【宏观大类专题】两会前瞻：政策看点及资本市场走势展望

【宏观大类专题】 两会前瞻： 政策看点及资本市场走势展望 研究中心2023年3月1日 期市有风险，入市需谨慎。请阅读倒数第三页免责声明。 要点：两会政策看点及资本市场走势展望 两会需要关注什么？ 两会需要关注的是国务院所作的政府工作报告、财政预算报告。政府工作报告提出的经济发展目标和具体政策是围绕中央经济会议定调的具体部署，可以通过年度 目标对比来推测实际政策空间的变化 历年政府工作报告目标完成度及政策实施效果 经济目标完成度高：GDP增速目标整体中枢下行，实际答卷除近两年外基本高于目标值 2017年以来政策组合变化：财政政策维持“积极”基调，在提及“可持续”的年份，财政相关目标值有所下调，但从2022年广义财政实际支出看，收支缺口更多靠货币政策、政策性金融和结存限额等非常规工具补充。货币政策定调从“中性”到“灵活”再转向“精准”，2021年定调“灵活精准、合理适度”而实际边际收紧，今年货币政策定调“精准有力”，预计政策空间有限，关注节奏 房地产问题：2018年以来坚持“房住不炒”定调。2021年房地产进入下行周期，当年末中央经济工作会议提出“加强预期引导”，次年政府工作报告提出“稳地价、稳房价、稳预期，因城施策”。去年底中央经济工作会议明确提出“防范化解优质头部房企风险”，预计在改善房企融资条件方面的支持政策仍将继续出台 历年两会行情规律 股市：两会短期提振效果不明显，市场表现受所处运行通道及政策信号影响。当股市整体处于上行通道时，当两会表述超预期且财政目标设定与前一年度持平或提高时，股市在1个月内实现正涨幅（2017、2019、2020年）。分风格看，大盘指数与整体市场规律较一致，但在2021、2022年明显弱于市场；中小盘风格抢跑现象明显，在两会前一个月及会后一周内出现正收益的概率较大 债市：自2019年以来，政府工作报告均提及引导实际利率或贷款利率下行类似的表述，短期内债券利率下行概率较大，但中期看债市走势与货币政策实际的力度节奏以及经济基本面走势相关 两会前瞻：稳增长为首要任务，政策定调整体积极 2023年经济增长目标设定在5%左右/5%以上；赤字率提升至3%，地方政府专项债限额提升至3.8-4万亿元 货币信贷支持持续，结构性工具发力 以扩大内需、提振消费为重点，但不会直接提出全国性消费补贴政策，以地方性及特定行业政策为主 支持房地产行业平稳发展，重申要支持刚性和改善性住房需求，但不会提出楼市重大调整政策 提振市场信心，支持民营经济、吸引外资等 风险提示病毒传播超预期；国际局势恶化 第一部分 两会的定位及内容 中央经济工作会议由中共中央组织召开，两会由人大、政协主导，由国务院汇报工作。中央经济工作会议在前，两会在后，国务院在两会提出的经济增速目标和具体政策是中央经济会议定调的具体部署，一般情况下不会意见相反 中央经济工作会议与两会的区别与联系 中央经济工作会议 两会（“人大会议”+“政协会议”） 会议时间 每年年末，通常在12月 每年年初，通常在3月 主导 中共中央 人大、政协行使人大职权，包括但不限于立法、修宪、选举国家领导人、质询政府（审议国务院政府工作报告等）； 内容 总结上一年经济工作所取得的成绩、分析国内外经济形势、提出下一年经济工作的总体要求、提出明年重点工作任务 最值得关注的是国务院向人大所作政府工作报告、财政预算报告，通过这两份报告可以了解全年经济增长目标以及财政货币的政策力度两会期间可能安排的议程包括汇报政府工作报告、答记者问环节、两会期间各部委（如发改委、财政部、国资委、央行、证监会等）对相应领域政策改革方向的具体表述等等 意义 判断当前经济形势和定调第二年宏观经济政策 设立具体经济和政策目标 政府工作报告定调整体延续中央经济工作会议表述，而具体设定经济发展目标以及财政货币政策目标，通过这些指标年度的对比可以推测实际政策空间的变化 2022年政府工作报告整体框架 对经济和政策的定调延续上一年底中央经济工作会议表述，并设定经济发展目标以及财政货币政策目标 经济发展：包括GDP增速、城镇新增就业、城镇调查失业率、居 民消费价格目标等 财政政策：公布赤字率、地方政府专项债、减税降费规模、中央对地方一般转移支付规模、中央预算内投资规模 货币政策：公布M2与社融的增速目标 一、2021年工作回顾 二、2022年经济社会发展总体要求和政策取向三、2022年政府工作任务 （一）着力稳定宏观经济大盘，保持经济运行在合理区间 （二）着力稳市场主体保就业，加大宏观政策实施力度 （三）坚定不移深化改革，更大激发市场活力和发展内生动力 （四）深入实施创新驱动发展战略，巩固壮大实体经济根基 （五）坚定实施扩大内需战略，推进区域协调发展和新型城镇化 （六）大力抓好农业生产，促进乡村全面振兴 （七）扩大高水平对外开放，推动外贸外资平稳发展 （八）持续改善生态环境，推动绿色低碳发展 （九）切实保障和改善民生，加强和创新社会治理 2022年财政预算报告整体框架 一、去年预算执行情况 二、当年预算草案 1、当年财政收支形式分析 2、预算编制和财政工作的总体要求 3、主要收支政策 4、四本账的收支规模与增速。 三、扎实做好财政改革发展工作 隐含的政策目标经济增速：赤字规模/赤字率 实际赤字率 财政预算报告公布的数据是回顾去年财政政策实际力度以及理解当年财政政策空间的重要佐证 第二部分 历年政府工作报告目标完成度及政策实施效果 GDP增速目标整体中枢下行，实际答卷除近两年外基本高于目标值 2008年以来，GDP增速目标中枢整体趋于下行。两会提出的GDP增速目标仅1990、1998、2014、2022年4年未能达成，整体完成度较高 1990年以来两会提出的GDP增速目标仅1990、1998、2014、2022年未能达成 % 16 14.2 政府预期目标:GDP:同比实际GDP:同比 14.2 10.0 8.5 10.6 9.4 8.4 9.0 7.8 8.0 8.0 7.0 8.0 7.5 7.4 7.5 6.9 6.5 5.5 6.0-6.5 3.9 5.04.5 6.0 3.0 2.2 12 8 4 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 0 注：1999-2000年、2002-2011年、2013-2015年、2017-2018年、2022年GDP增速 2015年以来，实际赤字率均高于目标值，M2增速高位回后近年维持较高增速，说明财政货币政策整体积极；实际CPI长期低于目标，侧面说明内需不足问题；失业率自疫情以来快速攀升并已接近目标值，说明就业压力加大 %政府预期目标:赤字率 8实际赤字率(全国财政收支差额口径) 6.2 4.9 4.7 3.4 3.8 3.7 4.1 3.8 1.9 1.8 3.6 3 6 4 %政府预期目标:M2增速M2(货币和准货币):同比 13.0 14.9 13.0 12.0 13.0 13.0 12.0 2018：保持 12.3 12.0 M2规模合理 8.4 9.3 增长 8.3 2020：引导12.8 增速明显高于去年 10.3 8.7 11.2 5.3 7.3 16 12 8 2.3 3.0 3.0 2.6 2.8 .22.8 201320142015 2016 2017 2018201920202 02 12022 2 2.02.1 0 4 2019、2021、2022年M2增速目标表述为“与经 济名义增速匹配”，此处数值为当年名义GDP增速 0 2013201420152016201720182019202020212022 %政府预期目标:CPI:同比实际CPI:同比%政府预期目标:城镇登记失业率城镇登记失业率 43.53.5 3 22.6 3.03.03.03.03.0 2.9 3.5 2.5 6 3.03.0 4 5.55.55.5 2.0 1 0 1.4 2.0 1.6 2.1 0.9 2.0 22021-2022年指标为 4.6 4.6 4.5 4.5 4.5 4.5 4.5 5.1 5.5 4.1 4.1 4.1 4.0 3.9 3.8 4.2 3.6 城镇调查失业率 0 20132014201520162017201820192020202120222013201420152016201720182019202020212022 2017年以来我国一直坚持稳中求进工作总基调，中央经济工作会议和政府工作报告对我国的形势判断从结构性失衡逐渐 转变为经济下行压力较大 形势判断 上一年末中央经济工作会议 当年政府工作报告 2017年 •我国经济运行面临的突出矛盾和问题根源是重大结构性失衡 •“逆全球化”思潮和保护主义倾向抬头；国内经济增长内生动力仍需增强，部分行业产能过剩严重 2018年 •我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段 •经济增长内生动力还不够足，创新能力还不够强，发展质量和效益不够高 2019年 •外部环境复杂严峻，经济面临下行压力；我国发展仍处于并将长期处于重要战略机遇期，经济面临下行压力 •世界经济增速放缓，保护主义、单边主义加剧；国内经济下行压力加大，消费增速减慢 2020年 •当前世界经济增长持续放缓；国内结构性、体制性、周期性问题相互交织，“三期叠加”影响持续深化，经济下行压力加大 •受全球疫情冲击，世界经济严重衰退；国内消费、投资、出口下滑，就业压力显著加大 2021年 •疫情变化和外部环境存在诸多不确定性；我国经济恢复基础尚不牢固 •国际形势中不稳定不确定因素增多；国内疫情防控仍有薄弱环节，经济恢复基础尚不牢固 2022年 •我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力；外部环境更趋复杂严峻和不确定 •全球疫情仍在持续，世界经济复苏动力不足……外部环境更趋复杂严峻和不确定；我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力 2023年 •当前我国经济恢复的基础尚不牢固，需求收缩、供给冲击预期转弱，三重压力仍然较大。外部环境动荡不安，给我国经济带来的影响加深 2017年以来，GDP增速目标逐级下调，CPI及就业目标除2020年容忍度放宽外其他年份保持一致，说明政策从“强刺 激”过渡至“稳增长” 政府工作报告中经济发展目标侧重点不同 GDP增长 CPI涨幅 城镇新增就业 城镇登记失业率 城镇调查失业率 2017年 6.5%左右 3%左右 1100万人以上 4.5%以内 无 2018年 6.5%左右 3%左右 1100万人以上 4.5%以内 5.5%以内 2019年 6%-6.5% 3%左右 1100万人以上 4.5%以内 5.5%左右 2020年 无 3.5%左右 900万人以上 5.5%左右 6%左右 2021年 6%以上 3%左右 1100万人以上 无 5.5%左右 2022年 5.5%左右 3%左右 1100万人以上 无 5.5%以内 2017年以来，我国财政政策维持“积极”基调，在提及“可持续”的年份，财政相关目标值有所下调，但从2022年广 义财政实际支出规模看，收支缺口更多靠货币政策、政策性金融和结存限额等非常规工具补充 财政政策定调、工作报告表述与实际实施效果对比 上一年中央经济工作会议定调 当年政府工作报告表述 赤字率 新增地方政府专项债券 目标值 实际值 目标值 实际值 2017年 •财政政策要更加积极有效 •财政赤字2.38万亿元，比去年增加2000亿元；进一步减税降费…… 3.0% 3.7% 0.8万亿元 0.79万亿元 2018年 •积极的财政政策取向不变 •财政赤字2.38万亿元；全国财政