看好新能源转型！【银河+极氪】共振！

2023新能源行业增量可期，混动爆发为主线。1）总量维度：基于国内经济稳增长+汽车相关政策友好假设前提下，我们预测国内新能源乘用车批发销量/交强险零售分别为：968万（同比+51%）/804万（同比+54%），对应渗透率约40%。新能源分技术路线看（交强险口径，下同）：EV车型销量预计为470万（同比+19.9%），PHEV车型为267万（同比+159.2%），增程式车型为67万（同比+139.3%）。2）格局维度：国内新能源车企格局趋势研判：两超多弱走向两超多强。2023年国内前9家新能源品牌市占率预计达到77%（2022年预计62%），且CR2（特斯拉+比亚迪）份额稳中微降（38%-39%），理想+长城/吉利/长安等车企份额持续提升。 公司维度：银河+极氪助力新能源加速转型。1）复盘历史：2016~2017年吉利上一轮强势周期大行情核心由爆款车型【博越】催化，配合【领克】冲刺中高端市场品牌向上，吉利销量/业绩整体同比大幅增长。2）优势总结：依托母公司控股集团形成强有力资源整合能力，上一轮大周期核心表现为吉利+领克+沃尔沃三大品牌的产品/技术协同，本轮吉利以控股集团产业链整合+沃尔沃/自身平台化生产技术结合自身成熟混动技术/独立渠道布局，有望催动新一轮新能源产品大周期。3）核心催化：技术成熟，渠道变革，新车催化有望带来强势周期。技术维度：吉利雷神智擎混动系统体系成熟，发动机热效率/变速器性能以及车型油耗表现处于行业前列。产品维度，吉利以主品牌银河中高端序列+中低端几何+高端极氪布局全价位，几何+极氪新车推出，银河子序列全新发布，EV+PHEV双向发力，首款车型L7预计Q1正式亮相，雷神混动技术加持助力新能源转型。渠道维度，吉利银河全新设立专属销售网络，Q2开始门店陆续落地，配合新品上市助力吉利快速过渡实现新能源转型。 盈利预测与投资评级：考虑公司2023年PHEV插混车型上市节奏较慢，我们预计公司2022-2024年营业总收入1298/1616/2184亿元（之前为1298/1961/2471亿元），归属母公司净利润56/54/83亿元（之前为56/62/92亿元），同比+19.4%/-4.0%/+53.6%，对应EPS为0.56/0.54/0.83元，对应PE为18/19/12倍，吉利汽车A股五家可比公司估值均值为24/23/17倍。鉴于公司持续技术积淀以及强势产品周期持续放量，我们认为吉利汽车应该享受更高估值，维持“买入”评级。 风险提示：乘用车终端需求复苏低于预期；乘用车下游价格战超预期。 F 1.行业：2023新能源行业增量可期，混动爆发为主线 1.1.规模维度：2023新能源乘用车销量增速预计同比+51% 2023年国内新能源乘用车行业仍将快速发展，销量保持较快增速，我们预计批发/零售口径销量分别实现968/804万辆，同比增速分别为51%/54%。新能源汽车销量保持较高增速核心支撑在于：1）政策端：新能源汽车政策红利犹在，购置税减免完全延续；2）供给端：比亚迪/理想汽车/吉利汽车等车企持续推出新车，供给端产品矩阵迅速丰富；3）需求端：终端对新能源接受度持续提升，10~20万元价格带新能源渗透率进一步提升空间较大。 分技术路线来看，PHEV为增量主要贡献者。供给（比亚迪/吉利汽车/长城汽车/长安汽车等持续新车）+需求（用车成本低+里程焦虑弱）共同推动下，2023年PHEV车型仍是新能源市场扩容的重要推手，我们预计2023年交强险口径PHEV车型销量为267万辆，同比+159.2%；纯电车型销量为470万辆，同比+19.9%；增程车型销量为67万辆，同比+139.3%。 总量基本稳定背景下，新能源加速替代油车带来新能源汽车渗透率提升。乘用车总量保持稳定，新能源垂直替代燃油车趋势下不同价格区间新能源车销量增量不同，同时自主油车面临竞争压力不同。在10~15万元的价格区间内，预计新能源车销量有最大增量，且油车市场中合资油车占优势，新能源汽车核心抢占合资油车份额；在20~30万元的价格区间内，新能源车销量有较大增量空间，且自主油车渗透率较低，油车以新能源车为抓手迎来自主品牌市占率迅速提升。 分价格区间来看，10~15万元和20~30万元为主要增量区间，哑铃型市场结构逐步向纺锤形发展。我们预计2023年交强险口径全市场销量增量281万辆，其中10~15万元PHEV车型销量增量105万辆，20~30万元EV车型销量增量58万辆，占比过半。 1.2.格局维度：行业玩家份额由两超多弱走向两超多强 基于我们整车框架&百年汽车历史复盘经验多次表明：任何一个车企的在某个阶段打法均有能力边界，线性外推思维方式不可用。往往3年为一个周期展开轮回。 技术研发&供应链整合维度差异化减弱。1）技术研发：技术要素分为整车生产平台&混动（包括增程）化技术&智能化三大维度展开：技术经过2020年以来快速迭代发展后，电动化技术逐步成熟，智能化技术仍在酝酿期。2）供应链整合：一线自主零部件企业批量化进入主机厂供应链体系，缩小车企之间的差距。 产品定义&渠道能力差异较大：1）产品定义：20万元以上中高端市场品牌间区隔较大，不同车企有不同品牌理念+主打卖点特色；传统车企通过孵化孕育第二/第三品牌的方式，结合自身产品较高性价比实现价格上探。2）渠道能力：比亚迪/华为全国销售渠道布局基本完备成熟，门店数目覆盖最广；特斯拉以及新势力重点布局一二线发达地 F 区，渠道新增下沉建设速度为核心；其余传统车企全国燃油销售渠道布局较为完善，但主体依赖油车经销，渠道转型变革速率为核心。 基于我们整车框架对各个车企竞争要素比较分析，假设乐观情景下：【特斯拉+比亚迪】两超采取防御战：份额稳中小降。中高端市场（20万+）：核心跑出3家，份额约4%；根据2023年新车周期评估【理想+AITO+蔚来】更值得关注，其中理想汽车是与【特斯拉+比亚迪】真正差异化竞争：1）采用单一品牌，且聚焦于家庭市场；2）聚焦于中高端市场（尤其是30-50万元）；3）短靠增程技术+长靠EV技术。全价位覆盖：核心跑出3-4家；根据2023年新车周期评估【吉利+长安+长城+埃安】更值得关注，其中长城/吉利/长安：自主品牌中转型速度第一梯队的三家公司。共同特征：1）从两边下注到加速转型电动化；2）全面对标比亚迪，采用多品牌战略。 基于我们整车框架对各个车企竞争要素比较分析，2023年整车格局推演：2超份额稳中小降：特斯拉8%，比亚迪29%。均采取防御战。多强中较为显著：理想3.5%（聚焦于豪华车市场），长城-吉利-长安（8%左右）。 2023年BEV市场格局集中度仍然较为分散，但头部车企份额提升；PHEV市场从比亚迪一家独大走向1超3强格局，增程由理想+赛力斯+长安主导。 2.吉利：银河+极氪助力新能源加速转型 2.1.复盘历史：围绕【博越】爆款，强势α因素催化一轮股价大周期 强势新品α因素催化一轮股价大周期。上一轮吉利大周期启动于2016H2，在2017年底达到顶峰。2016Q1博越上市，7月销量正式破万，行情启动；至10月领克品牌德国首发，涨幅为110%。2017年初开始，月销持续同比高增长，2月增速小幅回落，涨幅为63%。2017年5月开始，领克品牌国内首发，产品亮相，博越销量淡季同环比持续高增长，至11月领克车型正式落地上市，涨幅170%+。 2.2.优势总结：强大资源整合能力为支撑的多品牌体系化竞争力 依托母公司体系，多元整合带来更强大的资源协同优势。吉利以自身研究院/亿咖通+沃尔沃Zenseact等为核心布局智能驾驶板块，以威睿为核心布局电动化核心零部件。 在智能化（百度/腾讯/Waymo）+电池等三电系统（宁德/欣旺达）+渠道营销（海尔/京东等）等方面多方联合，整合各方优势资源，以SEA架构为智能电动基础，与富士康、百度等合作同步探索代工模式。 品牌协同守望相助形成体系化竞争优势。品牌间的协同效应表现在吉利+领克（沃尔沃）相辅相成，销量不断突破。类似丰田&雷克萨斯，二者在品牌上有大众/高端市场的明确区分，但事实上在价格/尺寸上均有一定的重合，雷克萨斯相比丰田具备更高的品牌调性和溢价，核心反应为同尺寸高价/同价小尺寸。在沃尔沃背书下，领克品牌快速在中高端市场上站稳脚跟，向下反哺提升吉利品牌调性，进一步扩大受众。 F 落地角度，SEA+CMA等模块化架构造车，高质量批量生产保障的强产品力可以满足消费者对于产品质量/性价比/可靠性等的更高要求，为上层的品牌协同提供坚实基础。 2.3.核心催化：技术成熟，渠道变革配合批量新车发力转型 2.3.1.技术维度：混动技术方案准备全面 车企混动技术加速布局，比亚迪领先，长城/吉利/长安迅速跟进。比亚迪/长城/吉利分别于2021年初/2021年中/2021年底发布旗下新一代混动解决方案DM-i/柠檬DHT以及雷神智擎混动系统，均采用P1+P2/3双电机架构，并随后陆续上市秦plusDM-i/哈弗H6 DHT以及帝豪L雷神等车型，2023Q1长安汽车正式发布第二代智电IDD混动系统，采用P2单电机架构，同步预售Uni-K、Uni-V等几款车型；并预计于2023H2发布P1+P3架构全新解决方案以及对应产品，迅速跟进。技术细节方面，从发动机热效率/变速箱功率以及代表车型油耗综合来看，比亚迪依然领先，但吉利/长城等车企与之差距较小。 2.3.2.产品维度：雷神为基，构建银河系列完善新能源矩阵 雷神混动新车发力，对标比亚迪DM-i构建完善产品矩阵。2023Q2起，吉利预计依托雷神混动技术解决方案推出10~20万元价格区间系列SUV/轿车产品，涵盖吉利/领克等品牌，推动燃油车向PHEV新能源混动化实现转型。除雷神系列PHEV插混车型外，吉利预计还推出主品牌旗下EV纯电产品，同步在EV+PHEV领域新车发力。 市场空间广阔，油车领域明星竞品销量空间依然较大。乘用车市场10~20万元价格区间销量占比最大，整体稳定50%左右，市场空间广阔。以该价格区间A级轿车/紧凑型SUV明星油车车型（主要为合资产品）为代表计，2021年以来月度销量整体处于下滑趋势，但依然保持较高水平，吉利品牌全新PHEV车型有望凭借更高配置&更低油耗的综合产品力优势实现进一步替代，并相应提升行业自主品牌渗透率。 中高端市场极氪品牌产品矩阵持续完善。极氪001月销稳定破万，极氪009上市开拓更高价格带细分市场。 极氪009于2023年1月开始交付，动力、智能化、空间全面占优。极氪009定位中大型六座MPV，核心竞品对标丰田埃尔法，与比亚迪腾势D9、丰田赛那等存在竞争关系。综合比较来看，009动力加速更强，续航更长，智能座舱以及智能驾驶级别配置更优，并且空间更大，满足商用&高端家用MPV需求。 2023年，基于已有中大型轿车极氪001和大型MPV极氪009，极氪还将推出首款A+级别SUV极氪X，预计于2023Q2正式上市。极氪X车型尺寸为4450/1836/1572mm，轴距为2750mm，提供4座和5座两种座椅布局，零百加速最快可达3s，性能表现领先，2023年下半年极氪预计还将推出一款全新车型，以成熟产品矩阵覆盖25~50万元中高端纯电市场。 2.3.3.渠道维度：新能源独立，EV/PHEV独立于ICE F 渠道维度，吉利积极推动变革，围绕全新中高端序列车型“银河”，聚焦【独立新能源销售渠道】，与燃油车分网销售。以吉利几何新能源门店为基础，同步在商超/汽车城等区域新建新能源专属销售网络门店，以减弱终端销售过程中，燃油车和新能源汽车同店售卖产生的价格重叠和左右手互博的问题。至2023Q2首批门店建设完成，配合完善新能源车型矩阵以及独立新能源渠道门店，有望助力吉利快速过渡实现新能源转型。 未来吉利将形成“几何+银河+极氪”三网并立的新能源渠道销售体系，几何+银河定位中端以及低端新能源市场，以经销方式销售；极氪定位高端智能纯电市场，探索直营销售方式。 3.盈利预测和投资建议 基于以下核心假设，我们对吉利汽车2022~2