重组“海四达电源”，打造第二成长曲线

收购海四达，积极打造新能源业务发展平台：公司以现金方式收购海四达79.7883%股权（22616.80万股），交易金额为11.41亿元，目前已完成了对海四达的重大资产重组。通过此次交易，公司新增了锂离子电池业务，快速切入储能、小动力锂电池等优质行业赛道，形成“新材料+新能源”双主业运行的经营模式。 加快铁锂电池产能建设，拓展行业标杆客户：公司新增产能将主要应用于家用储能、大型工商业储能。通信储能方面，“铅换锂”加速，订单需求稳定，公司已取得了中国铁塔0.72GWh备电订单，占公司产能（1.19GWh）60.5%； 户用储能方面，公司产品获得国际认证，可直接开拓海外客户，沃太能源22H1已成为公司第五大客户。 高毛利户储占比提升，助力公司盈利增长：公司原有产品应用于通信备电领域，下游客户以大型通信运营商为主，客户集中度较高，公司议价能力较低，储能市场下游客户较为分布广泛，电芯产商有更多下游客户可以合作，公司议价能力有望提升，叠加户储市场毛利较高，公司盈利能力有望得到改善。 电动工具国产化替代不可逆转，公司静待出货拐点：电动工具客户基本都采用合格供应商认证制度，近年国外主流电池厂商退出供应链，想要再进入需要付出巨大的时间成本，国产化趋势不可逆转。2022年下游需求偏弱，叠加上半年上海疫情影响公司境外订单的发货，公司产能利用率为82.18%，较2021年下滑10个百分点。但随着疫情逐渐平稳，海外需求有望回升，电动工具将逐步恢复增长。 投资建议：受益于储能旺盛的需求和产能的积极扩张，公司营收水平和盈利能力将持续提升。我们预计公司2022-2024年实现营业收入66.91/115.22/169.52亿元，归母净利润2.81/7.34/10.62亿元。对应PE分别为66.38/25.44/17.58倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；产能无法消化的风险；毛利率下降的风险； 海外子公司管理风险。 1改性材料行业龙头，加快战略转型 1.1改性材料领军企业，转型新能源业务 公司是国内改性材料行业领军企业之一。公司自设立以来主要从事改性复合材料的研发、生产与销售，为多家世界顶级汽车制造商提供汽车用改性材料。为寻求高质量发展，公司通过外延并购的方式进入新能源产业，实现公司向新材料和新能源产业战略转型升级。 公司明确了未来经营发展的三大产业板块：汽车材料业务、ICT新材料业务、新能源业务。公司主要精力聚焦于发展汽车材料和ICT材料板块，并且重组了江苏海四达电源有限公司以发展新能源业务板块。改性材料依然是普利特长期发展的稳定基石业务，新能源业务和ICT材料则是公司未来快速增长的重要板块。 图1.2017-2021年普利特收入情况（亿元） 公司盈利能力与国际原油价格负相关。公司主要原料为PP、ABS、PC、尼龙等，均属于石化产品，与国际原油价格有着较高的关联性。2020年初，国际石油价格开始下跌，全年整体处于低位，公司2020年毛利率与净利率均为5年内最高水平。受国际政治与经济原因的影响，2021年国际原油价格增长较快，导致公司原材料成本较高，公司产品销售价格调整具有滞后性，毛利率与净利率快速下滑。 22年上半年公司积极对原材料市场价格走势进行预测和反应，通过调整价格将原材料上涨的成本传导出去，盈利能力有所恢复。 图2.2017-2022年H1毛利率（%） 图3.2017-2022年布伦特原油现货价（美元/桶） 公司实际控制人为周文先生，战略股东为恒信华业。周文先生直接持有公司43.93%的股份，为公司控股股东、实际控制人。2021年1月，公司引进深圳市恒信华业股权投资基金管理有限公司作为公司战略股东，依托其在新材料、新能源、半导体、通信器件、消费电子等领域的产业资源，建立深度战略合作关系，在上下游资源共享、技术交流合作、产业协同发展等方面共同促进。 图4.普利特股权结构图 1.2产能全球分布，客户资源丰富 公司全球化发展战略稳步推进。公司在全球拥有上海青浦、上海金山、浙江嘉兴、广东东莞、重庆铜梁、美国南卡罗莱纳州六大生产基地，目前改性材料年产能40万吨/年，海四达三元、磷酸铁锂等电池产能共3.03GWh/年。同时，在世界汽车工业重镇美国底特律、德国达姆施塔特市和墨西哥圣路易斯波托西州分别设立了3个海外技术与营销中心。 图5.普利特生产基地分布 深耕汽车产业，新能源汽车客户资源丰富。普利特改性材料产品广泛应用于汽车行业，产品和技术处于国内领先、国际先进水平。经过多年的技术积累和市场开拓，公司为国内外多家汽车制造商提供服务，包括宝马、奔驰、大众、通用、福特、克莱斯勒、上汽、长城、吉利、比亚迪、奇瑞等车企，已成为国内改性材料行业领军企业之一。普利特在汽车产业深耕多年，拥有新能源汽车庞大的客户体系与产业资源，在条件成熟的情况下，可以借助公司在汽车领域的客户资源，为海四达电源引入优质新能源汽车客户等，充分发挥协同效应。 2新能源业务：重组锂电标的，切入新能源赛道 2.1海四达：深耕电池行业近三十年，加快布局储能领域 公司收购海四达，积极打造新能源业务发展平台。公司以现金方式收购海四达79.7883%股权（22616.80万股），交易金额为11.41亿元，目前已完成了对海四达的重大资产重组。通过此次交易，公司新增了锂离子电池业务，快速切入储能、小动力锂电池等优质行业赛道，形成“新材料+新能源”双主业运行的经营模式。 海四达是国内较早实现锂电池技术产业化的企业之一。海四达电源成立于1994年，是专业从事三元、磷酸铁锂的锂离子电池及其系统等的研发、生产和销售的新能源企业，产品主要应用于电动工具、智能家电、通信、储能等领域，在行业内享有较高的知名度。 图6.海四达产品介绍 2011年以来，海四达电源营业收入总体上呈上升趋势。海四达电源于2016年开始进入新能源汽车领域，后受国家补贴减少、市场竞争加剧等影响，新能源汽车客户存在回款不佳、资金占用较大等问题，海四达电源经营业绩受到一定不利影响，海四达电源也适时调整经营战略，抓住电动工具锂电池市场产业向国内转移、无绳化等行业发展趋势，加大三元圆柱锂离子电池业务投入，逐步缩减新能源家电，以储能为主，最近两年上述业务领域收入占比超过90%，且行业前景较好。 图7.海四达营业收入情况（亿元，%） 从收入结构上看，海四达主要产品为磷酸铁锂电池和三元圆柱电池。2022年上半年，海四达实现磷酸铁锂电池营业收入3.52亿元，占总收入的30.5%，主要应用于通信储能和户储；三元圆柱电池营业收入8.04亿元，占69.5%。三元圆柱电池一直是公司主要的收入来源，主要应用于电动工具，下游客户有TTI、南京泉峰、有维科技、浙江明磊、江苏东成等。 图8.海四达营收结构（亿元） 公司盈利明显修复，未来有望进一步改善。受原材料成本上升影响，公司21年毛利率有所下滑，但公司及时进行成本传导，目前毛利率趋稳。考虑到原材料价格目前已处于较高水平，随着未来预期趋于明朗，公司将更好地进行成本管理，毛利率有望进一步修复，叠加后续销量扩大将带来更大的规模效应，公司净利率有望不断改善。 图9.2011-2022H1海四达归母净利润（亿元） 图10.2019-2022H1海四达毛利率与净利率（%） 公司规模效应、降本增效的能力逐步显现。2020-2021年，海四达期间费用分别为1.47亿元、1.89亿元，但占营业收入的比例却由18.01%下降到10.18%。其中，销售费用率-1.92pct、管理费用率-1.77pct、研发费用率-2.53pct，体现了公司的规模效应和降本提效的能力。2022年H1销售费用率与管理费用率随着规模扩大进一步下降，研发费用率则随着公司加大研发投入而上升。 图11.2020-2022H1海四达期间费用率（%） 客户关系稳定，新增客户助力业务开拓。海四达电源与南京泉峰、TTI、江苏东成、宝时得等国内外知名电动工具厂商建立了长期稳定的合作关系，2022年上半年，公司在客户开拓方面更进一步，TTI成为了公司第一大客户；沃太能源收入占比提升至4.47%，实现销售收入5.17亿，沃太能源在家用储能领域拥有较高的品牌知名度，合作规模扩大有望改善海四达盈利能力。 表1.海四达前五大客户情况期间 2.2储能电池：积极推进产能建设，拓展行业标杆客户 2.2.1储能市场处于爆发期，电池环节价值量最高 储能行业高景气，储能电池发展潜力巨大。根据工信部数据，2022年上半年全国储能锂电池产量达32GWh。海外市场，在各国政策支持下，电网调节、能源保障等需求也拉动储能市场快速增长。不断完善的外部政策支持及旺盛的国内外市场需求为储能领域的蓬勃发展奠定坚实基础。根据GGII发布的最新预测数据，2025年全球储能电池出货量（包括电力系统储能、通信储能、便携式储能等各类储能应用场景）将达到476GWh，2021-2025年均复合增长率超60%。 我国储能市场处于爆发早期，行业参与者众多。行业前景持续向好，储能锂电池企业纷纷布局，以应对行业快速增长的需求。在全球储能锂电池环节，中国参与者数量较多。从全球储能锂离子电池主要企业出货量市场份额来看，中国企业宁德时代以25%的市场份额排名第一，其次分别为比亚迪、韩国三星SDI、韩国LG化学，四家企业储能锂离子电池出货量合计份额接近70%。 图12.全球储能锂电池主要企业市场份额 从市场结构来看，电力储能是行业最大下游，其次是通信储能、户用储能。2021年全年，电力储能、通信储能、户用储能三大下游出货量分别为29.1GWh、12.1GWh和5.5GWh。2022年电力储能仍然是行业最大下游，户用储能和便携储能表现亮眼，出货量分别为30GWh、6GWh和2.5GWh，而通信储能由于运营商招标情况变动，在储能结构中比例有所下滑。 图13.2021年储能下游结构（%） 图14.2022年储能下游结构（%） 从价值来看，电池环节价值量最高，占储能系统成本60%。储能系统成本由电池、升压装置、土建安装、展柜电缆、EMS、BMS、PCS组成，其中储能电池占主要部分。储能电池是海四达的主要业务之一，主要为通信基站、电网储能、工商业储能、家庭储能等提供储能装置。 图15.电池储能系统成本拆分 2.2.2公司储能产品谱系丰富，覆盖市场主流需求 公司储能产品谱系丰富，主要适用于通信储能、家用储能、工商业储能。通信储能主要用于4G、5G等通讯基站的备用电源，该领域对能量密度、循环寿命、倍率要求一般，但下游标准化程度高，以48V50Ah和48V100Ah等产品型号为主流，主流型号公司均有覆盖。户用储能对电池的要求集中在长循环寿命、宽温度工况等方面，且受终端使用习惯影响，户用家储的主流容量为50-100Ah。公司户储产品容量在70~280Ah不等，循环寿命均超过15年，工作温度在-10℃到50℃，可以满足欧洲、北美等高纬度或高海拔地区的需求。目前，公司户储产品已通过欧盟CE、联合国UN38.3的安全认证，并符合ROHS环保指令要求。 表2.海四达储能电池规格 新增产能将主要应用于家用储能、大型工商业储能。海四达电源现有磷酸铁锂锂离子电池产能1.19GWh/年，产品主要应用于通信备电源领域，电池容量以100Ah及以下为主。而新募投项目“年产12GWh方型锂离子电池一期项目（年产6GWh）”所规划的产品将重点面向大型集中式、工商业、家用储能等领域，电池容量更大。 此外，公司2022年12月4日公告使用自筹资金及银行贷款投资建设年产1.3GWh钠离子及锂离子电池数字化工厂项目，我们预计2023年底公司将形成约8.5GWh的储能的产能，以满足未来市场高速增长的需求。 图16.海四达铁锂产能预测 2.2.3通信储能“铅换锂”加速，订单需求稳定 得益于5G通信基站的大力建设，我国通信储能行业快速增长。通信储能主要指用于通信基站后备电源的通信储能产品。根据高工产研锂电研究所（GGII）的统计数据，2020年中国通信储能锂电池出