化工行业2023年春季投资策略：寻找拐点，把握景气

化工行业2023年春季投资策略 寻找拐点，把握景气 西南证券研究发展中心化工研究团队2023年3月 核心观点 回顾2022：行业持续增长，但板块分化明显： 2022年，原油和资源品的价格高位波动，在成本推动下化工品价格上涨，行业收入增长。但在疫情反复影响下大部分产品需求受到抑制，成本端的上涨难以传导至下游的消费及地产等终端，因此板块利润受到抑制。分板块来看，分化比较明显：农化板块在俄乌冲突及粮食安全背景下利润大幅增长；其余偏上游原料端的子行业收入和利润均录得明显增长，盈利水平亦有提升。 展望2023：宏观经济复苏的大背景下，化工行业终端需求有望迎来持续改善： •供给端：能源结构转型和“双碳”战略的实施对化工行业供给端带来长期影响，推动化工产业向工艺低碳化和产品高端化转型。化工各细分扩张壁垒属性加剧，资本开支往头部靠拢，行业供给格局将得以优化。行业准入壁垒加高，低效产能退出将成常态化，具备环保和 技术优势的龙头企业将得到更大发展空间。 •需求端：在全球高通胀和宏观需求走弱背景下，化工行业部分传统下游应用领域需求回落，但以新能源汽车、光伏、风电为代表的新兴领域需求仍在快速扩张，将会为相关化工新材料行业创造投资机会。此外防控政策转变，2023年国内大宗化学品需求有望迎来边际改善。 从产业趋势，困境反转，国产替代三个角度，把握投资机会： •产业趋势角度：在双碳的背景下，光伏和风电行业迎来快速发展。看好POE，PVB未来在光伏胶膜中的应用，建议关注卫星化学、聚赛龙等；粮食安全背景下磷化工长期维持高景气，建议关注实现磷化工一体化向新能源材料延伸的复合肥巨头芭田股份。新型煤化工旨在以煤炭生产石油基产品，进口替代空间巨大，且能够有效降低对石化原料的进口依赖度，具有具有重要的战略意义，建议关注华鲁恒升，宝丰能源。 •国产替代角度：汽车级PVB胶膜受制于国外，国内技术已取得突破，具备国产替代实力建议关注皖维高新；2023年将是风机交付与并网的大年，预计也将是风电上游材料景气度较高的一年，建议关注博菲电气；未来全球碳纤维新增供给主要来自国内，碳纤维国产替代进程加速，多领域发展下消费量持续高增，建议关注中复神鹰。 •困境发反转角度：本土汽车品牌崛起，汽车市场繁荣，催生民族轮胎巨头，建议关注玲珑轮胎。“第三支箭”落地，关注房地产后周期对PVC、玻璃等相关建材需求的拉动，建议关注中泰化学、远兴能源、山东海化等。 风险提示：宏观经济不及预期，原材料大幅波动，下游需求大幅下降，安全事故风险，监管政策风险。 1 目录 2022年行业回顾 2023年行业投资策略 行业趋势： •供给端向头部集中 •需求端有望迎来边际改善 投资策略 •产业趋势角度 •国产替代角度 •困境反转角度 2023年建议关注投资标的 2 2022年化工行业回顾 数据来源：Wind，西南证券整理3 2022年化工行业回顾 数据来源：Wind，西南证券整理4 2022年化工行业回顾 数据来源：Wind，西南证券整理5 目录 2022年行业回顾 2023年行业投资策略 行业趋势： •供给端向头部集中 •需求端有望迎来边际改善 投资策略 •产业趋势角度 •国产替代角度 •困境反转角度 2023年建议关注投资标的 6 在当前监管环境下，供给端扩张向头部靠拢 数据来源：Wind，西南证券整理7 化工行业需求端将迎来边际改善 数据来源：Wind，西南证券整理8 目录 2022年行业回顾 2023年行业投资策略 行业趋势： •供给端向头部集中 •需求端有望迎来边际改善 投资策略 •产业趋势角度 •国产替代角度 •困境反转角度 2023年建议关注投资标的 9 产业趋势维度-汽车级PVB胶膜国产替代空间广阔 PVB产业链 •PVB玻璃夹层膜是由聚乙烯醇缩丁醛树脂，经增塑剂3GO（三甘醇二异辛酸酯）塑化挤压而成型的一种高分子材料。PVB玻璃夹层膜厚度一般为0.38mm和0.76mm两种，对无机玻璃具有良好的粘结性，具有透明、耐热、耐寒、耐湿，机械强度高等特性。 •PVB薄膜主要用于夹层玻璃，是在两块玻璃之间夹进一层以聚乙烯醇缩丁醛为主要成分的PVB薄膜。PVB夹层玻璃 由于具有安全、保温、控制噪音和隔离紫外线等多项功能，广泛应用于建筑、汽车等行业。 数据来源：皖维高新年报，西南证券整理10 产业趋势维度-汽车级PVB胶膜国产替代空间广阔 企企业业名名称称 现现有有产产能能 在在建建产产能能 备备注注 PVB产业链 皖维高新(含皖维皕盛)2万吨PVB树脂+1.7万吨PVB膜2.7万吨PVB膜 具备31万吨PVA产能，计划未来将新增一条年产2万吨PVB树脂的生产线，预计于2022年9月开工建设，于2023年5月正式投产 德斯泰1万吨PVB树脂+2.3万吨PVB膜4万吨PVB膜光伏级PVB功能膜均有覆盖 建滔(佛冈)特种树脂2万吨PVB树脂+2000万平米PVB胶片未来5年实现年产PVB胶片 4000万平米 忠信(清远)光伏材料1.8万吨PVB树脂+2.4万吨特种凝胶、 光伏材料PVB胶片 东材科技1万吨PVB树脂8000吨PVB膜重庆华凯塑胶9000吨PVB树脂+10000吨PVB胶片 湖州鑫富新材料6000吨PVB树脂+6000吨PVB胶片青岛昊成实业8000吨PVB树脂 江西天辉新材料6000吨PVB树脂 重庆川维鸿锦新材料2万吨PVB树脂总规划年产6万吨汽车胶 片级PVB树脂项目 2万吨汽车、防弹、光伏用PVB中间膜环评川维具备16万吨PVA产能，PVB项目后期进展未有 公开披露 •据卓创资讯，2020年全球PVB中间膜需求量超过73.4万吨，中国需求量约占到全球总需求量的35%，我国PVB中间膜产量不到20万吨，现有产量无法满足行业需求。国际巨头如首诺、积水化学、可乐丽等垄断了高端产品市场，皖维皕盛、德斯泰、建滔（佛冈）等公司已经逐渐站稳中低端产品市场，并逐步向高端产品市场扩张。 数据来源：各公司公告，卓创资讯，西南证券整理11 产业趋势维度-POE在光伏胶膜领域将大放异彩 优势劣势适用范围配料生产工艺变动 主透明EVA高性价比，高透光率反射性差，抗PID 流性能一般 光光线折损率低，发电效 普通组件封装99%EVA树脂+交联剂+ 增粘助剂+抗老化助剂 单玻、双玻组件 白色填料预处理、双螺 伏白色EVA 胶 率高，抗PID性能较好价格较高 及薄膜组件下层 封装 90%EVA树脂+白色填料 杆挤出、辐照加工等 膜 对POE 比 更长效的抗PID性能，水汽阻隔性能强，耐候性强，高可见光透过率 助剂析出导致性能 不稳定；表面较滑易移位；生产效率和成品率较低 双面组件、N型电池组件等 99%POE树脂+交联剂+增粘助剂+抗老化剂 POE预处理、双螺杆挤出、收卷等 EPE兼备POE高阻水性、高抗PID性能及EVA高成品率高抗PID性能，抗水渗 PVB透性强，寿命长，安全 性佳，无需添加助剂 资料来源：海优新材招股书，CPIA 价格较高；设备投资成本较高 需要更高的加工温度及生产线功率 双面组件、N型电池组件等 双面组件、BIPV组件等 根据POE和EVA的多层共挤比例调整配料 75%PVB树脂+增塑剂+抗氧剂+紫外线吸收剂 POE和EVA树脂通过共挤工艺生产 配合高压釜或者采用辊压/高压结合的工艺实现加工 透明EVA胶膜为传统主流封装产品，白色EVA胶膜能提高组件对太阳光的利用率(若双面都使用透明EVA胶膜的光伏组件，电池片间的漏光会导致2%左右效率损失。) 组件封装常用封装材料中，EVA在高热高湿条件下的性能衰减较显著，POE、PVB表现更好，但价格较高。 引发PID效应的原因：光伏电站模块框架的接地安装方式使得太阳能电池与地面之间产生高电位；光伏组件所包含玻璃、封装胶膜、电池片、背板等组件材料的实际应用中，引发的不同程度Na+移动。PID效应已被证明在双面光伏组件和系统中会引发严重的功率衰减和快速断电问题。 数据来源：各公司公告，石油和化工联合会，西南证券整理12 中性预期202020212022E2023E2024E2025E 产业趋势维度-POE在光伏胶膜领域将大放异彩 胶膜需求量中性预测 中性预期 2020 2021 2022E2023E2024E2025E 光伏新增装机预测(GW) 130 170 270350450550 组件产量(GW) 156 204 324420540660 胶膜单位用量(亿平米/GW) 0.1 0.1 0.10.10.10.1 光伏胶膜需求预测(亿平米) 15.6 20.4 32.4425466 渗透率透明EVA 57% 53% 53%50%46%44% 白色EVA 18% 23% 23%21%20%18% POE 13% 10% 9%12%16%20% EPE 12% 14% 15%16%16%15% PVB 1%2%3% 胶膜需求量(亿平米) 透明EVA 8.9 10.8 17.221.024.829.0 白色EVA 2.8 4.7 7.58.810.811.9 POE 2.0 2.0 2.95.08.613.2 EPE 1.9 2.9 4.96.78.69.9 PVB 0.41.12.0 对应树脂需求量(万吨) EVA 61.5 82.2 131.6162.0195.4224.5 POE 12.0 13.6 20.733.152.374.7 PVB 2.05.29.5 树脂需求渗透率 EVA 84% 86% 86%82%77%73% POE 16% 14% 14%17%21%24% PVB 1%2%3% 计算依据： EVA主要参数：胶膜厚度=0.5mm；密度=0.97；透明EVA胶膜粒子占比100%，白色EVA胶膜粒子占比90%； POE主要参数：胶膜厚度=0.5mm；密度=0.9；POE胶膜粒子占比100% PVB主要参数：胶膜厚度=0.6mm；密度=1.069；PVB胶膜粒子占比75% EPE主要参数：胶膜厚度=0.5mm；密度=0.93；EPE胶膜中EVA粒子占比67%，POE粒子占比33% 中性预期：P型正面EVA，背面EVA/EPE；N型存在双面EPE及双面POE两种情形 EVA：预计2025年光伏用EVA树脂需求量为224.5万吨，较2021年82.2万吨增长180%，CAGR=30%。 POE：预计2025年光伏用POE树脂需求量为75 万吨，较2021年14万吨增长400%，CAGR=52% 。 PVB：预计2025年光伏用PVB需求量在10万吨 左右，目前正在产业化过程中。 数据来源：GGII，西南证券整理13 产业趋势维度-POE在光伏胶膜领域或将大放异彩 企业相关上市公司小试时间中试进展工业化装置计划投产时间 企业相关上市公司小试时间中试进展工业化装置计划投产时间 POE：国产替代空间大，核心技术及投产节奏是关键 万华化学万华化学 2017 - 千吨级，2021Q4已建成 1000吨/年，2022Q3已建成 2*20万吨/年5万吨/年 2024年2024年 2021 800吨/年，2022Q4已建成 50万吨/年(分期建设) 待定 2018 1000吨/年，2023年建成 10万吨/年 2024年 - - 2*20万吨/年 待定 (600309.SH) 茂名石化中国石化 (600028.SH) 江苏斯尔邦东方盛虹 (000301.SZ) 卫星化学卫星化学 (002648.SZ) 天津石化 (002493.SZ) - - 10万吨/年 待定 惠生新材料 2020 3吨/年，2022年开建 10万吨/年 待定 京博石化 2020 650吨/年，2021Q4已建成 5万吨/年 待定 浙石化荣盛石化 诚志股份诚志股份 (000990.SZ) 2*10万吨/年待定 合计190万吨/年 •POE生产技术壁垒高，全球量产企业数量少，市场主要被陶氏化学、埃克森美孚、三井化学、SK等少数美日