固收周报 | 1月新增信贷规模创历史新高,央行大额逆回购操作缓解资金面紧势

—1.后市展望— 利率债方面，节后资金面偏紧引发市场关注，我们认为背后的主要原因可能有二：一是政策面引导银行继续加大信贷投放力度，实体经济信贷需求也有所回暖，信贷投放对于超储的消耗给资金面带来收紧压力；二是经济向上修复过程中，机构对资金面有收紧担忧，资金融出也会比较谨慎。不过，从央行公开市场连续大额净投放来看，考虑到经济回升基础仍不稳固，还需要资金面维持合理充裕状态予以支持，央行尚无意引导资金利率大幅上行，预计后续资金面进一步收紧的空间不大，资金利率将围绕政策利率波动。另外，1月金融数据落地对债市影响不大，原因在于市场对于信贷“开门红”早有预期，但这不代表利空出尽。在宏观政策延续稳增长取向，市场主体自主融资需求修复支撑下，2月信贷有望继续保持同比多增势头，宽信用效应将在一季度持续体现。进入2月以来，票据利率持续处于高位，也从一个方面预示了这一点。就债市走向而言，当前仍处于疫后经济恢复阶段，从基本面、社融和资金面来看，对债市偏逆风，建议对债市维持谨慎态度。 信用债方面，上周一级市场发行量明显回升，净融资重新转正，取消发行规模保持低位，同时收益率和信用利差普遍下行，显示信用债市场延续修复。目前多数期限、评级信用债收益率和信用利差仍高于本轮债市调整前以及2021年底的水平，3年期中高评级债券性价比相对较高，负债稳定的机构可以适当拉长久期；机构风险偏好下降、流动性偏好提升不利于低评级债券融资，弱资质城投仍存在估值调整风险，不宜过度下沉，关注尾部主体再融资风险。 利率债市场回顾 转债方面，上周，由于北向资金流入放缓，权益及转债市场表现出明显的震荡调整特征，但在周四权益市场强势反弹对比下，转债市场指数及个券整体反弹力量偏弱，致使当周转债估值继续压降；转债市场日成交额虽维持在600亿以上，但涨跌幅前十个券占比较高，也在一定程度上反映出转债市场交易情绪大于配置情绪。展望后市，1月PMI数据和信贷“开门红”均指向经济回暖上扬态势，但1月信贷数据分化特征（企业强、居民弱）也增加了市场预期分歧，因此在两会及1-2月经济数据公布前，权益及转债市场可能震荡大于上涨，风格轮动特征更加显著，且转债表现弱于正股；对于行业与板块，仍可聚焦消费复苏以及储能、半导体等战略新兴产业，但也需进一步下沉到细分行业，寻找高性价比机会。 2. 二级市场 2.1 资金面偏紧压制债市情绪，但对长端影响有限，收益率曲线整体走平。周一，资金面收敛，长端利率小幅上行；周二，资金面延续收紧，短端继续承压，但长端利率小幅回落；周三，央行开启大额逆回购，资金面紧势有所缓解，长端利率持稳；周四，资金面转松提振债市情绪，长端利率下行。周五，当日公布的1月金融数据显示开年信贷“开门红”如期而至，但市场对此已有预期，因而对债市情绪扰动有限，长端利率小幅上行。全周看，上周五10年期国债收益率较前一周五累计上行0.60bp，1年期国债收益率累计上行1.78bp。 一级市场 2.2 上周共发行利率债49只，环比减少42只；发行量4964亿元，环比减少76亿元；净融资额3373亿元，环比减少103亿元。上周国债发行放量，到期量仅小幅增加，净融资转正；政金债发行量环比持平，同时到期量减少，净融资环比增加；地方政府债发行和净融资规模环比回落。 信用债市场回顾 上周利率债认购需求整体尚可：当周共发行5只国债，平均认购倍数3.71；共发行21只政策性金融债，平均认购倍数为3.71；共发行23只地方政府债，平均认购倍数为20.18。 3. 信用债发行情况 3.1 上周信用债发行量环比明显增长，净融资重新转正。当周共发行信用债1734亿元，环比增加1115亿元，净融资额 801亿元，环比增加1116亿元。其中，城投债和产业债发行量均有所增长，净融资均转正：当周城投债发行量 800亿元，环比增加513亿元，净融资409亿元；产业债发行量926亿元，环比增加593亿元，净融资383亿元。 各评级城投债发行量均上升，其中AA+级净融资上升幅度最大，AA级发行占比降至15%。分券种看，所有券种发行量均环比回升，其中短融、中票和私募债增幅较大。 上周信用债取消发行规模延续低位，取消发行占比（取消发行规模/周发行规模）降至1%。仅3只信用债取消或推迟发行，其中包括2只城投债和1只央企债。另有2个城投公司债项目状态更新为“终止审查”。 信用债成交与信用利差 3.2 上周信用债收益率多数下行，仅1Y中债隐含评级AAA和AA+级产业债收益率小幅上行；信用利差亦多数压缩，仅1YAAA级产业债利差小幅上行。除1YAAA级及AA+级产业债及城投债外，中债收益率曲线多数评级、期限信用债收益率和信用利差仍明显高于2021年底水平。上周信用债二级市场成交量环比继续小幅回升，其中城投债成交占比小幅回落至56%，AA级成交占城投债成交总量的比重小幅降至27%。 4.转债市场回顾 二级市场 4.1 上周，权益市场主要指数继续震荡调整，上证指数、深证成指、创业板指分别下跌0.08%、0.64%、1.35%，北向资金仍以净流出为主，不过小盘股表现抢眼，中证1000逆势上涨。上周，申万行业一级指数分化明显，当周16个上涨行业中，通信、传媒、环保、公用事业涨超2%，涨幅靠前；16个下跌行业中有色金属跌逾2%，调整幅度较为明显。 上周，转债市场主要指数震荡下跌，受权益市场影响，转债市场主要指数震荡走弱，上证转债、中证转债、深证转债指数分别下跌0.31%、0.31%、0.30%。不过，市场交易情绪依旧活跃，日成交额维持在600亿元以上，其中涨跌幅前十大个券合计成交额破千亿。从价格看，转债市场涨跌基本各半，475只转债中226只个券上涨，249只个券下跌，多数行业转债个券以上涨为主，其中医药生物、有色金属、电力设备、石油石化、非银金融等行业个券以下跌为主，而电子、环保、通信等行业个券多数上涨。从个券来看，上周新上市转债个券表现优异，恒锋转债、声讯转债上市首日即实现57.30%的最大涨幅，其中恒锋转债首周涨幅逼近100%，而金轮转债、拓尔转债等存量个券也在正股拉动下实现10%以上的涨幅；连续数日大幅上涨后，上周智能转债、翔鹭转债开始明显回调，其中智能转债当周跌幅12.75%，领跌市场，同时鼎胜转债、太极转债、恩捷转债、伯特转债也跟随正股明显调整。 转债价格和估值 4.2 上周，转债市场估值继续压降。转债价格方面，截至2月10日，全市场转债价格中位数124.39元，与上周基本持平。转股溢价率方面，上周，由于正股表现强于转债，七成个券转股溢价率不同程度压降，且有19只个券转股溢价率跌幅超过10个百分点，其中横河转债或因提前赎回风险上升，转股溢价率降幅超过50个百分点，受此影响，全市场转债转股溢价率中位数30.87%，较前周下降2.04个百分点，算数平均值40.81%，较前周下降1.49个百分点，转换价值130元以上个券转股溢价率算数平均值下降最为明显，但转换价值110-130元区间个券转股溢价率算数平均值也出现明显上升。纯债溢价率方面，全市场转债纯债溢价率中位数和算数平均值分别为34.04%和49.20%，较前周下降0.49和0.11个百分点，各纯债价值区间和各信用等级之间个券纯债溢价率算数平均值出现明显分化，主要体现在纯债价值高于100元以上个券均值降幅1.92个百分点，而80元以下个券纯债溢价率均值则上升6.05个百分点，同时A+及以下个券纯债溢价率均值上升1.61个百分点，与其他信用等级个券走势出现背离。 一级市场 4.3 上周，无转债发行，截至上周五，转债市场存量规模8398.12亿元，较年初增加18.39亿元。 上周，共有6只转债上市，新上市转债首日及首周涨幅均大幅领先市场，其中恒锋转债、声迅转债在上市首日即实现当日57.30%的最大涨幅，恒锋转债连续三个交易日保持强劲上涨势头，在上市首周实现98%的最大周涨幅。从估值来看，恒锋转债和声迅转债转股溢价率均已进入较高水平，且对应正股连续多个交易日上涨后转入震荡休整，后续转债难以再现较大涨幅，并需警惕短期回调风险；其他新上市个券转股溢价率不及30%，后续表现需看正股持续上涨动能。 条款跟踪方面，多只转债公告可能触发赎回条款。上周，长集转债、模塑转债、城地转债、沪工转债公告不下修转股价格；正邦转债公告预计触发转股价格向下修正条件。上周，日丰转债公告提前赎回，斯莱转债、鼎胜转债公告不提前赎回，华统转债、天铁转债、横河转债、丰山转债、华钰转债公告可能满足赎回条件。 上周，精测电子、柳工转债预案过证监会核准。截至2月12日，共计22只转债通过证监会核准，合计290.17亿元；共计20只转债过发审委，合计219.95亿元（见附表4）。 5.上周实体经济观察 上周高频数据： 生产方面，上周高炉开工率、日均铁水产量、PTA产业链负荷率（江浙织机）和半胎钢开工率环比继续上行；需求方面，上周30大中城市商品房日均销售面积环比增加；进出口运价方面，上周BDI指数和CDFI指数环比下行，但CCFI指数环比小幅回升； 通胀方面，上周猪肉批发价环比跌近10%，布油现货价环比上涨近7%，螺纹钢和动力煤期货主力合约价环比均小幅上涨。 6.上周流动性观察 附表： 本文作者|研究发展部冯琳于丽峰曹源源 权利及免责声明 本研究报告及相关的信用分析数据、模型、软件、评级结果等所有内容的著作权和其他相关知识产权均归东方金诚所有，东方金诚保留一切与此相关的权利，任何机构及个人未经东方金诚书面授权不得修改、复制、逆向工程、销售、分发、储存、引用或以任何方式传播。 本研究报告中引用的标明出处的公开资料，其合法性、真实性、准确性、完整性均由资料提供方/发布方负责，东方金诚对该等资料进行了合理审慎的核查，但不应视为东方金诚对其合法性、真实性、准确性及完整性提供了任何形式的保证。 由于评级预测具有主观性和局限性，东方金诚对于评级预测以及基于评级预测的结论并不保证与实际情况一致，并保留随时予以修正或更新的权利。 本研究报告仅用于为投资人、发行人等授权使用方提供第三方参考意见，并非是对某种决策的结论或建议；投资者应审慎使用本研究报告，自行对投资行为和投资结果负责，东方金诚不对其承担任何责任。 本研究报告仅授权东方金诚指定的使用者使用，且该等使用者必须按照授权确定的方式使用，相关引用必须注明来自东方金诚且不得篡改、歪曲或有任何类似性质的修改行为。 未获授权的机构及人士不应获取或以任何方式使用本研究报告，东方金诚对本研究报告的未授权使用、超授权使用和非法使用等不当使用行为所造成的一切后果均不承担任何责任。 审核：研究发展部编辑：HX