车企以价换量，汽零配置价值在哪里

投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号 研究所工业组 车企以价换量，汽零配置价值在哪里 郑非凡 从业资格号：F03088415投资咨询号：Z0016667 2023年2月12日 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货 核心观点 本周专题：车企以价换量，汽零配置价值在哪里？1）催化：当前主机厂开启以价换量战略，特斯拉降价后订单保持倍速高增，引发市场对行业悲观预期的修正。2）配置价值：一是短期应辩证看待主机厂的降本诉求上升对汽零的影响，复盘来看汽零板块的盈利能力主要与产能利用率和资产周转有关，与终端折扣带来的年降问题次之。二是从行情看在行业贝塔趋弱的年份，汽零的配置胜率更高。当下行业总量波动缺乏弹性，但受益电动智能，汽零成长性仍较好。三是汽车供应链具有派系属性，国产车全球份额不断提升驱动国产供应链崛起。 本周事记：1）1.28-1.31狭义乘用车日均零售6.8万辆（环/同比-39%/-10%）；日均批发11万辆（环比/同比-25%/+16%）。2023M1乘用车零售129万辆（环/同比-40%/-38%），新能源零售33.2万辆（环/同比-48%/-6%），2023M1新能源零售渗透率25.7%（同比+9pct)。2023M1纯电零售21万辆（环/同比-53%/-22%），插混零售12万辆（环 /同比-36%/+52%）。2）本周新车发布亮点多：比亚迪发布秦冠军版，车型价格首次下探至10万元以下，配置有所升级，有望在A级市场中颠覆传统燃油车。 本周展望：1月车市销量承压，但仍在预期内。2月起新车供给开始逐步发力叠加部分地补接力国补，预计销量将逐渐修 复，行业景气边际有望企稳。建议关注具有强产品周期和混动产品布局的车企表现，同时关注消费升级中国产替代赛道 （内外饰等）和电动化政策扶持受益方向（高压快充等）。 风险提示：销量不及预期；新能源渗透不及预期； 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将 资料来源：中信期货研究所 一、本周专题：车企以价换量，汽零配置价值在哪里 二、本周事记 （一）行情回顾 （二）跟踪数据 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分 析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行 2 （三）行业动态 电动智能格局重塑，国产车企崛起确定。中国是全球最大的汽车消费市场，电动智能化转型中先发优势明显，国产品牌本土市占率不断突破，2022年市占率达49.9%（环比+5.4pct）；出海进程加速，2022年汽车出口340万辆（同比+55%）。 复盘历史，全球汽零龙头企业诞生于汽车产业强国。美日德汽车产业发展较早，孕育了一批汽零龙头企业，2022年全球汽零供应商TOP10基本为美、日、德企（派系属性）。当下全球汽车版图发展巨变，我国国产品牌全球份额不断提升有望撬动国产供应链的崛起。 2022年国产品牌乘用车市占率达50% 2022年汽车出口同比+55%2022年全球汽零供应商TOP10 55% 万辆汽车出口 亿美元2021年营收 50% 45% 40% 35% 30% 自主品牌市占率40 35 30 25 20 15 10 5 0 600 2019 2020 2021 2022 500 400 300 200 100 0 2020年营收 2009/122012/122015/122018/122021/12 M1M2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 资料来源：中汽协，乘联会，中信期货研究所3 总量波动缺乏弹性，主机厂开启以价换量。特斯拉 终端折扣率领先销量表现 降价后，2022.12-2023.1订单保持倍速高增，头龙鲇鱼效应及规模红利促使更多主机厂追随（部分一二线已跟）。另外新能源车市迈过高增长阶段，体验性增量失速，要想向A级车渗透，性价比或是首要权重。 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 乘用车终端折扣率乘用车销量当月同比（右） 150% 130% 110% 90% 70% 50% 30% 10% -10% -30% -50% 2011/012013/012015/012017/012019/012021/01 特斯拉降价后订单快速回暖 万辆 14 蔚来 小鹏 特斯拉（国内） 12 10 8 6 4 2 0 2022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/ 特斯拉开启降价潮 万元Model3后轮驱动版Model3高性能版ModelY后轮驱动版 45ModelY长续航版ModelY高性能版 40 35 30 25 20 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分 析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行 资料来源：公司官网，中汽协，中国汽车流通协会，中信期货研究所4 2021/052021/082021/112022/022022/052022/082022/11 主机厂降本诉求上升，仍不改汽零成长趋势。1）年降问题：以价换量阶段主机厂的降本诉求进一步上升，并会向供应链传导。复盘来看，汽零板块的盈利能力主要与产能利用率和资产周转有关，与终端折扣带来的年降问题次之。2）国产化降本路径更普适：一般降本路径包括规模化降本（提升单线产能等）、技术降本（如4680电池、热管理集成化）和生产要素降本（零件国产化等），短期看国产替代更具普适性，汽零受波动幅度将好于往年。 汽零板块盈利能力与资产周转天数呈负相关（-0.70） 天 SW汽零存货周转天数 SW汽零应收账款周转天数 终端季度折扣率和汽零板块盈利能力呈负相关（-0.58） SW汽零单季度ROE（右） 90 80 70 60 50 40 30 2010/032012/032014/032016/032018/032020/032022/03 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 终端季度折扣率SW汽零单季度ROE（右） 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分 析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行 资料来源：Wind，中国汽车流通协会，中信期货研究所 5 2010/032012/032014/032016/032018/032020/032022/03 行业贝塔趋弱时，汽零板块相对胜率更高 行业贝塔趋弱时，汽零板块相对胜率更高。当行业 基金超配板块比例与汽车销量同比显著相关 销量增速较高时，汽车板块相对收益明显（2009、2013、2016）；当行业增速放缓或负增长时，板块相对收益具有不确定性（2008、2011、2014、2017、2019）。分子板块来看，在行业β较弱的年份，汽零的相对胜率更佳。 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% 超配（+)or低配（-）汽车销量季度同比增速（右） 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 2010Q12011Q22012Q32013Q42015Q12016Q22017Q32018Q42020Q12021Q22022Q3 汽车板块相对收益与汽车销量显著正相关 不同子板块涨跌幅 SW汽车相对收益 汽车销量同比（右） 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 2006/122009/122012/122015/122018/122021/12 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 350% SW商用车涨跌幅 SW乘用车涨跌幅 SW汽零涨跌幅 汽车销量同比（右） 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分 析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行 资料来源：Wind，中信期货研究所6 2006/122009/122012/122015/122018/122021/12 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 平替影响越小越好 市场空间 赛道 1.单车价值量（越高越好，越快越好） 2.单车渗透率（越快越好） 渗透范围越大越好 优选：大空间+高增长+高渗透 竞争格局 3.国产替代比例（天花板 越高越好） 4.本土竞争者（越少越好， 议价能力更强） 年降影响越小越好 优选：高国产替代比例+本土竞争者少 当下优选赛道附加逻辑 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 资料来源：中信期货研究所7 主要赛道 市场规模（亿元） 单车价值量（元） 渗透率 单车价值量 渗透率 国产化空间 本土竞争者 评分 2022E 2025E CAGR22-25 2022E 2025E CAGR22-25 2022E 2025E