2022年财报点评：功能性护肤+81%，重组胶原持续高景气

巨子生物（02367.HK）2022年财报点评 / 功能性护肤+81%，重组胶原持续高景气 挖掘价值投资成长 / 2023年03月29日 增持（首次） 【投资要点】 事件：公司公布2022年业绩。2022年公司实现营收23.64亿元 （yoy+52.3%）；净利润10.02亿元（yoy+21.0%），经调整后净利润10.56 亿元（yoy+24.1%）。 业务结构调整致毛利率微降，合成生物学等方面持续投入。毛利率降2.9pct至84.4%，净利率降11.0pct至42.4%，主要系产品线逐步调整至功能性护肤等低毛利（较医用敷料）品类。销售费率增7.6%至29.9%，从中长期来看，公司将持续撬动超头主播资源，利用社媒平台发布“胶原档案”系列文章以及线上科普答疑等方式，于胶原蛋白领域占领消费者心智。研发费用同比增76.5%，费用率提升0.3pct至1.9%，22年新增授权/申请中专利27项，在基础研究、合成生物学等国家级重点研发项目中持续提升实力。 分品类：妆字号版图扩充，在研产品实现全方位覆盖。功能性护肤品 /医用敷料实现收入15.62/7.60亿元，同比增加81.4%/18.4%。公司持续深化妆械协同，截至22年末公司共有121项SKU，127款在研。其中功能性护肤在研产品80款，覆盖修护、抗衰、美白等功能，聚 焦于精华乳霜等高附加值赛道；此外仍有31款在研医用敷料及4款肌肤焕活产品。 分品牌：可复美明星单品持续领跑，可丽金增速由负转正。可复美收入16.13亿元（yoy+79.7%），销售占比提升10.4pct至68.2%，全年复购率40%+。2022年双十一期间，可复美明星单品胶原贴全渠道销售235万片+，胶原棒1600万支+。第二品牌可丽金定位年轻化抗衰，实现收入6.18亿元，同比增速由2021年-6%回正至17.6%。 分渠道：直销渠道表现亮眼，多渠道建设推进顺利。直销实现103.3%的增长，占比增14.9pct至59.3%。细分直销来看，DTC/电商/线下收入各12.1/1.2/6.3亿元，增速111.5%/77.6%/39.7%。线上天猫等传统渠道稳步增长，抖音因低基数快速放量；线下打通1300多家公立医院，约2000家私立医院和诊所，约500个连锁药房品牌，约3500家CS/KA门店，快速铺开多渠道建设。 东方财富证券研究所 证券分析师：高博文 证书编号：S1160521080001 联系人：班红敏 电话：021-23586475 相对指数表现 117.79% 87.78% 57.77% 27.75% -2.26% -32.27%11/41/43/4 巨子生物恒生指数 基本数据 总市值（百万港元）46367.00 流通市值（百万港元）46367.00 52周最高/最低（港元）58.80/24.30 52周最高/最低（PE）57.12/24.28 52周最高/最低（PB）46.52/14.62 52周涨幅（%）74.53 52周换手率（%）8.02 相关研究 公司研究 传媒商贸零售 证券研究报告 【投资建议】 公司是国内基于生物活性成分的专业皮肤护理行业领军者，受益于重组胶原蛋白认知度提升和消费者教育的逐步渗透，公司在妆字号胶原蛋白类明星产品打造和品牌培育上具备先发优势，全渠道销售网络已成功搭建。械字号方面，公司产品在支撑性及交联度上均优于玻尿酸品类，在研产品的逐步问世有望维持高增长。我们预计公司2023-25年实现营业收入31.8/42.8/55.8亿元，同比增长34.4%/34.8%/30.4%；实现归母净利润12.7/16.5/21.3亿元，同比增长26.7%/29.9%/28.9%，EPS分别为1.28/1.66/2.14元/股，对应PE分别为33/25/20倍，首次覆盖给予公司“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2364.45 3177.53 4282.36 5582.77 增长率（%） 52.30% 34.39% 34.77% 30.37% 归母净利润（百万元） 1002.03 1269.43 1649.18 2126.06 增长率（%） 21.00% 26.69% 29.91% 28.92% EPS（元/股） 1.01 1.28 1.66 2.14 P/E 29.25 32.74 25.20 19.55 P/B 10.34 10.13 7.23 5.28 EV/EBITDA 24.16 26.34 19.03 13.35 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 竞争加剧风险 产品注册进展不及预期 政策及法律法规风险 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 2537.74 3136.95 4384.26 6457.60 现金 1330.95 1385.27 1716.60 3442.07 应收账款及票据 69.42 107.11 127.54 174.23 存货 183.90 119.72 281.47 212.43 其他 953.47 1524.85 2258.65 2628.87 非流动资产 600.49 1371.45 1927.47 2111.31 固定资产 491.42 1211.86 1698.42 1853.46 无形资产 66.98 117.50 186.96 215.76 其他 42.09 42.09 42.08 42.09 资产总计 3138.23 4508.40 6311.73 8568.91 流动负债 280.91 381.65 535.79 666.92 短期借款 0.88 0.88 0.88 0.88 应付账款及票据 54.65 51.61 91.31 87.73 其他 225.37 329.15 443.60 578.31 非流动负债 20.29 20.29 20.29 20.29 长期债务 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 20.29 20.29 20.29 20.29 负债合计 301.19 401.93 556.08 687.20 普通股股本 0.06 0.06 0.06 0.06 储备 2833.41 4102.84 5752.02 7878.09 归母公司股东权益 2833.47 4102.90 5752.08 7878.15 少数股东权益 3.56 3.56 3.56 3.56 股东权益合计 2837.03 4106.46 5755.65 7881.71 负债和股东权益 3138.23 4508.40 6311.73 8568.91 利润表（百万元 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 2,364.45 3,177.53 4,282.36 5,582.77 其他收入 0.00 0.00 0.00 0.00 营业成本 369.21 425.06 571.69 716.15 销售费用 706.37 1,016.81 1,348.94 1,674.83 管理费用 111.07 168.41 214.12 262.39 研发费用 44.04 73.08 107.06 139.57 财务费用 -13.14 -9.28 -9.66 -11.98 除税前溢利 1,177.75 1,493.45 1,940.21 2,501.25 所得税 176.16 224.02 291.03 375.19 净利润 1,001.59 1,269.43 1,649.18 2,126.06 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 归属母公司净利润 1,002.03 1,269.43 1,649.18 2,126.06 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流-5349.90 1356.591718.80 2430.71 净利润 1002.03 1269.43 1649.18 2126.06 少数股东权益 0.00 0.000.00 0.00 折旧摊销 24.00 31.27 52.86 66.16 营运资金变动及其他 -6375.92 55.8816.76 238.49 投资活动现金流 -1423.89 -1302.23-1387.44 -705.20 资本支出 -558.41 -802.23 -608.88 -250.00 其他投资 -865.48 -500.00-778.56 -455.20 筹资活动现金流 561.75 -0.04-0.04 -0.04 借款增加 0.88 0.00 0.00 0.00 普通股增加 560.89 0.000.00 0.00 已付股利 -0.02 -0.04 -0.04 -0.04 其他 0.00 0.000.00 0.00 现金净增加额 -6212.03 54.32 331.33 1725.47 期初现金余额7103.00 1330.951385.271716.60 期末现金余额 1330.95 1385.27 1716.60 3442.07 主要财务比率 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力营业收入52.30%34.39%34.77% 30.37% 归属母公司净利润 21.00%26.69% 29.91% 28.92% 获利能力毛利率 84.39%86.62% 86.65% 87.17% 销售净利率 42.36%39.95%38.51% 38.08% ROE 35.36%30.94% 28.67% 26.99% ROIC 33.97%30.92%30.13% 30.08% 偿债能力资产负债率 9.60%8.92%8.81% 8.02% 净负债比率 -46.88%-33.71% -29.81% -43.66% 流动比率 9.038.228.18 9.68 速动比率 8.387.91 7.66 9.36 营运能力总资产周转率 0.430.83 0.79 0.75 应收账款周转率 35.0136.0036.50 37.00 应付账款周转率 9.438.00 8.00 8.00 每股指标（元）每股收益 1.011.28 1.66 2.14 每股经营现金流 -5.381.361.73 2.44 每股净资产 2.854.12 5.78 7.92 估值比率P/E 29.2532.74 25.20 19.55 P/B 10.3410.137.23 5.28 EV/EBITDA 24.1626.34 19.03 13.35 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师申明： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资建议的评级标准： 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后3到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的3到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 股票评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅15%以上； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～15%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-15%～-5%之间；卖出：