银行投资观点更新：经营环境改善，关注积极变化

行业研究|深度报告 看好（维持） 经营环境改善，关注积极变化 ——银行投资观点更新 银行行业 国家/地区中国 行业银行行业 报告发布日期2023年02月20日 核心观点 前言：2022年银行板块承压优质个股估值回落，疫情和地产是主要压制要素。结合银行基本面来看，经济内生动能不足，企业经营意愿和信贷需求偏弱，银行展业始 终面临着量价偏弱的环境。但从去年末以来，我们观察到政策转暖、经济修复等积极因素持续积累。向后看，政策发力、需求和经济复苏具有确定性，压制要素消解、经营环境改善的背景下，银行估值和业绩有望迎来双重修复。 2022年银行业绩快报梳理：韧性与分化延续。观察上市银行22年业绩快报，22Q4面对疫情反复等诸多变量冲击，行业经营彰显韧性，盈利增长保持稳健。个体来 看，强劲的规模扩张动能支撑江浙区域城农商行利润增速继续保持在较高水平，其中江苏、杭州、苏州、江阴、无锡、常熟、苏农、张家港利润增速超过25%。资产质量方面，Q4疫情对经济的扰动加大，市场对银行的资产质量表现存在担忧，但结合快报数据来看，行业的资产质量压力相对可控，19家上市银行中共有14家不良率环比22Q3持平或改善，其中宁波、江苏、齐鲁、无锡、瑞丰实现不良双降。 对公需求实质性改善，关注个贷复苏节奏。22Q4以来，信用需求随着疫情消退和刺激性政策而逐步改善，基建、制造业等重点领域支撑，企业信贷尤其是中长期贷款 放量，4季度同比多增1.5万亿。展望而言，经济修复期，政策推进信贷投放，伴随着企业经营和个人收入预期的改善，我们判断信贷总量和结构的改善性趋势有望延 唐子佩021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001香港证监会牌照：BPU409 武凯祥wukaixiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522040001 续。结构方面，企业信贷将继续扮演新增信贷的主要驱动要素，其中基建、制造业作为稳增长的重要着力点，相关领域信贷需求仍然较强，信贷投放有持续性，政策注重经济增长长期动能的培育，尤其是先进制造、绿色、科创等重点领域有望继续承担增量贡献。居民端，疫情过峰、政策加码，购房与消费意愿有望迎来底部修复，零售信贷尤其是非按揭类贷款的复苏值得关注。 政策持续托举，风险负面因素稳步化解。2022年11月以来，地产领域迎来一系列托底扶持政策，供给端，“保交楼”贷款、民企债券支持、存量融资展期、优化预 售资金制度、恢复涉房企业再融资等政策接连出台，房企融资环境实质性改善；需求侧，房贷利率政策优化升级，地方因城施策持续加码。向后看，地产短期需求的改善仍需要观察，但政策的持续宽松，有利于地产融资环境的修复，助力涉房风险平稳出清。目前，地产仍然是银行估值表现的核心压制因素，伴随着政策持续宽松，利好银行不良生成预期的改善，有助于推动板块估值修复。 投资建议与投资标的 银行股作为周期股，从历史上来看，其趋势性行情的演绎主要由经济景气度提升和信用风险改善支撑。11月以来，受益于地产融资政策的放宽和疫情政策优化带来的预期改善，银行板块迎来估值修复行情，但目前估值水平仍处于历史底部，仍有进一步修复的空间。向后看，政策发力、需求改善、经济修复具有确定性，建议关注板块极度悲观预期改善带来的配置机会，我们继续维持行业看好评级。 个股方面，建议继续关注两条主线：经济复苏的背景下，优质中小行区域逻辑仍然坚挺，受益于区域信贷需求旺盛，高成长有望延续，建议关注江苏银行(600919，买入)、南京银行(601009，买入)、成都银行(601838，买入)、沪农商行(601825，买入)、苏州银行(002966，买入)；此外，经营压力减缓、政策持续宽松的背景下，建议关注以邮储银行(601658，买入)、招商银行(600036，未评级)、兴业银行(601166，未评级)为代表的前期表现受风险压制的价值标的。 风险提示 经济下行超预期；房地产流动性风险继续蔓延；疫情反复超预期。 经济复苏，银行信贷“开门红”：——银行 业周观点 政策靠前发力，信贷大幅超预期：——1月金融统计数据点评 银行业绩向好，继续看好估值修复空间： ——银行业周观点 2023-02-12 2023-02-12 2023-02-05 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 前言4 1.估值中枢下移，疫情和地产压制银行表现4 1.1行情复盘：悲观预期压制估值，板块鲜有持续性行情4 1.22022上市银行业绩快报梳理：韧性与分化延续5 2.对公需求实质性改善，关注个贷复苏节奏7 2.1基建贷款高景气延续，信贷需求仍然较强7 2.2政策关注经济动能的培育，制造业贷款有望维持较高增速8 2.3关注零售复苏节奏，消费贷、信用卡等业务有望录得较好表现10 3.政策持续托举，风险负面因素稳步化解13 3.1供需两侧持续宽松，助力涉房风险平稳出清13 3.2资产质量夯实，行业“防风结构”稳健15 4.底部清晰，关注前期受风险压制的核心标的与确定性成长的优质中小行18 4.1关注预期修复带来的配置机会18 4.2关注复苏交易和优质中小行两条主线19 5.风险提示20 图表目录 图1：2020年疫情以来银行指数累计跑输大盘20.4%4 图2：银行估值中枢一度下行到0.5x以下5 图2：当前估值对应隐含不良率在16%左右5 图4：主动管理型基金持股比例降至历史低位5 图5：基建为信贷提供有力投放空间7 图6：基建支撑企业中长期贷款已有明显改善7 图7：基建是经济稳增长的重要助力8 图8：大行是基建类贷款的主要资金提供方-22H8 图9：城商行依托地方政府关系，基建领域信贷高成长延续8 图10：房地产、基建增速逐步回落，制造业扮演重要角色9 图11：制造业贷款保持高增长9 图12：高技术制造业投资加快9 图13：银行对公制造业信贷占比和不良率表现对比(22H1)10 图14：地铁客运量7日平均同比（%）11 图15：全国电影票房7日平均同比（%）11 图16：社零降幅收窄，消费复苏态势已现11 图17：2020年疫情缓和后居民短贷增势良好11 图18：银行非按揭零售贷款占比情况-22H12 图19：地产基本面仍有压力13 图20：30大中型城市商品房成交面积明显弱于往年13 图21：政策从供需两侧持续发力托底地产15 图22：行业在不良处置方面持续积极作为17 图23：行业拨备覆盖率处于较高水平17 图24：经济预期改善是银行持续性行情的必要因素18 图25：上市银行估值分位19 图26：经济活跃区域信贷扩张强劲19 表1：2022年上市银行业绩快报整理6 表2：银行涉房领域风险有所暴露13 表3：上市银行2022Q3资产质量表现趋稳15 前言 2022年银行板块承压优质个股估值回落，疫情和地产是主要压制要素。结合银行基本面来看，经济内生动能不足，企业经营意愿和信贷需求偏弱，银行展业始终面临着量价偏弱的环境。但从去年末以来，我们观察到政策转暖、经济修复等积极因素持续积累，有助于改善市场的极度悲观预期。向后看，政策发力、需求和经济复苏具有确定性，压制要素消解、经营环境改善的背景下，银行估值和业绩有望迎来双重修复。 1.估值中枢下移，疫情和地产压制银行表现 1.1行情复盘：悲观预期压制估值，板块鲜有持续性行情 悲观预期主导下，过去三年银行整体跌幅较大，板块估值一度下行到0.5x以下。复盘2020年以来银行股的走势，受疫情和地产风险蔓延影响，信用风险悲观预期影响下板块表现明显承压，期间鲜有持续性行情，估值中枢持续下行，2020年初至2023年2月15日期间，申万银行指数累计下跌18.0%，跑输同期沪深300指数20.4个百分点，板块静态PB估值仅0.50x，估值对应隐含不良率在16%左右，远高于同期账面不良水平，充分反映市场对于经济增长和银行资产质量的极度悲观预期。 图1：2020年疫情以来银行指数累计跑输大盘20.4% 注：2019年12月31日收盘价标准化为1；数据来源：Wind，东方证券研究所 图2：银行估值中枢一度下行到0.5x以下图3：当前估值对应隐含不良率在16%左右 SW银行PB沪深300PB（右） 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 18% 16% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0.5 0.55 0.6 0.65 0.7 0.75 0.8 0.85 0.9 0.95 1 1.05 1.1 1.15 1.2 0% PBX 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 受到疫情反复、经济增长偏弱的影响，机构重仓比例跌至历史低位。从主动型基金持仓数据观察市场对于银行板块的配置情绪，根据统计，截至22Q4，包括偏股、股票型在内的主动管理型基金配置银行板块比例为2.12%，较2019年末仓位下降2.4个百分点，为2010年以来最低水平。个体来看，包括招行、兴业、平安在内的市场关注度较高的核心标的持仓比例下降最为显著，背后蕴含了市场对于银行景气度的悲观预期。 图4：主动管理型基金持股比例降至历史低位 7.00% 6.00% 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% 2.12% 数据来源：Wind，东方证券研究所 1.22022上市银行业绩快报梳理：韧性与分化延续 营收承压，盈利增长保持平稳。截至2月15日，累计已有19家上市银行披露2022年业绩快报，从整体情况来看，Q4行业整体营收增速有所放缓，推测主要和Q4净息差持续收窄以及债市波动、非息收入走弱有关。从盈利表现来看，受益于信用成本的节约，行业利润增长继续保持稳健，19家上市银行中有7家盈利增速在22Q3基础上进一步提升。个股维度来看，江浙区域城农商行利润增速继续保持在较高水平，其中业绩增速在25%以上的个股包括江苏、杭州、苏州、江阴、无锡、常熟、苏农、张家港。 优质区域中小行资产端扩表动能强劲。从规模指标来看，22Q4行业存贷款扩张保持平稳，个体间的表现分化明显，股份行整体信贷规模增速依然相对疲弱，预计仍然是受到疫情和地产等多方面影响；依托区域经济优势，深耕江浙区域的优质中小银行信贷增速继续保持在较高景气水平，尤其是农商行贷款增速回升幅度更为明显，其中瑞丰、常熟、张家港贷款22年贷款增速达到15%以上。 资产质量压力可控，账面不良延续改善。资产质量方面，Q4疫情对经济的扰动加大，市场对银行的资产质量表现存在担忧，但结合19家上市银行的业绩快报来看，行业的资产质量压力相对可控， 19家上市银行中共有14家不良率环比22Q3持平或改善，其中宁波、江苏、齐鲁、无锡、瑞丰实现不良双降。但需要关注的是，股份行中招行和平安不良率小幅波动，或与疫情、地产影响下零售风险有关。拨备方面，股份行拨备覆盖率有所回落，预计和主动加大不良处置力度有关，城农商行受益于不良率的小幅改善，拨备水平进一步夯实，其中宁波、杭州、苏州、无锡、常熟、张家港拨备覆盖率超过500%。 表1：2022年上市银行业绩快报整理 营收（累计）归母（累计） 资产同 比 贷款同比 存款同比 不良率 拨备覆盖率 2022Q3 2022 2022Q3 2022 2022Q3 2022 2022Q3 2022 2022Q3 2022 2022Q3 2022 2022Q3 2022 招行 5.3% 4.1% 14.2% 15.1% 8.9% 9.6% 9.0% 8.6% 17.9% 18.7% 0.95% 0.96% 456% 451% 中信 3.4% 3.3% 12.8% 11.6% 9.2% 6.3% 7.3% - 7.1% - 1.27% 1.27% 20