加息25bp，控通胀仍为主线

结论：美联储3月继续加息25bp，说明目前阶段美联储仍将通胀视为货币政策考虑的第一因素，而选择牺牲经济。美国经济已经介于滞胀和衰退之间，美联储虽然会谨慎地权衡通胀风险和衰退风险，但通胀风险仍然是主要风险。 在衰退时点前，美联储还有继续加息的时间和空间。一旦美国经济爆发危机，美联储可能迅速转入降息。 数据：北京时间3月23日凌晨，美联储继续加息25bp，联邦基金利率上调至4.75%-5.00%。 要点：美联储会议声明有三点与之前不同的地方需要注意。第一，在前瞻指引方面，美联储将之前的“预计目标区间的持续上调是适当的”改为了“一些额外的政策紧缩可能是适当的”。第二，在通胀方面，美联储删除了之前“通胀有所缓和”的表述。第三，在银行危机事件方面，美联储表示“美国银行体系健全且富有弹性”。但我们认为，美联储只是在稳定市场情绪，美国中小银行面临的风险压力不容小觑，银行危机可能已经开启。 为挽救银行业危机，美联储大幅度扩表。3月15日，美联储资产总额86894万亿美元，重新回到去年11月中旬的水平，4个多月的缩表前功尽弃。美联储资产中的其他贷款一项在3月8日只有152.1亿，3月15日就飙升至3181.5亿，增加了3000多亿美元。这也从侧面反映出美国银行业所面临的流动性压力是巨大的。 最新的利率点阵图显示仍将继续加息 ，10名委员支持终点利率在5.00%-5.25%区间。按照点阵图，美国2024年利率将降至4.00-4.25%，但在年度报告里，我们认为，美国经济下半年将会发生深度衰退，美联储将会提前降息，且降息幅度可能较大。 美联储下调2023年经济增速预测，上调通胀预测。美联储将2023年经济增速从0.5%下调至0.4%，将2024年经济增速从1.6%下调至1.2%，2024年的下调幅度更大。美联储预测2023年通胀将会回落至3.3%，高于上一次预测的3.1%。 风险提示：金融风险集中爆发；美联储加息超预期；国际局势恶化；美国通胀反弹 1.美联储加息25bp，仍坚守控通胀 北京时间3月23日凌晨，美联储继续加息25bp，联邦基金利率上调至4.75%-5.00%。 在美国银行业危机正在爆发的情况下，美联储依然选择继续加息，表达了压制通胀的决心，说明目前阶段美联储仍将通胀视为货币政策考虑的第一因素，而选择牺牲经济。美国经济已经介于滞胀和衰退之间，美联储虽然会谨慎地权衡通胀风险和衰退风险，但通胀风险仍然是主要风险。在衰退时点前，美联储还有继续加息的时间和空间。一旦美国经济爆发危机，美联储可能迅速转入降息。 图表1：美联储3月加息25bp 美联储会议声明有三点与之前不同的地方需要注意。第一，在前瞻指引方面，美联储将之前的“预计目标区间的持续上调是适当的”改为了“一些额外的政策紧缩可能是适当的”。这暗示美联储加息周期已经接近尾声，二季度将会开始着手准备降息。第二，在通胀方面，美联储删除了之前“通胀有所缓和”的表述。一季度美国经济仍显韧性，通胀回落减慢，环比增速较高，美联储也意识到了我们之前一直强调的通胀反弹风险。第三，在银行危机事件方面，美联储表示“美国银行体系健全且富有弹性”。但我们认为，美联储只是在稳定市场情绪，美国中小银行面临的风险压力不容小觑，银行危机可能已经开启。 图表2：美联储会议声明 美联储陷于两难困境，鲍威尔努力平衡通胀和危机。在新闻发布会中，鲍威尔首先表达了对银行危机的看法，他强调“针对当前的区域性银行危机，美联储、财政部和联邦存款保险公司早先已经采取了果断行动，存款人的储蓄是安全的”。后来，鲍威尔也重申了对压制通胀的决心。可以看到，鲍威尔在努力安抚市场关于危机和通胀的担忧，但稳经济和控通胀是相悖的两件事。我们认为，美联储先加息控通胀，然后降息稳经济是较优解。 为挽救银行业危机，美联储大幅度扩表。3月15日，美联储资产总额86894万亿美元，较前一周增加了2976亿美元，而这正是硅谷银行、签字银行被关闭引发市场对其他银行挤兑的一周。美联储大幅度扩表导致资产重新回到去年11月中旬的水平，4个多月的缩表前功尽弃。其实，美联储仍在减持国债和MBS债券。截止3月15日，美联储减持国债354亿，减持MBS债券115亿美元。扩表的主要原因是美联储给银行业释放流动性。 图表3：美联储资产总额 图表4：美联储持有的国债和MBS债券 3月12日，美联储宣布将向符合条件的存款机构提供额外资金，以帮助确保银行有能力满足所有存款人的需求。美联储创建新的银行定期融资计划（BTFP），为银行等存款机构提供长达一年的贷款。可以看到，美联储资产的其他贷款在3月8日只有152.1亿，3月15日就飙升至3181.5亿，增加了3000多亿美元。这也从侧面反映出美国银行业所面临的流动性压力是巨大的。我们认为，因为逆向选择和道德风险，美联储和财政部难以通过流动性支持挽救所有银行，因此对中小银行的挤兑还会继续发生。3月23日，美国财政部长耶伦表态“不考虑为所有美国银行提供一揽子保险”，也就是说，政府机构不会完全兜底，银行业危机还没有结束。 图表5：美联储对银行流动性支持 2.美联储下调经济预期 最新的利率点阵图显示仍将继续加息。在18名美联储委员中，有17名都支持将利率提高至5.0%以上，10名委员支持终点利率在5.00%-5.25%区间，但也有7名委员高于这一区间。这表明美联储可能会再加息一次。按照点阵图，美国2024年利率将降至4.00-4.25%，也就是降息100bp。但在年度报告里，我们认为，美国经济下半年将会发生深度衰退，美联储将会提前降息，且降息幅度可能较大。 图表6：2022年12月利率点阵图 图表7：2023年3月利率点阵图 经济预测方面，美联储下调2023年和2024年经济增速。美联储将2023年经济增速从0.5%下调至0.4%，将2024年经济增速从1.6%下调至1.2%，2024年的下调幅度更大。这是因为货币政策的滞后性影响，加息对实体经济最大的冲击可能在2023年下半年到来，美国经济衰退将会持续到2024年。美联储预测2023年失业率4.5%，较上一次预测的4.6%略微下调，2024年失业率维持4.6%不变。 图表8：美联储经济预测 通胀预测方面，美联储上调了2023年PCE同比，说明通胀韧性仍然较强。美联储预测2023年通胀将会回落至3.3%，高于上一次预测的3.1%，2024年PCE同比预测维持在2.5%。但我们认为，美联储货币超调已经难以避免，美国经济将从滞胀逻辑转入衰退逻辑，通胀风险也会转为通缩风险。 图表9：美联储通胀预测 风险提示 金融风险集中爆发；美联储加息超预期；国际局势恶化；美国通胀反弹