历史欠补加速发放，电站收购能力提升

年月日 信义能源 买入维持评级 公司点评 历史欠补加速发放，电站收购能力提升 业绩简评 2月27日，公司发布2022年年报，实现收入23.15亿港元，同比增长0.8%，归属上市公司股东净利润9.7亿港元，同比减少21.2%，可分派收入11.11亿港元，同比减少10.6%，每股派发末期股息 0.074港元，占可分派收入超过100%。 经营分析 全年发电量同比增长23.5%，然一次性应收补贴计提影响收入、利润及可分派收入释放：公司2022年发电量31.8亿kWh，同比增长23.5%，主要为2021年收购的660MW电站和2022年收购的部分 电站新增的发电贡献；全年收入23.15亿港元，同比仅增长0.8%，主要受到一次性扣除应收补贴及人民币兑港币贬值影响（因监管机构对补贴光伏电站的核查工作，公司基于审慎原则，对持有项目的应收补贴金额做了约2.2亿港元的一次性计提）。 新能源与电力设备组分析师：姚遥（执业 分析师：宇文甸（执业 市价（港币）：元相关报告： 持续兑现高派息，现金流大幅改善信义能源年中报点评》， 持续兑现高派息，年新增电站有望突破信义能 源 港币(元)成交金额(百万元) 2022年底平价项目占比提升至43%，2023年计划收购700~1000MW 平价电站，当前已完成300MW：截至2022年底，公司持有电站总 规模达3014MW，同比增长20.9%，平价项目占比达42.8%，较2021年提高11.8pct。公司2023年内计划收购700~1000MW大型平价光伏项目，其中600MW来自信义光能（截至今年2月已完成收购300MW，将贡献今年重要收入增量），100~400MW来自第三方。截至 2022年底，信义光能可供公司于未来收购的项目核准容量约1GW， 考虑到2023年硅料/组件显著降价有望驱动母公司及行业内大型 电站项目建设提速，我们预计公司将大概率顺利完成收购目标。欠补加速发放，公司在手现金大增，财务状况及电站收购能力显著提升：截至2022年底，公司所有补贴项目合计1724MW，其中 1024MW项目已列入《第一批可再生能源发电补贴合规项目清单》。 2022年公司共收到补贴18.8亿元人民币（约合21.1亿港元），金 额远高于往年，从而驱动2022年公司经营净现金同比大增137% 至29亿港元、期末在手现金同比大增62%至18亿港元、应收款总额大降30%至32.5亿港元、及净资产负债率降3.2pct至26.9%，公司财务健康状况及未来电站收购能力得到显著提升。 盈利预测、估值与评级 根据公司最新规划，假设2023-2025年每年收购1.0/1.1/1.2GW 6.00 5.00 4.00 3.002.001.00 220228 成交金额信义能源恒生指数 250 200 150 100 50 0 公司基本情况（港币） 项目 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,297 2,315 3,000 3,551 4,139 营业收入增长率 33.37% 0.81% 29.57% 18.37% 16.57% 归母净利润(百万元) 1,232 971 1,475 1,765 2,081 归母净利润增长率 33.65% -21.17% 51.87% 19.64% 17.89% 摊薄每股收益(元) 0.17 0.13 0.20 0.24 0.28 每股经营性现金流净额 0.17 0.39 0.22 0.45 0.24 ROE(归属母公司)(摊薄) 9.82% 8.27% 11.15% 11.77% 12.19% P/E 24.64 19.84 13.47 11.26 9.55 P/B 2.42 1.64 1.50 1.32 1.16 电站，预计公司2023-2024净利润预测分别为14.75（-20%） /17.65（-20%）亿港元，预计公司2025年净利润为20.81亿港元，可分派收入分别对应15.57/18.50/21.66亿港元，目前股价对应2023PE/PB分别为13.5/1.5倍，维持“买入”评级。 风险提示 补贴发放进度不及预期；电网消纳情况恶化；汇率波动。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表(港币百万) 资产负债表(港币百万) 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 1,722 2,297 2,315 3,000 3,551 4,139 货币资金 1,312 1,105 1,791 1,724 3,320 3,380 增长率 8.1% 33.4% 0.8% 29.6% 18.4% 16.6% 应收款项 3,917 5,034 3,409 4,883 4,714 6,473 主营业务成本 475 617 681 771 925 1,090 存货 0 0 0 0.00 0.00 0.00 %销售收入 27.6% 26.9% 29.4% 25.7% 26.0% 26.3% 其他流动资产 0 0 0 0 0 0 毛利 1,247 1,679 1,634 2,229 2,626 3,050 流动资产 5,229 6,139 5,200 6,607 8,034 9,854 %销售收入 72.4% 73.1% 70.6% 74.3% 74.0% 73.7% %总资产 30.3% 29.0% 26.1% 29.7% 32.7% 36.1% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 0 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 10,998 13,838 13,573 14,500 15,390 16,245 销售费用 0 0 0 0 0 0 %总资产 63.8% 65.3% 68.1% 65.1% 62.6% 59.6% %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 无形资产 870 1,144 1,061 1,061 1,061 1,061 管理费用 45 55 72 90 107 124 非流动资产 12,005 15,063 14,740 15,667 16,557 17,412 %销售收入 2.6% 2.4% 3.1% 3.0% 3.0% 3.0% %总资产 69.7% 71.0% 73.9% 70.3% 67.3% 63.9% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 17,234 21,202 19,940 22,274 24,591 27,265 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 1,210 2,036 2,892 2,892 2,892 2,892 息税前利润（EBIT） 1,205 1,628 1,570 2,144 2,524 2,930 应付款项 0 0 0 0.00 0.00 0.00 %销售收入 70.0% 70.9% 67.8% 71.5% 71.1% 70.8% 其他流动负债 2,565 2,668 2,206 3,060 3,607 4,194 财务费用 125 169 269 210 210 202 流动负债 3,775 4,704 5,099 5,953 6,499 7,087 %销售收入 7.2% 7.4% 11.6% 7.0% 5.9% 4.9% 长期贷款 653 2,844 2,061 2,061 2,061 2,061 其他长期负债 795 1,093 1,018 1,018 1,018 1,018 负债 5,224 8,641 8,178 9,032 9,579 10,166 投资收益 0 0 0 0 0 0 普通股股东权益 12,005 12,553 11,753 13,228 14,993 17,074 %税前利润 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 71 71 74 74 74 74 营业利润 1,080 1,459 1,301 1,934 2,314 2,728 未分配利润 11,636 11,738 11,679 13,154 14,919 17,000 营业利润率 62.7% 63.5% 56.2% 64.5% 65.2% 65.9% 少数股东权益 5 8 9 14 19 25 营业外收支 负债股东权益合计 17,234 21,202 19,940 22,274 24,591 27,265 税前利润利润率 1,08963.2% 1,45663.4% 1,27254.9% 1,93464.5% 2,31465.2% 2,72865.9% 比率分析 所得税 166 222 298 455 544 641 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 所得税率 15.3% 15.2% 23.4% 23.5% 23.5% 23.5% 每股指标 净利润 922 1,235 974 1,480 1,770 2,087 每股收益 0.13 0.17 0.13 0.20 0.24 0.28 少数股东损益 0 3 3 4 5 6 每股净资产 1.69 1.77 1.58 1.78 2.02 2.29 归属于母公司的净利润 922 1,232 971 1,475 1,765 2,081 每股经营现金净流 0.15 0.17 0.39 0.22 0.45 0.24 净利率 53.5% 53.7% 42.0% 49.2% 49.7% 50.3% 每股股利 0.15 0.17 0.15 0.21 0.25 0.29 回报率 现金流量表(港币百万) 净资产收益率 7.68% 9.82% 8.27% 11.15% 11.77% 12.19% 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 5.35% 5.81% 4.87% 6.62% 7.18% 7.63% 净利润 922 1,232 971 1,475 1,765 2,081 投入资本收益率 7.36% 7.92% 7.19% 9.01% 9.67% 10.17% 少数股东损益 0 3 3 4 5 6 增长率 非现金支出 90 136 302 223 224 225 主营业务收入增长率 8.10% 33.37% 0.81% 29.57% 18.37% 16.57% 非经营收益 EBIT增长率 3.14% 35.13% -3.57% 36.57% 17.73% 16.08% 营运资金变动 -368 -702 -1,163 -620 716 -1,172 净利润增长率 3.48% 33.65% -21.17% 51.87% 19.64% 17.89% 经营活动现金净流 1,071 1,225 2,899 1,652 3,315 1,779 总资产增长率 15.15% 23.03% -5.95% 11.70% 10.40% 10.88% 资本开支 -469 -826 -1,547 -1,500 -1,500 -1,500 资产管理能力 投资 0 0 0 0 0 0 应收账款周转天数 637.3 637.5 610.6 486.5 486.5 486.5 其他 -784 -2,283 16 0 0 0 存货周转天数 — — — — — — 投资活动现金净流 -1,254 -3,109 -1,530 -1,500 -1,500 -1,500 应付账款周转天数 — — — — — — 股权募资 893 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 2,142.1 1,946.5 2,131.1 1,684.5 1,515.2 1,375.7 债权募资 -117 2,963 0 0 0 0 偿债能力 其他 -979 -1,314 576 -219 -219 -2