3 P/B(x) 9.7 5.8 5.0 4.2 3.7 收益率(%) 0.2 0.1 0.6 0.8 0.8 净资产收益率 7.5 4.0 16.1 19.0 16.8 (净%杠)杆率(%) 25.9 净现金 净现金 净现金 净现金 资料来源:公司数据,布隆伯格CMBIGM估计 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露 更多的来自彭博社的报道:RESPCMBR<>或http://www.cmbi.com.hk (维护) 目标价格(以前的TP上/下行当前价格 230.00港元 230.00港元) 中国汽车行业 施,CFA (852)37618728 shiji@cmbi.com.hk 窦文静,CFA (852)69394751 douwenjing@cmbi.com.hk 顾Sijie jasongu@cmbi.com.hk 其他人 来源:港交所 74.1% 分享的性能 1-mth3-mth6-mth 资料来源:彭博社 绝对 -2.9% 14.1% 8.6% 相对 -0.8% 11.9% -9.1% 12-mth性价比 (港元)350.0 300.0 250.0 200.0 150.0 100.0 50.0 0.0 1211港元 恒生指数(重置) 2022-032022-062022-092022-122023-03 资料来源:彭博社 审计:安永(Ernst&Young) 相关的报告 “比亚迪公司-4的时候击败;FY23E利润可能高估了”——1月31日2023 股票数据Mkt帽(mn港币) 634,600 港元Avg3mt/o(mn) 1,842 52w高/低(港元) 333.00/161.70 总发行股票(mn) 2,911 资料来源:彭博社股权结构王传福 17.6% Lv向阳 8.2% +5.5%218.00港元 1 图4:SOTP估值表 来源:CMBIGM估计 图1:季度业绩 元锰 销量(单位)收入 总利润研发费用销售费用营业利润净利润毛利率 营业利润率 净利润率 1温度系 10数4,145 40,992 5,163 (1,217) (2,410) 646 237 12.6% 1.6% 0.6% 2对方篮里3温度系数4温度系数1的时候 142,544 49,894 6,438 (1,778) (2,649) 1,570 936 12.9% 3.1% 1.9% 206,055 54,307 7,238 (2,238) (2,983) 1,653 1,270 13.3% 3.0% 2.3% 287,387 70,950 9,306 (2,757) (3,750) 763 602 13.1% 1.1% 0.8% 291,378 66,825 8,287 (2,361) (3,680) 1,061 808 12.4% 1.6% 1.2% 2的时候3的时候4的时候同比不可小觑 355,021538,704683,440137.8%26.9% 83,782117,081156,373120.4%33.6% 12,05422,19929,704219.2%33.8% (3,064)(5,446)(7,784)182.3%42.9% (4,713)(7,372)(9,302)148.1%26.2% 3,5617,4609,4591139.4%26.8% 2,7875,7137,3141114.8%28.0% 14.4%19.0%19.0%5.9ppt0.0ppt 4.3%6.4%6.0%5.0ppt-0.3ppt 3.3%4.9%4.7%3.8ppt-0.2ppt 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图2:收益修正 元锰收入总利润 营业利润净利润毛利率 营业利润率 净利润率 来源:CMBIGM估计 FY22A 424,061 72,245 21,542 16,622 17.0% 5.1% 3.9% 新 FY23E 589,423 99,177 29,009 22,946 16.8% 4.9% 3.9% FY24E 631,784 101,057 30,130 23,622 16.0% 4.8% 3.7% FY22E 420,024 69,819 20,990 16,508 16.6% 5.0% 3.9% 老 FY23E 536,681 83,132 23,608 18,884 15.5% 4.4% 3.5% FY24E 567,920 80,767 20,246 15,883 14.2% 3.6% 2.8% FY22A 1.0% 3.5% 2.6% 0.7% 0.4ppt 0.1ppt 0.0ppt 差异(%) FY23E 9.8% 19.3% 22.9% 21.5% 1.3ppt 0.5ppt 0.4ppt FY24E 11.2% 25.1% 48.8% 48.7% 1.8ppt 1.2ppt 0.9ppt 图3:CMBI估计与共识 元锰 收入总利润 营业利润净利润毛利率 营业利润率净利润率 资料来源:彭博,CMBIGM估计 CMBIGM FY22AFY23EFY24E 424,061589,423631,784 72,24599,177101,057 21,54229,00930,130 16,62222,94623,622 17.0%16.8%16.0% 5.1%4.9%4.8% 3.9%3.9%3.7% 共识 FY22EFY23E 407,868571,904 62,55985,191 21,35430,649 15,51323,585 15.3%14.9% 5.2%5.4% 3.8%4.1% FY24E 713,160 110,419 42,927 33,347 15.5% 6.0% 4.7% FY22A 4.0% 15.5% 0.9% 7.2% 1.7ppt -0.2ppt 0.1ppt 差异(%) FY23E 3.1% 16.4% -5.4% -2.7% 1.9ppt -0.4ppt -0.2ppt FY24E -11.4% -8.5% -29.8% -29.2% 0.5ppt -1.3ppt -0.9ppt 估计收入FY23E 目标P/S 目标市场帽 目标价格 段 (mn)元 多个 港元(mn) (港元) 内华达州 431,742 1.0倍 523,167 180 外部销售的电动汽车电池 6,917 10倍 77,134 26 手机 33,338 11 外部销售半导体 8,000 4x 36,890 13 SOTP 670,529 230 财务总结 损益表现金流汇总 你们12月31日(mn)元 FY20AFY21AFY22AFY23EFY24E你们12月31日(mn)元FY20AFY21A FY22AFY23EFY24E 收入156，598216，142424，061589，423631，784税前利润6,883 4,518 21,080 28,659 29,780 销售成本（126，251）（187，998）（351，816）（490，246）（530，727）折旧/摊销12,519 14,108 20,370 29,846 36,913 总利润 30,346 28,145 72,245 99,177营运资本变化 21,399 44,083 97,849 36,470 11,769 其他人 4,592 2,757 1,539 (1,857) (1,196) 销售经验。 (5,056) (6,082)从经营净现金 45,393 65,467 140,838 93,117 77,266 管理经验。 (4,321) (5,710)(10,007)(14,438)(15,973) 研发经验。 (7,465)(7991)(18654)(24300)(22950)资本支出(11,774)(37,344) 其他人 (6,419) (3,730) (6,981) (9,726) 其他(9371) (2,670)(8,060) 营业利润 7,086 4,632 21,542 29,009 30130年从投资净现金 (14,444)(45,404) (97,457)(75,950)(46,750) (23,139)(1,060)(1,060) (120,596)(77,010)(47,810) 营业外收入 282 338 527 450450年股票发行-37,314-- 营业外支出 (485) (452) (989) (800)(800)净借款(24,490)(17,006)(16,413)(5,924)(1,000) 税前利润 6,883 4,518 21,080 28,659 29,780 其他人 (4,418) (4,245) (3,076)(6,119) (6,498) 从融资现金净额 (28,907) 16,063 (19,489)(