公司深度报告：国产清洁电器龙头，双品牌驱动稳健成长

国产清洁电器龙头，双品牌驱动业绩增长。公司以清洁电器代工起家，在创始人钱东奇带领下，历程三次转型：从传统吸尘器制造到扫地机器人； 从扫地机器人到家用机器人完整产品线；从家用机器人到机器人化、互联网化、国际化的战略发展。深耕行业二十余载，公司凭借丰富的研发、市场、品牌经验，孵化出科沃斯和添可两大畅销品牌，从而确保公司市占率稳居第一，成为国产服务机器人的代表企业。2020年以来在持续疫情影响下，公司依托于产品结构优化和价格战策略，确保业绩稳健增长。2022年前三季度公司实现营收101.25亿元，同比增长22.81%；归母净利润11.22亿元，同比下滑15.65%。 扫地机：行业开启以价换量元年，智造优势牢筑护城河。规划式导航的出现引领行业进入爆发式增长，而自清洁、自集尘功能的应用标志着扫地机品类走向成熟，至此产品形态归于同一，行业发展出现量减额增趋势。 据奥维云网数据，2022年我国扫地机器人市场规模约为124亿元，同比增长3.4%；零售量约为441万台，同比下滑23.8%。对于公司而言，其凭借核心技术优势不断推出代表性产品，吸收行业成长红利，巩固龙头地位。截至2021年公司已打通研产销全链路，未来量产成本有望进一步降低，规模优势有望显现。此外，公司对标iRobot、戴森等企业进行渠道建设，注重线下渠道布局、强化高端品牌认知。截至目前公司拥有直营门店94家，专卖店585家，门店广泛分布于购物商场、大型商超等区域。未来随着行业进入微创新阶段，渠道将成打开渗透空间的关键，线下渠道重要性或将显现，而公司则有望收获先发优势，吸收渠道扩张红利。 洗地机：行业三年破百亿强势崛起，持续创新巩固添可龙头优势。由于中式家庭地装以硬质地面为主，拖地功能成为消费者主要诉求，而扫地机受形态限制，难以攻克该问题。在此背景下，2020年科沃斯创新性推出添可芙万洗地机，成功解决拖地自清洁痛点，引领品类飞跃式发展。据奥维云网数据，2019-2022年洗地机市场规模从0.7亿元增长99.7亿元，三年复合增长率高达422.23%。三年来洗地机在核心技术和外观设计等方面不断迭代，但产品清洁效果和便利化程度等仍有提升空间。未来在产品创新推动下，行业仍具备量价齐升潜力，规模增速有望维持。对于添可品牌 而言，其凭借先发优势成为行业绝对龙头，并通过持续地品类迭代巩固自身优势，未来将不断吸收成长红利，巩固龙头地位。 投资建议：公司作为国产清洁电器龙头，拥有科沃斯和添可两大知名品牌，产品、渠道和营销实力均属行业领先水平。中短期看随着扫地机业务进入微创新阶段，科沃斯品牌有望凭借产品和渠道优势进一步提升市场份额； 中长期看洗地机行业仍处导入期，添可品牌有望凭借产品和营销优势持续吸收行业成长红利。我们预计2022-2024年实现归母净利润17.83亿元、20.16亿元、24.50亿元，对应当前股价的PE为26、23和19倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期、行业竞争加剧风险、商用机器人业务拓展不及预期、汇率波动风险。 1.国产清洁电器龙头，双品牌驱动业绩增长 1.1完成品牌转型升级，品类覆盖多元服务场景 科沃斯成立于1998年，早期主要以清洁电器代工起家，主要客户覆盖创科实业、优罗普洛等国际知名家电品牌商。自2000年起公司开始布局家庭服务机器人研发，并于2008年推出首款扫地机器人产品地宝7系列，基本满足扫地机器人量产条件。至此，公司完成从代工厂到自主品牌的第一次转型。2009-2012年公司瞄准家庭服务机器人蓝海，逐步从扫地机器人拓展至家用机器人完整产品线，完成产品由点到线的第二次转型。2012年以来公司确立国际化发展战略，加快海外销路建设，并持续推动品类创新，于2020年发布首款添可芙万洗地机引爆行业，迈出第三次转型的步伐。深耕行业二十余载，公司持续凭借产品创新和品牌建设，稳居国内扫地机器人龙头，在全球市场的占有率稳步提升，成为服务机器人的代表品牌。 表1：科沃斯发展大事记 科沃斯和添可双品牌并行，品类覆盖多类智能生活场景。科沃斯品牌定位家庭服务机器人，品类包括扫地机器人、擦窗机器人、空净机器人等。添可品牌聚焦于高端智能生活电器，现已拓展洗地机、料理机、美容仪等品类。同时为承接年轻、大众消费需求，公司成立扫地机子品牌YEEDI和洗地机子品牌悠尼。 表2：科沃斯在售产品矩阵 1.2股权结构集中，组织架构稳定 股权结构稳定，钱东奇系公司实际控制人。截至2022年三季报，公司创始人、董事长钱东奇通过苏州创领、苏州创袖间接持有52.09%的股份，是公司第一大股东和实际控制人。其子David Cheng Qian现任公司副董事长、国际事业部负责人，通过永协有限和天致有限间接持有公司14.48%的股份，是公司第二大股东。钱东奇父子合计持有66.57%股份，持股集中稳定，有利于公司长期发展。 图1：科沃斯股权结构 1.3营收稳健增长，利润持续改善 营收和净利润稳定增长，疫后修复弹性较大。依托于先入者优势，公司持续收获行业成长红利，2013-2018年营业收入由19.45亿元增长至56.94亿元，归母净利润由1.64亿元增长到4.85亿元。2019年起公司逐渐退出OEM/ODM业务，经历短暂阵痛后业绩重回高增长，2021年公司营业收入为130.86亿元，同比增长80.90%，归母净利润20.1亿元，同比增长213.57%。2022年受持续疫情、海外经济下行等因素影响，公司营收增速收窄，利润小幅承压，2022年前三季度公司营收同增22.81%至101.25亿元，归母净利润同减15.65%至11.22亿元。 图2：科沃斯营业总收入 图3：科沃斯归母净利润 盈利能力方面，实现研产销一体化后公司规模优势逐渐显现，盈利能力稳步提升。 2013-2021年公司毛利润由5.56亿元增长到67.27亿元；销售毛利率由28.61%提升至51.41%；销售净利率由8.71%提升至15.39%。 图4：科沃斯毛利润 图5：科沃斯毛利率、净利率 自有品牌占比持续攀升，销售均价持续优化。科沃斯和添可双品牌驱动下，2021年公司自有品牌收入占比超过九成并且实现量价齐升。2021年公司国内外服务机器人销量约为358.28万台，同比增长12.97%；销售均价约为1905.38元，同比增长40.38%；智能生活电器销量约为493.58万台，同比增长2.98%，销售均价约为1040.72元，同比增长296.16%。智能生活电器销售均价的大幅增长主要系品类结构调整所致。 图6：科沃斯营业收入—分产品 图7：科沃斯主要品类销量 图8：科沃斯主要品类均价 2.扫地机行业开启以价换量元年，智造优势牢筑品牌地位 规划式导航的出现引领行业进入爆发式增长，而自清洁、自集尘功能的应用标志着扫地机品类走向成熟，至此产品形态归于同一，行业发展出现量减额增趋势。据奥维云网数据，2022年我国扫地机器人市场规模约为124亿元，同比增长3.4%；零售量约为441万台，同比下滑23.8%。对于公司而言，其凭借核心技术优势不断推出代表性产品，吸收行业成长红利，巩固龙头地位。截至2021年公司已打通研产销全链路，未来量产成本有望进一步降低，规模优势有望显现。此外，公司对标iRobot、戴森等企业进行渠道建设，注重线下渠道布局、强化高端品牌认知。截至目前公司拥有直营门店94家，专卖店585家，门店广泛分布于购物商场、大型商超等区域。未来随着行业进入微创新阶段，渠道将成打开渗透空间的关键，线下渠道重要性或将显现，而公司则有望收获先发优势，吸收渠道扩张红利。 2.1行业技术创新风口已过，以价换量打开长期渗透空间 复盘扫地机器人核心技术发展史，全局规划导航技术的应用是扫地机器人发展史上最重要的技术升级，此后行业进入爆发式增长阶段；同时伴随着自清洁、自集尘功能的应用，扫地机品类走向成熟，产品形态归于同一。 探索阶段：2000年以前扫地机器人因体积庞大、价格高昂未能受到市场认可。和许多科技产品类似，扫地机器人也少不了漫长的发展，在不断地迭代发展中才确立了最后的模样。1985年日立公司推出世界第一台扫地机器人HCR-00，该产品依靠超声波和陀螺仪实现定位，最终由于成本高昂、清扫效率低未能量产。1996年瑞典伊莱克斯推出扫地机器人Trilobite，售价约为2000美元，该产品采用单滚刷及无边刷设计，拥有无电自动回充防跌落的功能，但是算力及清扫效率仍旧较低，售价也让普通消费者难以企及，所以该产品的关注度较低。2001年英国戴森公司设计了一款名为DC06的扫地机器人，LG设计了一款名为Roboking，二者均受限于庞大体积和高昂成本未能发售。整体来看，虽然初代扫地机器人未能打开市场，但是它的出现奠定了接下来近20年扫地机器人发展的基础，依靠超声波定位成为了共同的解决方案。 图9：扫地机器人探索阶段 品类教育阶段：iRobot推出随机碰撞式扫地机器人，引领品类教育。2002年美国iRobot公司推出扫地机器人Roomba400系列，售价约为200美元，该系列产品售价大幅降低、体积大幅缩小，技术上采用了随机碰撞算法用于导航，虽然没能做到自主寻路，但是清扫覆盖面积得到大幅提升，因此一经推出便大获成功。2003-2010七年年均复合增长率高达33.17%。iRobot扫地机器人的成功，正式开启了扫地机器人高速成长阶段，随后三星、台湾松腾实业、深圳宝乐等企业相继进入市场，扫地机器人供给端百花齐放。技术上扫地机器人也正式进入了依靠超声波+陀螺仪+随机碰撞来感知环境的初级阶段。但是依靠随机碰撞导航的扫地机器人清扫重复率较高，运动时容易陷入误区，从而导致清扫效率低下，所以次年iRobot推出“灯塔”插件来辅助导航。 图10：iRobot Roomba400系列 图11：iRobot营业收入 高速增长阶段：核心技术上看，扫地机器人革命式的进步发生在2010年，Neato推出扫地机器人XV-11，售价399美元，该产品首次搭载360º激光雷达，并且能通过SLAM算法让扫地机器人洞察周围环境，在此基础上进行合理规划清扫路线。激光雷达和SLAM算法应用后，扫地机器人清扫覆盖面积和效率大幅提升。2015年iRobot推出Roomba 980，该款产品为业内首款采用VSLAM和全局规划技术的扫地机器人。此后扫地机器人逐渐形成以LDS SLAM和VSLAM为主的两大技术路径，核心技术的定型加快产品成熟，扫地机器人基本实现自主清扫功能。 图12：首款激光导航全局规划产品Neato XV-11 图13：首款视觉导航全局规划产品iRobotRoomba 980 清洁系统上看，伴随着导航技术升级，扫地机器人清洁系统逐步实现从基础吸尘到扫拖一体，再到自清洁自集尘的迭代，进一步解放用户双手。2019年iRobot推出Roomba i7+，该款产品搭配CleanBase自动集尘系统，扫地机器人结束打扫后自动回到集尘底座上，专用集尘盒上有开口将机身中的垃圾通过专用通道转移到底座顶部的垃圾袋中。紧接着2020年云鲸推出全球首款自清洁扫拖一体扫地机器人J1，该款产品可以自动识别抹布干净程度并自动返回基站清洗，从而免除人工清洗抹布的工作。自清洁基站的推出是扫地机器人清洁能力的一次飞跃，较大程度上解放双手。云鲸也凭借该款产品成为行业黑马。 图14：扫地机器人清洁系统发展历程 图15：全球首款自集尘扫地机器人Roomba i7+ 图16：全球首款自清洁扫地机器人云鲸J1 成熟阶段：行业发展至今，品类痛点基本被击破，同时助推市场均价节节高升，行业快速走向高端化；加之国产品牌营销催化，国内扫地机器人市场最终由品类导入期迈入品类成长期，扫地机形态归于同一，行业迈入微创新时代。2022年我国扫地机器人市场规模约为124亿元，同比增长3.4%；零售量约为441万台，同比下滑23.8%。 图17：我国扫地机器人零售量 图18：我国扫地机器人市场规模 行业正式迈入微创新时代，短期疫情扰动增长略显乏力。技术升级驱动