成本及需求端压力或逐步缓解，长丝景气度有望上行

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 《首次覆盖报告：扩张节奏加快，打造低成本龙头》2021.6.30 《60万吨聚酯投产，成长性持续强化》2021.7.5 《单季度业绩创新高，验证龙头盈利弹性》2021.7.14 《2季度公司业绩高增，持续布局产能扩张》2021.8.18 《尽显龙头成本优势，扩张产能迎投产大年》2021.11.02 《新凤鸣：22Q1公司业绩承压，但扩能投产势头强劲》2022.5.12 《新凤鸣：行业至暗时期将过，长丝业务有望迎来反弹》2022.8.30 胡晓艺石化行业研究助理 邮箱：huxiaoyi@cindasc.com 左前明能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712 邮箱：zuoqianming@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究点评报告 新凤鸣(603225.SH) 成本及需求端压力或逐步缓解，长丝景气度有望上行 2023年3月29日 事件：2023年3月29日晚，新凤鸣发布2022年年度报告。2022年公司实现营业收入507.87亿元，同比增加13.44%；归母净利润为-2.05亿元，同比下降109.10%；实现基本每股收益-0.14元，同比下降 108.92%。其中2022年第4季度实现营业收入128.44亿元，同比增加 56.62%，环比下降9.73%；实现归母净利润-4.89亿元，同比减少 253.00%，环比下降344.55%；实现扣非后归属母公司股东净利润-5.58亿元，同比减少277.14%，环比下降177.61%；实现基本每股收益-0.32元，同比减少252.38%，环比下降357.14%。 点评： 成本端波动叠加需求疲软，2022年公司业绩承压。2022年上半年，受俄乌冲突影响，国际原油价格大幅抬升，长丝成本端快速上行，产 品端单吨盈利明显收窄；下半年，受疫情管控及部分地区高温限电影响，终端需求增长乏力，下游开工负荷提升有限，整体需求明显弱化，行业库存高企，涤纶长丝行业进入至暗时刻，2022年公司业绩出现亏损。根据我们测算，2022年公司主要产品PTA、POY、DTY、FDY单吨净利润分别为-49.12元/吨、-5.52元/吨、61.14元/吨、78.90元/吨，同比下降75.03%、101.86%、86.69%、49.55%。涤纶长丝平均开工率为76.68%，同比下降5个pct；POY、DTY、FDY行业平均库存水平为29.10天、34.89天、30.38天，同比增长81.05%、35.66%、52.74%；公司化纤板块毛利率为3.47%，同比下降8.12个pct。 成本端、需求端压力料将逐步缓解，行业景气度或将持续上行。成本端，2023年初至今，布伦特原油平均价格为82美元/桶，较去年均价下降17美元/桶，总体在70-90美元/桶间震荡。我们认为，伴随俄乌 冲突等地缘政治压力缓解，伊朗、沙特关系正常化，美联储加息步伐放缓，2023年国际油价走势或将趋稳，聚酯成本端压力逐渐释放。需求端，在国内疫情防控措施优化后，居民消费意愿持续抬升，长丝库存去化明显，2023年2月国内纺服消费同比增长5.4%，3月织机开工率回升至64%，3月涤纶长丝平均库存为23天，同比下降17%，长丝下游及终端需求持续回暖。海外方面，今年2月美国CPI同比增速下降至6%，美联储放缓加息步伐，海外经济有望迎来复苏，长丝出口需求或将发力。我们认为，伴随行业成本端、需求端预期逐步改善，行业景气度或将处于上行阶段，有望带动公司业绩触底回升。 定增助力产业链进一步完善，长丝龙头业绩释放正当时。截至2022 年底，公司拥有涤纶长丝产能630万吨，国内市占率超过12%，涤纶短纤产能90万吨，PTA产能500万吨。2023年3月公司发布定增方 案，拟发行1.14亿股，合计募集资金10亿元，募集资金将用于540万吨新增PTA项目。该项目引进KTS公司PTAP8++技术，在成本、能耗、产品性能等方面具有突出优势，助力公司产品成本控制进一步优化，预计到2026年，公司PTA产能将达到1000万吨。我们认为，在新增PTA项目投产后，公司生产原料将得到进一步保障，有效 提升了公司资源配置效率，产品盈利能力有望进一步提升。根据CCFEI数据，2023年涤纶长丝和短纤行业预计分别新增425、100万吨产能，其中公司新增涤纶长丝和短纤产能分别为70和30万吨。我们认为，伴随行业景气度回升和公司新增产能的有序释放，长丝龙头地位将再度巩固，公司业绩有望持续释放。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为10.11、14.77和16.73亿元，归母净利润增速分别为592.8%、46.2%和13.3%，EPS（摊薄）分别为0.66、0.97和1.09元/股，对应2023 年3月29日的收盘价，对应2023-2025年PE分别为15.98、10.93和9.65倍。我们看好公司聚酯产能扩张加速，伴随行业景气度回升，聚酯或将迎来底部反转机会，公司未来仍有较高业绩增长空间，我们维持公司“买入”评级。 风险因素：上游原材料价格上涨的风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险。 重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 44,770 50,787 64,260 75,941 85,118 增长率YoY% 21.1% 13.4% 26.5% 18.2% 12.1% 归属母公司净利润(百万元) 2,254 -205 1,011 1,477 1,673 增长率YoY% 273.8% -109.1% 592.8% 46.2% 13.3% 毛利率% 10.5% 3.7% 6.4% 7.4% 7.6% 净资产收益率ROE% 13.7% -1.3% 5.0% 6.0% 5.6% EPS(摊薄)(元) 1.47 -0.13 0.66 0.97 1.09 市盈率P/E(倍) 10.08 — 15.98 10.93 9.65 市净率P/B(倍) 1.38 1.06 0.80 0.65 0.54 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年3月29日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 10,954 11,905 22,124 25,904 29,881 营业总收 44,770 50,787 64,260 75,941 85,118 货币资金 5,647 6,289 12,695 15,055 17,887 营业成本 40,067 48,904 60,122 70,340 78,611 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金 100 90 114 135 152 应收账款 535 576 1,056 1,248 1,399 销售费用 73 84 106 126 141 预付账款 408 501 616 721 806 管理费用 527 652 790 955 1,058 存货 3,222 3,719 6,589 7,709 8,615 研发费用 915 1,078 1,241 1,544 1,727 其他 1,143 820 1,168 1,171 1,174 财务费用 520 549 815 999 1,113 非流动资产 26,555 29,399 33,685 38,237 43,054 减值损失 -18 -165 0 0 0 长期股权投资 273 327 427 527 627 投资净收 4 22 28 34 38 固定资产（合 20,101 22,615 26,103 29,856 33,874 其他 96 184 265 313 351 无形资产 1,637 1,745 1,853 1,961 2,069 营业利润 2,651 -529 1,363 2,189 2,704 其他 4,544 4,711 5,302 5,893 6,484 营业外收 22 64 0 0 0 资产总计 37,508 41,304 55,810 64,141 72,935 利润总额 2,673 -466 1,363 2,189 2,704 流动负债 11,754 15,196 22,351 23,406 24,267 所得税 419 -260 353 711 1,031 短期借款 6,190 8,491 14,491 14,491 14,491 净利润 2,254 -205 1,011 1,477 1,673 应付票据 1,200 1,194 1,467 1,717 1,919 少数股东 0 0 0 0 0 应付账款 2,261 2,661 3,271 3,827 4,277 归属母公 2,254 -205 1,011 1,477 1,673 其他 2,102 2,850 3,121 3,371 3,580 EBITDA 5,368 2,520 4,376 5,526 6,309 非流动负债 9,330 10,408 13,208 16,008 18,808 EPS(当年)(元) 1.47 -0.13 0.66 0.97 1.09 长期借款6,5277,35610,15612,95615,756 其他 2,803 3,053 3,053 3,053 3,053 现金流量表 单位:百万元 负债合计 21,084 25,604 35,560 39,414 43,075 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 0 0 0 0 0 经营活动现金流 3,143 3,185 1,652 4,816 5,410 归属母公司股 16,425 15,700 20,250 24,727 29,860 净利润 2,254 -205 1,011 1,477 1,673 负债和股东权益 37,508 41,304 55,810 64,141 72,935 折旧摊销 2,279 2,541 2,490 2,685 2,880 财务费用 582 753 846 1,062 1,188 重要财务指标 单位: 百万元 投资损失 -275 -10 -33 -28 -34 营业总收入 44,77050,78764,26075,94185,118 其它100-95000 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营运资金-2,062224-2,667-375-294 同比（%）21.1%13.4%26.5%18.2%12.1%投资活动-6,154-5,414-3,839-3,834-3,830 归属母公司净 利润 2,254 -205 1,011 1,477 1,673 资本支出 -6,271 -5,370-3,750-3,750-3,750 同比（%）273.8%-109.1%592.8%46.2%13.3%长期投资-94-22-100-100-100 10.5%3.7% 6.4% 7.4% 7.6% 毛利率（%） 211 -23 11 17 21 其他 ROE%13.7%-1.3%5.0%6.0%5.6%筹资活动4,8133,0068,5931,3781,252 EPS(摊 薄)(元) 1.47 -0.13 0.66 0.97 1.09 吸收投资 0 0 114 0 0 P/B 1.38 1.06 0.80 0.65 0.54 EV/EBITDA 6.10 12.04 7.65 6.13 5.37 P/E10.08—15.9810.939.65借款5,8214,188