食品饮料行业2023年年度投资策略：复苏在途，蓄势待发

。 行业深度报告 2023年03月06日 复苏在途，蓄势待发 ——食品饮料行业2023年年度投资策略 核心观点 展望2023年，疫情防控措施进一步优化，经济发展秩序逐步回归正轨，消费板块有望迎来复苏。在此背景下，我们建议关注1）竞争格局较好的企业，有望率先受益于需求回暖；2）目前渗透率低，终端需求高，行业景气度高的企业。在食品饮料板块中，白酒商业模式最好，行业持续升级，白酒维持较高增长，我们建议加大对白酒板块的关注。白酒：高端酒压力下态势稳定，2023年或迎来快速修复，次高端价 格带持续扩容，头部企业高端化+全国化弹性有望释放。高端酒双节动销显示其需求端持续旺盛，库存则保持正常或低位水平。疫情散点多发下高端酒企控量挺价，批价得到较好管控，同时加强渠道管控，打击囤货窜货行为。随线下消费场景及人员流动恢复，高端酒需求旺盛下有望迎来较快修复。次高端方面，板块动销受到较大冲击，内部亦呈现明显 评级推荐（维持）报告作者 作者姓名汪玲 资格证书S1710521070001 电子邮箱wangl665@easec.com.cn 股价走势 分化，龙头企业仍展现较好增长态势，预计2023年头部企业产品结构持 续升级+全国化推进支撑下延续高增。 啤酒：存量竞争下，产品高端化为主要发展旋律，成本趋缓助业绩弹性释放。啤酒行业存量竞争下，竞争格局基本定型，吨价提升及高端化发展为行业主要发展逻辑。年内疫情冲击加剧，高端啤酒所需的线下即饮场景显著缺失，头部啤酒企业依靠发力非即饮渠道、内部控费等措施，展现出较好的业绩韧性。防控措施优化后，啤酒行业短期动销有望回到正常水平，中期成本端或趋缓，利好利润端改善，高端化长期趋势随居民消费力不断修复，有望得到较好兑现。 调味品：餐饮端恢复、成本趋势下行、产品结构升级有望驱动调味品市场复苏。疫情期间餐饮端需求下降，致使调味品企业业绩承压。前三季度主要调味品公司营收延续增长，韧性有所显现；利润端受主要原材料价格上涨影响，企业间呈现分化。2023年餐饮端消费恢复，上游调味品板块业绩有望提振，叠加原材料成本或高位下调，利润端有望改善。长期来看，消费升级下消费者品牌与品质意识提升，零添加等高端健康产品预计放量，龙头企业产品结构进一步提升，带动业绩稳步上行。 乳制品：原奶价格与终端需求承压，疫后需求修复及多元化布局支撑业绩上行。2022年乳制品上游原奶价格由于供给过剩叠加成本上涨，价格与盈利均承压。中游乳制品加工企业受制于终端需求减退，产品结构出现降级，利润水平有所下降。社会面活动恢复后，终端消费力的修复与礼赠场景回归有望推动乳制品加工企业业绩回暖。此外，以伊利、蒙牛为代表的乳制品加工企业多元化布局初见成效，奶粉、低温鲜奶等产品收入加速成长，第二增长曲线成功打造。 休闲食品：卤制品龙头逆势开店，休闲零食细分化与全渠道化支撑发展。疫情期间卤制品龙头逆势开店，为疫后恢复积蓄势能；小企业加速出清，优化行业格局。随线下客流恢复，卤制品龙头在门店总数扩张 +单店店效修复双重利好下，有望展现较大业绩弹性。休闲零食前三季度以原料成本上涨及传统KA商超流量下滑为主要压制因素，后续居民消费力预计回升，行业回归品类细分化与多元化大方向。单一渠道业绩支撑力减退下，行业加快全渠道布局，利好综合实力占优的龙头企业。速冻品：疫情期间渗透加速，赛道后续有望维持高景气。随B端餐 饮连锁化率提升，对速冻品及预制菜需求上升。疫情防控下居家场景增多，速冻与预制菜品C端加速渗透，需求量及品类均有所增长。疫情防控进入新阶段后，B端餐速冻品与预制菜赛道有望维持高景气。 相关研究 《【食品饮料】春节消费不断回暖，复苏牛持续演绎_20230130》2023.01.30 《【食品饮料】2023年春节消费数据点评 _20230129》2023.01.29 《【食品饮料】拨云见日，消费迎向阳新生_20230116》2023.01.16 《【食品饮料】消费“复苏牛”值得期待_20230109》2023.01.09 《【食品饮料】节假日消费场景强劲复苏，行业整体需求回暖_20230103》2023.01.03 行业研究 ·食品饮料 ·证券研究报告 投资建议 板块配置：白酒>啤酒>调味品/速冻品>乳制品>休闲食品。 白酒：高端酒企方面，建议持续关注五粮液、贵州茅台和泸州老窖全国性次高端酒企方面，相关标的有受益复苏弹性较大的舍得酒业、酒鬼酒、水井坊及山西汾酒。区域性次高端酒企方面，相关标的有徽酒及苏酒龙头企业，包括迎驾贡酒、古井贡酒、今世缘、洋河股份等。 啤酒：相关标的有产品矩阵丰富、高端化前景可期的华润啤酒，与产品结构不断优化的青岛啤酒，以及手握国内国际丰富啤酒资产，大单品渠道推力充足的重庆啤酒。 调味品：相关标的有具备深厚品牌、研发及渠道优势的海天味业，与锚定高端零添加赛道的千禾味业。 乳制品：相关标的有需求改善、多元化发展成效初现的伊利股份。休闲食品：卤制品赛道相关标的有门店数占优、产业链投资稳步推 进的绝味食品，与拥有“经销商-终端加盟门店”两级销售网络的紫燕食 品。休闲零食赛道相关标的有聚焦核心单品、重点发展新兴渠道的盐津铺子，与积极拥抱零食专营的甘源食品。 速冻品：相关标的有传统速冻品业务稳健、预制菜第二曲线放量的安井食品，与B、C端需求全面覆盖的专业预制菜生产企业味知香。 风险提示 宏观经济放缓风险；国内疫情反复风险；食品安全风险。 正文目录 1.食品饮料市场回顾6 2.白酒板块8 2.1.整体逻辑：高端企稳有望快速修复，次高端有望成胜负分水岭8 2.2.板块前三季度回顾9 2.2.1.白酒板块业绩稳健增长，后续有望迎来亮眼表现9 2.2.2.白酒企业基金持仓依然占据最大份额11 2.3.白酒行业分析12 2.3.1.高端白酒：业绩确定性高，优势明显12 2.3.2.次高端白酒：规模高速扩容，全国化布局助力持续成长13 2.4.投资建议16 3.啤酒板块16 3.1.整体逻辑：高端化势不可挡，即饮恢复迎业绩释放16 3.2.板块前三季度回顾16 3.3.啤酒板块行业分析19 3.3.1.存量竞争下，集中度持续提升19 3.3.2.高端化开启新征程，成本改善促弹性释放20 3.4.投资建议23 4.调味品板块23 4.1.整体逻辑：餐饮加速修复，边际改善在途23 4.2.板块前三季度回顾24 4.3.调味品行业分析25 4.4.投资建议27 5.乳制品板块27 5.1.整体逻辑：关注终端需求改善，多元化发展前途可期27 5.2.板块前三季度回顾27 5.3.乳制品行业分析28 5.4.投资建议30 6.休闲食品板块30 6.1.整体逻辑：线下客流回暖恢复，渠道扩张厚积薄发30 6.2.卤制品板块前三季度回顾31 6.3.卤制品行业分析32 6.4.休闲零食板块前三季度回顾33 6.5.休闲零食行业分析34 6.6.投资建议36 7.速冻食品板块37 7.1.整体逻辑：疫情期间需求稳健，疫后有望加速成长37 7.2.板块前三季度回顾37 7.3.速冻食品行业分析38 7.4.投资建议41 8.风险提示41 图表目录 图表1.年内消费者信心受到较大冲击6 图表2.2022年全国城镇居民人均食品烟酒消费支出增速放缓6 图表3.食品饮料板块2022年跑赢沪深3007 图表4.食饮2022年涨跌幅居于28个行业第11位7 图表5.2022年食品饮料跌幅前三的子板块分别为乳制品、软饮料、白酒7 图表6.食品饮料板块2022年营收呈现增长8 图表7.食品饮料板块2022年归母净利润增速稳定8 图表8.食品饮料板块2022年毛利率增长显著8 图表9.食品饮料板块2022年净利率维持上行8 图表10.2022年前三季度白酒板块营收增长稳健10 图表11.2022年前三季度白酒板块归母净利以增长为主10 图表12.2022年前三季度白酒企业销售费用率增速持平为主10 图表13.2022年前三季度白酒板块毛利率小幅上升为主11 图表14.2022年前三季度白酒板块净利率维持上行11 图表15.2022年前三季度基金配置前十大食品饮料个股中，白酒企业占据六席12 图表16.白酒行业主流价格带基本定型12 图表17.2015年后高端白酒历年春节期间一批价呈上涨趋势（元/瓶）12 图表18.2015年次高端主要上市酒企营收端市占率14 图表19.2021年次高端主要上市酒企营收端市占率14 图表20.次高端扩容速度领先行业均值14 图表21.头部酒企前三季度营收增速平稳17 图表22.头部酒企前三季度归母净利表现较好17 图表23.2022年前三季度啤酒企业毛利率多数下降17 图表24.2022年前三季度主要酒企净利率基本持平17 图表25.7家境内上市啤酒企业前三季度销售费用率下滑为主18 图表26.2022年前三季度境内上市头部啤酒企业ROE持平为主18 图表27.我国啤酒产量近年呈下降趋势，行业进入存量竞争时代19 图表28.我国啤酒行业集中度不断提升（销量口径）20 图表29.2016年我国啤酒行业CR5约74.7%20 图表30.2020年我国啤酒行业CR5约92.0%20 图表31.头部酒企纷纷推出高端啤酒产品21 图表32.我国市场主要啤酒企业吨价呈现上升趋势（元/千升）22 图表33.2021年主要啤酒企业吨价增速修复至行业平均水平22 图表34.进口大麦价格维持上涨势头22 图表35.瓦楞纸出厂价边际改善22 图表36.LME铝场内现货价有所下调23 图表37.浮法玻璃市场价格呈现下行23 图表38.2022年前三季度调味品板块营收增长为主24 图表39.2022年前三季度调味品板块归母净利润增速有所分化24 图表40.近年豆粕现货价格总体呈现上涨24 图表41.油脂类价格当前处于高位回调阶段24 图表42.餐饮为我国调味品销售主要渠道（2019年）25 图表43.疫情期间餐饮社零总额受到较大程度扰动25 图表44.2022年餐饮社零总额再度承压25 图表45.直接材料占海天味业调味品成本84.75%（2021年）26 图表46.海天酱油产品呈现升级趋势26 图表47.前三季度主要乳制品企业营收增长为主28 图表48.前三季度主要乳制品企业归母净利润多数企稳28 图表49.我国乳制品市场稳步扩张28 图表50.乳制品加工产业链上游呈周期性，下游连接消费终端29 图表51.当前我国原奶价格处于高位29 图表52.伊利奶制品业务2017年后加速发展30 图表53.伊利冷饮产品近年逐渐发力30 图表54.卤制品龙头企业2022年前三季度营收承压31 图表55.卤制品龙头企业2022年前三季度归母净利润均同比下滑31 图表56.疫情期间卤制品龙头门店总数上升为主（家）32 图表57.2022H1卤制品龙头单店净利润明显下跌（万元/家）32 图表58.我国卤制品市场稳步扩张32 图表59.我国休闲卤制品行业集中度尚低（2020年）33 图表60.我国佐餐卤制品行业集中度较低（2020年）33 图表61.疫情期间卤制品龙头企业每年净开店数量大多维持正向（家）33 图表62.2022年前三季度营收增速前三的企业分别为劲仔食品、好想你、盐津铺子34 图表63.2022年前三季度归母净利润涨幅前三的企业分别为来伊份、盐津铺子、甘源食品34 图表64.我国休闲零食市场规模逐年上升34 图表65.糖果及巧克力、坚果炒货类占据休闲零食市场规模的42.5%（2021年）34 图表66.休闲零食呈现需求细分化、多元化发展35 图表67.渠道迭代，休闲食品行业呈现全渠道布局36 图表68.前三季度主要速冻品企业营收稳健为主37 图表69.2022年前三季度主要速冻品企业归母净利润呈现增长37 图表70.我国速冻品市场处于成长期38 图表71.速冻米面制品与火锅料为速冻品主要品类（2020年）38 图表72.我国速冻面米行业市场竞争格局较集中（2020年）38 图表73.我国速冻火锅料制品市场格局较分散（2020年）38 图表74.疫情