非银行金融行业跟踪：政策红利持续释放，流动性成为板块表现“胜负手”

行业研 究DONGXINGSECURITIE 非银行金融行业跟踪：政策红利持续释放，流动性成为板块表现“胜 2023年2月27日 看好/维持 非银行金融 行业报告 负手” 东兴 证证券：本周市场日均成交额环比下降1500亿至0.84万亿；两融余额（2.23）券续升至1.59万亿。美国1月CPI、PCE等核心通胀数据超预期强化美联储连续股加息预期，叠加国内经济疫后复苏带动资金需求回升，利率面临一定上行压力，份资本市场流动性亦趋紧。此外，全面注册制落地后，市场承载能力也面临一定有挑战。而板块业绩和估值与权益市场有较强的正向关性，可以预见流动性将成限为决定板块未来表现的核心因素。从监管层面看，注册制配套政策正逐步落地公金融市场对外开放也在加速推进，当前内地与香港地区在金融领域的互联互通司成为发展重点，周五证监会公告沪深港通交易日历优化正式实施，港股通和沪证深股通交易日均有增加，有望进一步改善权益市场流动性，吸引中长期价值投券资资金参与A股投资。 研 究保险：我们认为，2023年是国内疫后经济的复苏之年，随着经济的企稳向好， 报 居民消费能力和消费意愿均有望逐步增强。且近期受疫情、资产配置需求、产 品竞争格局、政策等因素影响，居民对能满足保障、资产保值增值等多类型需 告求的保险产品的认可度持续提升，保险产品需求改善趋势有望形成；同时，伴 随险企对于产品定位的高度精细化和个性化，保险产品的“消费属性”有望显著增强。而个人养老金、商业养老金业务的相继落地将成为保险产品拼图的有效补充。我们预计，伴随人身险和财产险的协同发力，2023年险企负债端有望 持续复苏，进而使板块估值修复成为中期主题。 板块表现：2月20日至2月24日5个交易日间非银板块整体下跌1.49%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业17/31；其中证券板块上涨2.26%，跑赢 沪深300指数（0.66%）；保险板块下跌0.41%，跑输沪深300指数。个股方面，券商涨幅前五分别为湘财股份（13.81%）、中金公司（10.88%）、华林证券 （7.15%）、国盛金控（6.98%）、光大证券（5.26%），保险公司涨跌幅分别为中国太保（2.65%）、天茂集团（2.02%）、中国人寿（0.56%）、中国人保（-0.20%）、新华保险（-0.46%）、中国平安（-1.01%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 未来3-6个月行业大事: 无 行业基本资料 占比% 股票家数 87 1.83% 行业市值(亿元) 60783.12 6.59% 流通市值(亿元) 45190.33 6.37% 行业平均市盈率 17.35 / 行业指数走势图 非银行金融 沪深300 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% 2/284/306/308/3110/3112/31 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043liujw_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521070005 P2 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：政策红利持续释放，流动性成为板块表现“胜负手” DONGXINGSECURITIES 1.行业观点 本周市场日均成交额环比下降1500亿至0.84万亿；两融余额（2.23）续升至1.59万亿。美国1月CPI、PCE等核心通胀数据超预期强化美联储连续加息预期，叠加国内经济疫后复苏带动资金需求回升，利率面临一定上行压力，资本市场流动性亦趋紧。此外，全面注册制落地后，市场承载能力也面临一定挑战。而板块业绩和估值与权益市场有较强的正向关性，可以预见流动性将成为决定板块未来表现的核心因素。从监管 层面看，注册制配套政策正逐步落地，金融市场对外开放也在加速推进，当前内地与香港地区在金融领域的互联互通成为发展重点，周五证监会公告沪深港通交易日历优化正式实施，港股通和沪深股通交易日均有增加，有望进一步改善权益市场流动性，吸引中长期价值投资资金参与A股投资。 从投资角度看，当前行业核心关注点仍在财富管理主线和投资类业务在权益市场复苏中的业绩弹性，而全面注册制推动下的投行业务“井喷”将成为证券板块中长期最具确定性的增长机会。我们认为，2023年是国 内经济从疫情中走出的复苏之年，也是资本市场的大发展之年，以注册制为代表的资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间，行业中长期发展前景继续向好。当 前证券板块整体估值仍处于近年较低位置，且券商间估值分化较前期加大，头部价值标的的交易价值愈加凸显。整体上看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。 我们认为，除政策和市场因素外，未来有三点将影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持 续存在并拓宽，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具beta和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。中信证券当前估值仅1.28xPB，仍处于严重低估区间，业绩快报显示公司2022年归母净利润仅个位数下滑，大幅优于行业整体水平，在市场剧烈波动的情况下业绩仍能保持较强稳定性和确定性。此外，近年来公司业务结构不断优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性，我们坚定看好其发展前景。 保险： 我们认为，2023年是国内疫后经济的复苏之年，随着经济的企稳向好，居民消费能力和消费意愿均有望逐步增强。且近期受疫情、资产配置需求、产品竞争格局、政策等因素影响，居民对能满足保障、资产保值增值等多类型需求的保险产品的认可度持续提升，保险产品需求改善趋势有望形成；同时，伴随险企对于产品定位的高度精细化和个性化，保险产品的“消费属性”有望显著增强。而个人养老金、商业养老金业务的相继 落地将成为保险产品拼图的有效补充。我们预计，伴随人身险和财产险的协同发力，2023年险企负债端有 望持续复苏，进而使板块估值修复成为中期主题。 房地产支持政策的持续推出对险企资产端的改善大有助益，是行业估值修复的主要推动力，权益市场的持续向好也有利于资产端业绩的释放。此外，险企在市值管理和分红方面的积极表现也有效提振市场信心，助力行业估值修复。但考虑到ROE/ROEV中枢下行并保持在近年低位，保险标的投资周期拉长是大概率事件。同时，自2021年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 DONGXINGSECURITIES 东兴证券行业报告 P3 非银行金融行业跟踪：政策红利持续释放，流动性成为板块表现“胜负手” 2.板块表现 2月20日至2月24日5个交易日间非银板块整体下跌1.49%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业 17/31；其中证券板块上涨2.26%，跑赢沪深300指数（0.66%）；保险板块下跌0.41%，跑输沪深300指数。个股方面，券商涨幅前五分别为湘财股份（13.81%）、中金公司（10.88%）、华林证券（7.15%）、国盛金控 （6.98%）、光大证券（5.26%），保险公司涨跌幅分别为中国太保（2.65%）、天茂集团（2.02%）、中国人寿 （0.56%）、中国人保（-0.20%）、新华保险（-0.46%）、中国平安（-1.01%）。 图1：申万II级证券板块走势图图2：申万II级保险板块走势图 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% 2022-02-28 2022-03-14 2022-03-28 2022-04-13 2022-04-27 2022-05-16 2022-05-30 2022-06-14 2022-06-28 2022-07-12 2022-07-26 2022-08-09 2022-08-23 2022-09-06 2022-09-21 2022-10-12 2022-10-26 2022-11-09 2022-11-23 2022-12-07 2022-12-21 2023-01-05 2023-01-19 2023-02-09 2023-02-23 -25.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% -25.00% 2022-02-28 2022-03-14 2022-03-28 2022-04-13 2022-04-27 2022-05-16 2022-05-30 2022-06-14 2022-06-28 2022-07-12 2022-07-26 2022-08-09 2022-08-23 2022-09-06 2022-09-21 2022-10-12 2022-10-26 2022-11-09 2022-11-23 2022-12-07 2022-12-21 2023-01-05 2023-01-19 2023-02-09 2023-02-23 -30.00% 沪深300券商Ⅱ(申万) 沪深300保险Ⅱ(申万) 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图3：申万I级行业涨跌幅情况图4：保险个股涨跌幅情况 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% 3% 3% 2% 2% 1% 1% 0% -1% 煤炭 钢铁家用电器轻工制造国防军工 通信农林牧渔建筑装饰机械设备建筑材料纺织服饰计算机综合 石油石化 有色金属 汽车非银金融 银行房地产基础化工公用事业 环保电力设备交通运输 电子商贸零售社会服务医药生物 传媒食品饮料美容护理 -1% -2% 中国太保天茂集团中国人寿中国人保新华保险中国平安 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图5：证券个股涨跌幅情况 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 湘财股份中金公司华林证券国盛金控光大证券南京证券方正证券国元证券华西证券首创证券西南证券国信证券信达证券中国银河华鑫股份中泰证券东兴证券第一创业财通证券东吴证券中信建投锦龙股份红塔证券哈投股份申万宏源东方证券浙商证券东北证券国联证券华安证券山西证券天风证券中原证券招商证券广发证券财达证券华创阳安中银证券国泰君安国海证券中信证券西部证券海通证券华泰证券太平洋兴业证券国金证券长城证券长江证券东方财富 -2% 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 P4 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：政策红利持续释放，流动性成为板块表现“胜负手” DONGXINGSECURITIES 2月20日至2月24日5个交易日合计成交金额41915.65亿元，日均成交金额8383.13亿元，北向资金合 计净流出40.79亿元。截至2月23日，沪深两市两融余额15,852.78亿元，其中融资余额14,881.95亿元， 融券余额970.10亿元。 图6：市场交易量情况图7：两融余额情况 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 2022-08-15 2022-08-22 2022-08-29 2022-09-05 2022-09-12 2022-09-19 2022-09-26 2022-10-