贵金属月度分析报告：美国经济走弱，金银价格偏强

大有期货投研中心 贵金属研究组 美国经济走弱，金银价格偏强 摘要： 贵金属月度分析报告 2022年12月 段恩典 从业资格证号：F03100288期货投资咨询号：Z0018035Tel:0731-84409090 E-mail:duanendian@dayouf.com 10月份美国新增非农就业人数好于预期，但失业率开始增加，服务行业就业人数开始下降，居民就业的意愿不强，部分临近退休的人选则退出劳动市场，劳动参与意愿不高。而劳动需求方面，美国总的职位空缺数下降，特别是制造业职位下降数较为明显。劳动市场开始降温，失业率将会继续上升，美国经济的韧性开始不足。 中期选举后，两党将共同执政，而两党存在政见分歧，在经济走弱的情况下，相关的经济政策可能无法形成统一，制约经济的恢复，美国经济有进一步走弱可能性，美元指数趋势已经向下。 美国债务增速较快，近5年的时间里，美国国债规模上升了55.5%，已经逼近债务上限，若不及时提高债务上限，恐有债务违约的风险。而美国两党执政后，在提高债务上限方面可能存在分歧，对金融市场会造成波动，影响市场的风险偏好，贵金属因其避险功能将会得到市场青睐。 由于美国经济前景黯淡，美元内涵价值在慢慢走低。又美国利用美元体现的支配地位制裁他国，影响了美元信誉，全球央行开始减少美元储备比例，更加偏向储备的多元化。近半年来，汇率贬值较大国家抛售了美债，增持黄金。去美元化是个漫长的过程，各国央行增持黄金具有持续性。 因全球经济走弱，白银的工业需求不足，白银价格无法从工业需求端获得支撑，更重要是其贵金属属性。在美元走弱的背景下，全球最大的白银ETF仓位明显增加，国内期货成交量开始上升，在投机需求增加的情况下，白银价格会获得一定的支撑。 综合以上分析，未来黄金白银将会趋势性向上，短期内震荡偏强。 风险提示：美联储或发表鹰派言论；美国经济短期内具有一定的韧性；欧洲经济或继续走弱，欧元兑美元贬值。 —、美国就业市场开始走弱，美元指数趋于下降 当地时间11月4日，美国劳工统计局公布的最新数据显示，美国10月新增非农就业人口26.1万，预期值为20.5万，10月美国的失业率升至3.7%，高于预期值和前值3.5%。数据公布之后，美元指数大跌，日跌幅达到1.9%。黄金白银价格强势反弹，COMEX黄金日涨幅达到了3.3%，COMEX白银价格上涨了7.6%。 此次非农数据虽然超预期，但实际情况并不容乐观。疫情管控放开之后，服务行业得到恢复，医疗保健、教育、休闲和酒店和商务服务等行业吸纳了较多的就业人数，是美国就业市场繁荣的主要原因。然而从10月份的非农数据来看，这三大服务行业就业人数环比明显下滑，其中，休闲和酒店行业就业人数不及上个月的一半。尽管临近年底假日购物季，但零售行业和运输仓储行业新增岗位不及预期。采矿和建筑等周期性行业的月度就业增长已经明显放缓。劳动参与率与疫情前仍有较大的差距，非但没有恢复，反而参与人数在下降，尤其是45岁至54岁群体参与率回落幅度较大，部分群体退出劳动力市场。 图表1:美国非农新增就业人数逐渐减少图表2：休闲和酒店行业此前吸纳就业人数较多，现在减少 美国:新增非农就业人数:初值 1,000.00 800.00 600.00 400.00 200.00 0.00 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 -200.00 数据来源：大有期货投研中心，Wind数据来源：大有期货投研中心，Wind 美国就业市场已经暴露了一些经济问题。一是，疫情对经济的影响依然存在，休闲和酒店等需要与不同人频繁接触的行业就业意愿明显下降，部分临近退休的人员因担心冬季疫情而选择了退出劳动市场；二是，高利率下，房地产等资金密集型行业受到了较大的打击，已经积累了一定的风险；三是，领先指标职位空缺数明显下降，反映就业市场降温，也说明企业招聘的意愿下降，是经济转弱的标志；四是，消费季 来临，消费行业市场却不景气，美国经济将继续降温。美国经济转弱之时，往往对应着黄金白银价格的企稳。 美联储主席鲍威尔在11月的议息发布会上表示，加息时将会考虑累计加息的效 果和货币政策传导见效所需的时间。经历过6次加息过后，美国基准利率已经到了3.75%-4%，而核心通胀水平依然居高不下，加息对通胀的抑制效果作用有限，对经济的负面效果已经开始出现。美联储此番表态，说明美联储的货币政策已经从单一瞄准通胀，转向兼顾经济发展状况。此次非农数据显示，美国服务行业热度难以持续，预计到年末，美国核心通胀将会转头向下。美联储12月加息可能将放缓，美联储货币政策对黄金白银的压制作用可能将从此得到缓解。 美元指数单日如此大的跌幅，为近几年来罕见，之所以发生在此次非农数据公布之后，是因为10月份非农数据说明美国经济韧性已在消退，经济转弱的速度可能会加快。美联储加息也会因经济走弱而放缓，美国货币政策将从急促阶段转向缓慢阶段，加息进入到中后半程。美元指数无法再从经济和政策的支持中继续获得上升动力。 二、美国两党执政，市场风险偏好下降 美国中期选举已经结束，共和党人领导众议院，民主党则主导参议院。美国实施“三权分立”的政治体制，总统的重大政策需要参众两院立法批准，共和党和民主党在具体政策方面存在较大的分歧，一旦执政党失去对国会两院的控制权，总统的政策推行将受到巨大阻碍。美国当前面临较为严重的通胀，衰退的风险越来越高，在当前形势下，如果政策出台和执行遇阻，将会给经济带来严重的影响。黄金白银价格的走势主要看美国政治经济的变化，这次美国中期选举也带来了黄金白银价格预期的改变。 1.政策难出，经济走弱，黄金白银的机会成本减小 共和党控制众议院后，民主党的紧缩财政政策将会受到阻碍，不利于通过财政政策的手段的抑制通胀，对美联储的货币政策依赖度会提高。美联储加息的终值可能进一步上升，在加息斜率变缓的情况下，加息的时间会拉长，对美国经济的负面作用进一步加大。可以看到，随着选举信息陆续披露，近两日黄金白银价格出现了上涨，显然是市场对美国经济前景更加担忧。 民主党和共和党在经济政策方面，很难形成统一，共和党甚至认为美国通胀是拜登财政刺激的结果，在此观点下，共和党将会限制民主党财政经济政策的出台，美国在经济衰退时将获得更少的政策支持，增加经济衰退的风险，美元指数上升的动力将会继续减弱，美债收益率难以进一步提高，黄金的机会成本将会减小。 两党的矛盾，从根本上说是源于经济转弱、通胀高企和债务压力这三者难以同时解决，随着问题的进一步突出，两党的矛盾将进一步加大，经济前景充满了不确定性。在如此背景下，美国金融市场将会存在一定的波动，这些将对黄金白银等避险资产有利。 2.欧洲能源问题将会得到部分解决，欧元兑美元止跌 美国为乌克兰提供了大量的援助，总援助金额超过了其他国家援助的总额，增加了美国赤字负担。在美国为首的西方国家的帮助下，乌克兰已经在俄乌冲突中坚持了近9个月的时间。共和党已经表示，如果拿下众议院将会停止对乌克兰的援助，美国对乌克兰军援的力度可能受到约束。在当前背景下俄乌双方或在明年上半年进入僵持阶段，未来双方将有开展谈判的可能性，地缘政治的冲突对市场的扰动作用将会下降。 欧洲对俄罗斯的依赖度较高，俄乌冲突爆发后，俄罗斯对欧洲的能源供应锐减，欧洲遭遇到了能源危机，通胀创历史新高，经济逐渐走弱。自从俄乌开战以来，俄罗斯就背负着巨大的经济压力，承受着美西方国家的接连制裁。若俄乌冲突缓解，俄罗斯与欧洲有重启合作的可能性，欧洲能源问题将在一定程度上得到解决，市场对于欧洲经济的悲观预期将会得到扭转。 美元指数成分中，欧元所占比例达到了57%，欧元兑美元自去年5月以来一路下跌，一度跌破平价，最近两个月才开始企稳，欧元兑美元的下跌对应着美元指数的上涨。若欧洲经济能够在悲观预期中得到一定的改善，欧元兑美元有望继续企稳，甚至略有回升。美元指数将有筑顶的可能性，后续走弱的概率较大。 3.美国债务临近上限，风险偏好下降 目前美国债务规模已经突破了31万亿美元，近5年的时间里，美国国债规模上升了55.5%，这已远远超过美国去年全年约23万亿美元的国内生产总值，相当于每个家庭负债23.6万美元，每人负债9.3万美元，美联储不断加息以对抗高通胀的背 景下，美国政府债务引发担忧。现在美国债务的上限约为31.4万亿美元，在2023年 初有可能会达到债务上限。共和党控制众议院后，民主党将要征得共和党的同意来提高债务上限，否则美国将在明年下半年出现债务危机，威胁到美国政府的信用。共和党倾向于消减政务支出，在两党对立的情况下，民主党在提高债务上限方面可能会遇到一定的挑战。美国国债的吸引力存在下降的可能性，市场风险偏好将可能进一步降低，黄金白银的避险属性将会得到加强。 三、美元体现松动，各国央行增持黄金 据有关数据显示，各国央行在今年三季度购买了399吨黄金，价值高达200亿 美元，创下55年来最快的购买速度。今年初至今，各国央行一共购买了673吨黄金， 是1967年以来购买量最多的年份。 美元体系松动，黄金的货币属性增强，部分的替代了美元的储备功能。根据国际货币基金组织的数据，今年第三季度美元在全球外汇储备中的占比为59.15%，较其2021年三季度的高点下降超过了4000亿美元，为近25年最低水平。是据统计以来，各国政府减持美元力度最大的一次，去美元化已经逐步在国际市场形成一定的共识。 去美元化的根本原因在于美国经济实力的衰退。2021年美国GDP为23万亿美元，占全球比重为23.8%，比2002年下降了约8%，在这期间中国GDP占全世界的比例上升了15%，以中国为代表的新兴国家在崛起，美国经济实力在相对减弱。特别是新冠疫情发生后，美国实施了非常宽松的扩张政策，居民得到了大量的财政转移支付收入，需求不降反增。供应方面，各个国家之间经济往来受到了阻碍，美国无法通过进口弥补供应缺口，美国产业链不全的弊端尽显，国内商品和服务类产品供应不足。产需矛盾下，美国通胀创下了近40年以最高记录，为了控制通胀，美联储实施了非常激进的紧缩政策，投资和耐用品消费等受到了较大的打击，经济动能减弱。根据有关预测，美国经济在2023年进入衰退的可能性较大，而世界经济实力第二的中国正处于经济周期的底部，明年中国经济将迎来复苏，美国经济的相对优势在减弱。 美国有爆发债务危机的可能性，美元资产也不是绝对安全。目前美国债务规模已经突破了31万亿美元，近5年的时间里，美国国债规模上升了55.5%，现在美国债 务的上限约为31.4万亿美元，在2023年初有可能会达到债务上限。此次美国中期选举，两党分别控制两院，执政的民主党想要提高债务上限，需要征得共和党的一致同意。而共和党倾向于消减政务支出，在两党对立的情况下，民主党在提高债务上限 方面可能会遇到一定的挑战。即便提高了债务上限，庞大的利息支出也将拖累经济。随着政策利率的提升，美国年化利息支出将达到6000亿美元，约为2021年美国GDP的2.6%，创下历史新高。中国、日本和沙特等持有美国国债的主要国家大量减持了美国国债，美国经济实力减弱的情况下，以债养债的方式很难持续。 各国主动去美元，支付体系多样化。为了降低美国制裁对本国经济的伤害，一些国家开始改用本国或贸易国的货币来进行交易。俄罗斯对一些国家的天然气贸易改用卢布结算；伊朗已确认在伊朗同俄罗斯的经济和商业贸易中不再使用美元交易。美国利用美元体系来达到制裁的目的，也增加了其他国家的担忧，加速了去美元进程。印度建立了用于国际贸易的印度卢比结算机制；以色列央行今年开始将加元、澳元、日元和人民币纳入其外汇储备；沙特也表示将部分石油贸易改用人民币结算。若沙特、俄罗斯和伊朗等产油国都开始去美元，石油美元的关系将会有所松动，一些国家的去美元化将会形成示范作用。 当世界支付体系出现松动之时，出口贸易较大的国家有必要增