铜月报：关注累库转为去库的时间点

期货研究报告|铜月报2023-02-05 关注累库转为去库的时间点 研究院新能源&有色组 研究员 陈思捷 021-60827968 chensijie@htfc.com从业资格号：F3080232投资咨询号：Z0016047 师橙 021-60828513 shicheng@htfc.com从业资格号：F3046665投资咨询号：Z0014806 付志文 020-83901026 fuzhiwen@htfc.com从业资格号：F3013713投资咨询号：Z0014433 联系人 穆浅若 021-60827969 muqianruo@htfc.com 从业资格号：F03087416 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 核心观点 ■铜主线逻辑 1.矿端供应方面，自2022年年底至今，南美主要矿区干扰事件频发，致使TC价格持续走低。若这样的情况无法得到改变，则2023年内智利以及秘鲁铜精矿产能扩建项目（合计约35.2万吨）同样将会受到影响。但另一方面，由于目前海外铜矿成本相较于当前铜价依旧偏低（75分位矿山成本大致在5,600美元/吨），因此就生产动机而 言，矿山企业或仍相对较强。国内铜精矿供应方面，由于目前主流港口库存达到80.2 万吨，因此暂不至于�现国内冶炼厂供料不足的情况。预计2月间随着冶炼企业逐步从春节假期中回归，TC价格仍有继续回落的可能。 2.冶炼供应方面，尽管目前TC以及副产品硫酸价格呈现较为明显的回落，但冶炼企业并不至于陷入亏损生产的状态，并且2月检修安排并不密集，预计在元宵节（2月5日）后随着冶炼企业生产步入正常化，国内精铜产量较1月将会有较为明显的回升。 3.进�口方面，近期由于受到春节假期影响，国内需求几乎停滞，叠加此前美元走势一度较弱，因此国内铜价弱于外盘，进口窗口维持关闭状态，这样的情况或许要等到国内需求逐步恢复，累库结束后才有机会改变。预计2月进口量在此前进口窗口持续关闭的情况下将维持偏低水平。 4.初级加工端方面，1月间由于春节假期的影响，铜材企业开工率料维持偏低水平。但在元宵节后，企业将陆续复工。其中铜杆企业预计在年初之时需求仍相对偏淡，表现或暂时差于其他种类的初级加工企业。而板带箔虽然基数相对较低，但预计在2月间的表现将会相对突�。 5.终端消费方面，目前地产板块已经从至暗时刻中逐步恢复，连带家电板块展望也呈现预期回暖的情况，而海外加息逐步放缓同样有利于家电�口。国家电网2023年计划投资额达5,200亿，创历史新高。汽车板块自去年下半年起表现便较为强劲，虽然今年新能源车补贴取消，但各地促销政策却也接连�台。因此总体而言，目前消费展望向好明显，且今年农历正月十五相对较早，工人返工预计将会在2月中上旬逐步完成以应对2季度即将来临的消费旺季。 6.库存方面，1月间，由于受到春节的影响，国内库存呈现明显累高，致使全球显性库存同样走高。不过观察此期间LME库存可发现，其库存并未�现明显的上涨，甚至在1月间还呈现了小幅的去库，而内外盘库存变化的背离也使得目前国内进口窗口维持关闭状态。不过预计自2月5日元宵节后，随着下游企业的复工，国内累库的情况便会逐渐趋缓乃至停止。 总体而言，在市场对于节后需求复苏相对强劲，而供应端又不时�现干扰因素的情况下，2月铜价或仍以震荡偏强为主。预计Cu2303运行区间于67,500元/吨-73,000元/吨。 ■策略 单边：谨慎偏多套利：暂缓 期权：暂缓 ■风险 需求向好预期无法兑现 美元以及美债收益率持续飙涨 目录 核心观点1 1月间铜价维持相对强势5 供应端5 南美矿端供应干扰不断TC价格持续回落5 冶炼利润虽有回落但2月产量回升仍然可期8 国内受春节影响需求几近停滞进口窗口持续关闭10 初级消费端11 铜材开工率整体回落元宵节后或逐渐分化11 铜材出口取决于海外在加息尾端经济状况能否维稳12 终端13 2023年电网计划投资额达5,200亿（较去年上涨3.75%）13 1月汽车销量有所回落但各地促销政策陆续发布14 地产板块至暗时期已过转机或即将来临16 家电板块表现于2022年下半年开始逐步回升18 电子板块表现出现一定改善20 终端消费展望乐观21 库存21 春节期间国内累库明显LME库存则是小幅去化21 图表 图1:沪铜与伦铜价格丨单位：美元/吨、元/吨5 图2:COMEX铜价丨单位：美元/盎司5 图3:中国铜精矿产量丨单位：万吨6 图4:中国铜精矿进口量（合计）丨单位：万吨6 图5:中国铜精矿进口量（智利+秘鲁）丨单位：万吨6 图6:LASBAMBAS铜矿产量丨单位：千吨6 图7:进口矿TC价格指数丨单位：点7 图8:国内铜精矿港口库存丨单位：万吨7 图9:CCFI南美航段运费指数丨单位：点7 图10:中国港口拥堵指数（干散货船）丨单位：点7 图11:海外矿企生产成本丨单位：美元/吨8 图12:中国精铜产量丨单位：万吨9 图13:国内冶炼厂开工率丨单位：%9 图14:国内冶炼厂库存丨单位：万吨9 图15:国内冶炼厂利润情况丨单位：元/吨9 图16:国内废铜产量丨单位：万吨10 图17:精废价差丨单位：元/吨10 图18:进口盈亏丨单位：元/吨10 图19:国内精铜进口量丨单位：万吨10 图20:国内废铜进口量丨单位：万吨11 图21:废铜进口盈亏丨单位：元/吨11 图22:铜材加开工率丨单位：%12 图23:铜杆企业开工率丨单位：%12 图24:铜管企业开工率丨单位：%12 图25:铜板带箔企业开工率丨单位：%12 图26:铜材进口量丨单位：万吨13 图27:铜材�口量丨单位：万吨13 图28:电网投资完成额丨单位：亿元、%14 图29:电网实际与计划投资完成额对比丨单位：亿元14 图30:发电新增设备容量丨单位：万千瓦14 图31:电线电缆开工率丨单位：%14 图32:中国传统汽车产量丨单位：万辆16 图33:中国传统汽车销量丨单位：万辆16 图34:中国新能源汽车产量丨单位：万辆16 图35:中国新能源汽车销量丨单位：万辆16 图36:房地产开发投资完成额丨单位：亿元17 图37:新开工与竣工面积累计同比丨单位：万平米、%17 图38:2022年房地产政策放松丨单位：次18 图39:房地产新开工与竣工面积累计同比丨单位：%18 图40:LPR丨单位：%18 图41:首套房平均贷款利率丨单位：%18 图42:国内空调产量丨单位：万台19 图43:国内空调销量丨单位：万台19 图44:国内洗衣机产量丨单位：万台19 图45:国内压缩机产量丨单位：万台19 图46:国内冰箱产量丨单位：万台20 图47:国内主要家电�口量丨单位：万台20 图48:国内锂电子电池产量丨单位：亿只20 图49:国内移动通信手机产量丨单位：亿台20 图50:国内光电子器件产量丨单位：十亿个21 图51:国内集成电路产量丨单位：亿块21 图52:全球显性库存（含上海保税区）丨单位：万吨22 图53:LME库存丨单位：万吨22 1月间铜价维持相对强势 2023年1月间，铜价维持相对强劲势头，一方面是由于美元在此期间表现偏弱，另一 方面，市场对于2023年铜品种需求的展望存在较好的预期，因此在春节假期前提前发酵，1月沪铜整体涨幅达4.50%，LME伦铜涨幅达10.81%。 图1:沪铜与伦铜价格丨单位：美元/吨、元/吨图2:Comex铜价丨单位：美元/盎司 9400 LME铜价（左）沪铜价格（右） 72000 4.50 9000 8600 68000 4.00 8200 64000 3.50 2023/01/012023/01/172023/02/02 2023/01/032023/01/182023/02/02 数据来源：SMMWind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 供应端 南美矿端供应干扰不断TC价格持续回落 截至2022年1-11月（目前最新），国内铜精矿产量达169.22万吨，较去年同期上涨 7.62%，但11月较10月环比则是�现了14.87%的下降至15.89万吨。进口方面，2022 年全年，中国进口铜精矿总量达2,531.77万吨，较2021年同期上涨8.07%。其中进口 自南美智利以及秘鲁主要矿产国的量达到1,475.13万吨，占比达到58.26%，较2021年上涨2.13%。 不过近两个月间，南美主要矿区接连传�诸如火灾、运输不畅乃至罢工等事件。就在1月30日，根据五矿资源公告显示该公司位于秘鲁的LasBambas矿山由于关键物资�现短缺，矿山被迫开始逐步减缓营运（LasBambas矿山2022年截至11月铜精矿产量累计达23.26万吨）。 若南美矿区干扰事件频发的情况在2月仍然不能得到改变，则大概率将会影响国内铜精矿的进口，进而影响TC价格，尤其在冶炼企业陆续从春节假期中恢复的情况下，TC价格或将进一步走低。2023年以来，国内TC价格累计走低5.34美元/吨至80.73美元/吨。 不过观察国内主要港口铜精矿库存可以发现，目前库存达80.2万吨。因此当下南美地区矿端干扰暂时不至于导致国内炼厂�现供料不足的情况。 从运费以及国内港口拥堵情况来看，南美航段CCFI运价指数于2022年8月起便持续走低，目前已经回落至2020年上半年的水平（500至600一线）。国内干散货船港口拥堵 指数也自2022年11月下旬起�现明显回落，故目前从海运以及国内港口方面暂时并不存在明显的会导致铜精矿运输拥塞的因素。主要干扰因素仍来自南美矿区本身。 图3:中国铜精矿产量丨单位：万吨图4:中国铜精矿进口量（合计）丨单位：万吨 2018201920202021202220182019202020212022 20 18 16 14 12 10 8 123456789101112 250 230 210 190 170 150 130 123456789101112 数据来源：SMM华泰期货研究院数据来源：SMM华泰期货研究院 图5:中国铜精矿进口量（智利+秘鲁）丨单位：万吨图6:LasBambas铜矿产量丨单位：千吨 140 130 120 110 100 90 80 70 60 20182019202020212022 123456789101112 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2019/112020/112021/112022/11 数据来源：SMM华泰期货研究院数据来源：SMM华泰期货研究院 图7:进口矿TC价格指数丨单位：点图8:国内铜精矿港口库存丨单位：万吨 2020202120222023 100 80 60 40 20 0 123456789101112 90 85 80 75 70 65 60 2022/05/202022/09/202023/01/20 数据来源：SMM华泰期货研究院数据来源：SMM华泰期货研究院 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 图9:CCFI南美航段运费指数丨单位：点图10:中国港口拥堵指数（干散货船）丨单位：点 20192020202120222023 40 35 30 25 20 15 2019/01/202021/01/202023/01/20 123456789101112 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：克拉克森华泰期货研究院 据CRU讯，2023年智利与秘鲁涉及铜精矿扩建项目总量达35.2万吨，不排除这些项目会因干扰事件频发而受到一定影响。但另一方面，由于目前海外铜矿成本相较于铜价依旧较低，因此就生产动机而言，矿山企业或仍相对较强。 图11:海外矿企生产成本丨单位：美元/吨 数据来源：CRU华泰期货研究院 表1:智利与秘鲁2023年铜精矿扩建项目汇总 项目所在国 项目名称 涉及扩建产能（万吨/年） 项目状态 智利 Collahuasi170ktpd 1.6 已确认（Committed）