金融工程周报-“数”看期货：IH主动对冲策略连续获得正超额，焦煤相关股票大幅上涨

qqqqqqqqqqqqqqqqqqq 从整体表现来看，本周各期指震荡收跌，小市值风格占优。全部合约角度看，四大期指日均总成交量均减少，IM成交量减少最多为-20.04%，上周IM期指结束连涨后，期指交易仍活跃，周度呈现“缩量上涨”，周内结构也是先强后弱，成交量有走低趋势，交易活跃度或继续小幅下降。 基差水平方面，期指升水如期大幅收窄或转为贴水后保持相对稳定，IF季月合约年化基差率在0值附近，分红影响加深下，后续贴水可能性较大。跨期价差方面，四大期指当月合约与下月、当季、下季的价差率均不再集中于历史分布峰度左尾，全部回复常态，价差从尾部向峰部的分布回归的时间，也是市场从预期交易转向基本面交易的时间，市场整体乐观预期驱动的交易行情已经结束。正反套空间上，按照收盘价格看目前没有套利空间。 市场预期上，四大股指估值水平均仍处于较低水平，四大期指本周上扬，但升水与“左尾价差”结构表示的乐观交易预期已经重回正常，期指内部板块轮动明显，各板块波动也明显放大，风险有一定提升，强复苏预期下，需关注经济实际恢复斜率。短期持仓不宜过度乐观。后续我们估计IF期指当月基差将重回贴水，IC和IM期指总体基差率保持在当前水平。 本周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为0.01%、-0.11%和-0.04%；IH主动对冲策略表现优于被动对冲组合，收益率为0.19%。IC和IF主动对冲策略表现略逊于被动对冲组合，收益率为-0.20%和-0.38%。 本周商品期货市场普遍上涨，整体上涨1.17%。涨幅靠前商品期货焦煤、LPG和焦炭的相关股票表现如下：焦煤相关潞安环能本周表现最好收涨12.06%；LPG相关凯美特气收跌-1.50%；焦炭相关山西焦煤收涨12.00%。权益市场震荡可关注大宗商品传导链，长期供求的再平衡才是定价的核心。 市场方面，焦煤焦炭领涨市场，商品市场与权益市场再次体现出同涨的趋同性，能源板块走势与整体商品出现些许背离。这样的趋同走势区别以往并没有具体宏观事件的影响也并没有出现关键宏观预期的改变，海外商品走势分化未有相同趋同表现，单周出现这样的趋同性随机性较大，需周频视角继续观察趋同性是否能够持续，一方面能找到商品驱动的博弈重点更偏向于宏观还是更偏向基本面，另一方面若趋同性边际变化，此前定价忽略的基本面现实或将重新主导定价。 海外方面，美国核心同涨再超预期，但市场整体反应温和，区别于2022年通胀超预期导致的美联储货币政策修正而引发的市场大幅波动，市场对于超预期的通胀数据越来越“淡漠”，一方面市场对于超预期的数据的意外性已经有一定预期，实质预期差小于数值预期差，另一方面此前我们分析过市场上整体BACK结构的回归代表了过去通胀表现和宏观货币政策的整体影响已经被市场“充分消化”，不再是市场走势的核心博弈点，小幅预期差不再会产生巨大震荡。加息终点的高度和时间产生的预期差才将对市场产生较大冲击，宏观政策真空期，仍需把握需求定价主线。 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 内容目录 内容目录2 图表目录2 股指期货市场概况与主动对冲策略表现4 股指期货市场本周概况4 基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪9 商品市场回顾与最新配置观点10 商品期货市场本周概况与配置建议10 附录13 股指期限套利计算13 股利预估方法13 股指期货主动对冲策略14 风险提示15 图表目录 图表1：本周期指表现概览4 图表2：IF主力合约基差率5 图表3：IF当季合约年化基差率5 图表4：IC主力合约基差率5 图表5：IC当季合约年化基差率5 图表6：IH主力合约基差率6 图表7：IH当季合约年化基差率6 图表8：IM主力合约基差率6 图表9：IM当季合约年化基差率6 图表10：IF合约加总持仓量与成交量7 图表11：IC合约加总持仓量与成交量7 图表12：IH合约加总持仓量与成交量7 图表13：IM合约加总持仓量与成交量7 图表14：IF跨期价差率频数分布7 图表15：IC跨期价差率频数分布7 图表16：IH跨期价差率频数分布8 图表17：IM跨期价差率频数分布8 图表18：2023年分红点数预估8 图表19：股债利差8 图表20：主动对冲策略净值对比（IC期货）9 图表21：主动对冲策略净值对比（IF期货）9 图表22：主动对冲策略净值对比（IH期货）10 图表23：本周策略表现10 图表24：主动对冲策略开仓信号10 图表25：本周南华指数涨跌幅11 图表26：今年以来南华指数涨跌幅11 图表27：商品期货市场细分涨跌幅11 图表28：大宗关联股票涨跌幅12 图表29：价差偏离与交易热度12 图表30：玻璃价差率13 图表31：郑棉价差率13 图表32：成分股分红预测方法14 图表33：EPS取值方法14 图表34：预测派息率取值方法14 图表35：策略信号定义15 图表1：本周期指表现概览 股指期货市场本周概况 从整体表现来看，本周各期指震荡收跌，小市值风格占优。其中上证50期指涨幅最小，幅度为0.14%，中证500期指涨幅最大，幅度为1.40%。 全部合约角度看，四大期指日均总成交量均减少，IF与IC持仓量变化不大，IH持仓量增多，IM持仓量减少。IM成交量减少最多为-20.04%，上周IM期指结束连涨后，期指交易仍活跃，周度呈现“缩量上涨”，周内结构也是先强后弱，成交量有走低趋势，交易活跃度或继续小幅下降。 基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为0.13%、 -3.80%、-5.85%和1.34%，期指升水如期大幅收窄或转为贴水后保持相对稳定，IF季月合约年化基差率在0值附近，分红影响加深下，后续贴水可能性较大。 跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的15.20%、13.70%、37.00%、12.70分位数。四大期指当月合约与下月、当季、下季的价差率均不再集中于历史分布峰度左尾，全部回复常态，价差从尾部向峰部的分布回归的时间，也是市场从预期交易转向基本面交易的时间，市场整体乐观预期驱动的交易行情已经结束。 正反套空间上，以年化收益5%计算，剩余15个交易日，正反套当月合约基差率需要分别达到0.59%与-1.02%，按照收盘价格看目前没有套利空间。 分红预测方面，分红对四大期指3月合约影响较小，根据我们的估算，沪深300指数、中 证500、上证50指数和中证1000指数2023年分红对指数点位的影响分别为87.67、107.05、75.75、74.78。 市场预期上，四大股指估值水平均仍处于较低水平，四大期指本周上扬，但升水与“左尾价差”结构表示的乐观交易预期已经重回正常，期指内部板块轮动明显，各板块波动也明显放大，风险有一定提升，强复苏预期下，需关注经济实际恢复斜率。短期持仓不宜过度乐观。后续我们估计IF期指当月基差将重回贴水，IC和IM期指总体基差率保持在当前水平。 指数主力合约 主力合约 主力分红调20日基差率 本周全合约 涨跌幅 涨跌幅 基差率 整基差率 均值 （万） （万） 分位数 分位数 沪深300 0.66% 0.38% 0.161% 0.161% 0.072% 9.20 20.57 15.20% 36% 中证500 1.66% 1.40% -0.023% -0.002% -0.062% 6.85 28.04 13.70% 27% 中证1000 1.11% 0.83% -0.234% -0.234% -0.151% 5.02 13.45 37.00% 18% 上证50 0.49% 0.14% 0.235% 0.235% 0.163% 6.74 12.72 12.70% 40% 平均成交 本周全合约 平均持仓 跨期价差 指数PE 来源：Wind，国金证券研究所 注:分位数统计区间为2019年1月1日至今，跨期价差率=(当月合约价格-下月合约价格)/当月合约价格。当主力合约发生变化，主力合约涨跌幅以新的主力合约涨跌幅计算。 图表2：IF主力合约基差率图表3：IF当季合约年化基差率 IF主力基差率 5%套利收益线 20日平均基差率 指数(右轴) IF当季年化基差率20日平均基差率 5%套利收益线指数(右轴) 0.50% 0.40% 0.30% 0.20% 0.10% 0.00% -0.10% -0.20% 4250 4200 4100 3.50% 4100 4050 2.50% 4050 4000 1.50% 4000 3950 3950 3900 0.50% 3900 3850 -0.50% 3850 4150 5.50% 4.50% 4250 4200 4150 2023-01-062023-01-202023-02-102023-02-242023-01-062023-01-202023-02-102023-02-24 来源：Wind，国金证券研究所 注：沪深300指数基差率=(沪深300指数主力合约–沪深300指数)，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。 来源：Wind，国金证券研究所 注：沪深300指数年化基差率=(沪深300指数当季合约–沪深300指数)/沪深 300指数/剩余交易日天数*252，套利所需基差率超最大坐标将不在图中显示。 图表4：IC主力合约基差率图表5：IC当季合约年化基差率 0.50% 0.40% 0.30% 0.20% 0.10% 0.00% -0.10% -0.20% IC主力基差率20日平均基差率5%套利收益线指数(右轴) 6500 6400 6300 6200 6100 6000 5900 5800 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% -1.00% -2.00% -3.00% -4.00% IC当季年化基差率20日平均基差率5%套利收益线指数(右轴) 6500 6400 6300 6200 6100 6000 5900 5800 2023-01-062023-01-202023-02-102023-02-242023-01-062023-01-202023-02-102023-02-24 来源：Wind，国金证券研究所 注：中证500指数基差率=(中证500指数主力合约–中证500指数)，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。 来源：Wind，国金证券研究所 注：中证500指数年化基差率=(中证500指数当季合约–中证500指数)/中证 500指数/剩余交易日天数*252，套利所需基差率超最大坐标将不在图中显示。 图表6：IH主力合约基差率图表7：IH当季合约年化基差率 0.40% 0.30% 0.20% 0.10% 0.00% -0.10% -0.20% IH主力基差率20日平均基差率 5%套利收益线 指数(右轴) 2860 2840 2820 2800 2780 2760 2740 2720 2700 2680 2660 2640 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% -1.00% IH当季年化基差率20日平均基差率 5%套利收益线指数(右轴) 2860 2840 2820 2800 2780 2760 2740 2720 2700 2680 2660 2640 2023-01-062023-01-202023-02-102023-02-242023-01-062023-01-202023-02-102023-02-24 来源：Wind，国金证券研究所 注：上证50指数基差率=(上证50指数主力合约–上证50指数)/上证50指数，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。 来源：Wind，国金证券研究所 注：上证50指数年化基差率=(上证50指数当季合约–上证50指数)/上证50指数/剩余交易日天数*252，套利所需基