银行理财2022年年报点评：刚兑打破后的首份答卷

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年02月19日超配1银行理财2022年年报点评刚兑打破后的首份答卷行业快评银行投资评级：超配（维持评级）证券分析师：王剑021-60875165wangjian@guosen.com.cn执证编码：S0980518070002证券分析师：戴丹苗0755-81982379daidanmiao@guosen.com.cn执证编码：S0980520040003事项及核心观点：2023年2月17日，银行业理财登记托管中心发布《中国银行业理财市场年度报告（2022年）》（以下简称报告），回顾了2022年银行理财市场的发展情况，这是银行理财行业刚兑打破后的首份答卷。2022行业情况：根据报告，从规模来看，理财产品总规模有所下降，主要受市场波动影响所致；从报告背后的理财机构行为看，当前产品负债期限有所拉长，风险偏好仍处低位；从行业格局来看，理财子相对银行资管部优势继续拉大；从投资者结构来看，理财市场仍以个人投资者为主，但机构投资者占比略有提升；从产品配置来看，当前权益类资产配置较低，未来有扩张空间，具体数据详见正文。2023行业判断：我们认为2022年连续受到权益、债券资产价格冲击后，当前银行理财产品风险偏好仍处于低位，产品优先创设低波动幅度的产品，如近期推出的摊余成本法、混合估值法理财；在配置上，当前理财产品非标资产供应不足，配置债券久期偏短，权益布局仍待观察。但判断理财产品受冲击最大的时点已过去，综合银行表内经营压力，2023年行业规模扩张诉求仍强。同时，居民存款规模高增，表内存款向理财、基金转化亦为理财规模增长提供基础。先守后攻，我们对2023年银行理财行业有如下判断：（1）行业规模重回增长轨道：考虑到2023年资本管理新规、预期损失法执行增加了银行表内经营复杂度，理财业务凭借低资本占用、高ROE水平更受经营者关注，预计大行与股份行理财子公司规模增长平均在10%-20%，显著高于表内资产增速。（2）规模增长依托产品创新：在现金管理、固收型产品基础上，目前行业已研发养老型、ESG、乡村振兴等有具体场景或主题机会的理财产品。凭借阶段性资产价格窗口，2023年产品增量机会可能在：利用信用利差走高创设长久期封闭期理财，利用权益市场温和波动研发“雪球类”理财产品、利用海外债券价格优势研发跨境类理财等。（3）理财子公司优势拉大，区域银行加大转型：产品刚兑打破后，净值型理财产品创设门槛增加，这对短期申请理财子牌照困难的近200家区域银行尤其是农商行资管部有较大影响。预计相关机构一方面转型为大行理财产品销售渠道，该模式江苏片区农商行开始探索；另一方面加大区域资源整合和品牌统一，该模式省联社转型后的浙江联合农商行等正在布局。（4）风险偏好走高，权益市场等有增量资金：随着客户风险偏好增加，预计理财产品将增加长久期、“固收+”产品创设，这有利于长端信用利差下降和权益机构委外市场打开。这带来新增资金同时，包括新股打新、转债/定增策略、量化套利、Reits投资等绝对收益策略更受青睐。（5）渠道模式更加丰富：在母行渠道基础上，预计2023年各理财子公司将加大自有渠道建设（以线上渠道为主），同时利用机构间渠道（主要是农商行等区域银行渠道）募集资金，实现客户有效下沉。理财行业总规模下降，理财子公司份额提升权益与债券市场波动是理财规模下滑的主要原因。截至2022年底，全国共有278家银行机构和29家理财公司有存续的理财产品，共存续产品3.47万只，较年初下降4.41%；存续规模27.65亿元，较年初下降 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告24.66%。我们认为银行理财规模下降主要是由于上半年权益市场调整导致“固收+”产品受冲击、下半年债券市场调整导致实时赎回“纯固收”产品受冲击所致。图1：理财产品存续情况资料来源：银行业理财登记托管中心、国信证券经济研究所整理理财子公司成为行业主力军，存续规模逆势增长。分机构类型来看，截至2022年底，理财公司存续产品数量和金额均最多，存续产品只数1.39万只，存续规模22.24万亿元，较年初增长29.36%，占全市场的比例达到80.44%。其次，城商行存续规模2.45万亿元，占全市场的比例为8.85%。从存续规模变化来看，在各类型银行和农村金融机构存续规模同比下降的情况下，理财子公司存续规模不降反升，同比增长29.36%。我们认为除了新获牌照因素外，理财子公司规模扩张一部分来自于母行资管部产品转移。考虑到随着母行资管存量资产处置工作进入尾声，后续理财子公司规模扩张动力更需要依托自身产生创设和渠道能力。表1：2022年底各类机构理财产品存续情况机构类型机构数量存续产品只数存续规模存续规模同比全市场总量30734675276520.35-4.66%大型银行66689242.86-49.26%股份制银行1112088798.8-82.99%城商行109906424463.39-32.34%农村金融机构140780810880.27-2.63%理财公司2913947222421.5329.36%其他机构121980713.5-13.42%资料来源：银行业理财登记托管中心、国信证券经济研究所整理（单位：家、只、亿元）负债期限有所拉长，风险偏好处于低位报告背后的理财行为有所调整。截至2022年底，运作模式上，封闭式产品占比约17%，开放式产品约83%。考虑到年底信用利差走扩，较多机构采取长久期、封闭式产品思路构建摊余成本法、混合估值法理财产品，我们预计2023年封闭式产品占比将略有增长。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3表2：银行及理财公司理财产品存续情况（按运作模式）产品运作模式银行机构理财公司合计封闭式产品1.223.564.78(22.57%)(15.99%)(17.28%)开放式产品4.1918.6822.87(77.43%)(84.01%)(82.71%)其中：现金管理类产品0.688.088.76(16.23%)(43.25%)(38.30%)合计5.4122.2427.65资料来源：银行业理财登记托管中心、国信证券经济研究所整理（单位：万亿元）权益类资产配置较低，未来有扩张空间。资产配置上，产品组合中债券占比超50%，合并存单口径后超过60%，非标资产占比仍有6.5%。相比而言，权益类资产占比3.1%，公募基金占比2.7%，整体处于偏低水平。考虑到客户风险偏好随着权益市场走暖而逐步提升，权益和公募基金占比仍有扩张机会。图2：理财产品资产配置情况资料来源：银行业理财登记托管中心、国信证券经济研究所整理风险等级上，现金管理类产品为主的PR1级产品占比28%，而纯债类产品为主的PR2占比近60%，但随着年底债市波动，包括PR2级及以上产品刚性兑付已实质打破。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4表3：银行及理财公司理财产品存续情况（按风险等级）产品风险等级银行机构理财公司合计一级（低）0.47.447.84(7.46%)(33.44%)(28.34%)二级（中低）4.3712.3216.7(80.82%)(55.40%)(60.39%)三级（中）0.592.423.01(10.95%)(10.88%)(10.89%)四级（中高）0.030.030.06(0.59%)(0.13%)(0.22%)五级（高）0.010.030.04(0.18%)(0.15%)(0.16%)合计5.4122.2427.65资料来源：银行业理财登记托管中心、国信证券经济研究所整理（单位：万亿元）新发封闭式理财产品期限较长，这为理财市场提供了长期稳定的资金来源，同时为理财产品布局长久期非标资产、权益资产提供了一定机会。2022年，新发封闭式理财产品期限较长，加权平均期限在339至581天之间，为市场提供了长期稳定的资金来源。2022年12月份全市场新发封闭式产品加权平均期限为498天，较年初增加3.53%。其中，1年以上的封闭式产品存续规模占比有所上升，截至2022年底占全部封闭式产品的比例为72.60%，较去年同期增加9.64个百分点。图3：全市场新发封闭式产品期限情况资料来源：银行业理财登记托管中心、国信证券经济研究所整理产品结构上，固收类产品占比94.5%，混合类产品占比约5.10%，权益类和衍生品类占比较小，几乎可忽略不计。后续随着市场回暖，客户风险偏好提升，亦有利于后续“固收+”等混合类理财占比提升。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5理财子相对银行资管部优势继续拉大“洁净起步”的理财公司已成为理财市场重要机构类型。截至2022年底，全市场共有278家银行机构有存续的理财产品，存续数量2.07万只，存续规模5.41万亿元。2018年12月至今，监管部门已批准31家理财公司筹建，其中30家获批开业，理财业务公司制改革取得积极进展。截至2022年底，理财公司产品存续规模占比达到80.44%，且全部为净值型产品。考虑到银行资本新规执行导致部分银行表内资本消耗增加，对于国有大行和股份行，我们预计2023年银行理财子规模增速预期高于表内规模。表5：理财公司设立情况序号名称开业时间初始注册资本（亿元）注册地1建信理财2019年5月150深圳2工银理财2019年5月160北京3交银理财2019年6月80上海4中银理财2019年7月100北京5农银理财2019年7月120北京6光大理财2019年9月50青岛7招银理财2019年11月50深圳8中邮理财2019年12月80北京9兴银理财2019年12月50福州10杭银理财2019年12月10杭州11宁银理财2019年12月15宁波12徽银理财2020年4月20合肥13渝农商理财2020年6月20重庆14信银理财2020年7月50上海15平安理财2020年8月50深圳16南银理财2020年8月20南京17苏银理财2020年8月20南京18华夏理财2020年9月30北京19青银理财2020年9月10青岛20汇华理财2020年9月10上海21贝莱德建信理财2021年5月10上海22广银理财2021年12月50上海23浦银理财2022年1月50上海24施罗德交银理财2022年2月10上海25上银理财2022年3月30上海26高盛工银理财2022年6月10上海27民生理财2022年6月50北京28恒丰理财2022年8月20青岛29渤银理财2022年9月20天津30北银理财2022年12月20北京31法巴农银理财2022年10月获批筹建--表4：银行及理财公司理财产品存续情况（按投资性质）产品投资性质银行机构理财公司合计固定收益类4.8721.2626.13(90.02%)(95.59%)(94.50%)混合类0.490.921.41(9.06%)(4.14%)(5.10%)权益类0.050.040.09(0.92%)(0.18%)(0.33%)商品及金融衍生品类00.020.020.00%(0.09%)(0.07%)合计5.4122.2427.65资料来源：银行业理财登记托管中心、国信证券经济研究所整理（单位：万亿元） 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告6资料来源：银行业理财登记托管中心、国信证券经济研究所整理(资料截止时间2022年底)理财产品整体结构上仍以个人投资者为主产品种类不断丰富，投资者数量持续增长。理财新规发布以来，银行理财产品投资门槛大幅降低。截至2022年底，持有理财产品的投资者数量为9671万个，较年初增长18.96%。图4：持有理财产品的投资者数量变化趋势资料来源：银行业理财登记托管中心、国信证券经济研究所整理理财市场仍以个人投资者为主，但机构投资者占比略有提升。2022年，持有理财产品的个人投资者数量新增1508.09万人，机构投资者数量新增33.28万个。整体结构上仍以个人投资者为主，截至2022年底，个人理财投资者数量为9575.32万人，占比99.01%；机构投资者数量为95.95万个，占比0.99%，