品牌升级、海外占比提升提振毛利率，国内复苏加速展店可期

业绩简评 2月28日公司披露2QFY23季报，2QFY23实现营收24.9亿元人民 币，同比-10%；调整后净利润3.71亿元,同比+68%，净利率14.9% （同比/环比+6.9/+1.7pct）。 经营分析 海外消费旺季，国内收入短期承压，盈利能力超预期：2Q国内/ 海外分别实现营收15.1/9.9亿元（同比-27%/+38%），2Q毛利率40%（同/环比+8.9/+4.3pct）创两年以来单季度历史新高，主因： 1)海外疫后修复节奏快于国内导致营收占比提升，从2HFY22的 港币(元)成交金额(百万元) 24.7%提升至2HFY23的36.2%，其中海外/国内2Q毛利率分别 45%/35%,对毛利率贡献约+5pct；2）削减产品供应链成本；3）国内品牌升级战略，预计对毛利率贡献+3~4pct。 国内放开加速下沉展店可期，品牌升级进一步优化盈利模型：国 220713 内名创门店2Q为3325家，环比+56家（VS1Q环比+43家），下沉三线城市拓店为主，2Q受疫情影响客流下滑32%，客单提升+6%，23年以来线下营收边际修复靓丽，1-2月线下营收预计同比+20%+， 23年计划国内新增店铺250~350家。TOPTOY门店模型跑出，二线城市加速开拓，2Q门店新增至109家（同比+28家），受疫情期间线下购物中心客流影响，营收0.99亿元（同比-25%）。 海外：拉美修复程度最优，印度/北美/东南亚23年加速拓店可期。 2Q海外营收9.9亿元（同比+38%），门店数2115家（同比/环比 +238/+88家），单店GMV水平恢复至19年同期的86%，北美/拉美 /欧洲/亚洲分别恢复至19年同期的151%/93%/76%/66%，伴随旅游业修复，23年亚洲单店修复弹性值得期待，预计23年海外净新增店铺有望达到350~450家。 盈利预测、估值与评级 公司&海外加速展店、线下客流修复强预期、品牌升级共振下，我们预计公司FY23-25调整后归母净利分别为13.39/17.24/21.37亿元，当前股价对应P/E分别为30/23/19X,维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧，品牌升级计划对销量产生负面影响，居民消费能 38.00 33.00 28.00 23.00 18.0013.008.00 60 50 40 30 20 10 220909 221106 230103 0 成交金额名创优品恒生指数 主要财务指标 项目 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 9,072 10,086 13,235 15,943 19,085 营业收入增长率 1.03% 11.18% 31.23% 20.46% 19.71% 归母净利润(百万元) -1,415 638 1,284 1,679 2,102 归母净利润增长率 -517.98 145.10% 101.16% 30.79% 25.20% % 调整后归母净利润（百万 477 723 1339 1724 2137 元）摊薄每股收益(元) -1.15 0.50 1.01 1.33 1.66 每股经营性现金流净额 0.75 1.11 0.92 2.06 1.44 ROE(归属母公司)(摊薄) -21.25% 9.08% 15.41% 16.75% 17.31% P/E 0.00 62.03 30.85 23.58 18.84 调整后P/E N/A 54.8 29.6 23.0 18.5 P/B N/A 6.08 5.13 4.27 3.52 力承压导致单店修复低于预期，门店拓展及子品牌发展不及预期。 来源：公司年报、国金证券研究所；注：如无特殊说明，全文货币单位 均为人民币 附录：三张报表预测摘要损益表(人民币百万) 资产负债表(人民币百万) 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 8,979 9,072 10,086 13,235 15,943 19,085 货币资金 2,854 6,772 5,348 6,087 8,290 9,782 增长率 -4.4% 1.0% 11.2% 31.2% 20.5% 19.7% 应收款项 677 722 1,056 1,496 1,685 2,130 主营业务成本 6,246 6,641 7,016 8,529 10,283 12,310 存货 1,396 1,496 1,188 2,030 1,709 2,687 %销售收入 69.6% 73.2% 69.6% 64.4% 64.5% 64.5% 其他流动资产 60 210 480 541 604 676 毛利 2,732 2,431 3,070 4,706 5,660 6,775 流动资产 4,987 9,199 8,073 10,154 12,287 15,276 %销售收入 30.4% 26.8% 30.4% 35.6% 35.5% 35.5% %总资产 85.4% 85.9% 71.6% 74.0% 75.9% 78.6% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 0 352 0 0 0 0 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 88 76 420 755 1,032 1,204 销售费用 1,190 1,207 1,442 1,985 2,232 2,577 %总资产 1.5% 0.7% 3.7% 5.5% 6.4% 6.2% %销售收入 13.3% 13.3% 14.3% 15.0% 14.0% 13.5% 无形资产 572 771 2,405 2,431 2,486 2,560 管理费用 796 811 816 1,059 1,244 1,470 非流动资产 850 1,506 3,209 3,571 3,903 4,148 %销售收入 8.9% 8.9% 8.1% 8.0% 7.8% 7.7% %总资产 14.6% 14.1% 28.4% 26.0% 24.1% 21.4% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 5,836 10,705 11,282 13,725 16,191 19,424 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 401 14 0 2 4 4 息税前利润（EBIT） 746 413 811 1,662 2,184 2,729 应付款项 501 632 663 888 982 1,256 %销售收入 8.3% 4.6% 8.0% 12.6% 13.7% 14.3% 其他流动负债 2,408 2,837 3,125 4,037 4,703 5,535 财务费用 6 -12 -33 -18 -26 -48 流动负债 3,310 3,483 3,789 4,927 5,690 6,795 %销售收入 0.1% -0.1% -0.3% -0.1% -0.2% -0.3% 长期贷款 15 7 7 7 7 7 其他长期负债 2,834 563 459 459 459 459 负债 6,159 4,053 4,254 5,393 6,155 7,261 投资收益 0 -4 -8 0 0 0 普通股股东权益 -337 6,659 7,032 8,330 10,024 12,142 %税前利润 0.0% n.a n.a 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 0 0 0 0 0 0 营业利润 740 425 844 1,680 2,210 2,777 未分配利润 -337 6,659 7,032 8,330 10,024 12,142 营业利润率 8.2% 4.7% 8.4% 12.7% 13.9% 14.6% 少数股东权益 14 -7 -4 2 11 21 营业外收支 负债股东权益合计 5,836 10,705 11,282 13,725 16,191 19,424 税前利润利润率 810.9% -1,216n.a 907 9.0% 1,72013.0% 2,25014.1% 2,81714.8% 比率分析 所得税 211 213 267 430 562 704 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 所得税率 261.0% n.a 29.5% 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 -130 -1,429 640 1,290 1,687 2,113 每股收益 — -1.15 0.50 1.01 1.33 1.66 少数股东损益 2 -14 2 6 8 11 每股净资产 — 5.43 5.55 6.57 7.91 9.58 归属于母公司的净利润 -229 -1,415 638 1,284 1,679 2,102 每股经营现金净流 — 0.75 1.11 0.92 2.06 1.44 净利率 n.a n.a 6.3% 9.7% 10.5% 11.0% 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 回报率 现金流量表(人民币百万) 净资产收益率 68.02% -21.25% 9.08% 15.41% 16.75% 17.31% 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 -3.92% -13.22% 5.66% 9.35% 10.37% 10.82% 净利润 -229 -1,415 638 1,284 1,679 2,102 投入资本收益率 -1286.14% 7.28% 8.14% 14.94% 16.31% 16.81% 少数股东损益 2 -14 2 6 8 11 增长率 非现金支出 584 1,789 28 1 4 6 主营业务收入增长率 -4.43% 1.03% 11.18% 31.23% 20.46% 19.71% 非经营收益 EBIT增长率 -32.19% -44.60% 96.38% 104.86% 31.43% 24.95% 营运资金变动 313 277 350 -208 831 -390 净利润增长率 16.53% -517.98% 145.10% 101.16% 30.79% 25.20% 经营活动现金净流 826 916 1,406 1,166 2,611 1,823 总资产增长率 11.67% 83.42% 5.39% 21.66% 17.96% 19.97% 资本开支 -57 -180 -1,234 -450 -430 -350 资产管理能力 投资 4,182 28,432 12,289 0 0 0 应收账款周转天数 14.8 14.0 13.4 12.9 12.9 12.9 其他 -3,662 -28,770 -13,180 40 40 40 存货周转天数 77.9 78.4 68.9 67.9 65.5 64.3 投资活动现金净流 463 -519 -2,126 -410 -390 -310 应付账款周转天数 32.3 30.7 33.2 32.7 32.7 32.7 股权募资 9 4,182 -85 0 0 0 固定资产周转天数 4.1 3.3 8.9 16.0 20.2 21.1 债权募资 214 -644 -322 2 2 0 偿债能力 其他 -341 -1 -326 -35 -35 -35 净负债/股东权益 -122.85% -93.02% -69.48% -67.43% -77.92% -76.56% 筹资活动现金净流 -118 3,536 -734 -33 -33 -35 EBIT利息保障倍数 130.1 -34.2 -24.6 -90.1 -84.8 -57.1 现金净流量 1,168 3,918 -1,423 738 2,203 1,493 资产负债率 105.54% 37.86% 37.71% 39.29