“深蹲“之后，期待渠道变革与新品投放成效

长城汽车(601633.SH) “深蹲“之后，期待渠道变革与新品投放成效 汽车 2023年02月03日 推荐（维持） 股价：32.46元 主要数据 行业汽车 公司网址www.gwm.com.cn 大股东/持股保定创新长城资产管理有限公司 /55.18% 实际控制人魏建军 总股本(百万股)8,679 流通A股(百万股)6,132 事项： 公司披露2022年业绩快报，实现收入1373.5亿（+0.7%），净利润82.8亿元 （+23.1%），扣非净利润45.4亿（+7.1%）。 平安观点： 2022年长城汽车实现整车销量107万台（-17%），其中越野品牌坦克实现销量12.4万台（+46%），其它品牌均下滑。2022年公司海外销售17.3万台（+21%）。据公司官方微信公众号信息，2022年长城汽车20万元以 上车型销量占比达15.3%，上升5个百分点，使得公司单车平均售价达 12.87万（+20.8%）。 2022年为“深蹲”之年。2022年长城汽车受核心物料短缺影响大，从而影 流通B/H股(百万股) 2,511 响了各品牌新品推出节奏及市场推广，尤其是WEY品牌表现不佳，其年 总市值（亿元） 2,248 度销量远低于前期规划，年销量低于4万台。2022年公司总销量下滑， 流通A股市值(亿元) 1,991 单车均价提升，使得全年收入基本持平，4Q22公司致力于渠道库存优化， 每股净资产(元)7.75 资产负债率(%)61.4 行情走势图 证券分析师 王德安投资咨询资格编号 S1060511010006 BQV509 WANGDEAN002@pingan.com.cn 研究助理 王跟海一般证券从业资格编号 S1060121070063 WANGGENHAI964@pingan.com.cn 加上年底一次性奖金发放等因素，导致4Q22扣非净利润低于2亿（4Q21 为5.5亿），相当于单车扣非净利润约700元（4Q21约3000元）。 2023年渠道变革与新品矩阵同步推进。公司股权激励计划考核目标中 2023年销量目标为160万台，净利润目标为60亿（据此测算单车利润为 3750元）。2023年公司计划推出超10款新能源产品，哈弗H-DOG、魏牌蓝山插混等多款新能源车型将陆续上市。2023年公司将着力进行营销体系变革，合并WEY与坦克渠道。独立哈弗新能源渠道，并推出哈弗新能源单独的产品序列。 盈利预测与投资建议：2022年公司受核心物料紧缺影响较大，导致前期储备的大量新品未能如期上市。随着供应链物料问题的解决，品牌/渠道/ 用户/数字化/终端运营五大中台全面赋能各整车品牌，加之大单品WEY大六座SUV蓝山、哈弗H-DOG等系列新车型陆续上市，公司有望走出调整期。我们认为，2022年的增长失速后，公司需要一段修复期，2023年初以特斯拉为代表的新能源车企开启价格战，使得新能源乘用车行业竞争态势进一步恶化，单车盈利进一步承压，长城汽车为打赢哈弗新能源 公 司报告 公 司半年报 点评 证券研究报告 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 103308 136405 142844 224164 264882 YOY(%) 8.6 32.0 4.7 56.9 18.2 净利润(百万元) 5362 6726 8340 8472 11635 YOY(%) 19.2 25.4 24.0 1.6 37.3 毛利率(%) 17.2 16.2 19.2 19.2 20.0 净利率(%) 5.2 4.9 5.8 3.8 4.4 ROE(%) 9.4 10.8 14.9 13.7 16.7 EPS(摊薄/元) 0.62 0.77 0.96 0.98 1.34 P/E(倍) 52.5 41.9 33.8 33.3 24.2 P/B(倍) 4.9 4.6 5.1 4.6 4.1 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 长城汽车·公司半年报点评 转型之战，势必更看重产销规模的增长，大量新品的推出及渠道的变革调整将使得公司2023年各项费用大幅增长，因此我们下调公司业绩预测，预计2022/2023/2024净利润为83.4亿/84.7亿/116.4亿（原预测值为2022/2023/2024净利润为87.9亿/120.8亿/137.8亿），维持公司“推荐”评级。 风险提示：1）哈弗新能源独立渠道推进节奏低于预期，导致哈弗新能源转型成果低于预期；2）WEY的后续新品销量不及预期；3）纯电品牌产销规模未能增长，品牌定位不够清晰。 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。2/4 长城汽车·公司半年报点评 会计年度2021A2022E2023E2024E 资产负债表单位：百万元 流动资产108366101410159161193611 现金33048250924285457464 应收票据及应收账款40376402466315874630 其他应收款1122134121052488 预付账款1749109417182030 存货13966110871738620357 其他流动资产18105225493194136643 非流动资产67042672606622763764 长期投资9524925290168819 固定资产27668307083237832678 无形资产7091690165135927 其他非流动资产22759203991831916340 资产总计175408168670225388257375 流动负债9559794956146007170209 短期借款5204520452045204 应付票据及应付账款638926105895751112110 其他流动负债26500286934505152895 非流动负债17683176831768317683 长期借款12608126081260812608 其他非流动负债5074507450745074 负债合计113280112638163689187892 少数股东权益4-9-10-10 股本9236876586798679 资本公积4872-6320-6234-6234 留存收益48017535965926567049 归属母公司股东权益62124560416170969494 负债和股东权益175408168670225388257375 会计年度2021A2022E2023E2024E 现金流量表单位：百万元 经营活动现金流35316124452751525459 净利润67258327847111635 折旧摊销55947230879810265 财务费用-448-1000-300-265 投资损失-1109-728-764-802 营运资金变动24154-1641110614364 其他经营现金流401258250262 投资活动现金流-11175-6977-7250-7262 资本支出12248800080008000 长期投资402100010001000 其他投资现金流-23825-15977-16250-16262 筹资活动现金流-9632-13423-2504-3586 短期借款-2697000 长期借款1336000 其他筹资现金流-8271-13423-2504-3586 现金净增加额14316-79551776114611 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 利润表单位：百万元 会计年度2021A2022E2023E2024E营业收入 136405 142844 224164 264882 营业成本 114367 115466 181074 212008 税金及附加 4234 4434 6958 8211 营业费用 5192 5571 10087 11920 管理费用 4043 5313 7958 9403 研发费用 4490 6500 9863 11390 财务费用 -448 -1000 -300 -265 资产减值损失 -471 -104 0 0 信用减值损失 -122 -36 0 0 其他收益 1047 758 795 835 公允价值变动收益 306 241 0 0 投资净收益 1109 728 764 802 资产处置收益 -28 -62 0 0 营业利润 6369 8086 10084 13852 营业外收入 1161 839 0 0 营业外支出 47 32 0 0 利润总额 7482 8893 10084 13852 所得税 757 566 1613 2216 净利润 6725 8327 8471 11635 少数股东损益 -1 -13 -1 0 归属母公司净利润 6726 8340 8472 11635 EBITDA 12627 15122 18582 23852 EPS（元） 0.77 0.96 0.98 1.34 主要财务比率 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 成长能力营业收入(%) 32.0 4.7 56.9 18.2 营业利润(%) 10.7 27.0 24.7 37.4 归属于母公司净利润(%) 25.4 24.0 1.6 37.3 获利能力毛利率(%) 16.2 19.2 19.2 20.0 净利率(%) 4.9 5.8 3.8 4.4 ROE(%) 10.8 14.9 13.7 16.7 ROIC(%) 7.5 12.1 14.6 21.9 偿债能力资产负债率(%) 64.6 66.8 72.6 73.0 净负债比率(%) -24.5 -13.0 -40.6 -57.1 流动比率 1.1 1.1 1.1 1.1 速动比率 0.8 0.8 0.8 0.8 营运能力总资产周转率 0.8 0.8 1.0 1.0 应收账款周转率 3.7 3.7 3.7 3.7 应付账款周转率 3.08 2.91 2.91 2.91 每股指标（元）每股收益(最新摊薄) 0.77 0.96 0.98 1.34 每股经营现金流(最新摊薄) 4.07 1.43 3.17 2.93 每股净资产(最新摊薄) 7.12 6.42 7.07 7.97 估值比率P/E 41.9 33.8 33.3 24.2 P/B 4.6 5.1 4.6 4.1 EV/EBITDA 34.8 18.6 14.6 11.0 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。3/4 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有