2022年四季报点评：降本增效持续，各业务线有望触底回升

哔哩哔哩-SW（09626.HK）2022年四季报点评 / 降本增效持续，各业务线有望触底回升 挖掘价值投资成长 / 2023年03月03日 增持（维持） 【投资要点】 面对宏观环境挑战，公司各业务线承压。2022年第四季度，公司实现营业收入61.4亿，同比增长6.3%。其中移动游戏业务收入11.5亿，同比下降11.5%，缺乏新移动游戏上线所致；直播及增值服务收入23.5亿，同比增长24.0%，付费用户达2,810万，付费率达8.6%；广告业务收入15.1亿，同比下降4.7%，宏观经济及疫情影响广告主投放意愿；电商及其他业务收入11.3亿，同比增长13.1%。公司预计2023年实现营收240-260亿，同比增长9.6-18.7%，各业务线逐步触底回升。 毛利率环比提升，管理、研发费用率暂时性提升。2022年第四季度，公司毛利率20.3%，同比上升1.3pct。成本比率中收入分成成本占比41%，内容成本占比17%，宽带成本占比7%，其他成本占比15%。运营费用率58.2%，同比上升4.6pct，其中销售费用率20.6%，管理费用率13.3%，研发费用率24.3%，管理费用增长主要由于组织优化支出，研发投入比例增长明显,主要由于某些自研游戏终止。公司归母净利润-14.9亿，调整后归母净利润-13.1亿，调整后亏损比率收窄。 受季节性影响，月活用户微降。2022年第四季度，公司MAU达3.26亿，单季度下降700万，DAU达0.93亿，单季度增加250万，暑期是增长旺季，四季度出现一定程度回落。第四季度，平台月活跃内容创作者超380万，月均投稿1,760万，万粉丝以上内容创作者数量同比增长51%，日均播放量39亿次，社区生态良好。 东方财富证券研究所 证券分析师：高博文 证书编号：S1160521080001 证券分析师：陈子怡 证书编号：S1160522070002 联系人：陈子怡 电话：021-23586305 相对指数表现 2.35% -12.43% -27.21%3/35/37/39/311/31/33/3 -41.99% -56.76% -71.54% 哔哩哔哩-SW恒生指数 基本数据总市值（百万港元） 69236.09 流通市值（百万港元） 7576.00 52周最高/最低（港元） 251.00/66.10 52周最高/最低（PE） -2.42/-13.73 52周最高/最低（PB）52周涨幅（%） 3359.70/1.25-29.21 52周换手率（%） 1801.92 相关研究 《降本增效见成效，日活用户破九千万》 2022.11.30 《至暗时刻已过，各业务线逐步复苏可期》 公司研究 传媒互联网 证券研究报告 2022.09.09 《经营数据亮眼，商业化短期承压》 2022.06.13 《兼顾用户增长和商业化，短视频形式表现亮眼》 2022.03.08 《用户持续增长，广告表现亮眼》 2021.08.25 【投资建议】 我们认为哔哩哔哩其良好的内容生态体系，即是强大的护城河、又是破圈利器，视频内容多元化进一步反哺用户增长。结合当前公司经营情况，各业务线触底回升，我们预计2023-2025年公司营业收入分别为265.9/316.9/371.4亿；归母净利润-55.1/-34.2/-3.1亿元；摊薄EPS分别为-14.0/-8.7/-0.8元；PS分别为2.0/1.7/1.5倍，维持“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 21899.17 26587.10 31687.37 37139.44 增长率（%） 12.98% 21.41% 19.18% 17.21% 归母净利润（百万元） -7497.02 -5512.02 -3416.31 -312.27 增长率（%） -10.43% 26.48% 38.02% 90.86% EPS（元/股） -18.99 -13.96 -8.65 -0.79 市盈率（P/E） -7.18 -9.76 -15.75 -172.30 市销率（P/S） 2.46 2.02 1.70 1.45 EV/EBITDA -8.81 -11.47 -19.02 248.52 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 政策监管风险 用户增长不及预期 商业化增长不及预期 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 24452.89 21281.64 20156.53 22067.62 现金及等价物 10172.58 8972.75 6712.48 7410.11 定期存款 4767.97 1767.97 1767.97 1767.97 应收及预付 4874.08 5917.47 7052.63 8266.09 其他流动资产 4638.26 4623.45 4623.45 4623.45 非流动资产 17377.68 18303.91 19311.61 20388.82 设备、土地等 1227.16 1227.16 1227.16 1227.16 生产成本 1929.62 1929.62 1929.62 1929.62 无形资产净额 4326.79 5253.02 6260.72 7337.93 长期投资 5651.02 5651.02 5651.02 5651.02 其他长期资产 4243.09 4243.09 4243.09 4243.09 资产总计 41830.57 39585.56 39468.15 42456.45 流动负债 17093.40 18349.78 19638.03 20927.96 递延收入 2819.32 3156.98 3445.72 3667.19 应计负债 1643.27 1643.27 1643.27 1643.27 其他流动负债 12630.81 13549.52 14549.04 15617.50 非流动负债 9497.58 9497.58 9497.58 9497.58 长期负债 8683.15 8683.15 8683.15 8683.15 其他长期负债 814.43 814.43 814.43 814.43 负债合计 26590.98 27847.35 29135.61 30425.54 归属母公司股东权 15237.83 11725.81 10309.50 11997.23 少数股东股东权益 1.76 12.40 23.04 33.68 负债和股东权益合41830.57 39585.56 39468.15 42456.45 利润表（百万元）至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 21899.17 26587.10 31687.37 37139.44 营业成本 18049.87 20353.19 23045.46 25594.77 销售费用 4920.75 5176.51 5218.91 5002.69 管理费用 2521.13 2525.77 2693.43 2785.46 研发费用 4765.36 3988.07 4119.36 4085.34 投资收益 -532.49 0.00 0.00 0.00 财务收入 281.05 281.05 281.05 281.05 财务费用 250.92 250.92 250.92 250.92 汇兑损益 -19.75 -19.75 -19.75 -19.75 其他 1476.54 0.00 0.00 0.00 利润总额 -7403.51 -5446.05 -3379.41 -318.43 所得税 -104.15 -76.61 -47.54 -4.48 净利润 -7507.66 -5522.66 -3426.95 -322.91 少数股东损益 10.64 10.64 10.64 10.64 归属母公司净利润 -7497.02 -5512.02 -3416.31 -312.27 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 -4101.36 -2867.85 -466.93 2950.77 净利润 -7507.66 -5522.66 -3426.95 -322.91 经营亏损调整 2106.24 2441.83 2806.93 3197.21 营运资金变动 1300.06 212.98 153.09 76.47 其它 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流 402.57 -368.06 -3814.63 -4273.42 资本支出 -2597.43 -3368.06 -3814.63 -4274.42 投资变动 3000.00 3000.00 0.00 0.00 其他 0.00 0.00 0.00 1.00 筹资活动现金流 6348.26 2036.08 2021.28 2022.28 银行借款 0.00 0.00 0.00 0.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 1.00 股权融资 -6100.94 2000.00 2000.00 2000.00 其他 12449.20 36.08 21.28 21.28 现金净增加额 2649.47 -1199.83 -2260.27 699.63 汇兑变化 0.00 0.00 0.00 0.00 期初现金余额 7523.12 10172.588972.756712.48 期末现金余额 10172.58 8972.75 6712.48 7410.11 主要财务比率至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 12.98% 21.41% 19.18% 17.21% 营业利润增长 -30.00% 34.72% 37.88% 90.30% 归属母公司净利润增长 -10.43% 26.48% 38.02% 90.86% 获利能力（%）毛利率 17.58% 23.45% 27.27% 31.08% 净利率 -34.28% -20.77% -10.81% -0.87% ROE -49.27% -47.10% -33.24% -2.69% 偿债能力资产负债率（%） 63.57% 70.35% 73.82% 71.66% 净负债比率 -30.28% -3.53% 17.87% 9.54% 流动比率 143.05% 115.98% 102.64% 105.45% 速动比率 143.05% 115.98% 102.64% 105.45% 营运能力总资产周转率 52.35% 67.16% 80.29% 87.48% 应收账款周转率 1358.58% 1261.83% 1198.78% 1135.94% 存货周转率 - - - - 每股指标（元）每股收益 -18.99 -13.96 -8.65 -0.79 每股经营现金流 -10.39 -7.26 -1.18 7.47 每股净资产 38.59 29.70 26.11 30.38 估值比率P/E -7.18 -9.76 -15.75 -172.30 P/S 2.46 2.02 1.70 1.45 EV/EBITDA -8.81 -11.47 -19.02 248.52 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师申明： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资建议的评级标准： 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后3到12个月内的相对市场