软商品策略日报：商品多数下跌，橡胶出现大跌

中信期货研究|软商品策略日报 2023-02-03 商品多数下跌，橡胶出现大跌 投资咨询业务资格： 报告要点 橡胶：宏观叠加博弈预期转弱，橡胶大幅下行；纸浆：上方压力仍存，维持震荡； 棉花：乐观预期不改，关注实际需求表现；白糖：短期支撑较强，高位震荡运行。 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数 240 230 220 210 200 190 180 170 160 150 140 130 120 110 100 摘要： 橡胶：宏观叠加博弈预期转弱，橡胶大幅下行 基本面看涨逻辑未变，但前几日橡胶持续下跌，或在修正节前的提前上涨。终端需求尚未完全启动，港口库存还在累库，因此价格短期回落也在正常范围内。远期基本面转强的逻辑不变，但近期等待盘面走势企稳。 操作策略：逢低做多。 风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 纸浆：上方压力仍存，维持震荡 由于流通货源持续性的不足，期货的深度贴水，限值下行空间。但海外向中国输入的价格下行压力仍在，进口价格的下降限值上涨空间。我们判断纸浆期货仍然会以震荡的形式出现。7000~7200存在估值偏高的可能，6500以下则存在低估的可能。仍建议以区间操作为主 操作策略：区间震荡操作 风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价。 棉花：乐观预期不改，关注实际需求表现 春节期间大规模流动也并未带来疫情反扑，市场对于国内需求复苏维持乐观预期。当前纺企棉花及棉纱库存处于历史低位，原料存补库空间，但实际动作的强弱需看下游实际需求，比如年后新订单的承接能力、坯布的去库速度等等。在需求好转被证伪之前，棉价下跌驱动不大，短期来看预计维持震荡偏强走势。 操作：短期单边及近远月价差看多为主。风险因素：宏观利空、需求不及预期。 白糖：短期支撑较强，高位震荡运行 国际方面，短期受印度产量或低于预期及巴西提高油价影响，原糖高位运行。国内方面，受内外倒挂及国内消费环境预期改善支撑，短期有支撑，但预计高度有限。 操作策略：观望。 风险因素：疫情、天气、进口政策变化、货币。 软商品及特殊品种研究团队 研究员：李青 021-80401708 liqing@citicsf.com从业资格号：F3056728投资咨询号：Z0014122 吴静雯 021-80401709 wujingwen@citicsf.com从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、行情观点 图表1：软商品行情观点及展望 品种 观点 展望 橡胶 观点：宏观叠加博弈预期转弱，橡胶大幅下行（1）青岛保税区人民币泰混价格10950元/吨，-250，对上一交易日RU05收盘价基差为-1815；国产全乳老胶12100元/吨，-450。保税区STR20价格1455美元/吨，-25。（2）2月2日合艾原料市场报价：白片47.80；烟片50.09跌1.57；胶水51.50跌0.50；杯胶40.20跌0.10。（3）1月我国重卡销量同比下降53%。2023年1月，我国重卡市场销量为4.5万辆，同比下降53%。这个单月销量不仅远低于2022年开年，更是低于疫情前的2019年，主要受前基数较高以及春节假期影响。（4）商务部：下一步将继续会同相关部门继续稳定和扩大汽车消费。逻辑：昨日天胶期货延跌势且跌幅突然增大，超3%，我们认为是前期主力合约2305非标基差表现非常弱势（绝对值大），且与近几年大多数时间走势相反。所以按照往年这个时间基差逐渐回归的趋势来看，这两天的下跌是市场对于基差的修复，并非基本面或未来预期方面出现了变化，而市场对于后续橡胶走高仍有较强预期。基本面方面变化不大，泰国南部逐步进入减产期，原料价格相对坚挺，成本端对胶价形成支撑。而下游消费仍继续关注库存拐点的出现。政策层面，总体维持稳增长定位，但在内需消费上，可能还是会有刺激政策。此外随着感染高峰过后，内需修复也必然会出现。因此，今年金三银四仍是值得期待。这一中期看涨驱动，在未来的两个月左右都不会出现改变，需求端也会处于持续的季节性走弱，这也就表明在下一轮旺季前，数据的不佳更多归结于季节性，未来的需求修复这一个点是无法被证伪的。我们认为，对于年后的供需表现，我们同样持有乐观判断。然而在当前的上涨过程中，非标基差不断扩大，现实需求还未启动，预期与现实的偏离度再加深。因此追涨的风险偏高。我们建议等待回落后逢低偏多操作。操作策略：逢低做多。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 震荡上涨 纸浆 观点：上方压力仍存，维持震荡（1）针叶浆银星参考报价在7200-7250，-50/0；俄针报价7100-7150，平；阔叶鹦鹉6200-6250，平。（2）据卓创资讯不完全统计，本周青岛港、常熟港、高栏港、天津港及保定地区纸浆合计库存量较节前一周增加20.8%，与货源陆续到港有关。 （3）据悉，智利Arauco公布2023年2月份面价：针叶浆银星920美元/吨；阔叶浆明星750美 元/吨，本色浆金星770美元/吨。此轮供应量少于协议量。 （4）据悉，巴西CMPC公司中国市场2023年1月份桉木阔叶浆小鸟外盘750-760美元/吨。 （5）据悉，亚太资源集团巴丝浆2023年2月份外盘价格760美元/吨，因部分产能转产溶解浆，可供应数量减少。小叶浆本月无量供应。。逻辑：昨日纸浆期货前期横盘震荡，后期突然下跌，价格明显下行。春节后，现货端，针叶浆价格维持平稳，当前依旧持稳于7200一线。因此，纸浆期货的各个合约依旧有着比较明显的贴水。在流通货源不足的背景下，这种贴水对于盘面会产生向上的影响。短期节后来看，中国需求会逐步复苏，宏观预期也向好发展，这对纸浆期货形成一定程度上的利多。而这一利多因素在3月之前是无法证伪的。叠加针叶浆流通货源没有出现显著宽松的背景，现货价格偏坚挺的现象或许不会改变。而利空因素更多的来自于中长期的海外市场变化。然而近期市场针叶浆利多偏多（美金价格涨价、加浆厂检修），短期偏强运作。但仍在预估的范围内。我们判断纸浆期货仍然会以震荡的形式出现。7000~7200存在估值偏高的可能，6500以下则存在低估的可能。仍建议以区间操作为主。操作策略：7000~7200存在估值偏高的可能，6500以下则存在低估的可能。仍建议以区间操作为主风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价 震荡 棉花 观点：乐观预期不改，关注实际需求表现数据1、棉花仓单8168张，折合32.67万吨，环比+191张，折合+0.76万吨；有效预报1600张，折合6.40万吨。2、据全国棉花交易市场，截止到2023年2月1日，新疆地区皮棉累计加工总量503.59万吨，同比减幅3.02%；1日当日加工增量2.45万吨，同比增幅965.22%。3、截止到2023年2月1日24点，新疆棉累计公检量465万吨，同比减少8.78%。逻辑昨日，郑棉5月合约收于15105，环比-85，郑棉9月合约收于15220，环比-105。昨日郑棉期价走高后回调。国际宏观方面，美联储在2月议息会议上，宣布加息25个基点至4.5%-4.75%，幅度低于12月份的50个基点，也符合市场预期，加息节奏正在放缓，宏观对商品的利空影响正在边际减弱。国内方面，春节期间大规模流动也并未带来疫情反扑，市场对于国内需求复苏维持乐观预期。当前纺企棉花及棉纱库存处于历史低位，原料存补库空间，但实际动作的强弱需看下游实际需求，比如年后新订单的承接能力、坯布的去库速度等等。在需求好转被证伪之前，棉价下跌驱动不大，短期来看预计维持震荡偏强走势。操作：短期单边及近远月价差看多为主。风险因素：宏观利空、需求不及预期。 震荡偏强 白糖 观点：短期支撑较强，高位震荡运行（1）广西白糖现货成交价为5810-5870元/吨，较昨日持平，云南新糖报价区间为5750～5760元/吨，较昨日持平，加工糖厂报价区间为5910-6300元/吨，较昨日持平。逻辑：国际方面，短期受印度产量或低于预期及巴西提高油价影响，原糖高位运行；后期需重点关注印度开榨情况、出口政策，以及巴西新榨季生产预期。国内方面，国内消费环境预期改善，叠加内外倒挂严重，价格存较强的支撑，但节后处于消费淡季，原糖上方压力犹存。长期来看，食糖实行备案制后，进口量大幅增加，本榨季，供需较为宽松，糖价上方空间有限。操作策略：观望。风险因素：疫情、天气、进口政策变化、货币。 震荡 二、品种数据监测 （一）橡胶 分类 指标 最新 上期 变化 指标 指标 最新 上期 变化 现货价格 青岛STR20（美元/吨） 1470 1500 -30 核心价差 RU主力-老全乳（元/吨） 415 480 -65 山东全乳胶老胶（元/吨） 12350 12700 -350 NR主力-STR20(人民币计） -21 61 -83 山东RSS3（元/吨） 14400 14600 -200 NR主力-STR20(美金计） -3 9 -12 山东越南3L（元/吨） 11850 12000 -150 RU5-1 -870 -795 -75 期货价格 RU01（元/吨） 13635 13975 -340 RU9-5 -70 -105 35 RU05（元/吨） 12765 13180 -415 RU1-9 940 900 40 RU09（元/吨） 12695 13075 -380 NR02-NR01 -1010 -650 -360 NR主力（元/吨） 9900 10185 -285 RU主力-NR主力 2865 2995 -130 表1：橡胶近日期现价格变化 数据 来源：Wind，中信期货研究所 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 基差（对老全乳） 图1：天胶期、现货走势单位：元/吨图2：沪胶对老全乳基差单位：元/吨 25000 23000 21000 19000 17000 15000 13000 11000 9000 7000 橡胶期、现货走势 国产全乳 泰国RSS3 沪胶主力 20号胶主力 数据来源：Wind，中信期货研究所数据来源：Wind，中信期货研究所 图3：沪胶主力与20号胶主力价差单位：元/吨图4：沪胶1-5价差季节性单位：元/吨 25800 20800 15800 10800 5800 1000 2022 2021 2020 500 0 -500 -1000 -1500 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 -2000 沪胶主力-NR主力 800 2019-092020-042020-112021-062022-012022-08 数据来源：Wind，中信期货研究所数据来源：Wind，中信期货研究所 图5：沪胶5-9价差季节性单位：元/吨图6：沪胶9-1价差季节性单位：元/吨 2000 1500 1000 500 0 2000 2022 2021 2020 1500 1000 500 0 -500 2022 2021 2020 2020/01 2020/01 2020/02 2020/03 2020/03 2020/04 2020/05 2020/05 2020/06 2020/07 2020/07 2020/08 2020/09 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 2020/12 2020/01 2020/01 2020/02 2020/03 2020/03 2020/04 2020/05 2020/05 2020/06 2020/07 2020/07 2020/08 2020/09 2020/09 2020/10