华夏中证光伏产业指数基金投资价值分析：把握光伏板块当下的投资机会

量化分析报告 证券研究报告|金融工程研究 2023年03月07日 把握光伏板块当下的投资机会——华夏中证光伏产业指数基金投资价值分析 从量化视角我们以赔率-胜率-趋势-拥挤度框架作为指数投资价值的分析工具，当前光伏行业具备较高投资价值： 1、赔率层面：三大估值方法均显示当前光伏处于底部区域。1）光伏行业PE、PB所处估值分位数在2022年四季度跌到个位数，今年有所修复，当前处于20%分位数附近，依然处于底部区域；2）相对估值的zscore跌至 -1.3倍标准差，处于历史最底部区域；3）反向DCF模型显示当前光伏行业业绩透支年份为3年，跌至25%分位数以下，接近2018年底水平。 2、胜率层面：分析师行业景气度持续扩张，最新业绩指标创历史新高。当前我们跟踪的光伏行业景气指数当前为31%，自2021年底至今光伏行业分析师景气度持续扩张，并且最新ROE和利润增速创历史新高，分别达 到20%和66%，基本面十分强劲，未来光伏超额收益可期。 3、情绪层面：趋势指标略低于中枢水平，拥挤度明显回落。当前光伏趋势指标为-0.13，未见明显右侧信号；拥挤度指标为-0.06倍标准差，从过去几年的高位明显回落，交易拥挤度得到充分释放。 4、综合来看，光伏板块具备较高投资价值。当前四个维度综合打分已超过2倍标准差，处于历史较高区域，历史上类似于2018年6月、2019年 底和2021年6月，后续要么是短期反弹，要么是一轮大的反转行情，但无论是哪种，光伏板块当前的配置机会都已经凸显。 中证光伏产业指数简要介绍： 1、指数编制聚焦光伏产业的选股方案：指数从沪深市场主营业务涉及光伏产业链上、中、下游的上市公司证券中，选取不超过50只最具代表性的证券作为指数样本，以反映沪深市场光伏产业上市证券的整体表现。 2、指数成分股聚焦光伏产业：指数前十大权重累计占比59.47%，前十大成分股集中度较高，主要聚焦于光伏相关产业的龙头。从指数涉及概念来看，中证光伏产业指数在光伏、新能源等概念上的暴露较高。 华夏中证光伏产业基金投资价值分析： 1、华夏中证光伏产业基金的代码为012885（A份额）、012886(C份额)，标的指数为中证光伏产业指数（931151.CSI）。基金投资目标是紧 密跟踪标的指数，追求跟踪误差的最小化，实现与标的指数表现相一致的长期投资收益。基金经理为被动产品管理经验丰富的李俊先生。 2、管理人华夏基金是业务领域最广泛的基金管理公司之一。华夏基金旗下被动指数产品线齐全，为投资者提供了全方位的指数投资工具。华夏基 金的被动指数型产品线非常全面，覆盖了宽基、主题、行业等多个类型，为投资者提供了全方位的指数投资工具。 风险提示：本报告从历史统计的角度对特定基金产品进行客观分析，当市场环境或者基金投资策略发生变化时，不能保证统计结论的未来延续性。本报告不构成对基金产品的推荐建议。 作者 分析师林志朋 执业证书编号：S0680518100004邮箱：linzhipeng@gszq.com 分析师段伟良 执业证书编号：S0680518080001邮箱：duanweiliang@gszq.com 分析师刘富兵 执业证书编号：S0680518030007邮箱：liufubing@gszq.com 研究助理杨晔 执业证书编号：S0680121070008邮箱：yangye3657@gszq.com 研究助理张国安 执业证书编号：S0680122060011邮箱：zhangguoan@gszq.com 相关研究 1、《【国盛金工量价选股】如何基于RSI技术指标构建有效的选股因子？》2023-03-06 2、《量化周报：大盘创出本轮反弹新高》2023-03-05 3、《量化分析报告：择时雷达六面图：市场经济面和资金面有所改善》2023-03-04 4、《量化分析报告：消费估值上行空间有限，部分成长行业估值开始修复——基本面量化系列研究之十七》2023-03-03 5、《量化专题报告：可转债定价模型与应用》2023-03- 02 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、国盛金工指数投资价值分析框架4 1.1指数配置分析框架：赔率、胜率、趋势和拥挤度4 1.2指数投资价值分析范式5 二、从量化视角观察当前光伏产业投资价值5 2.1赔率层面：当前光伏行业估值处于底部区域5 2.1.1估值方法一：PE和PB处于历史20%分位数附近5 2.1.2估值方法二：相对估值的z_score也已跌至底部区域5 2.1.3估值方法三：反向DCF模型显示光伏业绩透支年份已经跌至底部区域6 2.2胜率层面：光伏行业景气度持续扩张，最新业绩指标创历史新高7 2.3情绪层面：光伏趋势略低于中枢水平，拥挤度明显回落8 2.4综合打分：当前光伏配置性价比较高9 三、中证光伏产业指数简介10 3.1指数表现：历史表现优秀10 3.2指数编制：反映光伏产业公司的整体表现10 3.3指数成分股：聚焦光伏产业11 四、华夏中证光伏产业基金投资价值分析12 4.1华夏中证光伏产业基金基本信息12 4.2基金经理投资经验丰富13 4.3管理人旗下被动指数产品线齐全14 4.4跟踪指数当前具有良好的投资价值15 参考报告15 风险提示15 图表目录 图表1：指数配置分析框架：赔率、胜率、趋势和拥挤度4 图表2：光伏指数PE估值处于13%的分位数5 图表3：光伏指数PB估值处于10%的分位数5 图表4：光伏与大盘的相对估值比也处于底部区域6 图表5：光伏板块当前的业绩透支年份跌至历史25%分位数以下，接近2018年底的水平7 图表6：光伏行业的分析师景气指数处于扩张状态，相对大盘ROE持续上行7 图表7：光伏行业的分析师景气指数处于扩张状态时，行业具备明显超额收益8 图表8：光伏行业最新ROE为20%，创历史新高8 图表9：光伏行业最新利润增速为78%，创历史新高8 图表10：光伏板块的趋势指标略低于历史中枢水平9 图表11：光伏板块的交易拥挤度明显回落至合理水平，意味着当前交易已不太拥挤9 图表12：光伏板块的综合打分位于2倍标准差以上，当前配置价值凸显10 图表13：指数自发布以来大幅跑赢主流宽基指数10 图表14：指数近5年收益率领先中信一级各个行业10 图表15：中证光伏产业指数基本信息11 图表16：指数前十大成分股（截至2023/2/24）11 图表17：指数成分股中信一级行业分布12 图表18：指数成分股中信三级行业分布12 图表19：基金基本资料12 图表20：基金紧密跟踪指数基准，跟踪偏离度较小（数据区间：2022/2/25-2023/2/24）13 图表21：李俊先生在管产品一览（截至2023/2/24）13 图表22：公司在管被动股票型产品规模TOP20一览（截至2023/2/24）14 “股基解密系列报告”旨在解析股票型/偏股型基金的投资价值。系列报告将对股票型/偏股型基金进行定量和定性分析，同时结合市场环境和基金特色分析基金的投资价值。本报告分析的基金为：华夏中证光伏产业（A份额：012885，C份额：012886）。 一、国盛金工指数投资价值分析框架 1.1指数配置分析框架：赔率、胜率、趋势和拥挤度 在指数配置层面，我们在专题报告《资产配置的四种范式：赔率、胜率、趋势与拥挤度》曾系统性阐述过资产在一轮上行周期中会有经历四个不同的信号和阶段： 1)赔率：赔率即指数估值，或者说收益空间，我们用业绩透支年份来代理 参考我们之前的报告《估值运行的逻辑》，我们基于反向的二阶段DCF模型，采用分析师盈利预测和当前指数PE估值，可反推其业绩透支年份，代表指数当前估值水平透支的业绩，越低代表赔率越高，越高则有杀估值的风险。 2)胜率：胜率即指数景气度，分为历史景气度和分析师预期景气度 历史景气度是行业最新财报营收增速、净利润增速和ROE的边际变化； 分析师景气度是统计指数内上调盈利预测的机构占比，通过扩散指数的方法编制了分析师景气指数，详细可参考报告《分析师行业景气指数构建与应用》； 3)趋势：指数过去12个月相对于大盘指数的信息比率 趋势是市场投资者的投票结果，代表市场的认知，从长期来讲，市场永远在自我迭代和进化，因此趋势可以帮助我们识别市场一致预期。当我们没有配置思路的时候，不妨借助市场交易理解当下趋势，体现的是市场有效性的价值。 4)拥挤度：指数换手率比率、波动率比率和beta比率的等权平均 趋势虽然代表市场的认知，但市场并不总是聪明的，尤其是当羊群效应很强，非理性行为盛行的时候。拥挤度的本质就是识别市场的非有效性，以此捕获市场真正的有效信息。 图表1：指数配置分析框架：赔率、胜率、趋势和拥挤度 指标类型 指标名称 指标计算方法及含义 赔率 业绩透支年份 当前估值水平下透支的未来业绩， 衡量当前行业估值性价比 分析师行业景气指数 近期上调行业ROE的机构占比， 衡量看多该行业ROE的机构比例 分析师行业景气指数_zscore 近期上调行业ROE的机构占比在过去十二个月的标准分， 衡量看多该行业ROE的机构占比在最近一年的变化 景气度 分析师预期ROE_FTTM的z_score 先计算当前未来4个季度ROE_FTTM预测值(机构加权)，再计算该指标过去一年的标准分， 衡量当前机构ROE预测值在最近一年的变化 历史景气度 最新行业单季度ROE(考虑业绩快报与预告)、净利润增速和营收增速环比的等权平均， 衡量行业最近一个季度基本面的边际变化 趋势 信息比率 行业过去一年相比于行业等权的信息比率， 衡量当前行业的趋势 拥挤度 情绪指数 最近三个月行业换手率、波动率和Beta历史标准分的等权平均， 衡量行业最近一个季度交易情绪在历史上所处的位置 资料来源：国盛证券研究所，wind 1.2指数投资价值分析范式 根据我们现有指数配置框架，一般遵循以下范式来判断指数投资价值： 1.见底的信号：估值上，相对估值水平或者业绩透支年份跌至底部区域，比如-2倍标准差；情绪上，拥挤度指标下降至底部区域，比如-2倍标准差； 2.反转的信号：景气上，指数景气度或者指数内特有胜率指标转正或者连续三个月环比向上；趋势上，指数信息比率指标由负转正并持续一段时间； 3.见顶的信号：估值上，相对估值水平或者业绩透支年份升至顶部区域，比如2倍标准差；情绪上，拥挤度指标上升至顶部区域，比如2倍标准差。 二、从量化视角观察当前光伏产业投资价值 2.1赔率层面：当前光伏行业估值处于底部区域 2.1.1估值方法一：PE和PB处于历史20%分位数附近 如下图所示，我们计算了光伏指数PE、PB所处估值分位数，在2022年四季度的时候，光伏指数的PE/PB分位数均跌到个位数甚至历史最低值，今年年初以来有所修复，当前处于20%分位数附近，依然处于比较低的水平，估值修复空间较大。 图表2：光伏指数PE估值处于13%的分位数图表3：光伏指数PB估值处于20%分位数附近 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 市净率PB(LF,内地)PE所处过去52周分位数（右） 市盈率PE(TTM)pe_ttm 120 100 80 60 40 20 0% 7.0000 6.0000 5.0000 4.0000 3.0000 2.0000 1.0000 0.0000 市净率PB(LF,内地)PB所处过去52周分位数（右） 市净率PB(LF,内地)pb_lf 1. 1 0. 0. 0. 0. 0 2019-04-262020-04-262021-04-262022-04-26 2019-04-262020-04-262021-04-262022-04-26 资料来源：国盛证券研究所，wind资料来源：国盛证券研究所，wind 2.1.2估值方法二：相对估值的z_score也已跌至底部区域 我们这里考察光伏相比于大盘的估值水平。具体计算方法如下： 1）行业相对估值计算：对行业PB/PE进行时序上的平滑处理，然后计算其与大