英格兰银行前瞻：最后一次“强行”加息

德意志银行的研究 欧洲 联合王国 经济学 英国经济的笔记 日期 2023年1月26日 英格兰银行前瞻：最后一次“强行”加息 率的决定。我们预计货币政策委员会将在2月份将银行利率上调至4%（50个基点） ——可能是紧缩周期中的最后一次“强行”加息。为什么需要做大？首先，工资增长继续超过银行和市场预期。其次，服务业通胀进一步增强，超过了世行的预期。第三，价格转嫁仍处于历史高位。第四，更好的增长前景可能会使价格压力进一步上升。然而，我们呼吁的风险倾向于下行。随着通胀超过峰值，前瞻性数据继续表明增长缓慢和物价压力缓解，货币政策委员会可以选择尽早放慢加息步伐。然而，自12月利率决定以来，由于指导非常有限，我们认为这是一个尾部风险 。 投票分裂。我们预计2月份的投票结果将出现6-1-2的分歧，其中六名成员选择加息50个基点，一名成员（Cunliffe）投票支持小幅度加息25个基点，两名成员（Tenreyro和Dhingra）呼吁银行利率保持在3.5%。 桑杰Raja高级经济学家 +44-20-754-50530 图1:DB预期2月MPR预测 DBE看f或F海尔哥哥米公关 2023年第2024年第 一季度−一季度− 2025年第 一季度− 2026年第一 季度− 提出指导。我们脑海中可能会改变前瞻性指引。我们应该期待什么？我们预计货币政策委员会将发出信号，“根据经济前景，未来几个月可能适合进一步适度收紧”。我们还预计，鉴于利率已经如此严格，货币政策委员会不会谈论更“有力”的加息。央行的新闻发布会将变得更加重要，行长贝利可能会阐明货币政策委员会有条件地放缓未来加息步伐的意图。 的预测。货币政策委员会的最新预测可能会显示经济前景大幅改善。在增长方面，我们预计货币政策委员会将上调世行的预测，以应对较短、较浅的衰退，原因是金融环境限制较少，能源前景改善。在劳动力市场上，工资增长可能会在世行的预测范围内得到提升，失业率将达到峰值，低近1个百分点（5.5%）。通胀现在可能会在三年内稳定在0%以上，平衡天然气价格下跌与更强劲的活动、工资和疲软的供应前景的影响。 我们的观点：4.5%的终端，但风险变得不那么片面。12月，我们对终端利率预测提出了一些下行风险 。我们知道，偏斜正变得越来越平衡。服务业通胀走强，加上劳动力市场持续走强，意味着我们的终端利率预测（4.5%）面临的风险不再是片面的。 国内生产总值增长%−0.31 CPI%,同比10.11.6(1.2)0.7 来源:德意志银行、英格兰银行 分布在:26/01/202310:28:10格林尼治时间 德意志银行(DeutscheBankAG) 披露和分析师认证位于附录1。MCI（P）097/10/2022.在2021年3月19日之前，可能会显示不完整的披露信息，详情请参阅附录1。 7t2se3r0ot6kwopa 1.2月MPR市场假设的重大变化 货币政策委员会在2月份更新其经济前景时将有一套非常不同的条件假设。自11月以来，市场利率预期大幅下降，大部分（如果不是全部）迷你预算利率溢价在前端利率预期中有所缓解。英镑也升值，因为投资者对英镑恢复了一些信心。油价在中国零新冠退出的背景下上涨。最后，天然气价格自11月以来一直下跌。 图2：天然气批发远期定价在世行预测期内大幅下降 天然气价格。自世行上次预测以来，天然气前景已大幅改善 圆。由于最近天气变暖，能源需求下降，以及更多的可再生能源（由于更强的风）导致更高的存储水平压低了天然气期货价格。与MPC11月的条件反射假设相比，批发天然气价格期货下跌近 40% 11月MPR,批发价格 批发价格,2月MPR,DB实验 400DB实验 350 300 250 200 150 100 货币政策委员会的3y预测地平线(图2)。 石油价格。自11月以来，油价小幅上涨（反映了由于中国退出零新冠政策，预期需求增加）。在MPC的3年预测期内，油价现在预计将上涨约2.5%，平均约为每桶78.5美元（11月MPR：76.7美元/桶），图3。 利率。自11月MPR以来，市场利率预期有所下降 大幅。在11月MPR中，银行利率预期达到5.2%的峰值，在世行的3年期预测期内平均为5.0%。作为2月MPR的一部分，银行利率预计将达到4.5%左右的峰值，该银行3年平均为3.9% 预测范围——自世行上一轮预测以来下降了110个基点，见图4。 50便士每千卡 0 10月224月2310月234月2410月244月2510月25 来源:德意志银行(DeutscheBank)、彭博财经资讯 图3：自11月22日以来，未来三年油价大致上涨2.5% 85 80 11月MPR83年2月MPR(DB exp) 81美元/桶 7578 74 76 73 70 3.0 74 英国央行, 2.5 21月1月MMPPRR 73 英镑 72 7月22日9月22日11月 65 英镑汇率。对于MPC来说，一个好消息将是适度的 来源:德意志银行(DeutscheBank)、彭博财经资讯 202320242025 在2月MPC会议之前对英镑表示赞赏。世行的经济预测将以有效英镑汇率为条件，该汇率比11月 5月22日 22日1月23日 MPR的假设高出约1%（图5）。 图4：自11月MPR以来，市场利率预期下降了~110个基点 圖5：自11月以來，英鎊升值了一些（1%） 6.0 OIS向前曲线,% 81 5.5 80 5.0 79 4.5 78 4.0 77 3.5 7675 2月23日2月242月252月26Feb-27 来源:德意志银行、英格兰银行 资料来源：德意志银行、英格兰银行、宏观债券 2.2月经济展望：衰退较浅，通胀下降更快 图6：由于远期批发天然气价格下跌，预计未来3年决斗燃料费用将大幅下降（-25%） MPC的最新预测将显示2月份的前景略有好转。增长预测可能会上调，世行预测的衰退将比此前预期的要浅。劳动力市场的表现也将好于此前的预期，货币政策委员会可能会在薪酬协议加强的背景下上调其工资增长预测。我们预计，失业率现在将比以前更低。最后，在油价下跌、核心商品价格放缓以及天然气前景大幅改善的背景下，通胀也可能下降得更快。我们将在下面详细介绍世行即将发布的MPR预测。 一个更好的增长前景。到目前为止，GDP好于预期。 4,000 3,000 2,000 Ofgem价格上限,英镑 11月月度GDP出人意料地上行，月率0.1%，部分原因是世界杯的提振。随着增长的边际上行空间，英国经济似乎将避开第四季度-22年的衰退（现在预计第四季度至22年GDP将趋于平稳而不是萎缩）。 展望未来，货币政策委员会将有四个支持假设来支持其2月份的增长预测。首先，减少对金融条件的限制。随着市场利率预期大幅下降，增长前景将大幅改善（整个预测范围为+0.3个百分点） 。第二，天然气前景更好。由于双燃料账单现在将比MPC在11月的预期低约25%（图6），家庭实际可支配收入将减少挤压，支持家庭消费（和商业投资）。第三，财政政策将在短期内支持增长，但在中期起到拖累作用，到2023年 1,000隐含价格上限,MPR11月 2月MPR,DBexp -10月224月2310月234月2410月244月2510月25 来源:德意志银行(DeutscheBank)、彭博财经资讯 图7：2月MPR的GDP可能会出现实质性升级 英镑bn,CVM,市场基础 56511月MPR560年2月MPC(DBexp) 555 550 GDP增长0.4%，2024年GDP没有影响，2025年GDP拖累0.5%。第四，外部背景的改善。中国零新冠退出将 不可避免地支持全球增长。由于欧元区有望在今年避开经济衰退（我们的同事已将EAGDP在2023年上调1个百分点至0.5%），英国的外部前景有望取得有意义的改善。 鉴于更具支持性的增长动力，世行是否会取消其2月份的衰退预测？我们认为不太可能。事实上 ，最新的PMI（制造业-46.7，服务业-48）和CBI（工业订单降至-17）调查的最新数据继续表明产出收缩-尽管是浅层收缩。收紧的金融状况也尚未完全传导到家庭和企业。尽管能源前景有所改善，但较高的能源成本在中期内仍很可能继续成为主要因素，在预测范围内（尽管程度较小）对可支配收入造成压力。 然而，总而言之，我们认为对GDP的刺激将使MPC将其预计衰退的持续时间减半（从八个季度减半至四个季度），而2023年GDP仅萎缩0.75%（11月MPR：-1.5%）。2023年以后，我们预计增长将进一步升级。MPC的2024年GDP增长预测可能会改善至-0.25%（11月MPR：-1%）。2025 545 540 来源:德意志银行、英格兰银行 535 图8：招聘困难最近有所缓解 6 4 2 0 -2 2022年第一季度2023年第一季度2024年第 一季度2025年第一季度 招聘困难, 年GDP可能会增长0.75%（11月MPR：0.5%）。 劳动力市场——尽管经济低迷，但仍然紧张。进入冬季低迷时期，劳动力市场的表现继续好于预期。尽管缓解了招聘困难（图8）和疲软的就业需求（图9），失业率仍稳定在3.7%。事实上，在最新的劳动力市场报告中，单月失业率降至3.5%，这表明失业率在进入12月之前存在一些下行风险。劳动力市场 -4央行人员调查 -6 98年1月1月021月061月101月141月18日1月22日 来源:德意志银行(DeutscheBank)、Macrobond 图9：空缺率已从峰值下降，但仍处于历史高位 松弛程度也仍然很小，劳动力参与率仍然很低。尽管家庭成本压力不断上升，但边际依附工人的比例仍在继续下降。最重要的是，工资增长继续超出预期。AWE常规薪酬同比300万，再次小幅上升至6.4%，总薪酬也推高至6.4%，同比300万。 货币政策委员会将如何反映劳动力市场的持续强劲？更高的工资增长预期和较低的失业率达到峰值。在前者方面，更强劲的工资结果与更好的GDP数据相结合，可能会看到MPC在整个预测期内上调其工资增长预期。不断上升的劳资纠纷（11月损失的工作日激增至467k，这是自2011年以来的最高月度水平）将在未来的工资势头上保持压力（特别是在公共部门）。世行自己的决策者小组（DMP）调查显示，未来一年工资增长预期将进一步同比增长至6.3%（此前为6.1%），见图10。我们看到MPC在整个预测期内调整了其平均每周收入预测，该银行的工资预测在未来3年将增长0.5个百分点（见图11）。在失业率方面，我们预计MPC将出现5.5%的峰值，比11月的MPR改善近1个百分点。 5% 职位空缺率 4% 3% 2% 1% 0% 6月016月056月096月136月176月21 来源:德意志银行(DeutscheBank)、Macrobond,国家统计局 图10：未来一年的预期工资增长仍呈上升趋势 图11：工资增长可能在预测期内上调 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 预计在未来一年,工资增长% 5.5 5.95.85.8 6.3 4.8 5.15.2 五月6月22日7月8月22日2222 9月10月22日11月12 2222月 22 7.00% 6.0% 5.75% 11月MPR2月MPR(DB实验) 5.0% 4.25% 3.5% 2.75% 2.50% 2.0% 2022 2023 2024 2025 6.00% 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% 来源:德意志银行、英格兰银行 来源:德意志银行、英格兰银行 通货膨胀–前景有所改善，但更多的通胀持续下降。自11月MPR以来，在油价下跌的背景下，CPI显示出持续的宽松迹象，仅在12月油价环比下跌5%，核心商品价格放缓（自10月22日以来，整体核心商品价格已放缓近1p