3月原油月报：弱现实，强预期，油价震荡筑底

弱现实，强预期，油价震荡筑底 ——3月原油月报 2023年2月28日 •安婧 •anjing@cmschina.com.cn •执业资格号Z00014623 目录 contents 01行情回顾 02供应 03需求 04库存与价差 05行情展望 01行情回顾 行情回顾：震荡但底部抬升 为何震荡 供需两端的不确定性仍然较大，海外衰退仍未结束。 为何底部抬升 中国需求正在快速恢复，俄罗斯宣布3月减产50万桶/天。 原油期货价格 BrentWTIDubai 110 105 100 95 90 85 80 75 70 65 60 2022年2月2022年4月2022年6月2022年8月2022年10月2022年12月 数据来源：彭博，招商期货 02供应 OPEC+供应现状：11月实际减量环比减100万桶/天左右，12月-1月产量基本持平。 供应预测：即使俄罗斯减产，欧佩克可能仍然维持现有产量不变。 增产能力：基本上只有沙特，阿联酋具备闲置产能，其他国家基本都处于满产状态。根据IEA和EIA的评估，总闲置产能 大约在300万桶/天上下（全球供应的3%），处于历史较低水平，因此增产能力仍然十分有限。 欧佩克+原油产量稳定（百万桶/天） OPEC+产量目标OPEC+实际产量 44 42 40 38 36 34 32 140 120 100 80 60 40 20 0 右：OPEC闲置产能WTI经通胀调整 8 7 6 5 4 3 2 1 0 301Q 4Q3Q 2Q1Q 4Q3Q 2Q1Q4Q 3Q2Q1Q4Q 2021年2月2021年7月2021年12月2022年5月2022年10月20012002200420062008200920112013201520162018202020222023 1月俄罗斯供应韧性仍然超强：根据1月数据，俄罗斯原油和成品油出口不降反升，因此原油产量和出口表现出超预期的韧性。产量预期被大幅上调：目前预计一季度环比减产40万桶/天，二季度环比减产100万桶/天，全年平均减产100万桶/天。 关于俄原油的生产和出口： 1）官方：3月开始环比减产50万桶/天，但减产仅限3月，4月产量是回升还是维持？？ 2）消息：3月西海岸出口环比减25%，即62万桶/天乌拉尔出口。 目的：扰乱限价，提高乌拉尔售价（乌拉尔现货45$/桶，接近生产成本，远低于60$/桶的限价,）；报复西方的制裁措施。 俄罗斯油品�口量（百万桶/天） 2021年均值 Jan-22 Feb-22 Aug-22 Sep-22 Oct-22 Nov-22 Dec-22 Jan-23 原油至欧盟 2.1 2.3 2.4 1.9 1.5 1.5 1.0 1.0 0.6 成品至欧盟 1.3 1.5 1.6 1.0 1.0 1.0 1.3 1.2 0.7 美国+英国 0.7 0.6 0.9 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 土耳其 0.2 0.2 0.2 0.6 0.6 0.6 0.5 0.4 0.5 中国 1.6 1.7 1.6 2.0 2.0 2.0 2.0 1.9 2.3 印度 0.1 0.1 0.1 1.0 1.1 1.2 1.5 1.7 1.6 OECD亚洲 0.4 0.4 0.3 0.1 0.0 0.1 0.1 0.1 0.0 其他/目的地未知 1.1 1.1 1.0 1.2 1.4 1.5 1.5 1.4 1.8 总�口 7.5 8.0 8.0 7.8 7.6 7.9 8.0 7.9 8.2 管道至欧盟 0.7 0.8 0.8 0.8 0.8 0.7 0.6 0.8 0.4 管道至中国 0.7 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 原油总�口 4.6 4.8 4.8 5.1 4.8 5.1 4.9 4.8 5.1 成品油总�口 2.9 3.1 3.2 2.7 2.8 2.9 3.1 3.1 3.1 生产成本（美金/桶） 50 40 30 20 10 0 伊拉克伊朗沙特科威特阿联酋俄罗斯 关于俄成品油的生产和出口： 俄柴油限价100$/桶，现价74$/桶，贴水欧洲柴油现价35$/桶，但是利润仍然丰厚，因为柴油基本面仍然比原油更紧张。因此俄罗斯应全力保障柴油出口，因为价值比原油高。 2月上旬的船期数据显示，柴油出口环比小幅下降15万桶/天，但是并不能说明2月5日后俄柴油出口受阻的情况，因 12-1月的出口是历史高位。 目前俄成品油出口已经从欧洲转向中东，非洲，南美。仍有40万桶/天的成品油还没转向，注意3-4月俄成品出口情况，若无法完成转向则面临减产。 二季度俄罗斯炼厂将会检修，炼厂开工率将相比1月减少35万桶/天，预计不会有超额检修。 根据EIA，2022年美国原油增产65万桶/天。 2023年美国原油增产预计60万桶/天，同比增速下降。 由于12月-1月美国遭遇极寒天气影响原油生产，因此一季度或仅增产10万桶/天，预计二季度增产提速。 遏制页岩油增速的两大问题仍未解决 问题1.生产力受限 因压裂设备和压裂工人不足，压裂能力遇到瓶颈。 600 500 400 300 200 100 0 美国油气压裂指标 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 美国页岩油产量及预测（千桶/天） 2016/4/12018/4/12020/4/12022/4/1 5,000 2017/1/12018/2/12019/3/12020/4/12021/5/12022/6/1 问题2.行业结构性改革，新增支出较温和 根据彭博统计,页岩油上市企业2023年支出仅持平于2019年支出。 2019年以来页岩行业不再盲目增产，而是关注健康现金流，更多现金流用于分红。 而全球通胀、天然气暴跌的背景下，打井成本也在抬升；油价下跌，成本抬升，生产利润收缩。 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 34家页岩油上市企业CAPEX 美国区块盈亏平衡油价（$/桶) 502022年8月2023年1月 45 40 35 30 25 20 15 10 5 PermianCentral Basin(vertical) Bakken PermianCentral Basin(horizontal) PermianMidlandBasin EagleFord PermianDelawareBasin(TX) 0 20,000 0 2011201220132014201520162017201820192020202120222023 新增问题：库存井数量少，新井产出首次下降 从2020年7月至今，页岩油未完井一直没有增长，处于疫情前一半的水平。 去年，每口新井的平均产量首次同比下降，表明油井性能下降。 总结： 资金有限，技术受限，库存井数量低，油井性能下降，以上原因使得页岩油供应增长被持续压制。 预计2023年美国原油产量增长60万桶/天，增量同比下降5万桶/天。 4,000 3,500 美国页岩油未完井 PermianEagleFordBakken其他总数（右） 8,500 3,0002,500 6,500 2,0001,500 5,500 1,000 4,500 5000 3,500 7,500 1,200 1,000 800 600 400 200 0 新井头30天产量（桶/天） 2019/4/12019/12/12020/8/12021/4/12021/12/12022/8/120122013201420152016201720182019202020212022 03需求 12-2月汽油利润持续回升。 全球高频汽油库存处于五年历史低位。 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 新加坡汽油-布伦特美国汽油-WTI 300,000 280,000 260,000 240,000 220,000 200,000 新加坡、美国及欧洲汽油库存 2017-2021范围202320222017-2021均值 -20 2018/1/292020/1/292022/1/29 1月4日3月4日5月4日7月4日9月4日11月4日 供应端：2022年12月-1月美国遭遇极寒天气，炼厂开工大幅下滑，而2月下旬开始美国炼厂又进入检修季，因此低开工率造成大幅去库存。 需求端：2月美国气温回暖，汽油价格回落，美国汽油消费回升。最大的汽油需求增量——中国，疫情高峰结束后，全 民免疫带来了出行需求的快速回升。 100 95 90 85 80 75 70 美国炼厂开工率（%） 2017-2021范围2023 20222017-2021均值 美国成品汽油消费4周移动平均（千桶/天） 2017-2021范围2023 20222017-2021均值 10,000 9,500 9,000 8,500 8,000 7,500 7,000 1月6日3月6日5月6日7月6日9月6日11月6日 1月6日4月6日7月6日10月6日 高频柴油库存出现逆季节性累库，1-2月利润大幅回落35%，但由于库存仍然处于五年低点，因此利润仍是历史高位。 nymex柴油-WTI新加坡柴油-布伦特欧洲柴油-Brent 新加坡、美国及欧洲柴油库存 100 90 2022 2017-2021均值 80 240,000 70 220,000 60 200,000 5040 180,000 30 160,000 20 140,000 10 120,000 0 100,000 -10 1月4日 3月4日 5月4日 7月4日 9月4日11月4日 2020年8月 2021年3月 2021年10月 2022年5月 2022年12月 2017-2021范围2023 供应端：美国极寒天气短暂影响柴油产出，但更重要的是市场预期的俄罗斯柴油出口减量（50-100万桶/天）却并未兑现，总体来看柴油供应端是超预期的。 需求端：今年北半球冬季偏暖，天然气和取暖油需求均差于预期；工业与卡车运输领域来看，欧美衰退，中国经济仍 疲软。 因此高频柴油库存出行逆季节性累库。若欧美结束加息，中国经济复苏，或俄罗斯柴油出口大幅下降，柴油利润才能获得支撑。 4,800 4,600 4,400 4,200 4,000 3,800 3,600 3,400 3,200 3,000 美国馏分油消费4周移动平均（千桶/天） 2017-2021范围202320222016-2020均值 德国制造业PMI英国制造业PMI 意大利制造业PMI西班牙制造业PMI 法国制造业PMI美国制造业PMI 70 65 60 55 50 45 40 35 30 1月6日3月6日5月6日7月6日9月6日11月6日 2020/3/12020/9/12021/3/12021/9/12022/3/12022/9/1 中国全民免疫后，国内公务和旅行航班大幅增加；中国入境政策逐步放开后，带动国际航班预定量显著增长。 海外航煤也有少量复苏空间，预计今年海外航煤需求可达到2019年水平的96%。 2023年全球油品需求同比增量或达到近200万桶/天，其中一半的增量将来自航空煤油的增长。 中国航班预定量引申航煤需求 美国机场安检人数 2019年2020年2021年2022年2023年 全球商业航班数量 3,500,000 140,000 3,000,000 120,000 2,500,000 100,000 2,000,000 80,000 1,500,000 60,000 1,000,000 40,000 500,000 20,000 0 0 1月1日 3 月15日5月27日8月8日10月20日 2019/9/11 2021/9/11 2