软商品策略日报：橡胶大跌，考验前低

中信期货研究|软商品策略日报 2022-10-21 橡胶大跌，考验前低 投资咨询业务资格： 报告要点 橡胶：橡胶大跌，考验前低；纸浆：纸浆期货还合理范围内波动，关注是否会超出 合理边界；棉花：内盘跟随外盘再创低点；白糖：基本面平稳，市场等待新信息引导。 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数 240 230 220 210 200 190 180 170 160 150 140 130 120 110 100 摘要： 橡胶：橡胶大跌，考验前低 01交割品行情的盘面演变已经结束。橡胶整体逻辑趋于一致。在需求疲弱，且盘面给出交割利润，且正套利润依旧较好的影响下，预计橡胶震荡偏弱，但暂时预计不会创出新低。 操作策略：反弹抛空；期现正套。 风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 纸浆：纸浆区间内来回波动 美金报价松动打开期货的下行空间，抑制反弹空间。但行情还是取决于核心驱动是否出现。目前并无确切逻辑表明针叶供应开始不断复苏，因此供需并无确定的下行驱动。6400以下存在低估，7000以上存在高估。短期如出现剧烈波动，可选择高低估区间反向操作。 操作策略：6400~6900区间外反向操作。 风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价。 棉花：内盘跟随外盘再创低点 总体来看，短期棉花市场供需错配，对棉价形成一定支撑，价格区间震荡为主；中期来看，需求逐渐转淡，下游需求整体疲弱，集中上市期供应压力等待释放，综合来看，棉价承压。 操作：1-5做多持有。 风险因素：宏观、需求、疫情。 白糖：基本面平稳，市场等待新信息引导 国际方面，原糖期价维持高位震荡，主要是巴西9月下半月产糖数据不及预期尚能暂时支撑原糖价格；由于印度受降雨影响压榨推迟，其出口政策也仍未公布，基本面目前相对较为平静。国内方面目前资金对未来方向也不明确，日内波动频繁，市场正在等待新信息引导。国内后期进口预期依旧高位，短期或维持震荡或跟随原糖走势；中期或受原油及宏观影响较大。 操作策略：逢高空。 风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 软商品及特殊品种研究团队 研究员：李青 021-80401708 liqing@citicsf.com从业资格号：F3056728投资咨询号：Z0014122 吴静雯 021-80401709 wujingwen@citicsf.com从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、行情观点 图表1：软商品行情观点及展望 品种 观点 展望 橡胶 观点：橡胶大跌，考验前低（1）青岛保税区人民币泰混价格10740元/吨，-220，对上一交易日RU01收盘价基差为-1635；国产全乳老胶11500元/吨，-300。保税区STR20价格1300美元/吨，-40。（2）10月20日合艾原料市场报价：白片无；烟片52.50；胶水47.00；杯胶41.65。云南产区，乳胶工厂原料胶水收购价格在10.7(-0.1)-11.0(-0.2)元/公斤不等，全乳胶原料价格10.2(-0.2)-10.7(-0.3)元/公斤。海南产区，国有、金橡胶水制浓缩乳胶原料收购指导价格11200（+400）元/吨；胶水制全乳胶原料收购价格10800元/吨。（3）2022年9月全球轻型车销量同比增16.8%至730万辆；年初至今的累计销量在去年同期的疲软基础上下降了2%。在全球市场，9月的经季节调整年化销量有所下降，但中国市场依然保持强势，年初至今的累计销量同比增长达8%。由于受到供应问题的影响，北美和欧洲市场年初至今的累计销量仍处于低迷水平。逻辑：昨日橡胶期货同现货大幅下行，消息端平淡，昨日下跌更多理解未弱势环境下的资金驱动形成。浓乳胶需求不振，国内浓全乳原料收购价差低于500，表明全乳可能反而相对占优；原料争夺不剧烈的全乳胶在有交割利润的情况下，存在产出相对增量的可能。且当前RU01非标基差也较大。因此，正套驱动开始增加，而正套的行为就带来了沪胶金融属性上的利空。那么沪胶依旧会回到天胶整体供需逻辑下运行。内外需疲弱是橡胶整体上价格难以上涨的核心理由。当前宏观预期并没有出现巨大改变，因此橡胶上方的压力是较大的。供应端，成本对价格支撑依旧不显著，近期降雨与原料价格的上涨都没有能有效的传导到成品。走势上，在需求疲弱，且盘面给出交割利润，且正套利润依旧较好的影响下，预计橡胶震荡偏弱，但暂时预计不会创出新低。操作端，反弹抛空。操作策略：单边：反弹抛空。套利：非标正套逐步进入。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 震荡偏弱 纸浆 观点：纸浆期货还合理范围内波动，关注是否会超出合理边界（1）针叶浆银星参考报价在7500-7500，平；俄针报价7350-7350，平；阔叶鹦鹉6800-6800，平。（2）湖南骏泰年产30万吨的浆线计划10月20日起停机检修10天，本月中上旬该浆线排产本色针叶浆。逻辑：纸浆近期维持在区间震荡。近期美金报价松动迹象，这种变动，打开期货的下行空间，抑制反弹空间。按照7500的完税，期货主力极限可以贴水到1200~1300测算，主力的可下跌空间打开了。但这仅仅是可运行区间，行情还是取决于核心驱动是否出现。从过去历史来看，供应端增量的预期是一个显著的利空，但目前这种预期目前并不强烈，或者说确定性不高。报价的变动可能是对冲汇率的变动，市场显示出这一美金报价成交尚可，又说明国内的缺货问题还没有得到解决。因此，中国的针叶浆供应能否逐步进入到正常是不确定的。即，下行的驱动并没有完全的确认。期货深度贴水，在布局空头的时候会是一个非常不利的指标。基于以上情况，纸浆偏向于在震荡的合理边际外做操作。目前所谓的高低估的区间大致会在，6400以下存在低估，6900~7000以上存在高估。短期如出现剧烈波动，可选择高低估区间反向操作。操作策略：6400~6900区间外反向操作。风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价 震荡 棉花 观点：内盘跟随外盘再创低点数据：1、棉花仓单6241张，折合24.96万吨，环比-163张，-0.65万吨。2、据全国棉花交易市场，截止到2022年10月19日，新疆地区皮棉累计加工总量35.41万吨，同比减幅54.49%。其中，自治区皮棉加工量20.19万吨，同比减幅52.08%；兵团皮棉加工量15.23万吨，同比减幅57.33%。 震荡偏弱 逻辑昨日，郑棉1月合约收于13200，环比-310，郑棉5月合约收于13185，环比-280。受隔夜外盘大幅下挫影响，昨日郑棉各合约跌幅扩大，再下一台阶，创近期新低。籽棉收购方面，随着籽棉价格的上涨和期货价格的下跌，两者价差有明显收窄，对籽棉价格有所压制，昨日部分地区收购价下调；收购进度方面，较去年偏慢，关注疫情变化，关注后续棉花采收、加工、入库、公检各环节的进程。总体来看，短期棉花市场供需错配，对棉价形成一定支撑，价格区间震荡为主；中期来看，需求逐渐转淡，下游需求整体疲弱，集中上市期供应压力等待释放，综合来看，棉价承压。操作：1-5做多持有。风险因素：宏观、需求、疫情 白糖 观点：基本面平稳，市场等待新信息引导（1）广西制糖集团报价区间为5630～5880元/吨，云南制糖集团报价区间为5590～5620元/吨，加工糖厂报价区间为5680～6350元/吨，今日现货报价与昨日持平。（2）马邦首席部长敦促总理继续实施现有的开放出口政策，而不是为2022/23榨季的食糖出口设定配额。Shinde已致函总理，称马邦的糖厂反对基于配额的糖出口，因为这将限制生产。马邦首席部长要求总理进行干预，并指示商务部，消费者保护部以及食品和公共事务部做出适当的决定。（3）印度糖厂协会（ISMA）主席周三表示，糖业将需要更多的政府政策来支持乙醇的生产，以实现到2025年20%乙醇与汽油混合的目标。他在印度汽车制造商协会（SIAM）组织的一次活动上发言时表示，根据NitiAayog的估计，到2025年，要实现20%乙醇（E20）在汽油中的混合，需要100亿升乙醇。逻辑：国际方面，由于近期国际市场基本面相对稳定，宏观因素影响减弱，ICE原糖走势相对稳定。巴西9月下半月双周产糖数据出炉，受强降雨影响，产糖数据同比下降较多，压榨进度偏慢。虽强降雨天气已于9月末恢复，但在10月上半月数据公布前，巴西供应预期仍能支撑糖价。由于印度受降雨影响压榨推迟，其出口政策也仍未公布，基本面目前相对较为平静，ICE原糖继续维持高位整理走势。但是受到压榨临近的影响，开始出现缓慢走弱迹象，后期需重点关注印度进入压榨后对走势的影响。国内方面，郑糖主力合约2301昨日收涨于5667元/吨，目前资金对未来方向也不明确，日内波动频繁，市场正在等待新信息引导。全国9月产销数据陆续出炉，广西、云南、海南三地榨季结转库存合计达122.09万吨，再次刷新榨季结转库存记录，或抑制糖价反弹幅度，市场或回归基本面主导。短期需关注陈糖消化进度和明日公布的9月食糖进口数据影响。内外持续倒挂。中期或受原油及宏观影响较大；后期的进口情况相对重要。长期来看，食糖实行备案制后，进口量大幅增加，对外依存度增加，郑糖价格将与原糖价格联动性增加；国际方面，全球21/22年度供需较为平衡，但需关注原油走势及天气情况。操作策略：逢高空。风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 震荡偏弱 二、品种数据监测 （一）橡胶 表1：橡胶近日期现价格变化 分类 指标 最新 上期 变化 指标 指标 最新 上期 变化 现货价格 青岛STR20（美元/吨） 1390 1390 0 核心价差 RU主力-老全乳（元/吨） 915 930 -15 山东全乳胶老胶（元/吨） 11900 11900 0 NR主力-STR20(人民币计） -113 2 -115 山东RSS3（元/吨） 14400 14400 0 NR主力-STR20(美金计） -16 0 -16 山东越南3L（元/吨） 11850 11850 0 RU5-1 35 40 -5 期货价格 RU01（元/吨） 12815 12830 -15 RU9-5 75 75 0 RU05（元/吨） 12850 12870 -20 RU1-9 -110 -115 5 RU09（元/吨） 12925 12945 -20 NR12-NR11 -50 20 -70 NR主力（元/吨） 9770 9885 -115 RU主力-NR主力 3045 2945 100 数据来源：Wind，中信期货研究部 图1：天胶期、现货走势单位：元/吨图2：沪胶对老全乳基差单位：元/吨 25000 500 -1500 -2000 2300021000 0 1900017000 -500 15000 -1000 橡胶期、现货走势 13000 11000 9000 7000 2017-01-012018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-01 国产全乳泰国RSS3沪胶主力20号胶主力 基差（对老全乳） 数据来源：Wind，中信期货研究部 数据来源：Wind，中信期货研究部 图3：沪胶主力与20号胶主力价差 单位：元/吨 图4：沪胶1-5价差季节性 单位：元/吨 沪胶主力-NR主力 5300 4800 4300 3800 3300 2800 2300 1800 1300 800 2019-092020-042020-112021-062022-012022-08 1000 2022 2021 2020 500 0 -500 -1000 -1500 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 -2000 数据来源