贵金属·月度报告：贵金属价格回顾及展望-美国通胀偏弱而就业偏强，金银价格高位波动

贵金属·月度报告 2023年2月6日 Expertsoffinancialderivativespricing 衍生品定价专家 优财研究院 投资咨询业务资格 湘证监机构字[2017]1号 王志萍 从业资格编号F3071895投资咨询编号Z0015287wangzhiping@jinxinqh.com 美国通胀偏弱而就业偏强，金银价格高位波动 ——贵金属价格回顾及展望 内容提要 宏观上，短期美国经济呈现“通胀偏弱+就业偏强”格局，美国能源和核心商品通胀持续回落，劳动力成本涨幅放缓，美国通胀持续放缓，但美国就业市场强劲，美联储加息仍存在变数。随着美国利率不断上升抑制对商品的需求，美国制造业经济活动加速收缩，同时美国房价连续五个月环比下跌，美国经济衰退压力增强。后续后续美联储政策将在抗通胀、稳增长、防风险三个目标之间寻求平衡。随着通胀预期回落，美联储加息预期放缓，美元指数中长期来看仍处于下行趋势，贵金属配置价值在提升。不过中国经济逐步复苏以及美元指数高位回落将助推人民币汇率反弹，将限制国内沪金涨幅。 微观上，机构持仓、库存下降对贵金属价格形成强支撑，而白银价格受制于其工业属性。黄金白银库存下降，而全球地缘政治紧张推升避险情绪以及欧美货币政策转向的背景下，机构对黄金白银的投资需求增加，中短期来看黄金白银供需结构对金银价格构成支撑。 总体来看，美国经济数据将继续引发市场对于美联储长期政策预期的修正。短期美国经济数据仍支持美联储继续加息，但通胀放缓背景下美联储加息幅度有继续放缓可能，美元紧缩力度大概率将边际转弱，美元指数筑仍处于下行通道，同时避险需求和实物需求继续支撑贵金属价格，金银价格在波动中仍有上行空间，预计金银价格将在震荡中延续重心逐步上移格局。外盘COMEX黄金价格关注2000美元压力，下方第一支撑1820美元；COMEX白银关注25.0美元压力，下方第一支撑21.8美元。内盘沪金AU2304参考区间408-435，沪银AG2306参考区间4720-5680。建议关注流动性转向和基本面驱动下做多金银比价机会。 风险提示 全球“再通胀”超预期、美债及美元指数调整、全球地缘政治风险、机构持仓大幅变化 1/16 请务必仔细阅读正文之后的声明 一、金银价格行情回顾 1月，全球地缘政治持续紧张，俄乌冲突持续，巴以冲突升级，欧盟对俄出口柴油限价，美国联邦债务达到上限，美国众议院议长选举落幕。世界银行大幅下调今年全球经济增长预期，美联储放缓加息带动美元走软，美元指数下逼101关口，非美货币普遍走高， 欧元/美元一度突破1.10大关。美联储放缓加息政策的预期推动美债收益率下跌，十年期 图表1：COMEX黄金白银价格走势 美债收益率下挫，美国3个月期和10年期国债收益率倒挂，而日本10年期国债收益率突破新上限。大宗商品方面，美元指数下行背景下大宗商品普涨，美国乐观经济数据和中国需求恢复提振国际原油价格；天然气增产、供应充裕和暖冬天气打压天然气价格，欧洲基准的TTF荷兰天然气期货1月份累计下跌24%，并徘徊在一年半以来低位；美国天然气1月份累计下跌40%且连续两个月大幅下跌。美国通胀数据降温、美联储放缓加息的背景下，1月贵金属价格呈现震荡分化，美元指数下行推动黄金价格持续走强，而白银价格受制于其工业属性。1月份，美元指数累计下跌1.32%，COMEX黄金价格累计上涨6.21%，COMEX白银价格累计下跌1.47%，金银比价逐步回升至81点位上方。 数据来源：Wind、优财研究院 图表2：沪金沪银价格走势 内盘方面，国内经济逐步企稳，外部压力趋缓、内部因素改善背景下，人民币汇率持续走高，在岸、离岸人民币兑美元均升破6.7，而沪金沪银价格跟随外盘而分化，特别是受人民币汇率升值影响，沪金沪银整体表现均弱于外盘。1月份沪金累计上涨2.46%，而沪银累计下跌3.07%。 数据来源：Wind、优财研究院 图表3：人民币兑美元汇率 数据来源：Wind、优财研究院 二、宏观分析 1月以来，全球制造业采购经理指数低位回升，全球经济下行态势有所缓解，欧美通胀集体放缓，美国就业市场超预期走强，房地产。 贵金属价格整体围绕市场对美元加息放缓博弈交易而波动。一方面，美联储官员表态出现分歧，美联储官员接连释放鹰派言论，带动美元及美债收益率反弹，但美联储会议纪要以及鲍威尔发表鸽派讲话，美元和美债收益率下跌，贵金属价格涨幅明显；另一方面，美国经济也表现出分化，表现在就业和零售销售表现强劲，但通胀数据明显回落，制造业PMI下滑，美国经济表现仍支持美联储继续加息，但加息幅度有可能放缓。 1.美国就业和通胀 美国非农就业大超预期。美国1月新增非农就业51.7万人，大幅超市场预期；失业率下降至50年低点；劳动参与率意外上升至62.4%；平均时薪环比上涨0.3%，同比增长4.4%。 从结构上看，1月份美国各行业新增就业普遍增加，在美国金融、科技和房地产行业裁员背景下，美国整体劳动力市场仍然强劲，新增就业大超预期，显示美国劳动力需求仍然较强。1月份私人部门新增44.3万人，商品生产部门新增4.6万人，服务生产部门新增 39.7万人。休闲和酒店业、医疗保健等服务行业就业岗位增幅明显，其中休闲和酒店业增加12.8万人，教育和保健服务业新增10.5万人，医疗保健增加5.8万人。政府部门新增就业人数7.4万人，增幅创7月以来最大值；零售业就业人数增加3万人，建筑业增加2.5万人，运输和仓储业增加2.3万人，制造业就业人数继续呈上升趋势。 薪资方面，美国薪资增长略超预期，1月份平均时薪环比上涨0.3%，同比增长4.4%。职位空缺数大幅增加导致供需错配，带动工资大幅上涨。12月美国职位空缺数为1101万 人，为五个月高点，远远超过美国失业人数，职位空缺-雇佣缺口扩大，美国工资-物价螺旋上涨的压力仍然较大。1月份商品生产部门薪资环比上升0.4%,同比上升4.2%,私人服务部门薪资环比上升0.3%，同比上升4.5%；制造业时薪环比上升0.3%，同比上升3.2%；建筑业时薪环比上升0.4%,同比上升5.5%；采矿业时薪环比上升0.5%,同比上升4.3%；私人服务生产部门中，信息业时薪环比上升0.1%，同比上升5.8%；金融业时薪环比上升0.2%,同比上升3.9%。 另一方面，美国失业率下降至50年来低点，劳动参与率随着就业机会的增加而增加。1月份美国失业率继续下降至3.4%，黑人失业率降至历史最低水平。1月份美国永久性失业人数和暂时性失业人数均减少，U-3失业率下降至3.4%，为新冠疫情以来最低水平，同时也低于4.3-4.5%左右的“自然失业率”水平，而包括兼职人数的U-6失业率下降至6.6%，显示在通胀高企冲击消费和投资的背景下，兼职数量大幅下滑。而劳动参与率意外上升，主要由统计数据修订导致，但整体仍维持在2022年62.1%-62.4%的波动区间。 总体来看，美国服务业就业主导了美国非农就业增加的趋势，劳动参与率回升，美国非农就业报告带动美联储加息预期重新升温。美国服务业就业人数的大幅上升伴随着工资的显著上升，美国劳动力市场需求并未出现显著降温，薪资的回落速度可能较慢，对美国通胀降温构成一定的掣肘。 图表4 ：美国新增非农就业及失业率图表 5：美国劳动参与率 资料来源：Wind，优财研究院资料来源：Wind，优财研究院 图表6 ：美国U6失业率图表 7：美国永久性和临时性失业人数 资料来源：Wind，优财研究院资料来源：Wind，优财研究院 美国通胀继续放缓，通胀预期回落。12月份美国CPI同比增速回落至6.5%，为连续第六个月下降，创2021年10月以来最小增幅，较2022年年内高点下降了2.6个百分点；核心CPI同比上涨5.7%，创2021年12月以来最小增幅。需求回落叠加能源品供给缓解导致了美国12月CPI持续回落，但服务通胀维持高位。2022年上半年，美国能源价格同比基本在25%的增速，但是进入四季度后美国能源价格明显回落，而食品价格仍维持较高水平。12月份美国能源价格同比增长7.3%，其中汽油价格同比下降1.5%，12月份美国汽油价格均值由11月的4.39美元/加仑下行至3.92美元/加仑；12月份食品价格同比增长10.4%，交通服务价格同比增长3.9%，而住宅价格同比增速扩大至7.5%，租金价格环比增速继续上涨，新车价格同比上涨5.9%，二手车价格则同比下降8.8%。 环比来看，美国CPI环比开始转负，12月CPI环比下降0.1%，为2020年5月以来首次录得负值，核心CPI环比上涨0.3%。分项来看，汽油价格的急剧下降带动12月CPI环比下降，能源和核心商品通胀继续回落，但住房通胀提速。受国际油价影响，美国能源价格环比下降4.5%，其中汽油价格环比下降9.4%；食品价格环比上涨0.3%，而交通服务价格环比下降2.5%，服装价格环比上涨0.5%，二手车价格环比下跌2.5%，而占CPI总指数的三分之一左右的住宅价格大幅上涨0.8%。 从PPI指标来看，美国PPI增速延续放缓。美国12月PPI同比上升6.2%，较预期和前值回落，环比下降0.5%，为8月以来首次出现环比下降；核心PPI同比增长5.5%，环比增长0.1%。终端商品价格暴跌导致美国PPI数据回落，能源和食品价格下降成为美国PPI回落的主要推动力，服务成本涨幅也出现回落。 从PCE指标来看，美国核心PCE。美国12月PCE物价指数同比上涨5.0%，为连续六个月放缓，同时创2021年10月以来最小涨幅，而PCE环比上涨0.1%，符合预期；核心PCE物价指数同比上涨4.4%，较11月继续回落，同时创2021年10月以来新低，核心PCE环比上升0.3%，美国服务消费价格上涨带动美国核心PCE环比回升。12月份，圣诞节对服务消费的需求带动交通服务、餐饮酒店等服务业环比增速明显上升，租金PCE环比涨幅出现边际回升，但食品价格环比涨幅有所放缓，机动车价格环比持续为负，二手车价格连续六个月环比回落，能源价格环比下跌导致总体PCE环比增速低于核心PCE环比增速。 图表8 ：美国CPI同比及环比增速图表9 ：美国PPI各分项同比增速 资料来源：Wind，优财研究院资料来源：Wind，优财研究院 11 10 图表：美国CPI各分项同比增速图表：美国CPI各分项环比增速 资料来源：Wind，优财研究院资料来源：Wind，优财研究院 13 12 图表：美国进口价格指数指数图表：美国PCE物价指数 资料来源：Wind，优财研究院资料来源：Wind，优财研究院 2.欧元区通胀 欧元区通胀集体放缓。（1）欧元区通胀整体放缓。欧元区1月调和消费者物价指数 （HICP）同比上涨8.5%，较2022年12月的9.2%下降了0.7个百分点，为连续三个月放缓。CPI环比下降0.4%，核心CPI同比上涨5.2%。能源价格下降成为欧元区CPI放缓的主要驱动因素，1月份欧元区能源成本下降至17.2%，但食品成本有所抬升。（2）英国通胀进入下降通道。2022年12月英国CPI同比上涨10.5%，涨幅连续第二个月缩小，燃油价格下降带动英国通胀下降，但食品价格仍然大幅上涨。（3）德国通胀缓解。2022年12月，德国CPI同比下降至8.6%，环比下降0.8%，能源价格同比涨幅回落至24.4%，食品价格同比涨幅则回落至20.7%，但服务价格增速仍然呈现上升趋势，而PPI同比依然处于21.6%的高位；（4）意大利通胀率维持高位。1月份意大利CPI同比上涨10.9%，低于预期，环比上涨0.2%高于预期。意大利央行预计2022年意大利平均通胀率将达8.5%；（5）法国通胀上扬。法国1月CPI同比上升7.0%，高于前一个月6.7%的同比涨幅。随着法国政府结束燃料补贴并提高天然气价格上限，法国食品和能源价格加速上涨；（6）西班牙通胀继续放缓。西班牙1月CPI初值超预期同比增长5.8%，六个月来首次同比加快增长。 1月份以来，欧洲能源价格下降，天然气价格和电力价格均下降。欧洲天