系列点评之五：22Q4符合预期 汽车电子龙头成长

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年02月27日 22Q4符合预期汽车电子龙头成长 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 买入 买入 157.89 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 688326 251.0/80.5 189.47 38.96 24.67 经纬恒润-W 沪深300 136% 106% 76% 45% 15% -15% 2022/04 2022/07 2022/10 2023/01 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 相关研究 1.【华西汽车】经纬恒润（688326）2022年业绩预告点评：22Q4利润符合预期汽车电子龙头成长 2023.01.31 评级及分析师信息 经纬恒润-W(688326)系列点评之五 事件概述 公司发布2022年业绩快报：2022全年实现营收40.29亿元， 同比+23.5%，归母净利润2.39亿元，同比+63.3%，扣非归母净利润1.23亿元，同比+10.8%；其中2022Q4实现营收13.32亿元，同比+13.8%，环比+29.8%，归母净利润0.90亿元，同比- 8.1%，环比+87.2%，扣非归母净利0.44亿元，同比-45.6%，环比+0.6%。 分析判断： ►22Q4符合预期汽车电子龙头成长 相对股价% 据公司2022年业绩快报：2022全年实现营收40.29亿元，同 比+23.5%，归母净利润2.39亿元，同比+63.3%，扣非归母净利 润1.23亿元，同比+10.8%，利润处于前期业绩预增公告中枢偏上水平。收入快速增长、盈利能力提升明显，我们预计主要源于公司电子产品和研发服务及解决方案业务的订单释放，非经方面则主要系公司投资的上下游产业链企业股权公允价值变动所带来的收益增加。 拆分季度看，22Q4实现营收13.32亿元，同比+13.8%，环比 +29.8%，收入端创出单季历史最高表现，归母净利润0.90亿元，同比-8.1%，环比+87.2%，其中同比变化我们预计主因22Q4高毛利水平的研发服务收入下滑（往年集中于Q4确认收入，2022年跟随项目验收节点部分收入确认前置），但从全年维度看，我们预计该业务仍达成约20%增长，明显高于历史增速中枢；扣非归母净利0.44亿元，同比-45.6%，环比+0.6%， 我们预计研发支出增加（仅2022年上半年，员工总数即相比 2021年底增加30.4%，体现向好趋势）及汇兑损失带来一定程度负向影响。 展望2023年，建议重点关注公司平台型逻辑的加速演绎，尤其是智驾域控、车身域控（含区域控制器）、底盘域控及智舱AR-HUD陆续量产所带来的营收增量。 ►平台型控制器供应商业务拓展至智能座舱领域 公司是国内首家加入AUTOSAR组织的基础软件提供商，基于对汽车控制器平台化能力的深入理解，目前量产产品涉足智能驾驶、智能网联、车身舒适、底盘控制等多领域，2022年进一步延伸至智能座舱： 1）智能驾驶产品：国产替代先锋，商/乘市场市占率均处于自主前列，基于Mobileye/TI等芯片提供从L0到L4的不同级别 解决方案，满足车企多样化选择及自研需求，持续受益于ADAS加速渗透及高级别智能驾驶导入：1）ADAS：配套一汽、吉利、上汽、东风等多家车企，其中吉利三个平台项目订单将逐步迎来放量；2）L2.5及以上：第二代ADCU基于TITDA4打造，行泊一体方案，预计将量产于合众（哪吒）等汽车品牌；基于国产芯片或国外更高算力芯片方案的新一代智能驾驶域控制器产品亦在积极布局研发； 2）车身舒适及智能网联：控制器业务基石产品，规模效应逐步强化，客户、产品拓展同时适应EE架构集中化趋势，布局车身域控、物理区域控制器ZCU等产品，其中车身域控已获广汽等客户定点，预计2023年起陆续量产； 3）智能座舱：2022年公司新成立智能座舱事业部，现有团队成员超200人，未来产品将布局座舱感知、AR-HUD、氛围灯控制器等，其中AR-HUD基于自研ARcreater算法，已获吉利等客户定点，预计2023年量产； 4）其他电子产品：控制器平台化能力延伸，其中底盘域控已量产于蔚来并陆续获得其他客户定点，One-Box、面向L3的制动助力器等亦在积极储备；高端装备+汽车电子产品开发服务定制化特点享受高毛利。 ►三位一体布局研发服务及高阶智驾赋能电子产品研发服务及解决方案业务：软件能力综合体现，有效支撑电子产品业务发展。公司自成立以来即坚持研发驱动的技术领先战略，核心技术来源均为自主研发，基于对软件的深入理解，公司为不同行业客户的电子系统研发过程提供各类技术解决方案、工具开发和流程支撑服务，享受高毛利并有效支撑电子产品业务发展；软件定义汽车大背景下，主机厂对公司研发服务及解决方案业务需求将呈现递增趋势，我们预计收入层面年化增长率10+%； 智能驾驶整体解决方案业务：公司未来重要新兴业务方向，潜在盈利增长点。目前公司已形成全套港口MaaS解决方案并实现商业化落地，已在唐山港、日照港等港口开展运营，赋能量产智能驾驶。 投资建议 公司为国内少数能实现覆盖智能驾驶电子产品、研发服务及解决方案、高级别智能驾驶整体解决方案的企业之一，依托三位一体业务布局及深厚平台化软件实力，有望同步实现产品、客户双重拓展，持续受益汽车智能电动化进程。调整盈利预测，预计公司2022-2024年营收由39.8/59.1/83.3亿元调整为40.3/59.8/84.1亿元，归母净利由2.36/4.05/6.27亿元调整为2.39/4.09/6.35亿元，EPS由1.97/3.38/5.23元调整为1.99/3.41/5.29元，对应2023年2月27日157.89元/股收盘价，PE分别79/46/30倍，维持“买入”评级。 风险提示 国内乘用车行业销量不及预期；智能化渗透率提升不及预期；公司客户拓展不及预期。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,479 3,262 4,029 5,978 8,410 YoY（%） 34.3% 31.6% 23.5% 48.4% 40.7% 归母净利润(百万元) 74 146 239 409 635 YoY（%） 223.5% 98.4% 63.7% 71.0% 55.1% 毛利率（%） 32.8% 30.9% 31.9% 31.4% 31.6% 每股收益（元） 0.61 1.22 1.99 3.41 5.29 ROE 5.5% 9.6% 4.2% 6.2% 7.9% 市盈率 257.10 129.61 79.17 46.30 29.86 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 3,262 4,029 5,978 8,410 净利润 146 239 409 635 YoY(%) 31.6% 23.5% 48.4% 40.7% 折旧和摊销 104 46 80 136 营业成本 2,255 2,744 4,102 5,753 营运资金变动 18 -236 198 -78 营业税金及附加 16 18 27 38 经营活动现金流 310 50 687 692 销售费用 195 226 329 454 资本开支 -171 -889 -911 -900 管理费用 214 272 389 538 投资 109 0 0 0 财务费用 10 -58 -90 -85 投资活动现金流 -63 -889 -911 -900 研发费用 456 637 885 1,177 股权募资 0 30 0 0 资产减值损失 -40 0 0 0 债务募资 6 -6 0 0 投资收益 -8 0 0 0 筹资活动现金流 -75 3,624 0 0 营业利润 131 239 409 635 现金净流量 161 2,785 -225 -208 营业外收支 0 0 0 0 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 131 239 409 635 成长能力（%） 所得税 -15 0 0 0 营业收入增长率 31.6% 23.5% 48.4% 40.7% 净利润 146 239 409 635 净利润增长率 98.4% 63.7% 71.0% 55.1% 归属于母公司净利润 146 239 409 635 盈利能力（%） YoY(%) 98.4% 63.7% 71.0% 55.1% 毛利率 30.9% 31.9% 31.4% 31.6% 每股收益 1.22 1.99 3.41 5.29 净利润率 4.5% 5.9% 6.8% 7.5% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 3.2% 2.6% 3.5% 4.3% 货币资金 937 3,722 3,497 3,289 净资产收益率ROE 9.6% 4.2% 6.2% 7.9% 预付款项 47 57 85 119 偿债能力（%） 存货 1,360 1,554 2,398 3,311 流动比率 1.25 2.14 1.69 1.48 其他流动资产 1,023 1,627 2,039 3,013 速动比率 0.72 1.63 1.15 0.94 流动资产合计 3,367 6,959 8,019 9,731 现金比率 0.35 1.15 0.74 0.50 长期股权投资 9 9 9 9 资产负债率 66.3% 38.5% 43.2% 46.1% 固定资产 328 658 1,215 1,947 经营效率（%） 无形资产 271 276 282 287 总资产周转率 0.72 0.44 0.51 0.56 非流动资产合计 1,138 2,272 3,636 5,172 每股指标（元） 资产合计 4,505 9,231 11,655 14,904 每股收益 1.22 1.99 3.41 5.29 短期借款 6 0 0 0 每股净资产 12.66 47.34 55.18 66.90 应付账款及票据 1,130 1,401 2,075 2,924 每股经营现金流 2.58 0.41 5.72 5.77 其他流动负债 1,547 1,847 2,656 3,649 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 2,684 3,248 4,731 6,573 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 129.61 79.17 46.30 29.86 其他长期负债 302 302 302 302 PB 0.00 3.34 2.86 2.36 非流动负债合计 302 302 302 302 负债合计 2,986 3,550 5,033 6,875 股本 90 120 120 120 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 1,519 5,681 6,622 8,028 负债和股东权益合计 4,505 9,231 11,655 14,904 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证