友邦保险2022年报：NBV同比-5%，H2同比+6%超市场预期，疫情缓和后业务迅速复苏，营运溢利及股息稳定提升

摘要：友邦保险2022NBV同比-5%（前3季度同比-8%），其中 H2 同比+6%，超市场预期，预计业绩强劲恢复态势将延续至2023年，预计2023Q1NBV增速为10%，全年为15%；2024年同比+12%。核心驱动力在于：1）友邦中国：预计当前NBV增速已转正，受益于个险渠道个人养老金产品的增量贡献+银保渠道高增+增员力度加大带来的成长性+疫情态势好转后机构扩展有望加速，全年增速有望达到5%；2）友邦香港：随着中国香港开关，内地居民此前疫情三年累积的外币资产配置需求将快速释放，预计23年中国香港全年内地访客新单有望达到487亿港元，预计23年内地访客新单对友邦新单保费贡献为109亿港元，NBV贡献为33亿港元，对友邦香港23年NBV增速贡献为53%，对友邦保险23年NBV增速贡献13.5%。考虑内地访客赴澳购险将迁移至香港，预计友邦香港2023年NBV将同比42%。3）其他地区：将把握不同发展阶段的市场的结构性机会，长期实现稳定增长。 友邦集团：友邦保险2022NBV 30.92亿美元，同比-5%（前3季度同比-8%），其中 H2 同比+6%，超市场预期。其中，NBV margin同比-2.4pct.至57.0%，年化新保同比-4%（实质汇率）。友邦NBV增长超预期主要由于其大部分经营地区（除澳洲、南韩和越南）下半年均实现同比正增，其中泰国、马来西亚、印度、新西兰、菲律宾、斯里兰卡和中国台湾地区实现双位数正增，体现了疫情防控调整后业务快速、强劲地复苏，公司经营保持较强韧性。 渠道方面：①代理渠道全年NBV同比-4%， H2 同比+8%，占整体NBV的80%，专业『最优秀代理』使得业务从疫情影响中迅速复苏，NBV增速从Q2起持续回升。2022代理主管计划推动下主管人数较2021年同比+11%，推动新入职代理同比+13%，新入职代理的生产力亦提升。②伙伴分销渠道全年NBV同比+2%， H2 同比+4%。其中银保渠道22年NBV同比+10%，公司在经营区域与多家领先银行建立长期策略性伙伴合作关系，其中中国香港和中国内地的东亚银行取得卓越的NBV增长。中介伙伴分销渠道（包括独立财务顾问及经纪）2022NBV同比正增，其中中国香港及中国台湾业务表现非常强劲。此外，友邦保险与多家科技公司建立新一代的伙伴合作关系，从而扩大市场覆盖，2022年增加15家数码平台合作伙伴，并吸纳超过100万名客户，当中大部分更是公司新客户。 固定汇率下，税后营运溢利同比+3%，带来股息的稳定提升，每股股息153.68港仙，同比+5.3%，符合预期。EV较年初-3%，主要受投资偏差由-54亿、汇率变动-23亿拖累；ROEV同比下滑2.7pct.至9.4%，由NBV下滑及期初内含价值回报贡献下降导致。2022年3月友邦公布三年期的100亿美元的股份回购计划，截至2022年底该回购3.66亿股股份，总价值为35.70亿美元，使流通股份数量减少了3%。 分地区情况（数据基于固定汇率）： 中国内地：2022年下半年业务恢复强劲，2023年前两月实现正增。NBV同比-15%，其中 H2 同比+3%（7-11月同比双位数正增，疫情冲击下12月业务受到影响），由年化新保同比+3%带来，NBV margin同比-0.1pct.。公司持续专注「最优秀代理」策略，2022年末代理人数相较疫情前达到大致稳定水平。拓展新机构方面，公司将「最优秀代理」模式快速复制至新的地域，在天津、石家庄、四川和湖北代理NBV增长50%，活跃代理人数亦增加31%。2022年1月在湖北开展新业务；在河南省筹建新的分公司准备工作已进入后期阶段，将有助于公司把握二线城市中高端客户的健康及养老保障需求。 中国香港：受益于内地访澳购险高速增长（为21年的3倍）。NBV同比+4%，其中 H2 同比+5%，由年化新保同比+6%带来，NBV margin同比基本持平。2022年margin同比+5.5pct.主要由于分红产品的盈利能力提升。NBV正增主要由于内地访澳购险高速增长，占友邦香港整体NBV比例高于10%，强劲动力延续至2023年首两个月，预计后续内地购险将向香港分公司迁移。除代理人渠道保持固有优势外，香港业务的伙伴分销渠道2022NBV同比双位数增长，主要由独立财务顾问和经纪渠道及与东亚银行的独家伙伴合作关系的强劲表现所推动。 泰国：下半年NBV增长强劲。NBV同比+5%，其中 H2 同比+19%，由NBV margin同比+7.4pct.及年化新保同比+10%推动。友邦优质代理人招聘强劲，新入职代理人数同比增长卓越，促使活跃代理人数较2021年上升。产品方面，单位链接式产品销售持续增长，占据该市场领导地位。 新加坡：NBV同比+1%， H2 同比+7%，由年化新保同比+9%推动，NBV margin同比-1.1pct.。公司在下半年使活跃代理人数增加，生产力亦有改善；社交媒体的新销售对象管理平台为代理开拓新客户销售对象提供重要渠道。伙伴分销渠道在2022年实现强劲增长。 马来西亚：NBV同比+15%， H2 同比+26%，由NBV margin同比+20.3pct.带来（高保障产品组合占比提升），年化新保同比-9%。代理人渠道NBV实现两位数同比正增，伙伴分销渠道亦录得强劲的增长。 其他市场：NBV同比-12%， H2 同比-8%，年化新保费在下半年显著回升，同比+19%，但NBV margin同比-9.3pct.。澳洲、南韩和越南的跌幅抵销了来自印度、新西兰、菲律宾、斯里兰卡和中国台湾在下半年所录得的双位数字强劲增长。其中，印度Tata AIA Life在其所有分销渠道带动下，2022年NBV同比+52%。 后续判断：我们预计2023Q1NBV增速为10%，全年为15%；2024年同比+12%。1）友邦中国：预计当前NBV增速已转正，全年增速有望达到5%，主要驱动力为：个险渠道将推动的个人养老金产品有望贡献可观增量；银保渠道高增长，随着保费累积，对NBV增长拉动效用将增大；今年来增员力度加大，新增员将带来业务的成长性；疫情态势好转后机构扩展有望加速。长期来看，公司“精英代理人+创新产品和服务（尤其是康养布局持续深入）+销售区域及渠道的拓展”的发展策略，有助于其把握中国市场居民财富迁徙、养老需求释放的长期机遇，NBV的长期增长动能充足，长期NBV增长有望保持在两位数。 2）友邦香港：随着中国香港开关，内地居民此前疫情三年累积的外币资产配置需求将快速释放，预计23年中国香港全年内地访客新单有望达到487亿港元，预计23年内地访客新单对友邦新单保费贡献为109亿港元，NBV贡献为33亿港元，对友邦香港23年NBV增速贡献为53%，对友邦保险23年NBV增速贡献13.5%。考虑内地访客赴澳购险将迁移至香港，预计友邦香港2023年NBV将同比42%。 3）其他地区：将把握不同发展阶段的市场的结构性机会，长期实现稳定增长。 此外，友邦在8月宣布推出新的「综合健康策略」，旨在提升寿险业务核心竞争力。去年9月宣布收购菲律宾领先的HMO组织Medi Card（拥有广泛的医疗服务网络）；成立健康保险科技业务平台Amplify Health，将整合Discovery的健康保险技术系统和资产以及Vitality技术平台；收购蓝十字（亚太）以及宝康医疗服务有限公司，在香港本土提供全面、可负担和优质的医疗保健服务，这都将有助于把握亚太地区老龄化加速带来的医疗需求释放机遇。 投资建议：友邦保险2022NBV同比-5%（前3季度同比-8%），其中 H2 同比+6%，超市场预期，源自于大部分经营区域于2022年春季调整疫情管控后，业务快速复苏，彰显了公司经营韧性。业绩强劲恢复态势有望延续至2023年，预计2023Q1NBV增速为10%，全年为15%；2024年同比+12%，主要拉动力有：中国内地疫情防控调整及态势平稳后，拥有坚实代理人基础的友邦中国业绩有望快速恢复，此外，中国香港开关后内地赴港购险的复苏，将拉动友邦香港NBV大幅修复。截至3月10日，2023PEV为1.48倍，仅处于历史估值的12%分位，建议关注其长期配置价值。 风险提示：代理人规模回升慢于预期；个人养老金拓展不及预期；内地居民赴港购险复苏不及预期。 盈利预测：