业绩增长符合预期，非新冠业务高增可期

公司点评 药明康德(603259.SH) 证券研究报告 医药生物｜医疗服务业绩增长符合预期，非新冠业务高增可期 2023年03月22日 预测指标 2021A2022A2023E2024E2025E 主营收入（亿元） 229.02 393.55 420.91 531.46 635.47 净利润（亿元） 50.97 88.14 96.12 122.08 146.25 每股收益（元） 1.72 2.98 3.25 4.12 4.94 评级买入 交易数据 每股净资产（元） 12.99 15.73 18.39 21.78 25.83 当前价格（元） 80.26 P/E 46.64 26.97 24.73 19.47 16.26 52周价格区间（元） 69.15-117.00 P/B 6.18 5.10 4.36 3.69 3.11 评级变动维持 总市值（百万） 233713.45 资料来源：Wind，财信证券 流通市值（百万） 205378.63 总股本（万股） 296208.90 投资要点： 流通股（万股） 295624.50 事件：公司发布2022年年度报告。2022年，公司实现营业收入393.55 涨跌幅比较 药明康德 医疗服务 亿元，同比增长71.84%；实现归母净利润88.14亿元，同比增长72.91%；实现扣非归母净利润82.60亿元，同比增长103.27%。单看2022Q4， 28% 8% -12% -32% 2022-032022-062022-092022-122023-03 % 1M 3M 12M 药明康德 -6.91 6.57 -22.16 医疗服务 -6.86 7.78 -9.41 吴号分析师 执业证书编号:S0530522050003 wuhao58@hnchasing.com 相关报告 1药明康德（603259.SH）2022年三季报点评：非新冠业务增长迅速，规模效应日益显现2022-10-28 2药明康德（603259.SH）2022年半年报点评： 非新冠业务增长良好，在手订单充足2022-07-27 公司实现营收109.60亿元，同比增长71.76%；实现归母净利润14.36 亿元，同比下降6.46%；实现扣非归母净利润20.28亿元，同比增长111.83%。公司业绩位于2022年业绩指引的上限。公司业绩高增主要来自于：（1）包含新冠商业化项目在内的订单的高效执行；（2）公司不断优化经营效率，持续提升产能利用率，规模效应进一步显现，盈利能力持续提升。 非新冠业务增长强劲，细胞基因疗法业务、国内新药研发服务有望于 2023年迎来重要进展。分业务看：（1）化学业务实现营收288.50亿元， 同比+104.79%。其中，剔除特定商业化生产项目，化学业务板块收入同比强劲增长39.70%；新分子种类相关业务（简称“TIDES”，主要为寡核苷酸和多肽）实现收入20.37亿元，同比+158.30%；TIDES业务的D&M服务客户数量达到103个，同比+81.00%。受益于商业化订单增长、工艺流程优化带来的效率提升，化学业务的毛利率同比提升 0.49pcts至40.00%。（2）测试业务实现营收57.19亿元，同比+26.38%。 其中，实验室分析及测试服务收入44.14亿元，同比+36.10%；受新冠疫情影响，临床CRO及SMO业务实现收入15.75亿元，同比+6.40%。受益于数字化、自动化水平提高，测试业务毛利率同比提升3.19pcts 至34.89%。（3）生物学业务实现营收24.75亿元，同比+24.70%。其 中，生物新分子种类（包括靶向蛋白降解、核酸类新分子等）相关收 入同比+90.00%，占生物学业务收入比例同比提升7.90pcts至22.50%。生物学业务的毛利率同比提升0.02pcts至38.75%。（4）细胞及基因疗法CTDMO业务实现收入13.08亿元，同比+27.40%。公司为68个项 目提供生产与研发服务，包括8个临床III期项目（其中2个项目已提交上市申请，2个项目处于上市申请准备阶段）。目前，公司已助力一家美国客户完成一个将成为世界首个创新肿瘤浸润淋巴细胞疗法 （TIL）项目的上市申请，为一家中国客户完成一个用于中国本土 CAR-T细胞疗法的慢病毒载体项目的上市申请，公司有望在2023年 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 下半年迎来商业化生产项目。由于新启用的上海临港运营基地利用率较低，细胞及基因疗法CTDMO业务毛利率同比下降4.65pcts至 -6.68%。（5）国内新药研发服务部（WuXiDDSU）实现营收9.70亿 元，同比下降22.50%，收入同比下降主要因为公司主动迭代升级业务，集中推进更优质的项目管线。截止2023年3月20日，公司服务的项 目已有2个处于上市申请阶段。2023年，公司即将迎来药品上市后的 销售分成收入。受业务主动迭代升级影响，国内新药研发服务部（WuXiDDSU）毛利率同比下降17.68pcts至26.22%。 剔除特定商业化项目后，公司2023年收入增速有望接近30.00%。基于目前在手订单情况，在2022年强劲增长基础上，公司预计2023年 收入将继续增长5.00%-7.00%。其中，剔除特定商业化项目，WuXiChemistry收入预计增长36.00%-38.00%，且TIDES（WuXiChemistry中新分子业务）预计增速为WuXiChemistry整体增速的近2倍；其他业务板块（WuXiTesting，WuXiBiology，WuXiATU）收入预计增长20.00%-23.00%；WuXiDDSU将持续业务迭代升级，预计收入下降超过20.00%。整体来看，剔除特定商业化项目后，公司2023年收入增速有望接近30.00%。 盈利预测与投资建议：2023-2024年，预计公司实现归母净利润96.12/122.08/146.25亿元，EPS分别为3.25/4.12/4.94元，当前股价对应的PE分别为24.73/19.47/16.26倍，考虑到:（1）2021-2024年，公 司营收复合增速不低于34.00%；（2）在2022年业绩高基数的影响下，公司2023年整体业绩增速将放缓，但剔除特定商业化项目后，公司2023年收入增速有望接近30.00%；（3）可比公司九洲药业、皓元医药、泰格医药2023年的PE分别为27、35、26倍，均值约为29倍，公司一体化优势明显，且在细胞及基因疗法领域布局领先，有望享有一定的估值溢价；给予公司2023年30-35倍PE，对应的目标价为97.50-113.75元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示：新冠疫情风险、行业竞争加剧风险、汇率变动风险、中美贸易摩擦风险、订单增长不及预期风险等。 财务预测摘要 利润表（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 22902 39355 42091 53146 63547 费用率 减:营业成本 14592 24677 26228 32844 39122 毛利率 0.36 0.37 0.38 0.38 0.38 营业税金及附加 54 200 134 169 202 三费/销售收入 0.17 0.13 0.14 0.14 0.14 销售费用 699 732 884 1222 1589 EBIT/销售收入 0.26 0.27 0.27 0.27 0.27 管理费用 3145 4440 4798 6165 7499 销售净利率 0.22 0.23 0.23 0.23 0.23 财务费用 84 -248 141 118 -5 投资回报率 资产减值损失 65 291 60 70 80 ROE 0.13 0.19 0.18 0.19 0.19 加:投资收益 1356 188 600 700 800 ROA 0.11 0.16 0.15 0.17 0.18 公允价值变动损益 -93 770 200 300 400 ROIC 0.27 0.27 0.21 0.22 0.22 其他经营损益 0 1 0 0 0 增长率 营业利润 5526 10221 10645 13558 16261 销售收入增长率 0.39 0.72 0.07 0.26 0.20 加:其他非经营损益 490 397 500 600 700 EBIT增长率 0.71 0.78 0.06 0.27 0.19 利润总额 6016 10618 11145 14158 16961 EBITDA增长率 0.63 0.70 0.10 0.27 0.19 减:所得税 880 1716 1448 1842 2207 净利润增长率 0.72 0.73 0.09 0.27 0.20 净利润 5136 8903 9697 12316 14754 总资产增长率 0.19 0.17 0.15 0.14 0.11 减:少数股东损益 39 89 85 108 129 股东权益增长率 0.18 0.21 0.17 0.18 0.19 归母净利润 5097 8814 9612 12208 14625 营运资本增长率 0.46 0.87 0.18 0.26 0.19 资产负债表（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本结构 货币资金 8239 7986 8418 10629 12709 资产负债率 0.30 0.27 0.26 0.23 0.18 应收和预付款项 5310 6507 7282 8750 10367 投资资本/总资产 0.52 0.66 0.69 0.72 0.74 存货 5905 5669 7441 8897 9964 带息债务/总负债 0.18 0.26 0.29 0.25 0.07 其他流动资产 2531 3836 3836 3836 3836 流动比率 1.69 1.66 1.66 1.95 2.68 长期股权投资 678 1203 1403 1603 1803 速动比率 1.08 1.00 0.96 1.18 1.68 投资性房地产 0 0 0 0 0 股利支付率 0.17 0.17 0.18 0.18 0.18 固定资产 15059 22583 29702 35212 40179 收益留存率 0.83 0.83 0.82 0.82 0.82 无形资产 3525 3607 3446 3285 3123 营运能力 其他非流动资产 13879 13300 12938 12576 12214 总资产周转率 0.42 0.61 0.57 0.63 0.67 资产总计 55127 64690 74462 84785 94192 固定资产周转率 2.47 2.60 2.03 1.95 1.97 短期借款 2261 3874 4953 4075 353 应收账款周转率 4.91 6.51 6.25 6.67 6.67 应付和预收款项 10321 10279 10995 12062 13050 存货周转率 2.47 4.35 3.53 3.69 3.93 长期借款 607 781 781 781 781 业绩和估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 其他负债 3179 2826 2826 2826 2826 EPS 1.72 2.98 3.25 4.12 4.94 负债合计 16369 17760 19556 19743 17009 BPS 12.99 15.73 18.39 21.78 25.83 股本 2956 2961 2961 2961 2961 PE 46.64 26.97 24.73 19.47 16.26 资本公积 23273 23766 23766 23766 23766 PEG 1.38 1.47 2.77 0.72 0.82 留存收益 12263 1986