固定收益点评：潍坊城投，风险能否有所转圜？

固定收益点评 潍坊城投，风险能否有所转圜？ 近期潍坊城投风险事件频发，成为市场重点关注区域。2021年8月，高密投资因作者 伪造金融机构印章被证监会处以行政处罚。2022年8月，潍坊滨海央城开发建设 证券研究报告|固定收益研究 2023年03月06日 有限公司原总经理杨宇严重违纪违法被开除党籍。2023年1月，山东雷丁汽车集团有限公司创始人李国欣实名举报现任潍坊市昌乐县委书记�骁为彰显地方政绩，逼迫雷丁汽车虚报企业工业产值及销售产值。同时，自2021年以来，潍坊市城投平台出现多起票据逾期等负面事件，其中又以高密市为主。2022年，高密华荣、高密城投、高密国有资管等的商票逾期次数均达到了7次以上。风险事件频发导致潍坊融资环境恶化。 风险事件导致信用利差大幅走阔，再融资能力下降。受制于票据非标逾期、债务压力加大的负面影响，潍坊市城投债利差不断走阔。分品种来看，2022年以来AA+信用利差走阔最为明显。截止到2022年12月30日，潍坊市城投债AAA、AA+以 及AA级别信用利差分别达到了281BP、1648BP以及534BP，相较于2021年底利差分别走阔了178BP、1164BP、119BP。同时，与省内其他省份青岛、济宁相比，尽管潍坊市在2019年与这些省份利差处于同一水平，但在2021年以来，潍坊市利差迅速走阔，目前利差水平为全省最高。 同时，潍坊各平台债务结构呈现短期化，短期偿债压力大，债务脆弱性明显提升。同时，截止到2023年2月26日，潍坊存量城投债余额为1221.52亿元，其中一年内到期的债券为406.68亿元，占总余额的33.29%。分地区来看，寒亭区、滨 海区、寿光的短期偿债压力较大，近一年到期规模较高，且占比均在45%以上。 潍坊债务风险攀升主要是由于前几年融资环境较为顺畅，债务增速较快。2019年以来政府债务率维持在10%以上，城投有息债务更是在2019年增速达到了46.95%，2020年增速33.81%，增速较快，带息债务的拉动，债务率持续增长， 用广义债务率：（政府债务余额+城投带息债务）/（一般公共预算收入+政府性基金收入）来观察，债务率在2021年末达到253%；用剔除政府基金收入的广义债务率：（政府债务余额+城投带息债务）/一般公共预算收入来观察，债务率增速更快，在2021年末达到435.86%，说明土地出让收入在其中也有较大的影响。 同时，经济基本面表现一般，产业转型未达到预期。最近几年，潍坊一直努力于传统产业的新旧动能转换工作，让优势产业能够发挥出更大的发展赋能功能。然而，其转型成效并不理想。一方面，2022年前三季度，潍坊“四新”经济占GDP的比 重为28%，距离全省目标仍有一定距离。同时，潍坊市传统优势产业为化工、机械等中低端产业，转型难度高，经济增长对高耗能行业依赖大。 另外，潍坊市债务管控较弱。以省级政策来看，对比邻省江苏省，山东省的管控政策缺少具体化或强制性的管控措施。以市级政策来看，对比苏北等地，事前债务管控措施相对较少，事后债务化解仍有空间。 上级政府开始关注山东和潍坊的债务风险：2022年9月、11月、2023年2月，国务院、财政部、银保监会相继针对山东发文，旨在深化新旧动能转换、提高山东 的发展活力动力、降低高风险地区债务风险水平。潍坊也于2023年3月1日举办了债券市场投资人座谈会，以进一步提振市场信心。目前潍坊已处在政策密集出台的重要窗口期，接下来的债务管控与化债措施值得期待，也将对区域环境起到重要的作用。 但从关注到有明显效果，依然需要经历一定过程，当前依然需要继续观察。上级政府介入债务管控，推动债务问题化解。首先需要对当地债务规模、不同债务的对应的项目情况、负债类型、债权人等进行较为详细的厘清；其次，需要有针对性的化 解计划，甚至对问题债务需要进行相应的处理；再次，需要获得金融机构强有力的支持。这些目前落地的前景和情况依然需要密切观察，特别是实质性债务化解举措的出台情况。 风险提示：政策变化超预期，可能与实际结果存在误差。 分析师杨业伟 执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 研究助理张明明 执业证书编号：S0680121070002 邮箱：zhangmingming3653@gszq.com 相关研究 1、《固定收益点评：稳中寻解——基于政府工作报告的分析》2023-03-05 2、《固定收益定期：政策相机决策下的市场》2023-03- 05 3、《固定收益定期：货基抛存单，农商增利率——流动性和机构行为跟踪》2023-03-04 4、《固定收益点评：关注出口的压力》2023-03-03 5、《固定收益专题：苏北第一市，徐州城投如何选？ 2023-03-02 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1.潍坊市的债务压力3 2.潍坊市债务问题是怎么形成的？5 2.1前期债务迅速扩张5 2.2产业转型遇到困局，新兴产业发展不理想7 2.3债务管控相对较弱8 3.潍坊市平台债务问题10 3.1平台出现多起票据等负面事件10 3.2信用利差大幅走阔，再融资能力下降10 4.潍坊市城投债性价比？11 风险提示15 图表目录 图表1：2022年潍坊市各区县债务及收入情况3 图表2：高密市详细债务和收入增速变动4 图表3：高密市总债务和收入增速变动4 图表4：滨海新区详细债务和收入增速变动4 图表5：滨海新区总债务和收入增速变动4 图表6：潍坊各区县债券到期情况5 图表7：2017-2021年潍坊市广义债务规模变化与广义债务率5 图表8：城投带息债务增速在2019年达到最高点5 图表9：潍坊、济南、青岛三地历史票面利率中位数对比6 图表10：2016-2022潍坊市发行量与净融资额7 图表11：2016-2022年潍坊市GDP总值及增速7 图表12：2015-2021年潍坊市GDP结构7 图表13：2016-2021年潍坊市工业总产值中轻重工业占比8 图表14：2020年潍坊、济南、烟台三地工业废水占比8 图表15：潍坊市与部分苏北城市的债务管理措施对比9 图表16：潍坊市城投债逾期舆情整理10 图表17：潍坊市城投债利差不断走阔11 图表18：潍坊市AA+级别城投债利差已高于济宁、青岛11 图表19：2019-2022年潍坊市城投债净融资情况11 图表20：2022年山东省各区域净融资情况11 图表21：剩余期限为一年的债券估价收益率（截止2023.2.24）12 图表22：剩余期限为两年的债券估价收益率（截止2023.2.24）12 图表23：剩余期限为一年期的债券对标13 图表24：剩余期限为两年期的债券对标14 潍坊市位于山东半岛西部，居半岛城市群中心位置，古称潍州、潍县，别称鸢都。近些年来，山东省潍坊市因其较高的融资成本、快速扩张的债务规模以及较重的债务负担，逐步成为城投届的“网红”区域，受到众多投资者的持续关注。2021年,面对债务压力，潍坊市政府组织召开投资者债务恳谈会，然而，两年过去，潍坊的债务问题仍然存在，2022年9月、11月、2023年2月，国务院、财政部、银保监会相继针对山东发文，旨在深化新旧动能转换、提高山东的发展活力动力、降低高风险地区债务风险水平。潍坊也于2023年3月1日举办了债券市场投资人座谈会，以进一步提振市场信心。因此，本文将围绕潍坊大家比较关注的问题来进行讨论。 1.潍坊市的债务压力 潍坊整体的债务率处于全国中等位置。截止2022年末的数据，潍坊市全市地方政府债 务余额为1909.86亿元，全市城投有息债务余额为4084.55亿元，整体广义债务余额为 5994.41亿元。全市一般公共预算收入为618.07亿元，政府性基金收入为708.97亿元， 其中土地出让贡献664.9亿元收入，潍坊市政府总收入为1327.04亿元。2022年潍坊市广义债务率为452%，较2021年增长117.63%，其中城投债务率和地方政府债务率分别为308%、144%，潍坊整体的债务率处于全国中等位置，相较其他风险暴露的区域来讲，债务率尚可。 个别区县债务压力较重。潍坊市下属各区县中，寒亭区广义债务率最高，为1150%，其城投债务率和地方政府债务率分别为988%、162%；昌乐县广义债务率最低，为141%， 其城投债务率和地方政府债务率分别为32%、110%。剩余区县的广义债务率中，临朐县低于200%，奎文区、昌邑市、坊子区、青州市、安丘市、寿光市均位于200%-300%之间。潍城区、诸城市位于300%-400%之间，高密市、潍坊市本级高于500%。 图表1：2022年潍坊市各区县债务及收入情况 区域 地方政府债务余额（亿） 有息债务（亿） GDP（亿） 一般公共预算收入（亿） 政府性基金收入（亿） 政府广义债务率 昌乐县 71.14 20.55 420 28.5 36.37 141% 临朐县 113.95 47.86 389.4 24.7 62.00 187% 奎文区 62.64 119.29 377.73 28.37 48.24 237% 昌邑市 88.54 554.47 37.16 238% 坊子区 71.29 71.34 211.61 14.72 41.98 252% 青州市 179.08 131.01 676.8 51.07 63.98 270% 安丘市 90.06 93.65 403.86 30.25 35.94 278% 寿光市 185.73 356.15 953.6 98.28 93.16 283% 潍城区 55.57 178.43 370.83 20.7 41.60 376% 诸城市 185.18 461.25 805.5 60.57 107.39 385% 高密市 123.79 523.75 646.8 54.5 64.80 543% 潍坊市（本市） 575.8 912.58 131.6 133.70 561% 寒亭区 107.14 652.13 281.97 23.36 42.65 1150% 潍坊高新技术产业开发区 44.32 329.59 615.91 71.25 63.38 278% 潍坊经济技术开发区 81.59 潍坊峡山生态经济开发区 52.70 滨海新区 163.88 52.70 336.9 39.95 84.05 175% 潍坊市（全市） 1909.86 4084.55 7306.45 618.07 708.97 452% 资料来源：wind，国盛证券研究所注：标红数据为2021年数据 2022年高密市政府广义债务余额为647.54亿元，近�年复合增速为11.58%，政府债务余额增速大于城投债务增速，债务余额增长大部分来自于2019、2020年城投债务的快速增长，但城投余额自2021年开始下滑。2022年高密市政府总收入为119.3亿元，近�年复合增速为13.91%，收入增长主要来自于政府性基金。政府总收入增速快于广义债务增速，2022年高密市政府广义债务率为543%，虽较去年有所上升，但小于2018-2022年的债务率水平。 图表2：高密市详细债务和收入增速变动图表3：高密市总债务和收入增速变动 110% 90% 70% 50% 30% 10% -10% -30% 2019 2020 2021 2022 政府债务增速城投债务增速 一般公共预算收入增速政府性基金收入增速 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 2018 2019 2020 2021 2022 总债务增速政府总收入增速 资料来源：wind,国盛证券研究所资料来源：wind,国盛证券研究所 另外压力比较重的滨海新区2021年政府广义债务余额为532.52亿元，近�年复合增速为6.82%，债务快速增长主要由城投有息债务的扩张拉动；2021年政府总收入为124亿元。近�年复合增速为-5.51%，收入减少主要在于政府性基金收入的降低。2021年以前滨海新区债务增速均大于收入增速，使得