半导体行业动态报告：美联储转鸽对半导体行业的影响分析

仅供机构投资者使用证券研究报告|行业动态报告 2023年03月15日 美联储转鸽对半导体行业的影响分析 评级及分析师信息 行业评级：推荐行业走势图 8%0%-8%-15%-23% -30% 2022/032022/062022/092022/122023/03 半导体沪深300 分析师：刘奕司邮箱：liuys1@hx168.com.cnSACNO：S1120521070001联系电话： 半导体 ►美元利率将成为半导体行业核心变量，市场预期已经来到复苏阶段 除行业自身供需影响外，美元利率对于半导体行业景气度和股价拐点都有极强的影响，在宏观波动较大的情况下尤为明显。目前可以看到虽然半导体行业依然处在衰退中，但市场预期已经提前行业基本面，来到复苏阶段。从年初至今费城半导体指数或申万半导体指数已经出现一定的涨幅，我们认为影响行业预期的核心因素在于美联储的“鸽”或“鹰”,Higher&Longer还是Lower&Shorter将直接影响半导体行业基本面和市场走势。 ►自上而下关注行业，重板块而轻个股 从宏观视角关注行业更加有效。当前半导体行业正处在库存去化的衰退阶段，各产品价格、需求等数据均较差。同时我们预计在23Q1和23Q2情况可能持续恶化，但我们认为中观数据对行业预期影响较小，宏观因素对行业预期影响较大。我们认为如果可以预期美联储转“鸽”，当前应重视行业β属性，忽视个股α特性。根据半导体申万指数，半导体行业处于历史低估区 间。我们认为，半导体行业估值修复仍有较大空间。 投资建议： 随着美联储利率拐点将至，我们认为半导体行业股价拐点时刻已到。配合当前较低估值水平，我们看好半导体行业，重点推荐半导体设计和半导体设备两大板块。 风险提示 半导体行业恢复不及预期；宏观波动加大；美联储利率降息不及预期；失业率大幅提升。 正文目录 1.美元利率将成为半导体行业核心变量3 2.投资建议7 3.风险提示7 图表目录 图1半导体行业规模与全球GDP的关联性3 图2半导体行业景气度钟摆3 图3半导体行业规模拐点与联储利率以及失业率的关系4 图4DRAM行业景气度与美联储利率相关性4 图5费城半导体指数拐点与利率失业率关系5 图6TI股价与基本面关系6 图7申万半导体指数PE-Band6 图8费城半导体指数PE-Band7 1.美元利率将成为半导体行业核心变量 由于半导体应用广泛，下游终端涉及各个领域，所以半导体行业与宏观经济关联性较强。 图1半导体行业规模与全球GDP的关联性 半导体年增长率（%）全球GDP增长率（%） 1995199719992001200320052007200920112013201520172019202120232025 50.0%8.0% 40.0% 30.0% 6.0% 20.0%4.0% 10.0% 0.0% 2.0% -10.0%0.0% -20.0% -30.0% -2.0% -40.0%-4.0% 资料来源：WSTS，Wind，华西证券 除行业自身供需影响外，美元利率对于半导体行业景气度和股价拐点都有极强的影响，在宏观波动较大的情况下尤为明显。目前可以看到虽然半导体行业依然处在衰退中，但市场预期已经提前行业基本面，来到复苏阶段。从年初至今费城半导体指数或申万半导体指数已经出现一定的涨幅，我们认为影响行业预期的核心因素在于美联储的“鸽”或“鹰”,Higher&Longer还是Lower&Shorter将直接影响半导体行业基本面和市场走势。 图2半导体行业景气度钟摆 资料来源：华西证券 通常来说，在宏观波动大的时间段，联储利率对于半导体行业的影响主要体现在：半导体行业衰退阶段通常会出现在加息尾声或失业率攀升的阶段，行业会出现量价齐跌的情况。我们认为当下半导体行业的衰退与2000年（互联网泡沫破裂）类似，产品价格上涨过高，导致行业泡沫在失业率抬升前破裂。 图3半导体行业规模拐点与联储利率以及失业率的关系 资料来源：WSTS，Wind，华西证券 曾经低利率环境造就半导体十年繁荣，未来联储利率下降的空间与时间将决定行业未来。从2009-2019十年间，在低利率环境下造就了半导体的长期繁荣，我们以DRAM为例，虽然期间行业受到自身供需影响出现波动，但总体看行业十分景气。所以未来的利率环境将决定半导体行业景气度水平。 图4DRAM行业景气度与美联储利率相关性 DRAM收入同比美联储利率(%) 100.0%7.0% 1Q991Q001Q011Q021Q031Q041Q051Q061Q071Q08 1Q191Q201Q211Q22 DRAM大繁荣时代 80.0% 1Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 6.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% -60.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% 资料来源：DramExchange，Wind，华西证券 市场预期领先行业基本面，无需进一步担忧行业衰退。我们认为半导体行业至少在今年要经历两个季度的时间进行去库存的过程，期间各公司收入YoY预计将会出现一定比例的下降，行业景气度持续下滑。但如果今年迎来降息，行业有望在今年迎来景气度拐点，目前市场预期已经来到半导体行业复苏的关口。我们认为当下左右市场走势的主要变量是美联储利率拐头预期的时间，以及未来降息的幅度和持续时间。对于中观层面的行业指标，我们认为其重要程度应放到后面位置。 图5费城半导体指数拐点与利率失业率关系 此期间费半指数标的更换频繁参考意义较小 资料来源：Wind，Bloomberg，华西证券 图6TI股价与基本面关系 资料来源：Wind，华西证券 从宏观视角关注市场更加有效。当前半导体行业正处在库存去化的衰退阶段，各产品价格、需求等数据均较差。同时我们预计在23Q1和23Q2情况可能持续恶化，但我们认为中观数据对市场影响已经减弱，宏观因素对市场影响较大。我们认为如果可以预期美联储转“鸽”，当前应重视行业β属性，忽视个股α特性。根据半导体申万指数，半导体行业处于历史低估区间，但费城半导体指数目前估值已处在历史50%分位。我们认为，半导体行业估值修复仍有较大空间。 图7申万半导体指数PE-Band 资料来源：Wind，华西证券 图8费城半导体指数PE-Band 资料来源：Wind，华西证券 2.投资建议 随着美联储利率拐点将至，我们认为半导体行业股价拐点时刻已到。配合当前较低估值水平，我们看好半导体行业，重点推荐半导体设计和半导体设备两大板块。 3.风险提示 宏观波动加大；美联储利率降息不及预期；非农数据超预期；半导体行业衰退超预期。 分析师与研究助理简介 刘奕司：美国德克萨斯州立大学达拉斯分校工学硕士，模拟射频集成电路设计方向。曾就职于歌尔股份、紫光国微。21年加入华西证券。 卜灿华：北京大学硕士，管理学、金融学背景，三年管理咨询经验，2022年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。