周思考（第9周）：两会重点提到“扩消费”，五粮液需求强劲

消费有望成为今年的投资的主旋律之一。近日两会成为资本的关注点，本周中字头企业颇受关注，从政府的工作报告核心内容来看，2023年国内生产总值增速定在5%左右，把恢复和扩大消费摆在了优先位置（这种提法比较少见），重点讲到了对渠道增加城乡居民的收入，消费修复有望成为今年投资主题的重要方向。 1）五粮液：短期动销超预期，期待2019年的双击行情再现。根据渠道反馈，经销商层面库存约1-1.5个月左右，目前批价维持965元左右，从合同任务进度来看，目前发货进度约35%，打款进度较发货更快，实际动销经强劲，好于经销商的预期，近期五粮液呈现量价齐升的好势头。目前大型经销商完成进度达到了4-5成，3-5月公司有望实行挺假的策略，若后期批价上行，公司的产品以及股价的表现有可能类似于2019年，呈现业绩超预期以及股价的双击行情。另，考虑到公司有改革的预期以及两会重点提到了深化改革，持续大力推荐； 2）贵州茅台：批价稳步上行。批价方面，本周整体批价持续上行，根据今日酒价信息，本周整箱茅台批价3000元，散瓶批价维持在2755元左右，整箱批价上行主要系酒厂对于发货节奏有所控制，目前3月份货尚未打款发货，渠道反馈目前库存水平约在10-20天左右；非标系列批价稳定，1935产品批价略有上行至1170元左右，精品茅台略有上行至3330元，兔年生肖酒批价略有下滑至3450元；公司今年在金融创新以及产品创新方面均持续发力，吨酒价格有望继续保持大个位数的增长，全年稳增长可期，确定性增长稀缺的当下，茅台有望给更高的估值，重申“买入”。 3）泸州老窖：动销形势向好。站在当前时间点来看，经销商库存预计约1个月左右，高度国窖批价稳定在900元左右。渠道反馈当前部分高地市场回款进度在70%左右，主要是动销表现较好以及经销商对于厂商停止发货后提价存在预期；考虑到高档酒的确定性以及公司优秀的管理能力，重申买入； 4）山西汾酒：全年看好业绩和估值双升。聚焦公司，基本面在23年春节后动销幅度提升明显，不少区域反馈节后是多年来最好的补库存和动销态势，节后老白汾、青花等产品线在不同区域已执行停止开票；在全国化和结构提升两条路上，公司持续加大市场投入力度，深耕终端市场，产品结构提升方面，2022年青花系列实现10 0亿收入，同比增长60%，其中青20实现收入超过60亿，产品结构和品牌知名度不断优化和提升。我们认为首先公司今年以来股价滞涨，在2月中前板块标的普涨后估值均处于30倍左右，公司的高成长性和价格带强动销估值溢价并未反馈，在23年板块大概率增速上扬背景下公司的估值应该拉开差距；其次，虽然去年1月基数较高但整体开门红进度有序推进稳定增长，去年2月开始严格执行配额制下基数变低，看好23Q1公司的业绩表现和估值提升；最后，公司针对部分批价松动区域如山东等已执行控货挺价，看好基本面指标如库存和批价的逐月改善。 李子园：二十余年深耕含乳饮料市场，2017至2021年，公司含乳饮料产品CAGR为25.35%，含乳饮料兼具饮料和乳制品双重属性，李子园与乳业龙头以及饮料形成错位竞争，公司作为细分行业的龙头优势明显，未来份额有望持续提升。公司激励充分，产能投放添力。核心团队经验丰富，员工持股利益绑定，自有产能释放更是提供了效率的保障。在渠道利润方面，公司严控产品价格红线，同时通过返利补贴等提升渠道利润，高渠道利润保证经销商粘性，在消费修复的顺周期背景下，高渠道毛利有利于拓展经销商和全国化；提价+成本控制带动利润率上行。在生产端随着公司自有产能的逐步达产，效率提升；成本端通过强成本管理+产品提价进一步抬升盈利水平。 燕京啤酒：决战十四五，开启新征程。我们本周参加了燕京啤酒的投资者交流会，董事长改革思路清晰、团队士气高涨，我们充分感受到董事长的改革热情和魄力，公司有望加速推进国企改革步伐。（1）公司目标是做强总部，产销分离，理顺机制，激发活力。十四五目标是五战五胜、连战连捷，每年都实现快速增长，为复兴燕京奠定基础。提出二次创业、复兴燕京，要重新开始，要进行系统性的变革。公司高管团队进行大的调整，选拔有理想的领导班子。（2）打造年轻人喜欢的卓越品牌，U8是抓手，同时推出狮王精酿高端品牌。U8十四五的百万吨规划从四个方面保障实现：第一，战略层面，战略核心U8大单品，把燕京U8推进定位为公司未来高端化的首要任务；第二，战术层面，全要素保障，全链路品牌营销，所有营销队伍的全员参与；第三，燕京U8上市3年，依托独特的风味特征，获得大量消费者的青睐； 第四，市场管理，加大市场管理力度，稳定产品价格体系。公司借U8势能带动两翼产品齐飞，鲜啤2022今年开始成为着力打造的另一款全国大单品。（3）公司这两年推出了多种方式的激励方案，不同岗位已经实现了市场化激励，公司对关键岗位的人已经采取了激励的措施，实现分子公司超额分享。同时一直在积极探索中长期激励方案。（4）2021年制定了所有弱势企业的责任制，通过总部赋能、区域协同、激活亏损企业领导团队活力三管齐下。2022年所有企业都实现了减亏，效果良好。 人员方面进行编制改革，总部1+5+N整合成5大中心，组织架构精简调整。每个工厂1+9：1个工厂负责人，9个部门，岗位定编定岗，销售部门按量配人。 百威亚太：低谷已过，期待反弹。由于2022Q4前期疫情反复，12月取消管控措施后人潮及客流下降，公司高端销售渠道受到严重影响，高端及超高端品类收入出现双位数下降。2022Q4公司销量下降7.0%，吨酒收入下降8.6%，收入下降15.0%，正常化EBITDA下降44.1%。整体2022年，公司销量下降3.0%，由于渠道不利组合影响，全年吨酒收入下降1.2%，收入下降4.2%，正常化EBITDA下降11.7%。公司持续推进高端化战略，全年高端及超高端品类收入仍超过2019年水平。百威分销从2021年的184个城市扩大到201个城市，并计划到2025年扩大到250个城市。2023年随着人流逐步修复，需求向好，夜场、餐饮等现饮渠道回暖，公司有望迎来触底反弹。 天味食品：2022年改善兑现，2023年延续增长。2022年公司实现收入26.91亿元，同比增长32.84%；实现归母净利润3.42亿元，同比增长85.11%；实现扣非后归母净利润2.91亿元，同比增长138.83%。其中2022Q4实现收入7.82亿元，同比增长24.51%；实现归母净利润0.97亿元，同比增长-6.73%；实现扣非后归母净利润0.7 5亿元，同比增长28.19%。（1）2022Q4收入保持快速增长，全年完美收官。2022年公司实现调味品收入26.89亿元，同比增长32.88%。其中火锅底料收入11.98亿元，同比增长36.92%，销量增长22.58%，均价增长11.69%；中式菜品调料实现收入11.81亿元，同比增长39.15%，销量增长29.82%，均价增长7.18%；香肠腊肉调料实现收入2.01亿元，同比增长-5.14%，销量增长2.76%，均价增长-7.69%。火锅底料和中式菜品调料均价提升，主要受益于提价+买赠促销力度减弱。2022Q4公司调味品收入为7.82亿元，同比增长24.54%。分品类看，火锅底料、中式菜品调料、香肠腊肉调料分别实现收入4.00、2.93、0.61亿元，同比分别增长38.82%、89.54%、-58.54%，火锅底料和中式菜品调料均实现强劲增长，香肠腊肉调料下滑主要系提前铺货+猪肉价格上涨影响需求。分渠道看，2022Q4经销商、定制餐调、电商渠道分别实现收入6.08、0.57、0.89亿元，同比分别增长33.36%、-26.94%、22.04%，定制餐调渠道下滑主要系疫情反复影响。（2）毛利率改善明显，旺季加大费用投入。20 22Q4公司毛利率为33.99%，同比提升5.87pct，环比提升1.32个pct，主要系：Q4公司对部分产品进行价格调整；部分原材料如棕榈油价格下降；买赠促销对比2021 Q4减少。2022Q4公司加大市场费用投入，销售费用率同比提升3.61个pct至14.4 4%。综合来看，公司2022Q4销售净利率同比下降4.21个pct至12.40%，扣非后归母净利率基本持平。（3）公司经历2021年的调整后，2022年恢复了良性发展，低基数下实现高速增长。行业进入洗牌阶段后，公司作为龙头充分受益，经营拐点持续验证。展望2023年，我们预计公司仍将保持良性发展的趋势，有望达成收入和利润双20%增长的目标。 餐饮供应链：受益于餐饮宴席及团餐需求修复超预期，餐饮供应链景气度上行。考虑到低基数效应和消费场景次第修复，预计23年餐饮供应链板块逐季提速。同时考虑到餐饮链公司23年纷纷扩产能，看好餐饮链龙头23年逐季超预期机会。推荐味知香、安井食品、千味央厨。 五芳斋：23年困境翻转+24年成长提升，重申买入。怎么看待23年困境反转？收入端，预计伴随政策放开，物流、线下出行与餐饮消费有望次第修复，收入端有望迎来困境反转。利润端预计连锁门店有望扭亏，利润端有望迎来困境反转。怎么看待成长性？收入端，月饼、糕点等第二增长曲线有望超预期。利润端，非粽产品和加盟模式有望提升整体净利率水平。 消费复苏可期，积极买入食品饮料。从全年角度来看，自上而下政策加码鼓励消费； 产业层面经历了2-3年的调整，问题出清；随着人流的起来，消费场景以及消费信心有望持续修复，投资机会可观。四个角度推荐股票：A，周期反转：场景修复以及成本回落带来的投资机会，如颐海、千禾等；B，国企改革带来的投资机会，如古井、中炬、燕京啤酒等；C，稳增长的龙头依旧值得配置；D，低估值的个股易是较好的选择，如晨光、五芳斋； 白酒重点推荐：茅台、五粮液、泸州老窖、汾酒、古井、洋河、今世缘、迎驾等；二季度关注舍得、酒鬼的弹性； 大众品重点推荐：味知香、燕京啤酒、五芳斋、安井、颐海、安琪、青啤、千禾、洽洽、绝味、重啤、伊利、中炬、海天、周黑鸭等。 风险提示：全球以及国内疫情扩散风险、外资大幅流出风险、酱酒库存、政策。 市场回顾与盈利预测 每周市场回顾：板块涨幅比综指低0.59%，子板块啤酒涨幅最高 市场回顾：本周上证综指上涨1.71%，食品饮料板块上涨1.28%，比上证综指低59个百分点。子版块啤酒、乳品、软饮料、白酒分别上涨4.76%，1.06%，1.10%，1.48%。其他酒类、 肉制品、调味发酵品分别下跌1.46%,0.17%,0.17%。个股方面，桂发祥领涨板块。 图表1：食品饮料行业上涨1.28%，比上证综指低0.59% 图表2：子板块啤酒涨幅最高 图表3：周涨跌幅前五个股一览 图表4： 最新重点报告观点（第9周） 山西汾酒：全年看好业绩和估值双升 品牌全国化趋势明晰，次高端受益于场景修复动销明显增速。行业趋势来看，中长期虽然整体次高端面临价格提升空间变小、集中度提升速度边际放缓的趋势，但公司凭借香型、口感优势以及品牌复苏全国化趋势明晰，具有价格带内发展alpha走势；短期整体次高端面临去年低库存进开门红、场景受影响小、春节偏晚的22Q1基数问题，但2月份次高端受益于团购商务场景复苏、人口返城等原因动销明显加快，2月头部品牌均反馈动销超预期同比增速明显。 公司库存动销加速，公司内部信心足。聚焦公司，基本面在23年春节后动销幅度提升明显，不少区域反馈节后是多年来最好的补库存和动销态势，节后老白汾、青花等产品线在不同区域已执行停止开票，公司反馈目前也不断采取措施比如停货等促进库存快速动销，从后台数据来看，最近一段时间动销较快以及较高的扫码开瓶率彰显公司产品动销的良好趋势和公司内部对于市场的信心；开工后长江以南高增地区的招商和动销预计会贡献不俗增速。 全国化进程持续突破，产品结构与知名度持续提升。在全国化和结构提升两条路上，公司持续加大市场投入力度，深耕终端市场，达到了112万家、数据中台建设越来越完善，长江以南是这几年发展重点、实现全国化发展的重心，去年同比增长超过50%，预计公司在全国战略新兴大市场将不断实现突破；产品结构提升方面，2022年青花系列实现100