业绩承压，汽车玻璃持续增长，23年业绩有望好转

邹炜 852-25321597 wilson.zou@firstshanghai.com.hk 陈晓霞 852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 主要资料 行业 股价目标价 股票代码 建筑材料 15.68港元 20.00港元 （+27.6%）868 已发行股本41.15亿股 总市值645.23亿港元 52周高/低21.96港元/10.08港元 每股净资产7.77港元 主要股东李贤义···21.38% 董清世···11.17% 信义玻璃（868）更新报告 买入2023年3月3日 业绩承压，汽车玻璃持续增长，23年业绩有望好转 全年业绩承压：公司2022年全年实现总收入257.46亿港元，同比 下滑15.5%。期内毛利率为33.7%，较同期下降18.1%。权益持有 人应占纯利为51.27亿港元，同比下降55.6%，归母净利润位于此 前盈警公告中净利润减少55-65%的上限区间，符合预期。净利润 率由37.9%下滑至19.9%，主要原因为1）2022年全年中国建筑市 场浮法玻璃需求受压，浮法玻璃产品平均售价在2022年年内接连下降；2）2022年年内产品原材料以及能源成本大幅上升。 汽车玻璃持续增长，23年需求有望好转：2022年全年公司浮法玻 璃收入有较大幅度下滑，汽车玻璃以及建筑工程玻璃板块表现平稳。浮法玻璃收入为165.87亿港元，同比下滑24.3%，主要由于地产需求下滑导致浮法玻璃价格出现较大下滑，因此收入占比从同期的71.9%下跌到64.4%，毛利率从53.8%下降到26.7%。汽车玻璃替换需求良好，销量实现双位数的增长，2022年全年收入为60.81亿港元，同比增长11.4%，超过80%的汽车玻璃销往海外超过140个国家。毛利率稳中有升，同比提升3.2个百分点至50.3%，为表现最好的业务。建筑工程玻璃全年收入为30.76亿港元，同比下滑0.6%，业绩表现基本持平；毛利率下降7个百分点至39.2%。全年来讲，公司汽车玻璃板块持续增长，按销量计算，公司汽车玻璃占全球汽车玻璃替换市场已经超过25%。基于汽车玻璃板块景气度持续高企，我们认为公司汽车玻璃在全球替换市场占有率将持续提升，未来将新投400万片新产能，有望为公司业绩带来持续的推动力。 目标价20.00港元，维持买入评级：虽然短期内地产行业景气度依然偏低，但在政府年初不断推出的稳定房地产的政策推动下，二季度竣工端需求有望好转，公司业绩逐渐筑底。我们预计2023/2024/2025年收入预测为274亿/301亿/314亿元港元；归母净利润预测为57.5亿/65.7亿/71.8亿港元，给予未来12个月目标价20.00港元，对应2023年14倍PE，维持买入评级。 表1：盈利摘要股价表现 截止12月31日2021实际2022实际2023预测2024预测2025预测25 营业额（港元百万）30,45925,74627,43430,09231,35520 变动（％）63.6(15.5)6.69.74.2 15 净利润（港元百万）11,6235,1275,7526,5717,184 每股盈余（港元）2.831.261.411.611.7610 变动（％）78.4(55.6)12.214.29.35 市盈率@15.68港元（倍）5.512.511.19.78.9 0 市净率@15.68港元（倍）1.82.01.71.51.4 每股股息（港元）1.420.620.710.810.88 股息现价比率（％）9.14.04.55.25.6 资料来源:公司资料，第一上海预测资料来源:Bloomberg 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 主要财务报表 损益表财务分析 百万港元,财务年度截至12月31日百万港元,财务年度截至12月31日 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 收入 30,459.1 25,746.0 27,433.9 30,092.4 31,354.9 盈利能力 毛利 15,777.1 8,686.4 9,494.2 10,597.4 11,248.4 毛利率 51.8% 33.7% 34.6% 35.2% 35.9% 销售费用 (1,562.2) (1,810.1) (1,928.8) (2,115.7) (2,204.5) EBITDA利率 46.0% 26.1% 25.4% 25.5% 26.1% 管理费用 (2,472.3) (2,394.4) (2,743.4) (3,009.2) (3,135.5) 净利率 38.2% 19.9% 21.0% 21.8% 22.9% 其他收入 729.4 856.0 856.0 856.0 856.0 ROE 36.9% 15.4% 17.4% 18.3% 18.1% 营业收入 12,472.0 5,337.9 5,678.1 6,328.5 6,764.4 财务开支 (88.7) (260.7) (152.9) (81.0) (78.0) 营运表现 营业外收支 1,185.7 922.8 1,107.3 1,328.8 1,594.6 SG&A/收入(%) 13.2% 16.3% 17.0% 17.0% 17.0% 税前盈利 13,569.1 6,000.0 6,632.5 7,576.3 8,281.0 实际税率(%) 14.2% 14.3% 13.0% 13.0% 13.0% 所得税 (1,931.0) (855.8) (862.2) (984.9) (1,076.5) 股息支付率(%) 49.3% 49.3% 50.2% 50.2% 50.1% 少数股东应占利润 14.8 17.1 18.2 19.9 20.8 库存周转天数 82.9 90.6 104.3 135.2 181.4 净利润 11,623.2 5,127.2 5,752.1 6,571.5 7,183.7 应付账款天数 102.2 103.8 101.1 93.3 105.1 折旧及摊销 1,532.8 1,389.1 1,298.3 1,359.9 1,424.8 应收账款天数 27.6 35.8 30.1 28.2 27.5 EBITDA 14,004.8 6,727.0 6,976.3 7,688.4 8,189.2 EPS（港元）增长 2.83 1.26 1.41 1.61 1.76 财务状况净负债/股本 0.6 0.6 0.5 0.5 0.5 总收入(%) 63.6% -15.5% 6.6% 9.7% 4.2% 收入/总资产 0.54 0.49 0.48 0.48 0.46 EBITDA(%) 86.0% -52.0% 3.7% 10.2% 6.5% 总资产/股本 1.63 1.63 1.53 1.50 1.47 每股收益(%) 78.4% -55.6% 12.2% 14.2% 9.3% 盈利对利息倍数 140.6 20.5 37.1 78.1 86.7 资产负债表现金流量表 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 2021年实际 2022年预测 2023年预测 2024年预测 2025年预测 现金 9,220.4 3,180.2 8,172.6 8,571.6 8,527.5 EBITDA 14,004.8 6,727.0 6,976.3 7,688.4 8,189.2 应收账款 5,668.6 4,566.3 5,838.8 6,084.4 6,022.7 融资成本 存货 4,169.2 4,296.7 5,951.8 8,487.2 11,496.3 营运资金变化 其他流动资产 373.8 875.6 155.5 171.1 188.2 所得税 总流动资产 19,431.9 12,918.7 20,118.8 23,314.3 26,234.7 其他营运活动 固定资产无形资产 18,784.5 894.2 17,555.5 870.2 18,433.2 834.3 19,354.9 799.9 20,322.7 767.0 营运现金流 其他固定资产 17,387.9 20,887.4 17,332.9 18,883.5 20,711.0 资本开支 总资产 56,498.7 52,231.8 56,719.3 62,352.7 68,035.3 其他投资活动 应付帐款 4,305.7 5,396.6 4,540.0 5,427.0 6,156.9 投资活动现金流 短期银行贷款 4,602.7 5,794.4 5,852.4 5,910.9 5,970.0 负债变化 其他短期负债 1,377.4 711.7 691.5 691.5 691.5 股本变化 总短期负债 10,285.8 11,902.7 11,083.8 12,029.3 12,818.4 股息 长期银行贷款 10,890.1 7,721.2 7,875.7 8,033.2 8,193.8 其他融资活动 其他负债 616.3 520.2 519.3 519.3 519.3 融资活动现金流 总负债 21,792.1 20,144.2 19,478.8 20,581.9 21,531.6 88.7 260.7 152.9 81.0 78.0 (948.2) 2065.7 (3784.3) (1894.0) (2217.4) (1659.2) (1386.5) (862.2) (984.9) (1076.5) (538.8) (567.5) (290.9) (222.2) (222.4) 10947.1 7099.4 2191.8 4668.3 4750.9 (2397.6) 408.5 (2351.5) (2469.1) (2592.5) (2619.2) 83.6 1529.3 868.8 873.4 (5016.8) 492.1 (822.2) (1600.3) (1719.1) 3910.3 (1977.1) 212.4 216.0 219.8 204.8 9.0 0.0 0.0 0.0 (5184.3) (5727.5) (2525.8) (2885.1) (3295.7) (1049.4) 0.0 0.0 0.0 (0.0) (2118.7) (7695.5) (2313.4) (2669.1) (3075.9) 百万港元,财务年度截至12月31日百万港元,财务年度截至12月31日 少数股东权益股东权益 107.9 34,598.6 115.0 31,972.7 133.1 37,107.3 153.0 41,617.8 173.8 46,329.9 现金变化 3811.6 (103.9) (943.8) 399.0 (44.1) 期初持有现金 5,244.6 9,220.4 9,116.5 8,172.6 8,571.6 每股账面值(港元) 8.59 7.90 9.11 10.22 11.37 营运资金 9,146.2 1,016.0 9,035.0 11,285.0 13,416.3 期末持有现金 9,220.4 9,116.5 8,172.6 8,571.6 8,527.5 资料来源：公司资料，第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为