业绩高增，隔膜放量在即，闭环布局打造钠电龙头

美联新材（300586） 公司研究/公司点评 业绩高增，隔膜放量在即，闭环布局打造钠电龙头 2023-03-29 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）15.71 近12个月最高/最低（元）24.70/8.65 总股本（百万股）525 流通股本（百万股）389 流通股比例（%）74.14 总市值（亿元）82 流通市值（亿元）61 公司价格与沪深300走势比较 3/226/229/2212/223/23 115% 77% 38% 0% -38% 美联新材沪深300 分析师：陈晓 执业证书号：S0010520050001邮箱：chenxiao@hazq.com 相关报告 1.美联新材深度报告：强竞争力塑造隔膜新星，降本增利扩产业绩释放2022-7-272.点评：布局钠电拓展电池材料，隔膜产能扩张业绩可期2022-8-8 3.中报点评：主业巩固向好利润大增，隔膜加速放量不负众望2022-08-22 4.点评：前瞻性布局半固态锂电隔膜，打造平台化优势2022-08-24 5.点评：合作钠电正极材料，强执行力纵向延伸强化优势2022-09-18 6.三季报点评：隔膜产能落地逐步放量，高禀赋拓展钠电享红利2022-10-26 7.点评：强禀赋拥抱产业合作，布局钠电打造新增长极2022-11-16 8.点评：洞察趋势强化产业链布局，盈利水平边际向好2022-11-21 9.点评：打造钠电普鲁士龙头，上下游合作证明可行性经济性2023-1-7 10.点评：参股星空增资美彩，专利产销协同创钠电普鲁士龙头2023-3-5 主要观点： 公司发布2022年年度报告：2022年实现营收23.99亿元，同增27.53%，归母净利3.17亿元，同增401%，扣非净利3.05亿元，同增406%，拟每10股转增3股。 营收稳步向上，业绩大增，盈利水平大幅提升，期间费用有所改善 归母净利润大幅提升得益于精细化工业务占比提升，销售毛利率和净利率分别为33.66%和20.87%，同比分别提升16.16和15.28pct。加大研发投入的同时期间费用率为5.49%，同比下降0.45pct。 积极拓展色母粒一体化布局，三聚氯氰助力业绩大增 1)色母粒：受消费下滑影响实现营收6.87亿元，同比小降2.69%，凭借其技术及优质客户，未出现较大的下滑，且市场占有率估计仍有小幅提升；公司积极向上拓展色母粒钛白粉一体化布局，充分利用达州市天然气及矿产资源、地方政府强力支撑及配套齐全的园区，保障原料供给并提升市场话语权与盈利水平。 2)精细化工：受下游需求旺盛等因素驱动，销售收入和毛利率大幅度增长，实现营收 16.39亿元，同增48%。其中三聚氯氰实现营收13.68亿元，同增52%，贡献主要利润，其准入门槛高许可证稀缺具有较高壁垒。 隔膜业务不断拓展客户，产能逐步释放且持续扩产，贡献业绩在即 目前4条隔膜产线全部建成投产，22年Q2Q3主要工作是打样送检，同时受动力电池隔膜认证周期较长、电池企业认证及验厂环节多影响，Q4产能才逐步发挥，22年实现湿法隔膜收入0.19亿元，已建合计3亿平产能待23年释放。公司不断拓展客户 并坚定推进产能建设，23年或将新增4亿平产能，规划产能为13亿平。 积极布局钠电普鲁士体系产业链形成闭环，多维优势打造普鲁士体系钠电龙头 上游原材料端子公司营创三征30万吨氰化钠产能提供原料支持，一体化利于保供同 时降低成本。正负极材料端与七彩化学成立合资公司美彩新材建设年产18万吨电池级普鲁士蓝（白）项目；与星空钠电绑定合作吸收其技术专利，成功攻破了普鲁士蓝 电池结晶水难题；全资收购辉虹科技获得专业技术团队及产线，可通过对原产线技改快速实现电池级普鲁士蓝正极材料量产。下游电池端与湖南立方新能源战略合作推进普鲁士钠电产业化，战略合作开拓下游应用验证钠电池普鲁士路线可行性与经济性。 投资建议：预计公司23/24/25归母净利润至4.11/5.84/8.50亿元（前值23/24年5.09/7.45亿元），对应P/E为20x/14x/10x，维持“买入”评级。 风险提示：新能源车发展不及预期；产能扩张产品开发不及预期；材料价格波动等。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2022A2023E2024E2025E 营业收入 2399 3067 4085 5843 收入同比（%） 27.5% 27.9% 33.2% 43.1% 归属母公司净利润 317 411 584 850 净利润同比（%） 401.1% 29.7% 42.1% 45.4% 毛利率（%） 33.7% 32.1% 34.5% 34.7% ROE（%） 19.7% 20.4% 22.4% 24.6% 每股收益（元） 0.60 0.78 1.11 1.62 P/E 28.94 20.04 14.10 9.70 P/B 5.71 4.08 3.17 2.39 EV/EBITDA 13.08 8.70 5.90 3.90 资料来源：wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 目录 1营收稳步向上，业绩大幅增长3 2色母粒一体化布局，精细化工利润大增5 2.1色母粒营收和毛利率小幅下降，积极拓展白色母粒一体化布局5 2.2需求旺盛精细化工收入和毛利率大增，三聚氯氰提供主要增量6 3隔膜拓展客户，产能逐步释放有望贡献业绩7 4积极布局钠电普鲁士体系产业链形成闭环，专利产销协同共建钠电平台7 5多方合作集多维优势造普鲁士体系钠电龙头8 风险提示9 财务报表与盈利预测10 1营收稳步向上，业绩大幅增长 公司2022年实现营业收入23.99亿元，同增27.53%，归母净利润3.17亿元，同增401.08%，扣非净利润3.051亿元，同增406.16%。其中，公司2022Q4实现营业收入6.21亿元，环比增长18.02%，实现归母净利润0.67亿元，环比增长 16.22%。利润分配预案为，以5.24亿股为基数，以资本公积金向全体股东每10 股转增3股。 公司营收稳步向上，盈利水平大幅提升。2022年公司营收稳步增长，归母净利润大幅提升得益于精细化工业务占比提升，推动公司盈利水平向上抬升。2022年公司盈利能力大幅提升，销售毛利率和净利率分别为33.66%和20.87%，同比分别提升16.16和15.28pct. 图表1公司近年营业收入（亿元）图表2公司分季度营业收入（亿元） 营业收入同比 30 25 20 15 10 5 7 6.50 6.10 6.41 6.21 5.26 4.49 3.84 3.99 120%6 100%5 80%4 60%3 40%2 20%1 00% 20152016201720182019202020212022 0 2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 图表3公司近年归母净利（万元）图表4公司分季度归母净利（万元） 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 归属母公司股东的净利润同比 20152016201720182019202020212022 440% 340% 240% 140% 40% -60% 11,300 2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4 9,300 7,300 5,300 3,300 1,300 -700 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 图表5公司近年销售毛利率和净利率情况图表6公司分季度销售毛利率和净利率情况 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 毛利率 净利率 20152016201720182019202020212022 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4 毛利率净利率 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 2022年公司费用率下降，经营效率有所提升。2022年公司总期间费用率为 5.49%，同比下降0.45pct；其中销售/管理/财务/研发费用率分别变动 0.00/0.39/-0.84/0.30pct，公司经营效率有所提高。公司2022年研发费用为0.94亿元，同比提升37.86%，系公司本期加大研发投入所致，管理费用为0.91亿元，同比提升42.01%，系随经营规模扩大，子公司费用增加及公司实施股权激励所致。 图表7公司期间费用情况 销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% 资料来源：Wind，华安证券研究所 2色母粒一体化布局，精细化工利润大增 2.1色母粒营收小幅下降，积极拓展白色母粒一体化布局 1）公司色母粒业务实现营业收入6.87亿元，同比小幅下降2.69%；色母粒全年生产4.81万吨，产能利用率约为47.87%。虽然受消费下滑的严重影响，但公司色母粒产品凭借业内领先的技术研发以及优质的客户资源，在国内同行企业中有一定的优势，色母粒板块业务没有出现较大的下滑，且市场占有率估计仍有小幅提升。 2）钛白粉是白色母粒的重要原材料，公司积极向上拓展钛白粉的一体化布局。 公司与四川省达州市宣汉县人民政府签署《招商引资协议》，约定公司向全资子公司美联新材料（四川）有限公司增资4.5亿元，并以其为实施主体投资100亿元建 设“年产230万吨新能源及高分子材料产业化建设项目”。项目建设共分三期：一期 90万吨硫酸装置、20万吨钛白粉装置用于建设30万吨高端塑料色母粒、60万吨 硫酸亚铁，预计投资30亿元且于2025年6月底前试生产；二期120万吨硫酸装置、30万吨钛白粉装置用于建设50万吨高端塑料色母粒、90万吨硫酸亚铁，预计投资45亿元且于2026年6月底前试生产；三期15亿平动力锂电池隔膜预计投 资25亿元且于2027年底前试生产。以上项目全部投产达效后，预计年产值160亿元，极大增强公司创收及盈利水平。公司充分利用四川省达州市充沛的天然气及矿产资源优势、地方政府强力支撑及配套齐全的园区，加快项目建设进而巩固现有业务优势，在保障原料供给的同时，提升市场话语权及盈利水平。 3）受益于下游塑料制品稳定发展以及我国产业升级与政策支持等，色母粒市场需求保持平稳增长。随着全球环保意识的提升以及我国“禁塑令”全面执行，预计2025年我国可降解塑料需求量可到238万吨，市场规模可达477亿元，到2030 年，预计我国可降解塑料需求量可到428万吨，市场规模可达855亿元。公司功能母粒及生物基可降解母粒产业化项目计划建设产能3.63万吨，该项目仍处建设中，产能释放后有望带来业绩增量。 图表8公司色母粒收入（万元）图表9公司色母粒毛利率 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 收入同比变动 2016201720182019202020212022 50% 30% 10% -10% -30% -50% -70% -90% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2016201720182019202020212022 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 2.2需求旺盛精细化工收入和毛利率大增，三聚氯氰提供主要增量 1)受下游需求旺盛等因素的驱动，精细化工产品销售收入和毛利率大幅度增长， 22年精细化工业务实现营业收入16.39亿元，同比增长48.27%，毛利率同比上升 23.55