聚焦储能业绩高增享红利，布局钠电放量在即

鹏辉能源（300438） 公司研究/公司深度 聚焦储能业绩高增享红利，布局钠电放量在即 投资评级：买入（首次） 报告日期：2022-10-18 收盘价（元） 70.93 近12个月最高/最低（元） 94.72/29.71 总股本（百万股） 461 流通股本（百万股） 359 流通股比例（%） 77.74 总市值（亿元） 327 流通市值（亿元） 254 公司价格与沪深300走势比较 163% 98% 32% -34%10/211/224/227/22 229% 鹏辉能源沪深300 分析师：陈晓 执业证书号：S0010520050001邮箱：chenxiao@hazq.com 主要观点： 横跨消费、动力及储能领域形成多元化供给，平台化竞争优势确立 公司深耕电池生产制造二十余年，起家于消费电池业务，技术积淀深厚并 顺应时代发展趋势切入动力电池与储能领域，凭借出色的产品力及规模化产能逐步赢得客户信任及市场影响力。消费领域，主攻高毛利的电脑、无线耳机、蓝牙音箱、电子烟以及个人护理用电池产品，加快市场拓展并取得多个细分领域的领先地位。动力领域，公司采取大客户战略，深度绑定 �菱、长安汽车等客户，目前已经为�菱配套多款车型。同时公司加快转型，强化布局储能业务，营收及利润占比持续提升。凭借产品、产能、客户、技术优势成长为国内综合性电池供应商，平台化优势确立。 强化储能业务布局，坚定扩产+优化产品客户结构巩固长期竞争优势 储能赛道方兴未艾，性能及成本经济性驱动有望实现高速增长，2025年新 增装机量有望攀升至373GWh，4年CAGR达91%。公司深耕储能业务，量利齐升巩固长期竞争优势。量：2022H1公司储能板块营业收入占比达到50%，随着常州、柳州等地持续扩张产能，远期占比或提升至80%。利：优化产品及客户结构，户储及便携式储能电池占储能业务总收入比例提升 至70%。户储及便携式储能终端消费者以海外居多，能源独立安全及高电价下配储经济性驱动海外市场需求持续走强，较高的价格接受度增强产品定价弹性，从而保障较高的盈利水平。大储方面，公司积极寻求海外供货，盈利水平有望提升。未来随着锂电材料供给释放价格趋降带来电池成本压力缓解、技术工艺优化良率提升、在建产能落地带来规模效应、产品及客户结构优化提升定价能力，公司盈利水平有望高位运行。 前瞻性布局钠电放量在即，延伸负极硬碳保供降本强化产业链优势 1）电池：层状氧化物、聚阴离子等路线研发同步进行，其重点攻坚的聚阴 离子产品具备较高的能量密度、稳定性及循环寿命。目前已经生产出圆柱形钠电池样品，预计年底批量生产。2）负极：公司持有成都佰思格8.33%股权向上布局硬碳，后者产品已实现小批量出货，目前正在积极推进项目二期建设，届时可实现2万吨年产能。纵向延伸有助于保障关键材料供应，控制成本提升盈利水平，提升在钠电领域的整体竞争力。 投资建议：预计公司22/23/24归母净利润分别为5.8/9.5/14.5亿元，对应 P/E为53x/32x/21x，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新能源车发展不及预期；储能电池出货不及预期，产品开发不及预期；材料价格波动等。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标2021A2022E2023E2024E营业收入 5693 9479 14241 22495 收入同比（%） 56.3% 66.5% 50.2% 58.0% 归属母公司净利润 182 582 949 1447 净利润同比（%） 242.9% 219.0% 63.0% 52.6% 毛利率（%） 16.2% 18.3% 18.2% 17.4% ROE（%） 6.6% 17.4% 22.1% 25.2% 每股收益（元） 0.43 1.34 2.19 3.34 P/E 109.86 52.84 32.42 21.25 P/B 7.41 9.19 7.16 5.36 EV/EBITDA 37.60 27.05 19.14 13.28 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1总论4 2深耕储能赛道，打造平台化竞争优势7 2.1产品线延伸打造平台化优势，治理结构优化促发展7 2.2轻装上阵稳固基本盘，坚定发力储能迎来高增长8 3政策市场双轮驱动，性能经济性驱动储能增长12 3.1政策利好新型储能，锂电池推动电化学储能加速成长12 3.2政策托底保驾护航，性能成本经济性优化驱动储能高增长14 3.2.1电力保供及成本经济性驱动户储高增长，4年CAGR或达78%14 3.2.2便携储能立足小而美，市场格局渐开，4年CAGR或达80%16 3.2.3美国引领全球大储，中国市场加速成长；4年CAGR或达96%18 4深耕储能抢占制高点，前瞻布局钠电静待放量20 4.1储能业务迎来收获期，强化产能扩张应对长期竞争20 4.2钠电产业化有望提速，公司主攻聚阴离子路线放量在即22 5盈利预测与投资建议25 5.1基本假设与盈利预测25 5.2估值分析与投资建议26 风险提示：27 财务报表与盈利预测28 图表目录 图表1公司产品介绍4 图表2全球户用储能市场规模及预测5 图表3全球大储市场规模及预测5 图表4在建及拟建重大项目5 图表5公司主要业务拆分6 图表6公司发展历程7 图表7公司股权结构图7 图表8公司核心高管基本情况介绍8 图表9公司产品介绍9 图表10近年公司营业收入及增速10 图表11近年公司归母净利润及增速10 图表12近年公司各板块营业收入占比（按大类）10 图表13近年公司各板块营业收入占比（按应用场景）10 图表14近年公司费用率（%）11 图表15近年公司毛利率及净利率（%）11 图表16近年公司资产周转天数（天）11 图表17近年公司ROE（%）11 图表18中国储能政策12 图表19储能技术类型及特点13 图表20储能产业链示意图13 图表21全球户储、便携储能及大储装机量市场规模及预测14 图表22部分国家户用光储政策14 图表23近年全球大型断电停电事件15 图表24欧洲居民电价（消费量<1000KWH，欧分/KWH）16 图表25德国光储LCOE与居民电价对比（欧分/KWH）16 图表26全球户用储能市场规模及预测16 图表27便携储能应用场景示意图17 图表28全球便携式储能市场规模及预测17 图表292020年全球便携储能需求区域分布18 图表302020年全球便携储能供给区域分布18 图表31国内部分省市强制配储政策18 图表32国内部分省市储能补贴政策19 图表33全球大储市场规模及预测19 图表34公司储能业务发展历程20 图表35公司储能业务客户21 图表36在建及拟建重大项目22 图表37钠电池工作原理23 图表38碳酸锂及碳酸钠价格走势23 图表39钠电池与锂电池原材料体系差异24 图表40佰思格畅销产品介绍25 图表41公司主要业务拆分26 图表42可比公司估值水平（可比公司数据均采用WIND一致预期，截至2022年10月17日）26 1总论 类别产品应用领域主要客户 图表1公司产品介绍 公司专注于电池生产制造，产品条线涵盖消费、动力、储能，打造平台化竞争优势，同时确立了以储能为重点的发展战略。消费领域，公司主攻高毛利的电脑、无线耳机、蓝牙音箱、电子烟以及个人护理用电池产品，加快市场拓展并取得多个细分领域的领先地位。动力领域，公司采取大客户战略，深度绑定�菱、长安汽车等客户，目前已经为�菱配套多款车型。同时，公司在轻型动力方面也有较深积淀，与爱玛、雅迪等头部客户开展稳定合作。大客户战略有利于保障收入利润稳定及良 好的回款，公司未来将继续优化客户结构，稳步推进动力业务。储能领域，公司坚定执行“351战略目标”，立志成为一流储能电池供应商。经过多年耕耘，公司储能产品条线愈加丰富，根据应用场景可划分为户用储能、便携式储能、大型储能及通信储能。强大产品力赢得优质客户信任，不断优化的客户结构反哺稳定持续的批量化订单及良好回款，提升公司长期竞争力。 储能类 电芯、PACK、电池簇、集装箱储能系统等 户用储能、便携式储能、通信储能及大型储能（发电侧、电网侧） ●户用储能：阳光电源、德业股份、三晶电气、古瑞瓦特等； ●便携式储能：正浩科技、公牛等； ●通信储能：中国铁塔、中国移动； ●大型储能：阳光电源、天合光能、南方电网、中节能、三峡电能、智光电气等； 动力类 新能源车、轻型动力（含电动工●新能源车：配套上汽通用�菱多款车型，电芯、PACK、充具、电动自行车、电动摩托车、2021年实现超6万套产品交付； 电桩等启动电源、平衡车、无人机、扫●轻型动力：已全面布局中国铁塔换电、爱 地机、吸尘器等）玛、雅迪、绿源等行业主要客户，并向国际电动工具龙头TTI大批量供货； 消费类镍氢电池、锂铁电 池、锂锰电池等 消费数码（平板电脑、电脑、充电宝、安防、智能物联、灯具、电子烟、ETC、TWS耳机、蓝牙设备、智能穿戴等）等领域。 哈曼、麦克韦尔、JBL、佳禾智能等。 资料来源：公司公告，华安证券研究所 整体上看，公司产品已获得GB/T36276、IEC62619、UL1973、UL1642、UL9540A、UN38.3等从电芯到系统的一系列认证，可出口至欧洲、澳洲、北美等地，产品性能受到市场高度认可。公司加快产能布局，出货量增长极大提升市场影响力。2021年度，鹏辉能源在全球储能电池（不含基站、数据中心备电电池）出货量排名top10中国企业中排名第二；另外在国内新增投运装机规模TOP10储能技术提供商排名中获得第四。 从结构上看，公司积极加码高毛利的户储及便携式储能，大储及通信储能盈利水平也在边际向好。量：2022H1公司储能板块营业收入占比达到50%，其中户储及便携式储能电池占储能业务总收入比例达70%。利：户储及便携式储能终端消费者以海外居多，能源独立安全及高电价下配储经济性驱动海外市场需求持续走强，较高的价格接受度增强产品定价弹性，从而保障较高的盈利水平。随着柳州项目年 底建成落地，户储新产能放量在即有望进一步增厚利润。大储方面，公司积极寻求 海外供货，盈利水平有望提升。通信储能方面，受制于项目制定价在前而后原材料成本高企，该业务毛利水平处于低位，但公司22年订单基本集中于上半年执行完毕，从而盈利压力基本释放。未来随着锂电材料供给释放价格趋降带来电池成本压力缓解、技术工艺优化良率提升、在建产能落地带来规模效应、产品及客户结构优化提升定价能力，公司盈利水平有望继续走强。 电力保障及成本经济性是驱动户储持续发展的核心动力。1）极端天气频发使得原本脆弱的电力系统“失灵”，但深层次原因在于电力设施老旧以及系统运行机制存在不足。户用储能可以起到应急保供的作用，市场需求有望逐步起量。2）海外电价昂贵且逐年攀升，2008年以来欧洲居民电价平均维持在0.33欧元/KWh，远超我国。受俄乌冲突影响，天然气价格飙升助推电价继续上行，对居民及工商业 造成巨大经济负担，全球能源安全及保障越发重要。与此同时，“光伏+储能”一体化在保障电力供应的同时经济性逐步凸显。随着锂电及光伏中上游产能逐步扩张释放，材料成本将逐步缓解，而技术工艺的迭代优化有望进一步带动光储成本降低，储能配置经济性日益显现。2021年全球户储新增装机量约为6.4GWh，同比增长116%；预计2025年新增户储装机量达到64.8GWh，4年CAGR为78.4%。 新能源发电配储能赋予其可调节性，强制配储加持下国内市场有望迎来高速增长。从发电侧看，配备储能能够很大程度上解决弃风弃光消纳问题，增加有效发电量，提高经济效益，从而大大拓宽了新能源发电的应用空间。从电网侧看，风光发电可调节性较差，调峰调频难题迫在眉睫，而储能的配置能够起到平滑电力输出的 作用，满足用户侧的需求。2021年全球大储装机量约20GWh，我们预计2025年或将达到293GWh，4年CAGR高达95.6%。 图表2全球户用储能市场规模及预测图表3全球大储市场规模及预测 装机量（Gwh)