《产业视角看中国式现代化》系列第二篇：产业政策催化下，2023年制造业投资仍大有可为

2023年2月6日 总量研究 产业政策催化下，2023年制造业投资仍大有可为 ——《产业视角看中国式现代化》系列第二篇 要点 核心观点： 2022年，制造业投资表现韧性十足，频频超出市场预期。在传统的制造业投资研究框架中，制造业投资是经济基本面的晴雨表，制造业投资的上行通常会受到多个基本面指标的驱动。从2022年经济基本面指标来看，价格、盈利、出口等指标表现均较弱，但制造业投资逆势上扬。1-12月，制造业投资累计同比增长9.1%，三年复合来看，制造业投资同比增长6.6%，显著高于其他固投的表现。 我们认为，当前制造业投资的驱动逻辑正在发生变化。产业政策、信贷政策、财政政策的支持正成为支撑制造业投资上行的核心动能。 第一，2021年底以来地方政府推动的“技改”投资计划。2022年1-8月，固定资产改建投资累计同比增长13.5%，改建投资增速持续高于新建投资增速，并且领先制造业投资增速3个百分点以上，成为制造业投资高增的核心推动。 第二，央行加大制造业支持力度，且设立多个结构性再贷款工具对企业绿色改造、设备更新予以支持。2020年6月以来，制造业中长期贷款余额同比增速始终保持在20%以上，截至2022年9月，制造业中长期贷款余额同比增速达30.8% 第三，财政通过大规模留抵退税减轻企业负担，借助财政贴息进一步加大对企业设备更新改造的支持。2022年我国新增减税降费及退税缓税缓费超过4.2万亿 元，有效降低企业负担。在设备更新再贷款基础上，中央财政为贷款主体贴息2.5%，大幅降低企业贷款成本。2022年9-11月，设备器具购置增速小幅上扬。 分行业来看，站在细分行业固定资产投资与上市公司资本开支视角，本轮制造业投资上行的主力集中在产业政策所驱动的产业升级（医药制造、电力设备）、数字化改造（电子、通信）、低碳技术改造（石油石化、煤炭）链条，基本验证了 本轮制造业投资上行主要由产业政策所驱动的逻辑。 展望2023年，产业政策、央行信贷与结构性工具、财政贴息仍会持续催化，制造业投资仍大有可为，预计全年制造业投资增速有望达到10%左右。 第一，乘2022年技改东风，2023年各地接续推出新一轮技术改造行动方案，技改投资有望持续高增。从各地两会政府工作报告来看，至少18个省市在报告中提到支持企业进行技术改造，聚焦产业基础再造、产业数字化、低碳化改造。 第二，央行将加大对制造业的信贷扶持，结构性政策持续精准发力。我国货币政策推出依然处于相对充足的空间，下一阶段信贷将继续支持制造业高质量发展，各类产业链层级的再贷款、再贴现等结构性工具，将是货币政策创新的战略重点。 第三，2023年财政加力提效，预计财政贴息规模相比2022年大幅提升，支持范围或有所扩容，支持更多产业升级需求的制造业企业进行设备更新与改造。相比于减税降费，财政贴息对经济的撬动作用更大，且精准性更强。 展望更长期，制造业投资的长期增速中枢将有所抬升。一则，外部来看，逆全球化趋势加强，供应链重点由“效率优先”转向“安全优先”。二十大报告将“安全”提到前所未有的高度，构建自主可控的安全发展体系可能会带来更多资本开支。二则，内部来看，扩大内需战略正式落地，重点强调与供给侧优化有机结合。提高供给质量，一方面加快发展新产业新产品，另一方面促进传统产业改造提升。 风险提示：国际政治形势超预期，疫情反复超预期，政策落地不及预期。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 联系人：杨康 021-52523780 yangkang6@ebscn.com 相关研报 YCC：日本银行与金融市场的对决——流动性洞见系列十二（2023-01-18） 疫情感染高峰已过，Q1经济修复或超预期—— 《经济复苏追踪系列》第二篇（2023-01-14） 从部委工作会议看2023年经济重点——经济复苏系列报告第一篇（2023-01-05） 为什么是服务型结构性通胀？——光大宏观周报（2022-12-25） 再平衡：东升西渐、逆风复苏、价值重估——2023年全球宏观经济展望（2022-12-20） 本轮扩大内需战略与历史几轮有何不同？——光大宏观周报（2022-12-18） 战略全局出发，提振信心入手——2022年中央经济工作会议精神学习（2022-12-17） 智能制造如何助力高质量发展？——《产业视角看中国式现代化》系列第一篇（2022-11-29） 高质量发展是中国式现代化的首要任务——《二十大报告》精神学习第二篇（2022-10-17） 十二行业集体学习二十大报告之安全发展思想 ——《二十大报告》精神学习第一篇 （2022-10-16） 三大周期视角看2022年中报里的宏观线索—— 《见微知著》系列第九篇（2022-09-20） 宏观经济 目录 一、2022年制造业投资为何频频超预期？3 二、哪些行业是制造业投资上行的主力？6 三、2023年，多方面政策驱动下，制造业投资仍大有可为9 四、风险提示11 图目录 图1：2022年制造业投资表现显著好于全部固投增速3 图2：复合平均视角，制造业投资表现更为亮眼3 图3：PPI同比增速一般领先于制造业投资6-12个月3 图4：工业企业盈利增速一般领先于制造业投资6-12个月3 图5：2022年多地在政府工作报告中提及大规模技改投资计划4 图6：2022年前8个月，改建投资增速持续处于高位4 图7：2020年6月以来，制造业中长期贷款持续高增5 图8：央行创设多项再贷款工具支持企业技术改造与设备更新5 图9：2022年8-11月，固定资产设备购置增速显著上扬5 图10：再贷款扶持下，文教体娱、医药行业投资增速韧性较强5 图11：高技术制造业投资增速持续高于整体制造业投资增速6 图12：2022年制造业投资上行的主力集中在装备制造业，尤其是高技术制造7 图13：2022年前三季度，上市公司购建资产支出增速也呈现明显上行态势8 图14：2022年上市公司资本开支上行的主力主要集中在产业升级、数字化改造链条8 表目录 表1：各地2023年两会政府工作报告中关于“制造业投资、技术改造”的相关表述9 中庚基金 一、2022年制造业投资为何频频超预期？ 2022年，稳增长推进下，基建投资增速上行是确定性事件，但同期制造业投资表现也韧性十足，频频超出市场预期。2022年1-12月，制造业投资累计同比增长9.1%，高于全部固定资产投资增速的5.1%，接近广义基建投资增速的11.5%； 从三年平均的视角，制造业投资表现更为亮眼，2022年1-12月，制造业投资同比增长6.6%（三年复合平均，下同），高于全部固定资产投资的4.3%与广义基建投资的4.9%。 图1：2022年制造业投资表现显著好于全部固投增速图2：复合平均视角，制造业投资表现更为亮眼 固定资产投资:累计同比制造业投资:累计同比固定资产投资:累计同比制造业投资:累计同比 房地产投资:累计同比广义基建投资:累计同比房地产投资:累计同比广义基建投资:累计同比 40 30 20 10 0 -10 401010 3088 66 2044 1022 00 0 -2-2 2022-12 2022-10 2022-08 2022-06 2022-04 2022-02 2021-12 2021-10 2021-08 2021-06 2021-04 2021-02 2022-12 -10-4-4 2022-10 2022-08 2022-06 2022-04 2022-02 2021-12 2021-10 2021-08 2021-06 2021-04 2021-02 资料来源：wind，光大证券研究所（注：数据更新至2022年12月，单位：%）资料来源：wind，光大证券研究所（注：2021年数据作了两年复合平均的处理，2022 年数据作了三年复合平均的处理，数据更新至2022年12月，单位：%） 一般而言，制造业投资是经济基本面的晴雨表，在景气上行周期，制造业投资会明显上行；在景气下行周期，制造业投资也会明显下行。在传统的制造业投资研 究框架中，制造业投资的上行通常会受到多个领先指标的驱动。研究发现，价格、工业企业利润、出口、信贷等指标均领先于制造业投资6-12个月左右。 图3：PPI同比增速一般领先于制造业投资6-12个月图4：工业企业盈利增速一般领先于制造业投资6-12个月 30 20 10 0 2012-12 -10 制造业投资:累计同比工业品价格:累计同比(右) 15 10 5 0 -5 2022-12 -10 30 25 20 15 10 5 0 -5 2012-12 -10 制造业投资:累计同比工业企业利润:累计同比(右) 40 30 20 10 0 -10 2022-12 -20 2021-12 2020-12 2019-12 2018-12 2017-12 2016-12 2015-12 2014-12 2013-12 2021-12 2020-12 2019-12 2018-12 2017-12 2016-12 2015-12 2014-12 2013-12 资料来源：wind，光大证券研究所（注：2021年数据作了两年复合平均的处理，2022 年数据作了三年复合平均的处理，2020年2月部分数据未在图中显示完全，单位：%） 资料来源：wind，光大证券研究所（注：2021年数据作了两年复合平均的处理，2022 年数据作了三年复合平均的处理，2020年2月部分数据未在图中显示完全，单位：%） 但从2022年经济基本面指标来看，价格、盈利、出口等指标表现均较弱，为何制造业投资却走出不一样的趋势，频频超出市场预期？ 从经济基本面来看，受疫情扰动、国际地缘政治影响，经济表现并不容乐观，2022年全年GDP增长3.0%，略高于2020年全年的2.2%；从工业企业盈利表现来看，受多重超预期因素影响，叠加上年同期基数较高，2022年规模以上工业企 业利润比上年下降4.0%，企业面临的经营压力较大；从表征市场需求的价格指标来看，2022年PPI同比增长4.1%，相比2021年回落4.0个百分点，CPI同比增长2.0%，核心CPI同比增长0.9%，仍处于较低水平。 我们认为当前制造业投资的驱动逻辑正在发生变化，产业政策、信贷政策、财政政策的支持正成为支撑制造业投资上行的核心动力。 第一，2021年底以来地方政府推动的“技改”投资计划。技术改造，是提升企业核心竞争力的重要途径，也是推动制造业高质量发展的关键抓手。2022年以来，多地在“两会”政府工作报告中提到技改投资规划。山东省深入实时“万项技改”、“百园技改”，并推出《工业技改提级2022年行动计划》，计划2022年完成技改投资5000亿，投资增幅6%；河南省聚焦重点领域加快绿色低碳转型，引导企业加大技术改造投入，力争技改投资增长20%以上；浙江省加快企业数字化绿色化技术改造，计划完成投资3500亿，技术改造投资增长10%以上。在地方政府技术改造推动下，虽然2022年的经济基本面有所走弱，但技术改造 投资仍迎来强劲增长。2022年1-8月，固定资产改建投资累计同比增长13.5%， 高于同期固定资产新建投资增速的12.3%，也显著高于制造业投资增速的 10.0%，2022年前8个月，改建投资增速持续高于新建投资增速，并且领先制造业投资增速3个百分点以上，成为制造业投资高增的核心推动。 图5：2022年多地在政府工作报告中提及大规模技改投资计划图6：2022年前8个月，改建投资增速持续处于高位 省份“技术改造”相关表述 制造业投资:累计同比新建投资:累计同比改建投资:累计同比 山东开展工业技改提级行动,设立“技改专项贷”,突出高端化、智能化、绿色化,5050 河南聚焦重点领域加快绿色低碳转型，引导企业加大技术改造投入，力争技改投资增长20%以上。 推进“万项万企”“百园技改”计