基本面量化系列研究之十七：消费估值上行空间有限，部分成长行业估值开始修复

量化分析报告 证券研究报告|金融工程研究 2023年03月03日 消费估值上行空间有限，部分成长行业估值开始修复——基本面量化系列研究之十七 基本面量化体系介绍。1)宏观层面：主要研究宏观景气指数+情景分析。2)中观层面：主要研究行业的盈利变化和估值高低。3)微观层面： 投资策略跟踪：PB-ROE选股模型、行业景气度模型、绝对收益模型等。 宏观层面：1)宏观景气指数：目前总体观点为经济企稳、货币松、信用紧、去库存。2)宏观情景分析：预计沪深300盈利增速有望企稳回升，PPI在未来几个月开始探底企稳，库存周期处于被动去库存阶段，建议做 多权益资产。 消费估值上行空间有限：食品饮料、家电、医药。食品饮料和家电从2022年10月份以来估值修复明显，当前业绩透支年份处于80%以上分位数，进一步上行空间有限。医药当前业绩透支年份处于63%的分位 数，还有一定空间。 部分成长行业估值开始修复：通信、国防军工、电力设备与新能源。这三个行业景气指数均处于扩张区间，业绩透支年份均处于较低分位数，因此短期来看可能会有估值修复机会。 其他可以关注的行业：银行、保险、地产。银行未来一年预计会15%左右绝对收益，但相对收益不一定能跑赢沪深300。保险PEV估值历史最低，重点关注十年国债收益率的拐点信号。地产行业估值处于低位，房 贷利率数据持续下行，预计有估值会继续修复。 量化行业配置建议：短期金融成长，中期关注消费复苏机会。最新模型配置权重为：通信22%，非银金融17%，家电15%，汽车14%，机械9%，计算机8%，轻工制造8%，有色金属7%。几个重点提示：�金融和消费景气度处于扩张区间，ROE有望企稳反弹；②地产下游行业(家电和轻工)指标打分转好，建议关注；③TMT板块趋势-拥挤度打分排名靠前，可继续持有；拥挤提示：部分消费(消费者服务、医药、食品饮料和商贸零售)等交易拥挤度较高，短期可逢高减仓。 微观层面：常见盈利模式的策略跟踪。1)行业配置模型：多头年化 24.0%，超额年化16.2%，信息比率1.70，2022年策略超额4%（景气模型超额11%），叠加选股超额11%。2)PB-ROE选股模型：成长50组合2023年至今收益率12.8%（基准11.5%），价值30组合2023年至今收益率6.8%（基准8.4%）。3）绝对收益模型：06年至今复合年化收益率6.8%，最大回撤3.7%，2023年至今收益率1.24%。 风险提示：模型根据历史数据规律总结，未来存在失效的风险。 作者 分析师段伟良 执业证书编号：S0680518080001邮箱：duanweiliang@gszq.com 分析师刘富兵 执业证书编号：S0680518030007邮箱：liufubing@gszq.com 研究助理杨晔 执业证书编号：S0680121070008邮箱：yangye3657@gszq.com 相关研究 1、《量化专题报告：可转债定价模型与应用》2023- 03-02 2、《量化点评报告：三月配置建议：价值风格确定性最高——资产配置思考系列之三十九》2023-02-28 3、《量化周报：可逢回调加仓》2023-02-26 4、《量化分析报告：择时雷达六面图：技术面有所提升》2023-02-25 5、《量化分析报告：当配置价值遇上产品优势——易方达沪深300ETF投资价值分析》2023-02-19 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、基本面量化研究体系介绍4 二、宏观层面：经济出现企稳迹象，进入被动去库存周期4 3.1、宏观景气指数：经济企稳，货币松，信用紧，去库存4 3.2、宏观情景分析5 3.2.1、经济扩散指数进入扩张区间，预计沪深300盈利增速有望企稳回升5 3.2.2、通胀情景分析：预计PPI在未来几个月有可能探底企稳6 3.2.3、库存周期分析：当前处于被动去库存阶段6 四、中观层面：行业基本面量化+分析师景气指数7 4.1、消费行业估值上行空间有限：食品饮料、家电、医药7 4.2、成长行业估值开始修复：通信、国防军工、电力设备与新能源8 4.3、其他可以关注的行业：银行、保险、地产10 �、微观层面：常见盈利模式的策略跟踪12 5.1、景气度投资模型12 5.2、PB-ROE选股模型16 5.2.1、“PB-ROE成长50”组合表现16 5.2.2、“PB-ROE价值30”组合表现16 5.3、基于稳定行业股息率的股债混合策略17 风险提示17 图表目录 图表1：基本面量化研究框架4 图表2：经济企稳，货币松，信用紧，去库存5 图表3：经济增长指数进入扩张区间，预计沪深300盈利增速有望企稳回升6 图表4：货币指数处于宽松阶段，考虑到领先性PPI在未来几个月有可能探底企稳6 图表5：当前处于被动去库存阶段7 图表6：基于库存周期的择时策略7 图表7：食品饮料行业分析师预期景气度7 图表8：食品饮料行业业绩透支年份7 图表9：家电行业分析师景气指数8 图表10：家电行业业绩透支年份8 图表11：医药行业分析师预期景气度8 图表12：医药行业业绩透支年份8 图表13：通信行业分析师预期景气度9 图表14：通信行业业绩透支年份9 图表15：国防军工行业分析师预期景气度9 图表16：国防军工行业业绩透支年份9 图表17：电力设备与新能源行业分析师预期景气度9 图表18：电力设备与新能源行业业绩透支年份9 图表19：银行估值性价比指数VS未来一年绝对收益率10 图表20：银行估值性价比指数VS未来一年相对收益率10 图表21：保险PEV估值处于历史低位10 图表22：经济景气指数出现弱扩张信号，关注十年国债收益率11 图表23：保费收入增速有拐头迹象11 图表24：地产行业NAV估值模型11 图表25：房贷政策持续保持宽松状态11 图表26：行业打分图谱（中信一级行业，截面为2023年2月28日）12 图表27：行业景气+趋势模型历史表现13 图表28：行业景气度-趋势-拥挤度图谱（截止2023年2月28日）14 图表29：行业ETF配置模型历史表现14 图表30：行业ETF景气度-趋势-拥挤度图谱（截止2023年2月28日）15 图表31：景气度投资选股策略净值表现15 图表32：景气度投资选股模型3月部分重仓股15 图表33：PB-ROE成长50组合净值表现16 图表34：PB-ROE成长50历年收益表现16 图表35：PB-ROE价值30组合净值表现16 图表36：PB-ROE价值30历年收益表现16 图表37：过去两年组合每月收益率17 图表38：基于股息率模型的绝对收益策略17 一、基本面量化研究体系介绍 目前我们基本面量化研究体系主要覆盖三个领域：宏观层面、中观层面、微观层面。 1)宏观层面：主要研究两块内容，一是宏观景气指数的构建，二是宏观状态的情景分析。 2)中观层面：行业层面的基本面量化，主要研究行业的盈利变化和估值高低。 3)微观层面：从成熟的盈利模式出发，构建具体投资策略，目前跟踪的模型包括：PB- ROE选股模型、行业景气度模型、绝对收益模型等。 宏观景气指数+宏观情景分析 成熟的盈利模式 子模块1：宏观经济景气指数 子模块2：宏观状态情景分析 宏观 层面 子模块1：PB-ROE选股模型 子模块2：绝对收益模型子模块3：行业景气模型 … 基本面量化 行业基本面量化研究体系 子模块1：行业盈利变化 子模块2：行业估值高低 中观 层面 微观 层面 图表1：基本面量化研究框架 景气指数、估值中枢、选股指标等 宏观经济、中观行业、微观公司数据库 资料来源：国盛证券研究所，wind 二、宏观层面：经济出现企稳迹象，进入被动去库存周期 宏观层面的量化涉及的领域可以很广，我们这里把聚焦点放在两块：一是构建宏观景气指数，二是宏观状态的情景分析。 3.1、宏观景气指数：经济企稳，货币松，信用紧，去库存 目前主要跟踪四个宏观景气指数：经济增长指数、货币宽松指数、信用宽松指数、库存景气指数，目前处于经济企稳，货币松，信用紧，去库存的状态。 图表2：经济企稳，货币松，信用紧，去库存 经济增长指数货币宽松指数 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 -0.1 -0.2 -0.3 -0.4 -0.5 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 -0.6 0.8 0.6 0.4 0.2 0 -0.2 -0.4 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 -0.6 0.6 0.4 0.2 0 -0.2 -0.4 -0.6 信用宽松指数 0.6 0.4 0.2 0 -0.2 -0.4 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 -0.6 库存景气指数 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 资料来源：国盛证券研究所，wind 3.2、宏观情景分析 目前我们的宏观情景分析主要包括经济情景分析、通胀情景分析和库存情景分析。 3.2.1、经济扩散指数进入扩张区间，预计沪深300盈利增速有望企稳回升 经济增长指数可以用于预判沪深300盈利增速，目前已经有弱扩张迹象，因此模型预计 沪深300盈利增速当前已经处于底部区域，并且有望企稳回升。 图表3：经济增长指数进入扩张区间，预计沪深300盈利增速有望企稳回升 经济增长指数（右）沪深300盈利增速 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 -100% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 资料来源：国盛证券研究所，wind 3.2.2、通胀情景分析：预计PPI在未来几个月有可能探底企稳 货币宽松指数相对PPI有接近一年左右的领先期，因此模型预计PPI在未来几个月有可能探底企稳。 图表4：货币指数处于宽松阶段，考虑到领先性PPI在未来几个月有可能探底企稳 货币宽松指数：领先一年(右)PPI（%） 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 资料来源：国盛证券研究所，wind 3.2.3、库存周期分析：当前处于被动去库存阶段 目前库存周期处于经济上、库存下的象限，也就是被动去库存阶段，我们基于库存周期构建的择时策略原则是在被动去库存和主动补库存阶段做多权益资产，因此模型当前看好权益资产的表现。 图表5：当前处于被动去库存阶段图表6：基于库存周期的择时策略 被动去主动补被动补 主动去中证800净值择时净值 8 7 6 5 4 3 2 1 0 被动去主动补被动补 主动去库存景气指数经济景气指数 0.6 0.4 0.2 0 -0.2 -0.4 -0.6 资料来源：国盛证券研究所，wind资料来源：国盛证券研究所，wind 四、中观层面：行业基本面量化+分析师景气指数 以下是目前已经覆盖的一些重点行业的最新观点更新，具体模型细节可参考我们之前出的系列深度报告，这里就不在详细一一说明。 4.1、消费行业估值上行空间有限：食品饮料、家电、医药 食品饮料行业：盈利层面，分析师预期景气度处于