2023年港股市场投资展望：风雨归舟

2023年投资策略展望|2022年12月13日建银国际证券|研究部 建银国际证券研究团队 2023年港股市场投资展望 风雨归舟 全球经济在2022年经历了诸多意外冲击，导致市场走势偏离常态。而在全球经济底层格局已经出现结构性变化的情况下，金融市场波动性加剧，均值回归失效，主要金融变量呈现波动中枢漂移，可能相当长时间都无法完全复原。 而2023年，仍有条件看到某种程度的修复，催化剂主要来自：美联储结束加息、疫情退潮复常化、稳增长政策的进一步加码及前期政策的传导疏通、政策能见度提升及中美关系修复等。 短期内发生全球性或区域性金融危机的可能性不大，欧美经济温和衰退是更可能的结果。而这种情形有利于新兴市场和中资股相对跑赢。 本报告由建银国际证券有限公司撰写。分析师证明及其他重要声明请见报告最后一页。 2023年投资策略展望|2022年12月13日 目录 2023年港股市场投资展望3 十大焦点股18 行业研究 汽车20 汽车—新能源汽车及动力电池行业22 基础金属—铜和铝24 中国清洁能源与环境26 非必需消费品28 必需消费品30 传统能源—石油与煤炭32 金融—中国银行34 金融—中国证券36 金融—中国金融科技38 金融—中国保险40 医疗保健/生物科技42 多样化制造44 中国物流—快递行业46 中国房地产48 中国房地产—物业管理50 科技52 科技—互联网56 科技—中国软件58 建银国际证券—研究团队86 2023年港股市场投资展望 风雨归舟 全球经济在2022年经历了诸多意外冲击，导致市场走势偏离常态。而在全球经济底层格局已经出现结构性变化的情况下，金融市场波动性加剧，均值回归失效，主要金融变量呈现波动中枢漂移，可能相当长时间都无法完全复原。 而2023年，仍有条件看到某种程度的修复，催化剂主要来自：美联储结束加息、疫情退潮复常化、稳增长政策的进一步加码及前期政策的传导疏通、政策能见度提升及中美关系修复等。 短期内发生全球性或区域性金融危机的可能性不大，欧美经济温和衰退是更可能的结果。而这种情形有利于新兴市场和中资股相对跑赢。 2023年全球经济和资本市场面临的主要尾部风险包括： 赵文利博士 (852)39118279 cliffzhao@ccbintl.com 宋林 (852)39118267 lynnsong@ccbintl.com 刘思桐 (852)39118014 scarlettliu@ccbintl.com 深于预期的经济衰退、高于预期的通胀和利率、信贷风险的上升、疫情的恶化、地缘政治的冲击以及政策误判。 预计港股2023年继续修复，波动中枢温和抬升，恒生指数波动区间介于 16,200-22,200点，国企指数波动区间介于5,700-7,800点，科技指数介于 3,200-5,300点。 主要风险 经济超预期深度衰退 通胀及利率居高不下 信用风险爆发 疫情影响持续 地缘政治冲击 政策失误 投资主线 逢低布局，关注成长、质量与低波动因子，总体超配周期股及科技成长股 超配周期性股份和科技成长股 自下而上精选业绩能见度高的科技龙头和地产行业整合的受益者 财务稳健、估值低企且股息回报不俗的“中字头”国企股有重估空间 随着疫情缓解及防控政策动态优化，本地及中资出行股及消费股有修复机会 引言 全球大类资产中，美汇和商品在2022年领先，环球股债表现落后。 图表1:全球大类资产表现 俄罗斯卢布布伦特原油 玉米美元指数 大豆 WTI原油巴西雷亚尔MSCI拉丁美洲 港元大麦 日经225CRB大宗商品指数 黄金瑞士法郎 日本政府债总回报指数 银欧元STOXX600 印度卢比欧洲高收益企业债 英镑美国高收益企业债 人民币 铝美国政府债总回报指数欧洲投资级别企业债 葡萄牙政府债总回报指数 上证综合意大利政府债总回报指数新兴市场高收益企业债德国政府债总回报指数西班牙政府债总回报指数 标准普尔500欧元区政府债总回报指数法国政府债总回报指数 铜美国投资级别企业债 瑞典克朗 MSCI全球新兴市场投资级别企业债希腊政府债总回报指数 日元恒生指数MSCI新兴市场 英国政府债总回报指数美股上市中国ADR指数 恒生国企指数纳斯达克100创业板指数 越南胡志明指数VNI 恒生科技指数土耳其里拉 18.6 12.5 11.0 10.4 9.5 7.8 6.9 4.9 0.2 0.1 -2.0 -2.4 -2.9 -3.5 -4.2 -5.4 -8.3 -9.1 -9.3 -10.0 -10.2 -10.6 -11.5 -11.8 -12.0 -12.1 -13.0 -13.0 -13.3 -13.7 -14.1 -14.2 -14.4 -14.5 -14.8 -15.2 -15.4 -15.7 -15.8 -17.3 -17.9 -18.6 -19.9 -21.1 -21.7 -22.1 -22.5 -26.3 -28.3 -30.8 -32.3 -40.1 -50-40-30-20-10010 2030 数据来源:彭博、建银国际证券；数据截至2022-12-1 年内成熟市场及新兴市场主要股指均录得负回报，伴随预测市盈率普遍下滑，而预测每股盈利则表现各异，其中纳指、道指、恒指、国指及科指下滑。香港主要股指表现疲弱，恒指、国指和科指年初迄今下跌19.9%、22.5%和32.3%，伴随预测市盈率大幅下滑13.2%、10.9%和23.0%，预测每股盈利下滑7.7%、13.0%和12.1%。 图表2:主要股票市场市盈率与历史平均水平比较图表3:环球股市回报、估值和盈利预测变化 % 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 标普500 纳斯达克 道琼斯 恒生指数 恒生国企指数 恒生科技指数 沪深300 日经225 富时100 STOXX50 CAC指数 DAX指数 -40 年初至今每股盈利变化年初至今市盈率变化年初至今回报率 数据来源：彭博、建银国际证券；数据截至2022-12-1数据来源：彭博、建银国际证券；数据截至2022-12-1 我们认为，在基准场景下，2023年全球多个经济体进入温和衰退，通胀回落，熊市进入尾声，股市继续估值修复，但盈利复苏缓慢及分化。 首先，通胀在2023年继续回落但仍然高于央行目标，美联储结束加息，但年内维持利率不变：美国通 胀已经见顶回落，但回落至目标水平仍然需要一段时间。支撑核心通胀的房地产价格大概率在2023年开始回落。市场预计2023年CPI通胀回落至4.2%。欧洲（欧元区及英国）通胀回落速度会比美国慢，主要由于俄乌冲突对欧洲的能源及食品价格影响更显著。其次，货币政策紧缩的后果是多个经济体在2023年进入衰退，但程度温和，不会出现硬着陆：IMF预测超过三分之一的国家将在2023-24年进入衰退；根据市场经济学家预测，美国在1年之内出现经济衰退的概率为60%，欧元区及英国为80%，日本为30%。根据彭博的模型，美国在1年之内进入经济衰退的概率已经上升至99.97%。第三，美息确认见顶，美元逐步回软，港币及人民币恢复性反弹，流动性环境边际改善。第四，疫情形势改善，2023年上半年中国防疫政策以渐进式及相机抉择的放松为主，对经济的拖累逐步减轻，消费及投资温和复苏。 2022年全球流动性紧缩是拖累市场最重要的因素之一。我们认为货币政策会在2023年停止紧缩，但放松政策的门槛仍然偏高，多数央行的货币政策仍然会偏紧。 美联储：美联储政策方向最终还是双重目标的进展。通胀方面，停止加息的条件是通胀持续回落几个月，但减息门槛较高，可能需要见到通胀回落至2-3%，或者出现意外的金融危机风险及深度衰退。由于基数效应，通胀大概率继续回落，目前支撑通胀的住房以及食品也大概率开始回落。就业方面，就业市场在本轮加息周期仍然较强，但就业数据通常都是滞后指标。在经济进入衰退阶段之后，我们大概率会看到就业市场明显走弱。我们预计2023年上半年停止加息，但由于通胀仍然太高，减息的门槛相对高。如果经济开始下滑，更可能先停止量化紧缩，真的考虑减息可能需要等到2023年后部分。 图表4:2023年12月份加息的隐含概率图表5:历史加息周期停止加息的主要逻辑 0.35 0.30 0.25 2023年12月份加息的隐含概率 加息周期末日 加息周期长度 1995年3月13经济略放缓，通胀压力减少。 (月)停止加息逻辑 经济增速放缓，生产效率增长导致通胀 0.20 0.15 0.10 0.05 0.00 (2022年12月7日更新) 29.70% 24.30% 21.00% 11.40% 8.50% 2.90% 0.30% 1.80% 0.20% 3.754.004.25 4.50 4.75 5.00 5.255.505.75 2000年5月12 2006年6月 25 经济增长由于房地产市场放缓，通胀预期下滑。 2018年12月37 压力缓和。 贸易战，外围不确定性，当时定位成周期中的调整而不是周期的结尾。 数据来源：CME、建银国际证券数据来源：美联储、建银国际证券 欧洲央行：由于2023年通胀大概率仍然远离目标（预计5.8%），欧洲央行加息周期可能维持更长时间，2023年需要使用“反碎片工具”的可能性也较大。 日本央行：行长黑田的任期在4月结束，之后的货币政策方向有一定的不确定性。预计如果美联储符合预期在上半年结束加息周期，日本央行可以维持收益率管控（YCC）政策，日元贬值压力也会减轻，央行也有足够储备在合适的时点干预汇市。 全球央行资产负债表将继续缩小，但主要央行很可能在2023年内停止缩表：截至10月底，全球5大央行资产负表从高点下降12.8%至28.5万亿美元，但仍然比疫情前的水平高39%。 图表6:主要央行资产负债表 (十亿美元)35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 9/1/2013 12/1/2013 3/1/2014 6/1/2014 9/1/2014 12/1/2014 3/1/2015 6/1/2015 9/1/2015 12/1/2015 3/1/2016 6/1/2016 9/1/2016 12/1/2016 3/1/2017 6/1/2017 9/1/2017 12/1/2017 3/1/2018 6/1/2018 9/1/2018 12/1/2018 3/1/2019 6/1/2019 9/1/2019 12/1/2019 3/1/2020 6/1/2020 9/1/2020 12/1/2020 3/1/2021 6/1/2021 9/1/2021 12/1/2021 3/1/2022 6/1/2022 9/1/2022 0 欧洲央行资产负债表美联储资产负债表日本央行资产负债表人民银行资产负债表英国央行资产负债表 数据来源：彭博、建银国际证券；截至2022-11-30 经济衰退风险大概率会成为市场在2023年的主要关注点之一。多数国家在2023年可能进入经济衰退，目前还未确定能否避免硬着陆。 从美国经济的角度来看，市场普遍认为经济衰退风险明显上升。市场经济学家预测美国在1年之内出 现经济衰退的概率为60%。此外，市场常用的10年-3个月国债收益率差从10月25日开始倒挂。历 史经验显示倒挂超过14天之后每次都出现经济衰退，本轮已经满足这个条件。 图表7:美国经济衰退概率明显上升图表8:10年-3个月国债收益率差从10月25日开始倒挂 % 100 80 60 40 20 1/1/1992 7/1/1993 1/1/1995 7/1/1996 1/1/1998 7/1/1999 1/1/2001 7/1/2002 1/1/2004 7/1/2005 1/1/2007 7/1/2008 1/1/2010 7/1/2011 1/1/2013 7/1/2014 1/1/2016 7/1/2017 1/1/201