【资产配置快评】2023年第11期：Riders on the Charts：每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2023年03月20日 【资产配置快评】2023年第11期 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 投资摘要： Itisbettertofailinoriginalitythantosucceedinimitation. 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2023年第10期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-03-14 《两会速评——总量“创”辩第54期》 2023-03-06 《资产配置快评2023年第9期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-03-05 《资产配置快评2023年第8期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-02-26 《两会前瞻——总量“创”辩第53期》 2023-02-19 —HermanMelville 1.商业银行流动性需求迫使美联储重新扩表 2.欧元区通胀预期创下15年最大双周跌幅 3.短期美债利率暴跌并非源自交易逻辑 4.硅谷银行事件并未实质性冲击美国经济 5.未来美联储抗通胀策略或转向“加量提价” 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 美国商业银行爆发系统性挤兑 截止3月15日，包括贴现操作规模在内的其他贷款项目从150亿美元增加至3180亿美 元,直接导致美联储扩表3000亿美元，其中贴现操作规模为1528亿美元，突破了2008 年10月的1110亿美元的峰值，再创历史新高。剩余的来自其他信用扩张，其规模从0 升至1428亿美元，显示硅谷银行关闭以后，美国商业银行流动性需求大幅增加。 图表1商业银行流动性需求迫使美联储重新扩表 资料来源：Bloomberg,华创证券 硅谷银行和瑞信的动荡极大的放大了金融市场的悲观情绪，布伦特油价双周下跌16%，由此导致欧元区通胀预期大幅度降温，5年/5年欧元区通胀互换两周下跌0.3%，创下2008年以来最大双周跌幅。5年/5年通胀互换大幅回落，或说明欧元区的通胀前景完全转向，欧洲央行的加息周期也正在接近终点。 图表2欧元区通胀预期创下15年最大双周跌幅 资料来源：Bloomberg,华创证券 硅谷银行被关闭对金融市场的风险偏好形成明显冲击，2年期美债利率2天的跌幅达到80个基点，带动10年期美债利率2天下跌50个基点，这固然可以用银行体系不稳定的担忧导致投资者涌入避险资产解释，但是也要看到硅谷银行事件之前，2年期美债的投机净空头持仓创出历史新高，所以短期美债利率更可能是交易的结果，而非交易的逻辑。 图表3短期美债利率暴跌并非源自交易逻辑 资料来源：Bloomberg,华创证券 美联储扩表有效的缓解了在岸美元流动性短缺，也抑制了美国信用利差和金融环境指数的上行，避免了中小银行动荡对于美国经济产生实质性的冲击。截止3月17日，北美高收益债信用利差为5.1%，低于去年10月的峰值5.6%。美国金融环境指数稳定在100附近，3个月FRA-OIS利差回落至47.4个基点。 图表4硅谷银行事件并未实质性冲击美国经济 资料来源：Bloomberg,华创证券 2023年美国国债到期量9540亿美元，平均每月到期量795亿美元，比既定的月度缩表 上限要低155亿美元。在美联储扩表3000亿美元以后，2023年美联储基本无法达到每 月950亿美元的缩表速度，这意味着数量型货币政策工具的收缩力度有所减弱，相应的为了有效的抑制通胀，3月议息会议或之后的议息会议，预计至少需要一次加息50个基点。 图表5未来美联储抗通胀策略或转向“加量提价” 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止3月17日， 沪深300指数权益风险溢价（ERP）为4.3%，跌破过去16年平均值以上1倍标准差，比 2020年3月的峰值低176个基点。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报明显增加，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止3月17日，中国10年期国债远期套利回报为45个基点，比 2016年12月的水平高75个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止3月17日，美元兑一篮子货币互换基差为-29.6个基点，Libor-OIS利差为19.4个基点，显示硅谷银行被关闭的或冲击消退，离岸美元融资环境趋于宽松。 图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止3月17日，铜金比下行至4.3，离岸人民币反弹至6.9；二者背离明显收敛，近期人民币汇率走弱，伦铜存在补跌空间。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止3月17日，国内股票与债券的总回报之比为25.5，高于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 组长、首席经济学家：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 资深销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 邓洁 高级销售经理 0755-82756803 dengjie@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com 巢莫雯 销售经理 0755-83024576 chaomowen@hcyjs.com �春丽 销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 曹静婷 上海机构销售副总监 021-20572551 caojingting@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 邵婧 高级销售经理 021-20572560 shaojing@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售助理 likaiyue@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 资深销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300) 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使