美国1月CPI数据点评：货币转向前的颠簸

美国1月CPI数据点评 货币转向前的颠簸 2023年02月15日 年度展望中我们提到，美国货币政策转向前可能会经历三重颠簸，分别是：紧缩预期反弹、流动性危机、以及经济深度衰退。现在看来，第一重颠簸已至。 分析师周君芝执业证书：S0100521100008电话：15601683648邮箱：zhoujunzhi@mszq.com分析师谭浩弘执业证书：S0100522100002电话：18221912539邮箱：tanhaohong@mszq.com 美国1月通胀数据回落不及预期，能源通胀卷土重来。 1月份美国CPI同比增速高于预期，通胀环比回落趋势受阻。1月份美国CPI同比增速（未季调）录得+6.4%，预期+6.2%；核心CPI同比增速（未季调）录得+5.6%，预期+5.5%，两者均高于市场预期。从环比看，1月美国CPI环比（后文未注明均为季调后数据）录得0.5%，核心CPI环比录得0.4%。这意味着，自2022年4季度以来，美国通胀环比增速回落的趋势被打破。能源价格回升是1月美国CPI超预期的最大推手，房租仍在支撑服务通胀。从分项看，由于美国汽油价格在1月份持续上行，从而带动美国CPI能源分项环比增速大幅反弹(+2.0%)。同时，食品分项仍维持着偏高的环比(+0.5%)。核心通胀中，核心商品的主要波动项：新车和二手车分项环比增速维持在低位(+0.2%和-1.9%)，拖累了核心商品通胀。权重巨大的住房租金分项环比增速录得+0.7%，未见回落迹象，仍是核心服务通胀的最强支撑。 相关研究1.日本央行行长提名点评：日央行换帅，全球流动性影响几何?-2023/02/142.中国式财政货币化系列研究（二）：十五年回顾：财政货币化的历史主线-2023/02/133.全球大类资产跟踪周报：“验证时刻”前的平静-2023/02/124.1月金融数据点评：市场将如何定价“狂飙的开年社融-2023/02/115.2月资金利率上行点评：资金面骤然收紧之后-2023/02/09 美国通胀韧性渐显，美联储快速转向已成“奢望”。 美国商品通缩可能只是“暂时性”的。在1月CPI数据中，沉寂已久的商品通胀又开始出现反弹苗头。服装和医疗商品分项环比增速分别录得+0.8%和+1.1%，均大幅高于前值。同时，领先指标Manheim二手车价格指数显示，二手车通胀在未来一到两个月很可能迎来反弹。也就是说，过去几个月商品分项的通缩可能只是“暂时的”。受高工资增速支撑，美国服务通胀韧性较强。美国核心服务通胀可以分为两个部分：房租和非房租部分。除租金外核心服务通胀是鲍威尔目前最为重视的通胀指标，因其与居民的工资增速息息相关。1月除租金外核心服务通胀同比增速录得+6.2%，与美联储2%的通胀目标相距甚远。这又和当前美国火热的劳动力市场和偏高的工资增速相呼应。另一方面，市场租金指标通常被认为领先CPI租金分项1年左右。Zillow租金指数同比增速在2022年4月迎来拐点，这意味着美国租金通胀的拐点或在二季度。也就是说，一季度美国或面临“服务通胀高烧，商品通胀再起”的局面。面对通胀反弹风险，美联储或将固守鹰派立场。在美国通胀环比放缓趋势受阻、除租金外核心服务通胀过高、以及商品通胀短期或反弹三大因素的影响下，美联储或将固守其一直宣传的鹰派立场。我们认为，3月份后停止加息的概率已经很低，维持终点利率在5.25%（即5月再加息25BP）的观点。同时，我们提示，如果2月份美国通胀再超预期，美联储可能会在3月点阵图提高对利率路径的预测，终点利率可能提高至5.5%。 1月CPI或继续“抹杀”市场降息预期，短期内宽松交易将告一段落。 在报告《警惕海外宽松交易退潮》中我们提到，此前市场预期美联储在下半年降息并非是预计美国进入衰退，而是对通胀增速回落的高度乐观。因此，从1月非农数据发布后，市场开始调整对美国通胀回落速度的预期，同时也在调整对美联储的加息预期。据联邦基金期货数据，1月15日市场预计美联储终点利率仅为4.92%，在3月停止加息；2月8日（非农公布后），市场上调终点利率预期至5.13%，认为5月也会加息25BP；CPI数据公布后，市场再度上调终点利率预期至5.26%，认为6月也有较大概率加息25BP。同时，1个月前市场还认为下半年将降息两次，CPI公布后市场认为下半年仅降息一次，且年底利率仍会维持在5%以上。面对短期内的通胀风险，我们认为市场的降息预期可能会进一步消退，也就是说“紧缩交易”可能仍会持续。因此，短期内美债利率和美元指数仍有反弹动能，风险资产压力仍存。中长期维度，如我们在报告《解密“疯狂”的非农数据》中提示，当期火热的就业和通胀风险增加了美联储压制通胀的难度，在中长期增加了经济硬着陆的风险。随着经济深度衰退，我们预计美国通胀增速或将在2023年末回到美联储的2%目标附近，美联储也将降息以应对经济下行。 风险提示：美联储加息节奏超预期；美国地缘政治风险；美国通胀失控风险 图1：美国CPI各分项同比拉动（单位：%） 资料来源：BLS，民生证券研究院 图2：美国CPI各分项的环比增速（单位：%） 资料来源：BLS，民生证券研究院 图3：美国汽油零售价格1月回升（单位：美元/加仑）图4：二手车通胀或将反弹（单位:%） 资料来源：Wind，民生证券研究院资料来源：Wind，Manheim，民生证券研究院 图5：美国除房租外核心服务通胀坚挺（单位：%）图6：联邦基金期货隐含利率路径（单位:%） 资料来源：Bloomberg，民生证券研究院资料来源：Bloomberg，民生证券研究院 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 民生证券研究院： 上海：上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F；200120 北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层；100005 深圳：广东省深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦32层05单元；518026