有色金属镍与锂月报：高估值回归中继

期货研究报告|商品研究 招期有色金属镍与锂月报 ——高估值回归中继 （2022年2月） •研究员-颜正野 •yanzhengye@cmschina.com.cn •联系电话：0755-82763240 •执业资格号：Z0018271 01主要产品价格表现 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 沪镍指数表现（2022年至今）沪镍与不锈钢月度指数表现 涨跌幅 沪镍指数 不锈钢指数 2022年初至今 31.32% -2.90% 相对上月 -9.77% -3.60% 相对上周 -0.35% 1.15% 沪镍指数 镍主要产品月度价格表现 产品 单位 2月底 1月底 月度涨跌幅 金川镍 元/吨 206050.00 216750.00 -4.94% 进口镍 元/吨 203800.00 211650.00 -3.71% 8-12%镍铁 元/吨 1345.00 1360.00 -1.10% 电池级硫酸镍 元/吨 40150.00 36650.00 9.55% 2022-01-042022-04-042022-07-042022-10-042023-01-04 -10% -20% 镍矿（Ni1.5%；CIF)美元/湿吨72.0071.500.70% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 电池级碳酸锂价格（2022年至今）锂主要产品价格表现 电池级碳酸锂：现货 产品单位2023-02-242023-01-13周度涨跌幅 碳酸锂（电池级）元/吨399750483500-17.32% 碳酸锂（工业级）元/吨368000451500-18.49% 氢氧化锂（电池级）元/吨440000489500-10.11% 氢氧化锂（工业级）元/吨412000461500-10.73% 金属锂元/吨27950002920000-4.28% 六氟磷酸锂元/吨170000225500-24.61% 锂辉石精矿美元/吨54155475-1.10% 0% 2022-01-042022-04-042022-07-042022-10-042023-01-04 02月度观点 1、2月8日，据乘联会统计，1月中国新能源乘用车批发销量达到38.9万辆，同比下降7.3%，环比下降48.2%。1月新能源乘用车零售销量达到33.2万辆，同比下降6.3%，环比下降48.3%。 2、2月9日，大宗商品交易商托克集团在发现其购买的金属货物不含镍，面临超过5亿美元的损失，这一事件加剧了对镍真实库存的担忧，消息对盘面镍价造成较大扰动。 3、2月14日，欧洲议会以340票赞成，279票反对、21票弃权的投票结果，通过了欧委会和欧洲理事会达成的《2035年欧洲新售燃油轿车和小货车零排放协议》。协议的目标是2035年开始在欧盟27国范围内停售新的燃油轿车和小货车，确保欧盟到2050年实现温室气体零排放。 4、2月18日，市场传言电池厂C推出了一个“锂矿返利”计划，旨在降低动力电池成本。核心条款是：未来三年，一部分动力电池的碳酸锂价格以20万元/吨结算，与此同时，签署这项合作的车企需要将约80%的电池采购量承诺给C。 5、2月20日，志存锂业子公司以60.883亿元的价格竞价新疆若羌县的瓦石峡南锂矿勘察探矿权。 6、2月20日，澳大利亚PilbaraMinerals发布公告，首次以来料加工商业模式签署一份15000吨锂辉石精矿标的的销售协议，首次以氢氧化锂价格减去商定的加工及其他成本构成。 7、2月23日，LME官方公告伦镍亚洲时段交易于2023年3月20日恢复。为保障伦镍交易恢复如初，LME或持续跟进有关 措施。在政策加码下，伦镍流动性恢复和定价修复的预期有望落地。 3月观点 供应及变化 需求及变化 库存变化 标的估值 交易逻辑 策略 月度关注 风险关注 镍 节后镍铁、纯镍产量回升，湿法、火法产能逐步放量 不锈钢需求不及预期，新能源车产业链3月排产预期回升 低位去库 偏高 宏观中性，微观偏空 中性偏空 3月新能源车排产，电积镍产能变化，不锈钢去库情况 LME低流动性风险，产能建设不及预期 锂 短期供应平稳，中期盐湖提锂修复确定，长期矿端供给放量 1-2月新能源车中下游排产不偏弱，3月预期有所修复 低位补库 高 宏观中性，微观偏空 偏空 3月新能源车排产，海外矿山进度，重要会议前后政策 需求端超预期刺激，海外矿山产能建设不及预期 中期锂价：有色金属历史价格表现具有明显的周期特性 主要有色金属期货价格收益率历史走势（2006至今） 期货研究报告|新能源研究 3.8 :LME3个月铜 :LME3个月镍 :LME3个月铝 :LME3个月锡 :LME3个月铅 净值1 :LME3个月锌 3.3 2.8 2.3 1.8 1.3 0.8 0.3 -0.2 数据来源：Wind，招商期货 1、由于大多数大宗商品具有的标准化与行业分散的特征，一旦供给与需求增速差发生相对变化，价格自然回落直至矿商超额利润消失，周期性是大宗商品的本质，也是商品交易的魅力所在。2、产量规模更大的商品受交易性因素影响小，波动率相对低，其中铜产量规模大、历史数据丰富、周期性特征明显，我们选取对铜历史价格进行分析研究，以期对本轮锂价下行周期深度的判断提供借鉴。 期货研究报告|新能源研究 中期锂价：以铜历史价格为借鉴：周期属性仍会明显体现 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 LME铜收盘价 5 6 7 1 2 3 4 LME铜价历史走势 LME铜历史回撤回顾 1972年至今LME铜数次最大回撤 1-63.14% 2-60.17% 3-50.96% 4-56.51% 5-67.98% 6-57.43% 7-36.34% 1、1972年至今，铜价大约经历了7次比较大规模的 价格下行期，除了第7次以外，最大回撤的幅度均在50%以上，（第7次受新冠疫情影响，应为上行周期中的回调）； 2、铜价存在两个不同的震荡中枢，对应1972-2004 （中值2000美元/吨）与2004至今（中值6000美元/ 1972/2/11980/2/11988/2/11996/2/12004/2/12012/2/12020/2/1 吨），对应中国制造业高速发展，带动全球铜长期需求的爆发，价格中枢上升。 数据来源：LME，招商期货 中期锂价：价格中枢永久上移，当前处于下行中继 碳酸锂(99.5%电池级/国产)-平均价元/吨 高增速、高利润的锂电 产业链爆发。锂从“工业味精”变为“白色石 油” 电池级碳酸锂价格周期 期货研究报告|新能源研究 600000 500000 下行不足3个月 400000 300000 200000 100000 0 201620172018201920202021 2022E 2023E 传统 60%57%48%45%40%27% 21% 16% 新能源车 14%18%27%29%32%49% 55% 61% 储能 1%1%1%2%5%7% 9% 11% 消费电子 23%22%21%21%20%14% 12% 9% 小型动力电池2%2%3%3%3%3%3%3% 数据来源：Wind，招商期货 1、2021年锂电需求加速增长，类似于2000年前后中国铜需求的爆发对铜价的长期影响，即更高增速、高利润率下游需求或带来锂价格中枢的永久上移。2、锂价周期相对铜更短（5年左右），其中2年上行期，3年下行期，目前处于下行周期的较早阶段。 03行业分析：供给 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 中国镍矿月度进口量：总万吨中国镍矿月度进口：同比%（右）300 250 200 150 100 50 0 -50 -100 中国镍矿进口结构 其它 13% 印尼 4% 120000 100000 菲律宾 83% 2019湿法中间品进口（吨） 2020 2021 2022 80000 60000 40000 20000 0 123456789101112 2015-04-012017-01-012018-10-012020-07-012022-04-01 印尼MHP产量万镍吨印尼高冰镍产量万镍吨 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 2021-12-012022-03-012022-06-012022-09-012022-12-01 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 菲律宾镍矿离港数据万吨30 镍矿海运费菲律宾-连云港-平均价美元/吨 25 20 15 10 5 0 2020-03-132020-09-132021-03-132021-09-132022-03-132022-09-132020-02-122021-02-122022-02-122023-02-1 2019中国镍铁产量（千镍吨） 2020 55 2021 2022 2023 45 2019印尼镍铁产量（万镍吨） 152020 2021 2022 2023 10 75 2019中国镍铁开工率（%） 2021 2023 2020 2022 70 65 60 55 50 45 40 123456789101112 355 25 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 100000 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 镍铁（包括镍生铁）月度进口量：金属量吨 2019-04-012020-01-012020-10-012021-07-012022-04-01 15 22500 22000 2019中国电解镍产量（吨）2020 1800020212022 电解镍：样本产能吨 21500 21000 20500 20000 19500 19000 18500 18000 2014-04-012016-04-012018-04-01 2019中国电解镍进口量（吨）2020 2021 2022 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 2020-04-01 2022-04-01 17000 16000 15000 14000 13000 12000 11000 100 90 80 70 60 50 2023 123456789101112 2019中国电解镍开工率（%）2020 2021 2022 2023 123456789101112 123456789101112 16 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 废旧523方形三元电池元/吨废旧523方形三元电池系数%（右）250 200 150 100 50 0 45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 80 锂电月度回收总量吨 废旧锂电回收量：环比% 60 40 20 0 -20 -40 -60 -80 2021-10-212022-03-212022-08-212023-01-21 三元废料总量吨 0 0 0 0 2022-01-01 0 2022-04-01 2022-07-012022-10-012023-01-01 22000 2022-02-012022-05-012022-08-012022-11-012023-02-01 1700 1200 700 200 -300 17 SMM碳酸锂月度产量:总实物吨 SMM氢氧化锂月度产量:总实物吨 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 2