通信行业研究：运营商云v.s.互联网云，谁主沉浮？

投资逻辑 市场研究国内云计算行业时通常会复盘和借鉴北美发展路径，并推测国内云计算基础设施厂商仍将复制海外的竞争格局，即：强者恒强、马太效应持续。但我们认为国内市场与海外营商环境差异显著，动态竞争格局较海外更分散。本文从经营范围、产品技术、客户群体、渠道生态四个方面分别对比运营商云与互联网云的竞争优势，挖掘投资机会。 1.运营商具备天然资源优势，中国特色发展路径显著。海外云巨头提供云服务可自拉专线，而国内电信运营商以外 的企业为客户提供云计算服务，必须先向运营商采购其垄断的宽带服务，且带宽费用计入营业成本，价格具备刚性；而电信运营商直接为下游客户提供云服务时具备天然资源优势。参考优刻得财报，宽带成本率高达37.3%，经营范围差异带来营业成本构成的基本差异，影响了互联网云基础设施的盈利能力。 2.互联网云产品技术优势领先，但运营商云后来居上，项目集成能力强。我国云计算行业仍处于早期阶段，公有云 结构仍以IaaS层基础设施建设为主，虽然互联网云当前可用区数量领先，但运营商遍布全国31个省市自治区的机房机柜资源有望在边缘节点发力赶超。从产品构成看，互联网云基础计算、存储产品数量丰富，运营商云则发挥网络资源优势，注重云网融合、系统安全。公有云单产品毛利率区间可达亏损至40%+，综合产品服务解决方案才能体现竞争力。各云厂商基本都表达了类似于以客户为中心、7*24小时实时运维、安全可靠等服务能力。 3.“国资云”背景下运营商云与互联网云竞合互补。根据Gartner、IDC等第三方咨询机构统计数据，全球IaaS市 场CR3合计份额从2015年度的47.5%提升到2021年度的69.5%；中国IaaS市场CR3合计份额从2015年度的51.6%提升到2021年度的75.1%，集中度提升情况较全球市场更甚。但从过去季度趋势看，阿里云国内份额持续下降。我们认为造成这一现象的原因主要有：1）2019年以前互联网企业快速上云，创业公司派系文化盛行，出于竞争考虑采购互联网云服务倾向明显；2）多云部署、混合云方案增加了对金山云、优刻得等相对中立的第三方云厂商的需求；3）2019年后更大市场空间来自政企客户，增加了对政务云、医疗云、教育云等行业云的需求，且分行政区域采购趋势显著，各云厂商在优势区域均有机会，市场格局进一步分散。2021年8月至2022年8月，全国1 亿元以上政企数字化大单中国电信获取104个，中国移动与中国联通分别取得68个与34个，阿里云只有9个。 4.运营商云自有渠道为主，互联网云重生态ISV。运营商分支机构遍布全国，属地化经营模式助力区域营销精准打击、人岗精确匹配、资源优化配置。科技企业在云业务拓展中对合作伙伴态度转变明显，当前更注重生态ISV。云计算技术服务于信息化，产业链长，软硬件厂商共同争取客户的IT预算。2021年中国在通信服务、数据中心、硬件设备的IT投资占比均大幅超过全球平均水平，未来PaaS中台能力以及上层软件价值将被逐步释放。 投资建议 目前运营商云在政务、医疗、公安、金融、教育、能源、交通等政企领域已有不俗的表现，2022年上半年三大运营商云业务收入均获得翻倍增长。根据IDC等第三方机构，我国云计算市场规模达万亿元人民币，行业CAGR超20%。未来随着国资/央企/国企等机构持续强化信息化支出，将有望为运营商云业务带来广阔的市场空间。我们对运营商云收入进行测算，预计2025年运营商云合计收入3741亿元，在国内市场合计份额超60%，不同公司增长曲线略有差异。重点推荐运营商新兴业务快速增长、国企估值水平提升等机会，以及资本开支结构变化带来的算力基础设施投资机会。核心推荐运营商及其合作伙伴，建议关注IDC服务产业链疫后修复，以及“数据要素”、“国资云”等主题性投资机会。重点标的：中国移动，中国电信，宝信软件，润泽科技，用友网络。 风险提示 股东减持；企业上云不及预期；云巨头资本开支不及预期；政策落地不及预期；中美贸易摩擦。 内容目录 一、行业竞争格局新变化，运营商云与互联网云各有优势4 1.1经营范围：运营商具备天然资源优势，中国特色发展路径显著4 1.2产品与技术：互联网云计算公司优势领先4 1.3客户群体：“国资云”背景下运营商云与互联网云竞合互补10 1.4渠道生态：运营商云自有渠道为主，互联网云重生态ISV14 二、关注运营商云与国资云长期投资机会18 2.1新兴业务推动运营商迎来戴维斯双击18 2.2云计算竞争格局变化利好运营商合作伙伴21 2.3适度把握国资云、数据要素等主题性投资机会21 风险提示22 图表目录 图表1：AWS、阿里云营业利润率对比4 图表2：优刻得2021年度营业成本明细拆分4 图表3：主要云厂商基础设施情况5 图表4：全球公有云结构5 图表5：中国公有云结构5 图表6：三大运营商云IDC布局情况5 图表7：主要云计算厂商分产品数量对比（个）6 图表8：优刻得公有云分产品毛利率情况7 图表9：网宿科技营业收入及增速（亿元）7 图表10：网宿科技归母净利润率承压7 图表11：金山云与优刻得CDN收入占比8 图表12：三大运营商云网融合战略8 图表13：三大运营商云安全体系8 图表14：云计算厂商行业应用覆盖对比9 图表15：云厂商官网披露的行业客户实践案例数量对比（个）9 图表16：国内外主要云厂商基础架构10 图表17：全球云基础设施服务供应商市场份额变化10 图表18：近期中国公有云市场份额占比11 图表19：阿里云季度收入增速持续放缓（亿元）11 图表20：优刻得营业收入结构（亿元）11 图表21：金山云营业收入结构（亿元）11 图表22：1H22金融云市场份额12 图表23：2021年中国政务云基础设施份额12 图表24：可信云云服务评估情况12 图表25：全国1亿元以上政企数字化大单分布（2021年8月至2022年8月）13 图表26：2022年三大运营商云业务中标情况13 图表27：中国移动属地化竞争优势列举15 图表28：云计算厂商生态体系对比15 图表29：2021年全球和中国IT支出分布情况16 图表30：2020年全球及中国云市场内部结构分布16 图表31：2021年海外与国内数字化产业链上下游企业经营状况对比（亿元，中美汇率6.45）16 图表32：中国移动数字化转型收入（亿元）及占比18 图表33：中国移动数字化转型细分业务收入（亿元）18 图表34：中国电信产业数字化收入（亿元）及占比19 图表35：中国电信产业数字化细分业务收入（亿元）19 图表36：中国联通产业互联网收入（亿元）及占比19 图表37：中国联通产业互联网细分业务收入（亿元）19 图表38：运营商云收入规模测算20 图表39：中国移动资本开支结构（亿元）21 图表40：中国联通算力网络资本开支（亿元）21 图表41：中国电信资本开支占比21 一、行业竞争格局新变化，运营商云与互联网云各有优势 1.1经营范围：运营商具备天然资源优势，中国特色发展路径显著 由于北美云计算行业发展整体领先中国5-10年，市场研究国内云计算行业时通常会复盘和借鉴北美发展路径，并推测国内云计算基础设施厂商仍将复制海外的竞争格局，即：强者恒强、马太效应持续。但我们认为国内市场与海外营商环境差异显著，虽然阿里云行业龙头地位稳固，但第三方云、华为云、运营商云等“后起之秀”在不同发展阶段均有快速赶超之势，动态竞争格局较海外更分散。同时，由于我国云计算仍处于早期发展阶段，不确定性强，产业链长，且参与者多，建议持续关注竞争格局变化带来的广泛投资机会。 除去中美实体经济发展情况、IT与云化基础设施及技术储备等历史发展阶段性差异，最本质与直接的差异体现在经营范围限制。云计算厂商需要大量IT基础设施，为客户提供低成本、安全可靠、弹性的计算、存储、网络资源，规模效应显著。亚马逊等企业在海外可以自行拉专线网络，而国内基础电信业务仅对电信运营商开放许可申请。即：除电信运营商以外的企业为客户提供云计算服务，必须先向运营商采购其垄断的宽带服务，且带宽费用计入营业成本，价格具备刚性；而电信运营商直接为下游客户提供云服务时具备天然资源优势。 阿里云作为我国云计算龙头，全球市场份额排名前五，收入规模与盈利性水平较AWS仍有较大差距。AWS长期营业利润率保持在30%左右，而阿里云在近期才临近盈亏平衡点，AWS在云计算行业布局较久，业态较为成熟，具备价格优势，规模效应显著，自有网络也是其盈利能力较强的关键因素。阿里云未单独披露成本构成，我们可从A股上市公司优刻得的财报窥见一斑。2021年度公司营业收入29亿元人民币，营业成本拆分占比最高的是CDN费用，CDN费用中占比最高的即宽带成本，达到37.3%，金额11.86亿元，超过当年总体营业收入的1/3。虽然云计算业务构成复杂，计算、存储、CDN等不同产品的盈利性有所差异，带宽成本对运营商以外的云计算厂商的盈利性影响仍然十分可观。 图表1：AWS、阿里云营业利润率对比图表2：优刻得2021年度营业成本明细拆分 40% 30% 20% 10% 耗品摊销, 1.57% 光纤费用,1.21% 其他,7.76% 私有云及其 他,7.27% 带宽, 37.30% 0% -10% -20% -30% -40% 30%31%30%28%31%28%30%30% 35% 29% 20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q4232%Q122Q2 -7% -14% -14%-14% -10%-10%-11% -22% -34% 经营设备折旧,19.75% CDN费 用, 39.30% 机柜,1.88% IP,0.12% AWS阿里云数据中心费 用,23.14% 来源：阿里巴巴、亚马逊公司公告，国金证券研究所来源：优刻得公司公告，国金证券研究所 1.2产品与技术：互联网云计算公司优势领先 云计算基础设施厂商的产品力优势体现在多个方面，最直观的可总结为以下四类：1）可用区资源数量，决定了云计算厂商的服务规模、覆盖区域与资源调度灵活性；2）产品种类，直接按产品可分为计算、存储、CDN、人工智能等，按部署方式和客户类型不同可分为公有云、私有云、行业云、政务云等，产品种类越多往往越能满足不同客户的业务需求，实践案例越多，越能打磨完善产品性能，也在类似行业的项目招投标中更有说服力，不断形成正循环；3）技术优势，包括技术架构、代码质量、弹性伸缩、可靠性、安全性等；4）服务能力，包括前期业务部署的定制化服务能力和部署实施完成后高可靠的实时运维能力。下文我们将分别阐述运营商云和互联网云各自的竞争优势。 1.2.1可用区资源： 从业务布局来看，运营商云由于其国资背景的特殊性，目前主要深耕国内市场，海外布局较少；互联网云、华为云过去由于云计算有出海需求，目前有部分海外地区的业务，对于海外设施、客户资源的布局也较广。阿里云覆盖200多 个国家和地区，拥有75个可用区资源，遥遥领先。紧跟其后的是腾讯云（71）和华为云（65）。电信的天翼云是唯一 披露可用区数量的运营商云，国内4个重点区域，海外有14个可用区。从各家运营商云的官网看，运营商云主要强 调边缘云节点，与运营商遍布全国31个省市自治区的机房机柜资源密切相关。 图表3：主要云厂商基础设施情况 云厂商布局情况 阿里云 覆盖200多个国家及地区；在全球24个地域开发75个可用区，全球CDN节点超2800个，亚太综合能力排名第一已在张北、河源、杭州、南通和乌兰察布建设5座超级数据中心，未来还将在全国建立10座以上 腾讯云 基础设施覆盖全球�大洲27个地区，运营71个可用区。在中国境内拥有2000+加速节点、境外拥有800+加速节点、云服务产品400+2020年宣布投入5000亿元用于新基建与产业互联网的进一步布局，将新建多个百万级服务器规模的大型数据中心 华为云 在全球27个区域运营65个可用区，覆盖超过170个国家及地区。华为云是亚太增速最快的主流公有云服务商，拉美节点最多的云服务提供商，在非洲立足于南非，