作为最后贷款人的中央银行：对监管和储备持有的影响（英）

美元央行作为最后贷款人的情况下: 对监管和储备 米塔利·达斯、吉塔·戈皮纳特、金泰勋和杰里米·斯坦WP/23/8 基金组织工作文件描述了作者正在进行的研究，并发表这些研究以征求意见并鼓励辩论。 基金组织工作文件中表达的观点是作者的观点，不一定代表基金组织、其执董会或基金组织管理层的观点。 2023 1月 ©2023年国际货币基金组织(imf)wp/23/8 国际货币基金组织的工作论文 管理办公室主任 中央银行作为美元最后贷款人：对监管和储备持有的影响，作者：MitaliDas、GitaGopinath、TaehoonKim和JeremyC. Stein* 授权供莱斯分布 2023年1月 基金组织工作文件描述了作者正在进行的研究，并发表这些研究以征求意见并鼓励辩论。基金组织工作文件中表达的观点是作者的观点，不一定代表基金组织、其执董会或基金组织管理层的观点。 文摘:本文探讨了非美国当经济中的公司参与货币错配时，中央银行就会采取行动，借入的美元比其经营风险所证明的要多。我们首先记录，在一个由53个国家组成的小组中，中央银行持有的美元储备与其非金融企业部门以美元计价的银行借款密切相关，控制着一些已知的储备积累协变量。然后，我们建立了一个模型，中央银行可以通过两种方式处理私营部门的错配以及国内金融危机的相关风险 ：（i）通过实施银行资本要求等事前金融监管;或（ii）建立美元储备储备，使其能够作为事后美元最后贷款人。该模型突出了一种新的外部性：相对于全球规划者的选择，个别央行可能倾向于过度积累美元储备。这是因为个别央行没有意识到，他们囤积的储备加剧了全球以美元计价的安全资产的稀缺性，从而降低了美元利率，并鼓励企业增加其负债的货币错配。相对于分散的结果，全球规划者可能更喜欢更严格的金融监管（例如，更高的银行资本要求）和减少美元储备。 冻胶分类数字:F4,E42G15 外汇储备;央行;货币错配;最后贷款人;金融监管 关键词:作者的电子邮件地址: *我们感谢HeleneHall的出色研究协助。还要感谢国际清算银行的GoetzvonPeter和Swapan-KumarPradhan帮助我们处理国际清算银行的数据，感谢 众多基金组织国家团队获取和/或与我们分享国家层面的数据，感谢杜文新和基金组织工作人员的许多有益意见。 工作底稿 美元央行作为最后贷款人的情况下: 对监管和储备 由MitaliDas，GitaGopinath，TaehoonKim和JeremyC.Stein1编写 1我们感谢HeleneHall的杰出研究协助。还要感谢国际清算银行的GoetzvonPeter和Swapan-KumarPradhan帮助我们处理国际清算银行的数据，感谢众多基金组织国家团队获取和/或与我们分享国家层面的数据，感谢杜文新和基金组织工作人员的许多有益意见。 1.介绍 世界各地的中央银行都持有大量外汇储备余额，其中 美元占这些储备的主要份额，约占总量的59%。1总体而言，2022年3月外国官方账户持有7.06万亿美元的美元证券，其中 其中4.06万亿美元以美国国债的形式出现。2这使得外汇储备经理成为美国国债市场上最重要的参与者之一，这一事实通常被认为是美国利率水平的关键决定因素.3这些储备余额对市场结果的影响在2020 年3月新冠疫情引发的“现金冲刺”中也得到了显著强调，当时外国央行大量抛售国债在该市场出现的混乱中发挥了重要作用4。 是什么解释了全球央行对外币储备，特别是美元储备的巨大胃口？在本文中，我们重点关注一个潜在的动机，即许多国家的公司在其资本结构中存在严重的货币错配，即使它们主要在国内经营风险敞口，也大量借入美元。5我们认为，面对这种不匹配，中央银行将有自然的动机来囤积美元，这样它就可以更有效地充当当地经济和银行体系面临压力并需要救助的世界状态下的最后贷款人。然后，我们继续探讨这种行为的规范性含义，表明个别央行的准备金积累决策相对于全球最优值如何过度，以至于它们没有内化其选择对安全美元资产总供应和美元利率的一般均衡影响。 我们首先提出一些简单的经验关系，以激励我们随后的理论工作。我们记录了在53个国家的小组中，中央银行持有的美元储备（相对于GDP）与以美元计价的银行借款显着相关。 1资料来源:国际货币基金组织(IMF)高于数据。 2来源:美国财政部国际资本流动数据。 3关于外国需求对美元资产的影响及其对利率影响的早期分析包括Bernanke（2005）和Caballero，Farhi和Gourinchas（2008）。4看,例如,Vissing-Jorgensen(2021)。 5杜和施雷格（2022）记录了这种趋势。 非金融企业部门（再次相对于GDP），控制着储备积累的一些已知协变量。我们想到的解释是，后一个变量是企业部门货币错配的粗略代表，这反过来又推动了银行体系的货币风险敞口，并最终推动了我们理论中的美元贷款人的最后动机。接下来，基于Gopinath和Stein（2018）的框架，我们为面临银行危机风险的小型开放经济中央银行开发了一个最佳准备金积累模型，当非金融企业部门运行货币不匹配的资本结构时，这种风险会加剧。重要的是，虽然储备有助于减轻事后银行危机的影响，但它们并不是唯一可用的政策工具。我们认为央行也可以部署事前金融监管工具的可能性，例如银行资本监管。这些工具的最佳组合取决于简单的权衡。一方面，当事前监管过于严格时，这会降低当地银行业的盈利能力，从而降低社会福利;这种效应往往有利于储备积累。另一方面，存在与储备持有相关的持有成本，大致由国内利率和美元利率之间的差异给出。当此持有成本较大时，余额提示 回到使用更严厉的金融监管，减少准备金积累。 虽然这个小型开放经济版本的模型有助于理解我们在数据中看到的基本横截面经验模式，但该论文的主要贡献是充实了模型的规范属性。特别是，假设我们有一个全球经济，其中许多中央银行在安全美元资产市场上充当价格接受者。如果这些中央银行中的每一个都单独制定监管和储备持有政策 ，以便最大化本国福利，那么结果与全球中央计划者旨在最大化全球福利的结果相比如何？ 在这里，该模型突出了一种新的外部性：相对于全球规划者的选择，个别央行可能倾向于过度积累美元储备。这是因为个别央行没有意识到，他们囤积的储备加剧了全球美元计价安全资产的稀缺性，并给美元利率带来了下行压力。美元汇率的这种下行压力反过来又加剧了私营部门公司进行货币错配的趋势，增加了它们对美元升值的风险敞口。相对于 因此，在分散的结果下，全球规划者可能更喜欢不同的政策工具组合，更严格的金融监管（即更高的银行资本要求）和减少美元储备的持有量。 关于央行储备的文献很完善，已经确定了若干潜在的动机，可以分为两大类，有时被称为“重商主义”和“预防”观点。6根据重商主义的观点，一个寻求保护其可贸易部门并因此防止其汇率升值的中央银行在贸易顺差时往往会积累储备。7 预防观点包括几种机制，这些机制可能导致中央银行储备储备，以缓冲未来不利冲击的风险。其中一个版本侧重于新兴市场“突然停止”的可能性，即外部资本流动的快速逆转，以及储备在减轻此类事件造成的损害方面的作用。8相反，另一个人强调国内储户可能试图通过将当地货币计价的存款兑换成外币来逃离银行系统。9 我们的起始前提——央行持有美元储备以应对其企业部门货币错配带来的潜在后果——也可以被认为是符合广泛的预防观点。在这方面，我们可能最接近Bocola和Lorenzoni（2020）最近的工作，他们强调了相同的货币错配动机。我们与他们论文的不同之处在于，我们强调了金融监管和储备在支撑金融稳定方面的共同作用，并展示了各个中央的决策如何。 6这个术语遵循Aizenman和Lee（2007）。 7参见Dooleyetal（2003），AizenmanandLee（2010），BenignoandFornaro（2012），andKorinekandServen（2016）。8参见卡巴列罗和帕纳加斯（2008年）、阿尔法罗和坎丘克（2009年）、杜尔杜、门多萨和泰罗内斯（2009年）、珍妮和朗西埃尔（2011年）、比安奇、哈松多和马丁内斯（2018年）、塞斯佩德斯和张（2020年）、阿尔塞、本吉和比安奇（2022年）以及比安奇和洛伦佐尼（2021年）等。 9这一想法是在Obstfeld，Shambaugh和Taylor（2010）中提出的，他们使用M2/GDP作为国内银行业对这种“内部资本流失”脆弱性的代表。 相对于全球规划者的选择，银行导致前者太少，而后者太多。10 我们的规范性分析还与金融监管国际协调的文献相关联。例如，我们同意Clayton和Schaab（2022）的结论，即个别国家单独行动往往会对其国内银行施加低于全球效率的资本要求。这种外部性促使需要在监管方面开展国际合作，如所谓的巴塞尔进程。然而，一个关键的区别是，在我们的框架中，这种监管合作是不够的——还需要有一个单独的机制来限制央行过度积累准备金。 本文的其余部分组织如下。在第2节中，我们提出了一些激励性的证据，说明中央银行持有的美元储备与其公司部门以美元计价的银行借款之间的关系。在第3节中，我们开发了一个单一国家模型 ，其中中央银行可以通过以下两种方式之一处理货币错配带来的风险：实施更严格的金融监管或积累外汇储备。在第4节中，我们考虑了由许多这样的国家组成的全球经济，并探讨了当监管政策和储备量是在国家层面而不是由全球规划者确定时产生的外部性。第5节讨论了我们框架的一些进一步扩展，第6节结束。 2.激励的证据 与许多关于外汇储备的实证工作不同，我们的重点是美元储备，而不是总储备。这带来了一些数据挑战，因为并非所有国家都能获得按货币划分的央行储备构成。因此，我们从一个由53个非美国人组成的小组开始。以及非欧元区国家，我们能够分解储备的货币构成，并编制一组协变量。我们排除欧元区国家，因为它们都受益于显性或隐性 10Fanelli和Straub（2021）还建立了一个模型，其中个别国家相对于全球规划者的最佳储备过度积累。然而，他们模型中的机制完全不同，本质上更“重商主义”——央行持有储备的动机是稳定汇率波动的愿望。 欧洲央行的支持，将单个国家层面衡量的美元储备持有量（例如，意大利银行账面上的美元储备）与国家层面的企业部门错配指标联系起来是没有意义的。美元储备数据由国际货币基金组织（2020年）和钦恩等人（2021年）的数据联合构成;附录A中的表A1列出了我们所有的数据源。我们由53个国家组成的不平衡小组有365项意见，涵盖2013-2020年期间。11在这53个国家中，13个被国际货币基金组织列为发达经济体，29个被列为新兴经济体，11个被归类为发展中经济体。表A2提供了按这些类别分列的国家的完整清单。 我们的基本目标是将一个国家的美元储备与其私营部门的外汇错配联系起来。在思考如何最好地代理外币错配时，我们得到了以下观察结果：一般来说，可能部分是由于监管的结果，银行往往不会在自己的账簿上出现大的直接货币错配;它们以美元计价的资产和负债之间存在极其紧密的相关性。12相反，货币错配在非金融部门的资产负债表上表现得更大。正如Gopinath和Stein（2021）所讨论的那样，思考这个问题的一种方法是，数据的外生差异来自这样一个事实，即一些国家的家庭对美元计价资产的偏好高于其他国家。当一家银行发现自己充斥着美元存款时，它试图通过降低美元贷款利率来减少自己的货币风险，从而激励非金融部门更积极地借入美元。13考虑到这一观察结果，衡量不匹配的 一种简单方法可能是查看非金融企业部门以美元计价的借款与GDP的比率。这 11这个数字是在抛弃了两个似乎是数据错误的观察结果之后得出的，其中美元储备与总储备的比率被编码为负数或超过100%。 12例如，在我们的365观察小组中，以美元计价的银行资产与GDP的比率与以美元计价的银行负债与GDP的比率之间的相关性为0.965。如果我们转而查看国家级平