宏观点评：美国1月就业大超预期，对美联储有何影响？

宏观点评 美国1月就业大超预期，对美联储有何影响？ 证券研究报告|宏观经济研究 2023年02月04日 事件：北京时间2月3日晚9:30，美国公布2023年1月非农就业数据。 核心结论：1月美国新增非农就业超预期大增，失业率降至3.4%、达1969年以来最低水平，劳动参与率回升，指向美国就业市场韧性仍强。本次数据公布后，美联储加息预期大幅升温。倾向于认为：美国就业仍强劲，尤其是劳动力市场需求大于供给的局面未见明显改善，可能会扰动美联储节奏，但难改“加息近尾声、降息在路上”的大方向，后续紧盯美国通胀和经济的实际走势。 1、美国新增非农超预期大增，失业率达1969年以来最低水平，薪资增速延续回落。 >主要数据一览：美国1月新增非农就业人数51.7万，高于预期值18.5万，为2022年7月以来最高，前值由22.3万上修至26万；失业率3.4%，低于预期值3.6%和前值3.5%；劳动力参与率62.4%，高于预期值和前值的62.3%，较疫情前（2020年2月，下同）低0.9个百分点；平均时薪同比4.4%，高于预期值4.3%，但低于前值4.6%，为2021年8月以来最低水平；环比0.3%，符合预期，前值由0.3%上修至0.4%。 >分行业看：休闲和酒店业新增就业12.8万人，较疫情前仍有49.5万缺口，分项看，食品服务和 饮酒场所新增就业9.9万人，住宿新增就业1.5万人；教育和保健服务业新增就业10.5万人，其 中医疗和保健服务新增就业5.8万人，该项2022年月均新增就业4.7万人；专业和商业服务新增 就业8.2万人，其中专业、科学和技术服务新增就业4.1万人。此外，政府就业人数增加7.4万， 其中州政府教育部门就业人数增加3.5万，主因大学职员罢工后重回岗位；制造业就业人数新增 1.9万人，耐用品生产人数增加0.4万人，非耐用品生产增加1.5万人；零售业新增就业3.0万人，其中百货零售新增1.6万，符合季节性规律。 >薪资增速：非农平均时薪增速整体延续回落，私人服务生产项连续10个月下降，商品生产项有所反弹。1月私人非农企业生产和非管理人员平均时薪同比5.1%，较上月回落0.2个百分点，环比0.3%；商品生产平均时薪同比5.9%，较上月回升0.2个百分点，环比0.8%；私人服务生产平均时薪同比5.0%，较上月回落0.3个百分点，环比0.1%。具体行业看，休闲和酒店业平均时薪同比最高，达7.2%，环比-0.8%，符合季节性规律；采矿业时薪维持高增，同比6.5%，环比1.1%；制造业平均时薪同比5.3%，环比0.8%。 2、非农公布后，美股大幅震荡后收跌、美债收益率上涨，美联储加息预期大幅升温。 >主要资产表现：非农公布后，标普500指数期货先迅速下跌后快速回涨，随后再度走低，最终收跌1.09%；10年期美债收益率上行13bp，收于3.52%；美元指数上涨1.22%，收于103.0；黄金现货价格大幅下跌2.50%，收于1865.0美元/盎司。 >加息预期变化：利率期货显示，非农公布后美联储加息预期大幅升温，3月加息25bp概率升至99.6%；5月可能再加25bp，也可能不加；终端利率在5%左右；最早于11月开始降息，全年至少降息25bp。 3、倾向于认为：美国就业仍强劲，尤其是劳动力市场需求持续大于供给，可能会扰动美联储节奏，但难改“加息近尾声、降息在路上”的大方向，后续紧盯美国通胀和经济的实际走势。 >当前美国劳动力市场需求持续大于供给，预示短期内美国服务通胀可能难以显著回落。本轮加息周期中，降低通胀使其回归2%的长期目标，是美联储考虑的首要问题。我们曾在前期报告中指出，美联储十分关心职位空缺数、离职人数和就业成本指数（ECI）的变化，认为三者与住房以外的核心服务通胀息息相关，除非三者持续回落，否则通胀仍有失控可能。从最新数据看，其一，2022年12月职位空缺数较上月增加57.2万，时隔4个月再次超过1100万，职位空缺率较上月升0.3个百分点至6.7%、达2022年8月以来最高水平，指向美国劳动力需求仍旺；其二，12月职位空缺数与失业人数之比较上月升0.18至1.92，也是2022年8月以来最高水平，意味着劳动力市场供需失衡加重，可能导致美国服务通胀回落遇阻。不过，归因来看，12月职位空缺数上升主要由休闲住宿业（+43万）、零售业（+13.4万）带动，后两项的大幅增加可能受季节性影响，具有暂时性；其三，美国四季度就业成本指数（ECI）同比仍高，但环比已经开始放缓。整体看，美国就业仍强，劳动力市场需求持续大于供给的局面也未见明显改观。 >美联储货币政策节奏展望：加息近尾声，降息在路上，3月大概率加息25bp。维持此前判断，美国经济上半年大概率陷入衰退，衰退起点最早可能在一季度末，而历史上美联储降息开始的时间最晚滞后于衰退2个月，即使是1970-1980年的高通胀时期也不例外。此外，历史上衰退发生后的一年以内，美联储都会将政策利率下调至衰退前的一半左右或更低，即降息一旦开始往往是连续且快速的。继续提示：美联储加息近尾声、降息在路上，3月大概率加25bp，最早从年中开始降息，年底前降息幅度可能达到100bp。短期重点关注美国1月CPI数据（2/14公布）。 风险提示：美国通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 相关研究 1、《美国失业率拐点已近—兼评12月非农》 2023-01-07 2、《加息近尾声，美股能乐观吗？—美联储2月议息会议点评》2023-02-02 3、《美国通胀加速下行，黄金能否迎来牛市？》 2023-01-13 4、《点阵图和利率期货背离，该信哪个？—美联储12 月议息会议点评》2022-12-15 5、《美国11月CPI点评与2023年通胀展望》 2022-12-14 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：美国新增非农就业人数为2022年7月以来最高图表2：美国失业率为1953年以来最低，劳动参与率继续回升 千人 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 新增非农就业人数 新增非农就业：3MMA %失业率劳动力参与率% 1664 14 1263 10 862 6 461 2 060 20-0120-0721-0121-0722-0122-0723-0120-0120-0721-0121-0722-0122-0723-01 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：美国1月新增私人非农主要由休闲酒店业、教育保健、专业商业服务贡献 千人 140 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 2023-012022-122022-111月存量就业环比（右轴） % 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 休教专 闲育业 和和和 酒保商 店健业 业服服 务务 运政建 输府筑 仓业 储业 采其零批制矿他售发造业服业业业 务业 金公信 融用息 活事业 动业 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表4：采矿业、制造业、零售业1月平均时薪环比最高，休闲酒店业平均时薪环比大幅下降 %2023-012022-122022-11 2 1.5 1 0.5 0 -0.5 -1 采制零建 矿造售筑 业业业业 运教其 输育他 仓和服 储保务 业健业服 务 专金公批信休业融用发息闲和活事业业和商动业酒 业店 服业 务 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：私人商品生产薪资增速回升图表6：私人非农薪资增速与核心PCE走势基本一致 总计商品生产 %私人服务生产核心PCE 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 20-0120-0721-0121-0722-0122-0723-01 私人非农:平均时薪:同比 ECI:私营企业:薪资:非季调:同比 % 亚特兰大联储薪资增长指数:12个月移动平均 8美国:核心PCE:当月同比7 6 5 4 3 2 1 0 20-0120-0721-0121-0722-0122-0723-01 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表7：非农公布后标普500期货大幅震荡后下跌，10Y美债收益率上行图表8：非农公布后金现下跌，美元指数上行 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表9：非农公布后，美联储加息预期大幅升温 次 1.6 1.8 1.7 1.2 1.3 1.4 0.8 1.0 1.1 0.9 0.6 0.1 0.2 -0.7 -0.7 -1.6 2 1.5 1 0.5 0 联邦基金利率期货隐含的加息次数（一次25bp） 1月非农公布前1月非农公布后 -0.5 -1 -1.5 -2 23-0323-0523-0623-0723-0923-1123-12 24-01 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表10：2022年12月职位空缺数大幅上升图表11：2022年四季度私人就业成本指数延续回落 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 离职数 职位空缺数 千职位空缺数/登记失业人数（右轴） 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 美国:ECI:私营企业:补偿金:环比美国:ECI:私营企业:薪资:环比 %美国:ECI:私营企业:福利:环比 19-1220-0620-1221-0621-1222-0622-1220-0120-0620-1121-0421-0922-0222-0722-12 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 风险提示 美国通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接