宏观周报：你需要了解的美国债务上限（一）

你需要了解的美国债务上限 （一） 债务上限是什么？根据美国财政部的说法，美国债务上限(theDebtLimit,theDebtCeilingortheStatutoryLimit)是美国政府为履行其现有法律义务而被授权借入的总金额，包括社会保障和医疗保险福利、军人工资、国债利息、退税和其他付款。其实就是美国国会设定的美国联邦政府未偿付债务金额上限，是允许美国政府借钱的最高额度。本质上来说，债务上限是美国联邦债务为了之前的支出买单。在不超过上限的情况下，财政部可自行掌握发债节奏，一旦触及上限，就无法进一步增加。美国联邦政府债务包含公共债务（PublicDebt）和政府间债务（IntragovernmentalHoldings）。 美国经历从逐件管理债务方式到债务上限和特定债务逐件管理并行。到了 1939年，特定债务限制被取消，所有债务均转为债务总额限制管理。 处理债务上限的方式首先是采取非常规举措和动用TGA账户现金，之后可能是暂停债务上限，或者提高债务上限。2013年以来，美国国会已7次暂停债务上限生效。 X日是指非常规措施和现金用尽，财政部可能出现技术性违约的日期。耶伦表示，财政部的现金余额加非常规措施“不太可能”在6月初之前耗尽。市场对 X日的估计范围从6月初到9月初，大部分机构预估为8月。 1 你需要了解的美国债券上限（一）3 1.1.债务上限是什么？3 1.2.债务上限由来4 1.3.债务上限的处理方法5 1.4.X日什么时候到来？7 ........................................................................................................................8 1 你需要了解的美国债券上限（一） 1.1.债务上限是什么？ 随着美国财长耶伦向美国国会“告急”，称美国政府债务规模将于19日触及31.4万亿美元的法定限额，如果不再次提高债务上限，可能出现政府部门停摆或者债务违约。自此，美国债务上限重回市场视野。 债务上限是什么？根据美国财政部的说法，美国债务上限(theDebtLimit,theDebtCeilingortheStatutoryLimit)是美国政府为履行其现有法律义务而被授权借入的总金额，包括社会保障和医疗保险福利、军人工资、国债利息、退税和其他付款。其实就是美国国会设定的美国联邦政府未偿付债务金额上限，是允许美国政府借钱的最高额度。本质上来说，债务上限是美国联邦债务为了之前的支出买单。在不超过上限的情况下，财政部可自行掌握发债节奏，一旦触及上限，就无法进一步增加。 美国联邦政府债务包含公共债务（PublicDebt）和政府间债务（IntragovernmentalHoldings）。公共债务是联邦政府向民众发行的有价证券，持有者为个人、公司、州或地方政府、联邦储备银行、外国政府和美国政府以外的其他实体。种类包括但不限于国债、TIPS、美国储蓄债券以及州和地方政府系列证券(SLG)。政府间债务是指政府信托基金、循环基金和专项基金所持有的政府账户系列(GovernmentAccountSeries)证券，以及联邦融资银行(FederalFinancingBank)证券。当政府从这些基金借款以帮助其当前运营时，就产生了政府间债务。 截至2023年1月9日，美国公共债务约24.63万亿美元，政府间债务为6.82万亿 美元，国家总债务为31.46万亿美元。 图1.1.1：美国公共债务与政府间债务（十亿美元） 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 1997-09-30 1998-09-30 1999-09-30 2000-09-30 2001-09-30 2002-09-30 2003-09-30 2004-09-30 2005-09-30 2006-09-30 2007-09-30 2008-09-30 2009-09-30 2010-09-30 2011-09-30 2012-09-30 2013-09-30 2014-09-30 2015-09-30 2016-09-30 2017-09-30 2018-09-30 2019-09-30 2020-09-30 2021-09-30 2022-09-30 0 公共债务政府间债务 资料来源：Wind南华研究 1.2.债务上限由来 在最初建国的150年中，美国采用的是逐件管理债务方式，国会经常授权为特定目的借款。随着美国政府体系越来越复杂，借款需求越来越多，这种方法不再适用。1917年，为方便顺利参与一战，美国通过了《第二自由法案》，首次对联邦债务进行了总限额的规定，同时也规定了特定债务的限额，债务总额限制和特定债务逐件管理并行。19世纪20到30年代，国会授权财政部管理美国债务限额，赋予财政部更大的灵活性来管 理债务。而到了1939年，特定债务限制被取消，所有债务均转为债务总额限制管理。 最初建国的150年逐件管理债务 1917年 债务总额限制+特定债务逐件管理 1939年 债务总额限制管理 图1.2.1：美国联邦政府债务管理方式演进 资料来源：公开新闻南华研究 最初的债务上限设定为450亿美元，比当时的债务总额高出约10%。国会设立债务上限管理制度的初衷是促使政府可以定期检视开支情况，加强财政自律。 然而，债务上限并没有达到限制债务的目的，目前已沦为政治斗争的工具。自有记录以来，美国联邦政府债务规模多次逼近甚至达到债务上限。根据统计，自二战结束以来，美国国会已修改债务上限99次，其中大部分是将债务上限调高一定额度。最近一 次发生在2021年10月，美国联邦政府当时触及28.9万亿美元的法定债务上限，美国 财政部通过采取非常规措施维持运营，当年12月美国国会通过立法，将债务上限提高 至31.4万亿美元。然而如今，债务上限再次触发。 图1.2.2：美国债务上限和债务总额（单位：十亿美元） 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 1940-06-25 1943-06-25 1946-06-25 1949-06-25 1952-06-25 1955-06-25 1958-06-25 1961-06-25 1964-06-25 1967-06-25 1970-06-25 1973-06-25 1976-06-25 1979-06-25 1982-06-25 1985-06-25 1988-06-25 1991-06-25 1994-06-25 1997-06-25 2000-06-25 2003-06-25 2006-06-25 2009-06-25 2012-06-25 2015-06-25 2018-06-25 2021-06-25 0 债务上限国债总额 资料来源：Wind南华研究 1.3.债务上限的处理方法 当债务上限首次触及时，财政部会首先采用技术手法腾挪空间，这就是非常规措施。1月19日，耶伦已提出了四项措施。本质上来讲主要是通过减少政府间债务，以获得额外的公共债务借款空间。 表1.3.1：美国财政部提出的当前非常规举措 非常规举措 具体内容 提供空间 公务员退休和残疾基金（CSRDF）以及邮政退休人员健康福利基金（PSRHBF） A.（1）暂停新的投资，（2）赎回CSRDF和PSRHBF中的某些现有投资。 提供有限空间CSRDF:80亿美元/月PSRHBF:3亿美元/月 B.6月一次性措施 CSRDF:1430亿美元PSRHBF:250亿美元 政府证券投资基金（GFund） 暂停再投资 2940亿美元 外汇平准基金（ESF） 暂停再投资 170亿美元 州和地方政府债券（SLGS） 暂停发行和销售 不释放空间，但不增加债务 资料来源：美国财政部南华研究 在推出非常规措施的同时，财政部还能动用余粮，也就是TGA账户。在耶伦宣布触及债务上限前，TGA账户剩余3775亿美元，截至2月8日，TGA剩余4958.38亿美元。 图1.3.1：TGA账户剩余4958.38亿美元 资料来源：Wind南华研究 无论是非常规举措还是动用TGA账户，都是财政部的自救方法。但这些都不是长久之计。2013年以前，解决债务上限的方式只有提高债务上限额度，即事先确定好具体上限规模。2013年2月，奥巴马签署了《无预算，无工资法案》（NoBudget,NoPay）法案。该方式使美国政府不再直接设定债务上限，而是设置暂停期，在暂停期内允许财政部继续发债而不受债务上限限制，但发行量被限定在“偿还现存义务”内。暂停期过后，债务上限重新设置为原有债务上限+暂停期内新增债务。2013年以来，美国国会已7次暂停债务上限生效。 表1.3.2：历年暂停债务上限历史实施情况 债务上限开始时间 暂停结束时间 持续时间（天） 到期后债务上限（万亿美元） 2013/2/4 2013/5/19 104 16.7 2013/10/17 2014/2/7 113 17.21 2014/2/11 2015/3/15 397 18.11 2015/11/15 2017/3/15 486 19.81 2017/9/8 2017/12/8 91 20.46 2018/2/9 2019/3/1 385 22.03 2019/8/2 2021/7/31 729 28.5 资料来源：公开资料南华研究 不过通过两党谈判，债务上限最后的解决方式都是提高债务上限。 1.4.X日什么时候到来？ X日是指非常规措施和现金用尽，财政部可能出现技术性违约的日期。这一天如果真的到来，将对市场产生明显影响。 耶伦表示，财政部的现金余额加非常规措施“不太可能”在6月初之前耗尽。即X 日的最保守估计是6月初。 市场对X日的估计范围从6月初到9月初，大部分机构为8月。 136 310002