养殖景气将至，食品种鸡两翼齐飞

养殖景气将至，食品种鸡两翼齐飞 圣农发展2022年报点评 核心观点 公司发布2022年度报告。2022年实现营业收入168.2亿元，同比+16.2%；实现归母净利润4.1亿元，同比-8.3%。单四季度来看，公司实现营业收入44.6亿元（yoy +11.3%），实现归母净利润2.2亿元（yoy+174.1%）。 养殖业务稳步提升，成本阵痛静待拐点。2022年公司鸡肉销量126.05万吨 （yoy+8.1%），均价11046元/吨，鸡肉均价较行业溢价349元/吨；2022年受疫情冲击以及原材料价格大幅上涨的影响，完全成本上升5%至10876元/吨，整体来看，养殖业务贡献利润1.9亿。当前豆粕、玉米等主要饲料原料明显下降，公司原材料成本的至暗时刻或已过去，后续有望明显改善。 食品品牌形象突破，C端占比继续上升。2022年，食品深加工业务继续增长，全年含税收入超73亿元，税后收入64亿元（yoy+14%），其中C端业务含税收入突破 14亿元，同比增长64%，占食品深加工板块收入的比重由2019年的7%左右提升 至2022年23%以上。2022年，公司成立专业品牌及营销团队，聚焦于“圣农炸鸡”的品牌定位，推动食品业务从做产品到做品牌的突破。线上渠道销售收入同比增长143.86%，其中平台电商、社区团购渠道的业绩成长尤为迅速，在C端各销售渠道中销售收入占比从不到10%提升至60%以上。整体来看，食品业务贡献利润 2.2亿，同比+45.4%，净利率3.4%，同比+0.7pct。 自研种鸡品种进入加速推广期。2022年受海外禽流感疫情、航班熔断等因素的影响，祖代国外引种数量大幅下降，仅为34.3万套，降幅61%；国内自繁大幅增加， 达到62.1万套，增幅64%，其中“圣泽901”19.4万套，同比增加47.4%，公司目前已经具备1750万套父母代的供种能力，2022年销售父母代种鸡雏655万套，其 中内部销售510万套，对外销售145万套。我们认为，在2022国内外祖代品种此 消彼长的背景下，公司2023年父母代鸡苗的推广有望提速，量价齐增值得期待。 盈利预测与投资建议 考虑消费复苏、原料价格下降以及24年鸡价反转预期，我们上调公司23-24年盈利预测，引入25年业绩预测，预计23-25归母净利润16.6、30.4、24.9亿元（原预测22-23年14.6、17.4亿元），同比分别+304.1%、+83.2%、-18.1%。使用分部估值法，参考可比公司23年估值水平，分别给予养殖和食品15x和36xPE，目标价28.88元，维持“买入”评级。 风险提示 鸡肉价格波动、原材料价格波动、发生鸡类疫病。 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)14,47816,81719,34322,58424,456 同比增长(%)5.3%16.2%15.0%16.8%8.3% 营业利润(百万元)5254881,7583,1942,718 同比增长(%)-75.8%-7.0%260.3%81.7%-14.9% 归属母公司净利润(百万元)4484111,6603,0422,492 同比增长(%)-78.0%-8.3%304.1%83.2%-18.1% 每股收益（元）0.360.331.342.452.00 毛利率(%)8.7%8.6%14.7%19.0%16.1%净利率(%)3.1%2.4%8.6%13.5%10.2% 净资产收益率(%)4.6%4.1%15.4%24.1%18.3% 公司研究|年报点评圣农发展002299.SZ 买入（维持） 股价（2023年03月28日）24.96元目标价格29.17元 行业农业 52周最高价/最低价27.65/15.55元总股本/流通A股（万股）124,364/123,100A股市值（百万元）31,041国家/地区中国 报告发布日期2023年03月29日 1周1月3月12月 绝对表现7.180.487.1230.77 相对表现6.752.23.8134.36沪深3000.43-1.723.31-3.59 张斌梅021-63325888*6090 zhangbinmei@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860520020002香港证监会牌照：BND809 樊嘉敏fanjiamin@orientsec.com.cn 肖嘉颖xiaojiaying@orientsec.com.cn 行业景气回暖，经营拐点显现：圣农发展 2022-10-27 2022三季报点评饲养成本改善，经营反转可期：圣农发展 2022-08-24 2022中报点评食品业绩提升，养殖静待拐点：圣农发展 2022-07-16 2022H业绩预告点评 市盈率 69.3 75.5 18.7 10.2 12.5 市净率 3.1 3.1 2.7 2.3 2.3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 盈利预测与投资建议 考虑消费复苏、原料价格下降以及24年鸡价反转预期，我们上调公司23-24年盈利预测，引入25年业绩预测，预计23-25归母净利润16.6、30.4、24.9亿元（原预测22-23年14.6、17.4亿元），同比分别+304.1%、+83.2%、-18.1%。使用分部估值法，参考可比公司23年估值水平，分别给予养殖和食品15x和36xPE，目标价28.88元，维持“买入”评级。 表1：收入分类预测调整表收入分类预测表 调整前 调整后 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 家禽饲养加工销售收入（百万元）11,042 11,594 12,023 13,801 13,916 变动幅度 8.9% 19.0% 毛利率4.4% 4.3% 9.3% 15.1% 8.7% 变动幅度 4.9% 10.8% 食品加工销售收入（百万元）8,752 10,502 7,320 8,784 10,540 变动幅度 -16.4% -16.4% 毛利率24.4% 24.5% 23.5% 25.1% 25.8% 变动幅度 -0.9% 0.6% 合计19,794 22,097 19,343 22,584 24,456 变动幅度 -2.3% 2.2% 综合毛利率13.2% 13.9% 14.7% 19.0% 16.1% 变动幅度 1.5% 5.1% 数据来源：公司公告，东方证券研究所表2：盈利预测调整前后对比表主要财务信息 调整前 调整后 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)19,794 22,097 19,343 22,584 24,456 变动幅度 -2.3% 2.2% 营业利润(百万元)1,613 1,974 1,758 3,194 2,718 变动幅度 9.0% 61.8% 归属母公司净利润(百万元)1,462 1,737 1,660 3,042 2,492 变动幅度 13.6% 75.1% 每股收益（元）1.18 1.40 1.34 2.45 2.00 变动幅度 13.1% 74.7% 毛利率(%)13.2% 13.9% 14.7% 19.0% 16.1% 变动幅度 1.5% 5.1% 净利率(%)7.4% 7.9% 8.6% 13.5% 10.2% 变动幅度 1.2% 5.6% 数据来源：公司公告，东方证券研究所 表3：公司分部估值结果（2023E） 业务分部 归母净利润（亿元） PE(x) 市值（亿元） 家禽饲养加工 11.4 15.00 170.4 食品加工 5.2 36.00 188.8 合计 16.6 21.63 359.2 数据来源：东方证券研究所测算 表4：家禽饲养加工可比公司估值表 公司 代码 总市值(亿元) 2023/3/28 归母净利润(亿元) PE 2021A 2022E2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 湘佳股份 002982.SZ 43.67 0.26 1.66 2.49 2.84 170.05 26.30 17.56 15.38 立华股份 300761.SZ 184.15 -3.96 12.03 17.50 13.53 -46.55 15.31 10.52 13.61 禾丰股份 603609.SH 109.50 1.19 5.46 11.76 14.28 92.38 20.06 9.31 7.67 益生股份 002458.SZ 151.72 0.28 -1.02 9.35 10.45 533.21 -148.30 16.22 14.52 仙坛股份 002746.SZ 77.02 0.82 1.90 2.93 4.09 93.76 40.51 26.30 18.81 调整后平均 119.00 21.00 15.00 15.00 数据来源：Wind，东方证券研究所，2021A-2024E每股收益使用最新股本全面摊薄计算 表5：食品加工可比公司估值表 公司 代码 总市值(亿元) 2023/3/28 归母净利润(亿元) PE(x) 2021A 2022E2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 安井食品 603345.SH 469.18 6.82 10.69 13.63 17.03 68.77 43.89 34.43 27.55 得利斯 002330.SZ 38.91 0.44 0.68 1.02 1.50 88.95 57.22 38.15 25.94 味知香 605089.SH 70.29 1.33 1.48 1.92 2.38 52.99 47.64 36.54 29.50 绝味食品 603517.SH 273.96 9.81 3.52 10.41 13.09 27.93 77.86 26.32 20.93 千味央厨 001215.SZ 62.37 0.88 1.01 1.40 1.82 70.50 62.05 44.65 34.24 调整后平均 64.00 56.00 36.00 28.00 数据来源：Wind，东方证券研究所，2021A-2024E每股收益使用最新股本全面摊薄计算 风险提示 鸡肉价格波动 公司经营业绩对鸡肉销售价格和销售数量敏感性较高，若鸡肉销售价格出现大幅下降或上涨幅度低于成本上涨幅度，则经营业绩将受到不利影响。 原材料价格波动 公司鸡肉产品所用的主要原材料为玉米、豆粕等农产品。由于农产品的产量和价格受到天气、市场情况等不可控因素的影响较大，价格变化波动较难预测，存在由于主要原材料价格发生异常变动而导致的经营业绩波动的风险。 发生鸡类疫病 存在发生禽流感或其它类似疫病的风险。禽流感等疫病在爆发期间，会导致鸡只的死亡，并对广大民众的消费心理有较大负面影响，导致市场需求萎缩，从而影响到企业的盈利能力。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 495 683 724 1,799 3,994 营业收入 14,478 16,817 19,343 22,584 24,456 应收票据、账款及款项融资 863 913 1,065 1,244 1,347 营业成本 13,217 15,376 16,506 18,298 20,517 预付账款 199 369 345 403 470 营业税金及附加 40 35 54 63 68 存货 2,525 3,349 3,301 3,660 4,103 营业费用 306 383 444 452 478 其他 136 629 665