疫情不改安防成长趋势，车载光学放量可期

立足传统安防，发力车载光学。宇瞳光学成立于2011年，是全球安防监控镜头出货量最大的生产供应商。主营业务包括超星光系列、一体机系列、4K系列、变焦系列、星光级定焦系列等众多镜头产品，被广泛应用于平安城市，智能交通等专业视频监控领域，已打入海康威视、大华股份等知名安防企业。 据TSR统计，2021年宇瞳光学在全球安防摄像镜头出货量比例为42.7%，市场份额进一步向头部集中。我们看好宇瞳光学在传统安防的优势基础上，在5G人工智能时代向“泛安防”领域逐步拓展；以及抓住新能源汽车百年未有之大变局下，车载光学的发展机会。 车载光学：收购玖洲光学股权，布局车载光学业务打开新成长曲线。发力车载，布局三大业务线：（1）激光雷达业务：激光雷达作为高阶自动驾驶必备传感器之一，装车量目前进入高速增长阶段。Yole预测，2027年全球车载激光雷达销量将达450万台，CAGR=82%。宇瞳汽车视觉系公司全资子公司，主要做激光雷达转镜、振镜等光学零部件，目前已进入批量供应阶段。（2）HUD业务：HUD在汽车中使用投影的方式显示行驶关键信息，未来技术演进趋势从W-HUD向AR-HUD演进。2021年我国前装HUD市场规模29.6亿元，根据天津大学中国汽车战略发展研究中心数据，预计到2025年我国前装HUD市场规模将达到317.4亿元，CAGR=81%。公司HUD目前主要以AR-HUD为主的相关光学配件产品，已获得多个项目定点，有望在2023年释放业绩。（3）车载镜头业务：自动驾驶逐步落地，推动车载镜头市场规模不断扩大。玖洲光学车载镜头产品已打入比亚迪、吉利等核心客户，预计玖洲光学并表后将增大宇瞳车载业务收入体量。 安防领域：传统安防摄像头龙头，向“泛安防”领域逐步拓展。我们认为疫情可控后To G和To B端需求有望逐步恢复，从而带动2023年安防回暖。另外随着“泛安防”场景逐步拓展至民用领域，对家庭安全监控产品的需求逐渐增加，从而带动了家用摄像头市场的进一步扩大。根据艾瑞咨询数据，2020年全球家用摄像头出货量为8889万台，预计2025年家用摄像头出货量将突破2亿台，CAGR为19.3%。公司在安防行业与海康威视、大华股份等头部企业建立了长期稳定的合作关系，为公司未来持续健康发展奠定了坚实的基础。 投资建议：宇瞳光学为全球安防镜头龙头，并积极布局车载光学业务。截止到2023年2月13日，公司最新收盘价为18.19元，我们预计2022-2024年公司归母净利润为1.43/2.13/3.12亿元 ， 对应2022-2024年PE值为43.0/28.9/19.7倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；市场竞争风险；下游客户集中度过高风险。 盈利预测： 1行业领先的光学解决方案提供商 1.1全球安防镜头龙头，积极布局车载领域 宇瞳光学深耕光学镜头及相关产品，是行业领先的光学解决方案提供商。公司2011年成立于东莞长安，2017年上饶宇瞳光学园投产，2019年9月在深交所创业板上市，2020年公司与蔡司开展战略合作，共建安防摄像头联合实验室，2022年公司取得玖洲光学控制权，进一步增强车载领域实力。目前公司在职员工约2000人。公司主要产品包括镜头及组件等相关产品，布局车载及安防领域多年，生产基地位于东莞长安、江西上饶，生产能力最高可月产2500万支镜头。公司在玻璃球面镜片加工、塑胶非球面镜片加工以及镜头组装各环节拥有自动化、智能化生产线，实现高效高质生产。 图1.公司发展历程 公司安防镜头全球领先，积极布局车载领域。公司是专业从事光学镜头等产品设计、研发、生产和销售的高新技术企业，产品主要应用于公共安防监控设备、智能家居、车载摄像头、机器视觉等高精密光学系统。 安防监控镜头领域，公司是出货量最大的生产供应商。目前公司已形成超星光系列、一体机系列、4K系列、变焦系列、星光级定焦系列、通用定焦系列、大角度定焦系列、鱼眼系列、CS系列等众多系列产品，众多品类能够满足市场主流规格设计、高清分辨率、IR-CUT日夜切换、高环境稳定性、4K模式、昏暗甚至无光环境全彩成像等不同应用场景的需求。 消费类镜头领域，公司在智能家居、门禁系统、视频会议及人脸识别的细分赛道中均有成熟产品满足消费类市场在轻便、稳定、性价比方面的需求。 车载领域，公司目前车载镜头产品以360环视、车内监控摄像头为主。此外，未来激光雷达及HUD产品有望成为公司主要产品线，公司HUD产品包括自由曲面反射镜产品，目前公司AR-HUD已获得多个项目定点。 表1.公司镜头类产品概览 1.2股权结构稳定，子公司布局助力新领域开拓 公司股权结构稳定，宇瞳汽车视觉与宇瞳玖洲光学助力公司拓展车载领域。宇瞳汽车视觉为公司全资子公司，主营车载镜头外的光学元器件，如激光雷达和HUD。 另外公司于2022年7月取得东莞市宇瞳玖洲光学有限公司20%股权，主营车载镜头产品，助力公司开拓车载光学领域。 图2.公司股权结构图（截至2022Q3） 两次股票激励计划持续推进，保障中长期业务发展。公司分别于2020/6/24和2021/12/8实施两次股权激励，不断建立和完善公司中长期激励约束机制，将股东利益、公司利益和公司核心团队利益有机结合，充分调动公司核心管理骨干的积极性，实现公司的高质量发展。 表2.公司股权激励方案 1.3受宏观环境影响安防需求下滑，公司盈利能力下降 受益于安防行业高景气以及新品推广，2019~2021年公司盈利能力持续提升。2019-2021年公司总营收从12.31亿元增长至20.62亿元，2020年、2021年公司总营收同比增速分别为19.53%、40.11%；2019-21年公司归母净利润从1.03亿元增长至2.43亿元，2020年、2021年公司归母净利润同比增速分别为22.56%、91.44%。 其中2021年公司业绩的高速增长受益于下游需求的高度景气，叠加公司持续推进大倍率变焦、智能家居、车载镜头、机器视觉镜头等高端产品的研发，公司产品市场需求旺盛带动收入增长；随着前期投入项目产能释放，规模效应提高劳动生产率、降低成本驱动公司业绩增长。 2022年疫情导致国内公共安防采购需求下降，叠加股权激励费用提升，公司盈利能力出现下滑。2022年前三季度公司总营收为13.59亿元，同比下降 13.62%；2022年前三季度公司归母净利润为0.95亿元，同比下降57.90%。2022年受多方面宏观因素影响，整体行业需求较为低迷，加上公司期间费用提高，导致公司在2022前三季度业绩短期承压。根据公司发布的业绩预告，2022年度全年归母净利润为1.2亿元-1.6亿元，同比下降34.06%-50.55%。随着国内疫情防控政策优化，若迎来市场需求回暖，则公司未来有望重回高速增长。 图3.公司总营收（亿元）及归母净利润（亿元） 公司持续推进大倍率变焦、智能家居、车载镜头、机器视觉镜头等高端产品的研发，叠加行业高景气，2019~2021年公司毛利率/净利率持续提升。2022年受下游需求影响，以及费用增加，导致公司盈利能力出现下滑。2019-2021年公司变焦镜头营收从4.61亿元增长至6.38亿元，变焦镜头毛利率从29.25%提高到33.38%； 2019-21年公司定焦镜头营收从7.36亿元增长至13.68亿元，定焦镜头毛利率从17.23%提高到23.23%。定焦镜头营收占比逐步上升，从2019年的61.52%提升至2021年的68.20%。随着产品结构的调整，公司整体毛利率仍不断增长，2019-21年公司毛利率从22.16%提高到26.47%。但2022年前三季度受宏观因素影响，安防行业需求下滑，公司毛利率及净利率亦受到一定影响。 图4.公司营收拆分及对应毛利率 图5.公司毛利率及净利率 公司不断加大在光学领域研究投入，构筑技术壁垒。2019-2021年公司研发费用从0.6亿元增长至1.34亿元，2022前三季度公司研发费用为1亿元，同比增长32.83%。 截至2021年底，公司拥有306项专利，其中“超星光级高清定焦镜头”、“超广角智能家居可视门禁镜头”、“超广角车载镜头”、“1/1.8英寸800万像素星光级定焦镜头”、“1/1.8英寸800万像素定光圈变焦镜头”等产品获广东省高新技术产品认定。公司在研发端不断增加投入成果显著，持续构建公司技术壁垒。 图6.公司研发费用（亿元）及增速 2传统安防市场稳速增长，“泛安防”市场潜力释放 2.1市场环境稳定，传统安防市场保持稳速增长 安防摄像头作为视频监控的前端产品，是安防监控系统的核心部分之一。安防行业是利用视频监控、出入口控制、实体防护、违禁品安检、入侵报警等技术手段以及新一代信息技术，防范应对各类风险，构建社会治安防控体系的安全保障性行业。其中，视频监控是安防行业的重要组成部分，其所需的安防摄像头则是将图像传感器靶面上从可见光到近红外光谱范围内的光图像转换为视频图像信号的采集装置。 图7.安防摄像头产品 政策支持+需求扩张，带动安防摄像头市场稳速增长。“平安城市”、“智慧城市”等项目的全面推进及政府“加强社会治安防控体系建设”的要求为我国安防发展提供了良好的政策环境。全球恐怖袭击频发、世界局部地区局势动荡的背景下，全球安防视频监控市场持续扩张。在此带动下，安防视频监控镜头市场近年来发展保持增长趋势。根据TSR预测数据，预计2016年至2021年全球安防摄像头出货量从1.22亿颗增长至4.25亿颗，预计2026年达到6.26亿颗，2021-2026年CAGR为9.5%。 图8.全球安防摄像头出货量 在视频监控领域，变焦倍数越大，对远距离监控将越清晰，因此变焦镜头在市场运用的渗透率将进一步提高。根据TSR2021年镜头市场调研报告，定焦镜头在全球安防镜头占比将从2018年的81.0%下降到2025年的74.9%，而变焦镜头在全球安防镜头占比将从2018年的19.0%增长到2025年的25.1%。因此在技术和产品革新的带动下，变焦镜头将逐渐应用到各类视频监控领域，这一趋势会随着中国本土光学镜头厂商在变焦镜头工艺与加工精度的提高而愈加明显。 图9.2018-2025年定焦VS变焦安防镜头长期预测（左轴万颗，右轴%） 全球监控摄像机镜头行业中国厂商占据大部分份额，集中度高，宇瞳光学市占率第一。2019年前三位供应商监控摄像机镜头的出货量占全球监控摄像机镜头出货量66%的市场份额，分别是宇瞳光学(市占率36.0%)、舜宇光学(市占率18%)、联合光电(市占率12%)。宇瞳光学专注定焦镜头和小倍率变焦镜头，作为安防镜头出货量最大的生产供应商，公司已形成规模经济，产销渠道日益完善成熟，市占率逐年提高，由此奠定了公司在安防镜头市场中的优势竞争地位。据TSR统计，2021年宇瞳光学在全球安防摄像镜头出货量比例为42.7%，市场份额进一步向头部集中。 图10.2019年全球监控摄像机镜头制造商市场份额(按出货量) 深耕传统安防领域，顺应高清趋势进一步完善产品线布局。传统安防镜头作为公司的主营优势领域，已形成一体机系列、4K系列、超星光系列、星光级定焦系列、MTV系列、鱼眼系列、变焦系列、CS系列等众多系列产品。为顺应变焦&高清镜头的市场趋势，公司积极研发更高清镜头及更高倍率变焦镜头，逐步完成对产品的转型升级。 图11.安防镜头产品 公司与海康威视、大华股份等头部安防企业建立了长期稳定的合作关系，为公司未来持续健康发展奠定了坚实的基础。公司通过持续的自主技术创新、不断提升的产品品质和专业化的技术支持服务，积累了大量优质的客户资源，在相关领域客户群中建立了良好的品牌知名度，与海康威视、大华股份、普联技术、宇视科技、安联锐视等一众安防知名企业建立了长期稳定的合作关系，在行业内拥有较高的声誉。在全球安防行业竞争加剧、行业集中度进一步提升的背景下，海康威视和大华股份等企业将进一步扩大市场份额，因此作为这些龙头企业的合作商，公司未来的安防镜头销售额有望进一步提升和扩大。 图12.