港股公司信息更新报告：2022年业绩受疫情影响，专业品类继续驱动成长

2022年业绩受疫情影响，专业品类继续驱动成长，维持“买入”评级 公司2022年实现营收258.03亿元（+14.3%），归母净利润40.64亿元（+1.3%）。 2022H1、 H2 净利润分别为21.9亿元、18.3亿元，同比+11.6%、-10.5%， H2 由于疫情管控导致负经营杠杆。考虑2023Q1折扣未完全恢复且Q2需消化库存，下调2023/2024年并新增2025年盈利预测至49.1/60.2/70.8亿元（2023-2024年原值为55.15/66.3亿元），对应EPS为1.9/2.3/2.7元,当前股价对应PE为27.3/22.2/18.9倍，预计2023年1+2月线下流水低单增长、3月双位数增长，库销比及库龄结构领跑行业，专业驱动下篮球与跑步品类预计持续高增，继续维持“买入”评级。 专业品类保持高速增长，持续优化新开店质量，拓展高质量可盈利店铺 终端表现：2022Q1-Q4全渠道流水20%-30%高段/负高单/10-20%中段/10-20%低段下降，2022Q4下滑程度最深主要系2022Q4全国疫情反弹；从零售表现看，2022年门店成交率+中单、连带率+高单、零售折扣加深中单、ASP+低单。分品类，2022年鞋/服/配件收入为134.8/107.1/16.2亿元，分别+52.2%/+41.5%/+5.9%，全渠道流水+4%，专业驱动增长，跑鞋+13%/篮球+25%。分渠道，批发/零售/电商/海外收入为125.5/50.10/74.65/4.56亿元，分别+15.6%/+6.4%/+16.5%/+55.3%），DTC占比为52%（-1 pct）。门店方面：截至2022年共有7603家门店（+466），李宁核心品牌（不含李宁Young和国际市场）门店6295家（+360），其中批发/零售渠道4865(+95)、1430（+265），李宁Young门店1308家（+106）。线下渠道质量继续提升：平均面积+10%-20%高段、大店数量增长25%且流水占比+高单、购物中心流水占比+中单。预计2023年持续推进百家百万店及大电商战略。 2022 H2 经营利润率承压，营运能力保持良好，2023年谨慎展望 盈利能力：2022年公司毛利率为48.4%（-4.6 pct），主要系成本上涨以及终端促销竞争加剧的影响，销售费用率/管理费用率/财务费用率为28.3%/4.3%/-1.3%，同比+1.2pct、-0.6ct、+1.1pct，经营利润率18.9%（-3.9pct），净利率15.7%（-2pct）。 营运能力：2022年存货拨备前成本为25.49亿元（+37%）,全渠道库销比为4.2月（+0.3），线下库销比3.6月（+0.4）。应收/应付账款周转天数为14/42天（+1/-5）。 净现金为190.5亿元(+3.1%)，经营活动净现金流为39.14亿元(2021：65.3亿元)，下降主要系支持供应商资金及运转缩短支付周期。展望：预计2023年收入增长10-20%中段，净利率维持10-20%中段。 风险提示：市场竞争加剧，产品升级和渠道优化不及预期。 财务摘要和估值指标 1、2022年终端表现受疫情影响，专业品类继续驱动成长 2022年公司实现营收258.03亿元人民币(+14.3%)，2022H1、202 2H2 收入分别为124.1亿元、133.9亿元，同比增长21.7%、8.2%。2022年公司实现归母净利润40.6亿元(+1.32%)，2022H1、202 2H2 归母净利润分别为21.9亿元、18.3亿元，同比+11.6%、-10.5%，下半年由于疫情管控导致负经营杠杆。 从终端流水看，2022Q1-Q4全渠道流水20%-30%高段、负高单、10-20%中段、10-20%低段下降，全渠道SSSG分别为20-30%低段增长、10-20%低段下降、高单增长、10-20%高段下降，2022Q4下滑程度最深主要系2022Q4全国范围内疫情大幅反弹，例如北京70-80%门店关闭，高峰期90%员工阳性，对公司的终端的经营带来挑战。 图1：2022年公司收入快速增长 图2：2022年公司归母净利润同比微增 收入分品类来看，2022年鞋产品的收入为134.8亿元（+52.2%），服装产品收入为107.1亿元（+41.5%），配件和器材的收入为16.2亿元（+5.9%）。 收入分渠道来看，2022年公司批发渠道收入为125.5亿元（+15.6%），占比为48.6%，较2021年+0.5pct；零售渠道收入为50.10亿元（+6.4%），占比为20.7%，较2021年减少1.5pct；电商渠道收入为74.65亿元（+16.5%），占比为28.9%，较2021年+0.5pct；国外市场收入为4.56亿元（+55.3%），占比为1.8%，同比+0.5pct。 2022年李宁牌（不含李宁Young和国际市场）收入分渠道来看，批发渠道占比占比48%，零售渠道占比21%，电商渠道占比31%，直面消费者业务（DTC）占比为52%，较2021年下降1pct。 图3：李宁牌:电商收入占比提高，平衡DTC及批发收入 图4：李宁牌:线下新品流水占比为89%，提升3pct 流水方面（李宁牌不含李宁Young）：2022年全渠道流水增长4%，线上直营流水增加中单，线下渠道流水增长低单。进一步拆分新旧销售结构，线下流水（包含零售和批发）当中，新品（当季和上季）的流水占比为89%，较2021年增加3pct。 分季度看： 2022Q1-Q4全渠道流水20%-30%高段、负高单、10-20%中段、10-20%低段下降。 2022Q1-Q4线上录得30-40%中段、中单、20-30%中段、中单增长。 2022Q1-Q4线下流水20%-30%中段、负高单、10-20%中段、10-20%高段下降。 （1）22022Q1-Q4零售录得30%-40%中段、负高单、20-30%低段、10-20%中段下降。 （2）2022Q1-Q4批发录得20%-30%低段、负高单、10-20%低段、20-30%低段下降。 表1：2022Q4全渠道流水10-20%低段下降，线上中单、线下10-20%高段下滑 流水分品类来看，2022年整体流水同比增长4%，跑步品类流水同比增长13%（2021：+53%），篮球品类流水同比增长25%（2021：+46%），健身品类流水同比-17%（2021：+57%），运动生活品类（含中国李宁）流水同比-6%（2021:+71%）。 图5：运动生活品类流水占比下降，篮球及跑步专业占比提升7pct至48% 同店增长方面，2022年公司全渠道SSSG为持平（2021年SSSG为10-20%低段增长），分渠道看，零售渠道SSSG为中单（2021：40%-50%中段）；批发渠道SSSG为低单（2021：30%-40%中段）；电商渠道SSSG为高单增长（2021：40%-50%高段）。 分季度看，2022Q1-Q4公司全渠道SSSG分别为20-30%低段增长、10-20%低段下降、高单增长、10-20%高段下降，2022Q4下滑程度最深主要系2022Q4全国范围内疫情大幅反弹，例如北京70-80%门店关闭，高峰期90%员工阳性，对公司的终端的经营带来挑战。 表2：受疫情管控影响，2022Q2及2022Q4的SSSG分别有10-20%低段、高段下降 童装业务方面，2022年童装业务流水提升30-40%高段（2021：70%-80%低段），平均件单价提升中单（2021：10%-20%高段），折扣率持平（2021：改善中单位数），同店增长为10-20%高段（2021：30%-40%中段。） 截至2022年底共有门店1308家，2022年平均月店效提升约20-30%高段。李宁YOUNG聚焦大运动策略，加强布局专业运动产品线，提升产品核心科技与设计，深耕市场需求及品类规划，并持续强化渠道效率，不断推进业务发展。 2、渠道：线下优质渠道布局，线上推动大电商业务模式 2.1、线下渠道：持续优化新开店质量，大店收入占比进一步提升， 截至2022年末，公司共有7603家门店，较2021年底净增加466家门店；其中李宁核心品牌（不含李宁Young和国际市场）共有门店6295家，较2021年底净增加360家，其中批发渠道4865家门店，同比增加95家，零售渠道1430家门店，同比增加265家；李宁Young共有门店1308家门店，较2021年底净增加106家。 公司持续优化新开店质量，拓展高质量可盈利店铺，大店收入占比进一步提升。 公司关闭低效店的同时扩大高店效的店铺面积，2022年李宁牌销售面积同比增长了10%-20%高段，平均面积超230平方米，平均月店效提升低单。公司目前大店数量超过1600家（+400家），平均面积超过410平方米，大店流水占比提升高单。超大及一线城市流水贡献稳定，购物中心流水占比提升中单位数。 有序推进单店业务模式，进一步提升终端零售表现。2022年门店整体成交率提升中单，整体零售折扣加深中单位数，平均件单价提升低单，整体连带率提升高单。 表3：有序推进单店业务模式，进一步提升终端零售表现 2.2、线上渠道：继续推动大电商业务模式，线上线下协同 经营表现方面，2022年公司线上直营流水增加10-20%高段，平均折扣加深中单位数，线上直营流水占比下降低单。 全渠道与会员方面，截至2022年底，会员数量突破5200万，会员销售保持稳定，线上与线下协同效应提升，全渠道O2O跨店营业额增长40-50%低段。预计2023年继续推动大电商业务模式。 3、2022 H2 经营利润率承压，营运能力保持良好 （1）成本上涨以及终端促销竞争加剧致公司毛利率承压，净利润微增 毛利率：2022年公司毛利率为48.4%（-4.6pct），主要系成本上涨以及终端促销竞争加剧的影响，具体分析： ①直营/电商渠道致毛利率-1.3pct/-1.7pct，下降主要系折扣加深、成本上涨； ②批发渠道致毛利率-1.6pct，主要系原材料、人工等成本上涨； ③存货上升致库存拨备及研发费用增加，使毛利率下降0.3pct； ④其他：DTC渠道占比下降，使毛利率下降0.3pct，而羽毛球产品结构优化，带动毛利率上升0.6pct。 费用率 ：2022年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为28.3%/4.3%/-1.3%，分别同比+1.2pct、-0.6 Ct 、-1.1pct。 经营利润率及净利率：2022年公司经营利润为48.87亿元（-4.9%），经营利润率为18.9%（-3.9pct），2022H1、2022 H2 经营利润率分别为21.3%、16.8%。2022年归母净利润为40.64亿元（+1.3%），归母净利率为15.7%（-2pct），2022H1、202 2H2 归母净利润分别为21.9亿元、18.3亿元，同比+11.6%、-10.5%，净利率分别为17.6%、13.7%，2022 H2 经营杠杆承压。 （2）公司营运能力保持良好 商品结构方面，2022年商品宽度增加高单位数，商品深度增加低单；商品销售方面，新品3个月折扣率为70-80%高段，新品3个月售罄率为70%-80%高段。新品6个月售罄率50%-60%低段。 存货：公司存货金额增加为业务增长提供健康基础，周转效率及存货结构持续优化。截至2022年，存货拨备前成本金额为25.49亿元（+37%），6个月或以下（新品）、7-12个月、12个月以上的存货占比分别为80%、15%、5%，2021年同期占比分别为82%、12%、6%。 渠道库存：截至2022年，6个月或以下（新品）、7-12个月、12个月以上的存货占比分别为88%、9%、3%，2021年同期占比分别为92%、6%、2%。线上线下全渠道库销比为4.2个月（+0.3），处于行业领先的健康水平，线下店铺库销比为3.6个月（+0.4）。 图6：公司存货